Earnouts: Strukturen zum Durchbrechen von Verhandlungsblockaden

Zusammenfassung

Das hässliche Geschäft der Verhandlungsblockaden

Der Prozess des Kaufs und Verkaufs von Unternehmen ist naturgemäß komplex und langwierig. Unabhängig davon, ob der Grund Teil einer Wachstumsstrategie durch Übernahme ist oder ein Gründer Kapital über eine Teilveräußerung beschaffen möchte, lassen sich M&A in zwei Komponenten unterteilen: Bewertung und Risikoallokation. In meinen vielen Jahren als M&A-Praktiker und -Experte habe ich viele Gelegenheiten erlebt, bei denen strategisch gewinnbringende Transaktionen für beide Parteien aufgrund von Unterschieden in der zugeschriebenen Bewertung oder wegen der Unfähigkeit des Käufers, das Risiko zu mindern, nicht vollzogen wurden. In anderen Fällen hat eine clevere Strukturierung Differenzen zwischen zwei unterschiedlichen Parteien zu großartigen Ergebnissen überbrückt, wie etwa bei der Übernahme des Rechenzentrumsgeschäfts von Broadcom durch Extreme Network, bei der verschiedene Formen von aufgeschobenen und bedingten Zahlungen genutzt wurden.

Als abstrakte Konzepte wurzeln sowohl die Bewertung als auch das Risiko in den zukünftigen freien Cashflows des Zielunternehmens. Insbesondere ist die Bewertung, die häufig als Unternehmenswert dargestellt wird, der Barwert der zukünftigen Cashflows eines Unternehmens, abgezinst auf den heutigen Tag mit seinen gewichteten durchschnittlichen Kapitalkosten. Das implizite Risiko ist eingebettet in die relative Ungewissheit dieser zukünftigen Cashflows.

Leider, aber oft, erhöhen exogene Faktoren in einem dynamischen Markt die relative Ungewissheit in Bezug auf künftige Cashflows, sodass sowohl Käufer- als auch Verkäufermeinungen zur Bewertung außerhalb der Einigungszonen gedrängt werden. In diesem Fall stellen bedingte Zahlungsformen, zu denen Earnouts, Escrows, Holdbacks und Clawbacks gehören, oft die einzigen verfügbaren Instrumente dar, um den Verhandlungsstillstand zu durchbrechen.

Dieser Artikel untersucht die Strukturierung und Verwendung von Earnouts, insbesondere als ein solches Instrument zur Überbrückung von Bewertungsblockaden bei Fusionen und Übernahmen. Als Teil dieses Prozesses werde ich versuchen, sowohl Käufer als auch Verkäufer mit (1) einem Verständnis der Vorteile und Risiken von Earnouts zu bewaffnen; (2) Einblick, wann Earnouts am besten verwendet werden und am effektivsten sind; (3) einen analytischen Rahmen zum Verständnis der konstituierenden/strukturellen Elemente von Earnouts; und (4) empirische Belege dafür, dass Earnout-Strukturen auch als wirksame Werkzeuge zur Abwärts-/Risikominderung dienen.

Die Grundlagen: Das Was und das Warum

Unsere erste Frage muss sein, was ist ein Earnout? Ein Earnout ist eine vertragliche Vereinbarung zwischen einem Käufer und einem Verkäufer, bei der ein Teil oder der gesamte Kaufpreis unter der Bedingung ausgezahlt wird, dass das Zielunternehmen nach Abschluss der Transaktion vordefinierte finanzielle und/oder operative Meilensteine ​​erreicht. Earnouts bieten denjenigen, die sie nutzen, eine Reihe von Vorteilen.

Vorteile für beide Seiten:

• Durchbrechen Sie festgefahrene Kaufpreise zwischen Käufern und Verkäufern;
• Erzwingen Sie schwierige Gespräche zwischen dem verkaufenden oder verbleibenden Managementteam und dem Käufer darüber, wie der Vermögenswert nach dem Erwerb betrieben wird.

Vorteile für Käufer:

• Reduzieren Sie die Kapitalmenge, die zum Zeitpunkt des Transaktionsabschlusses riskiert werden muss;
• Bieten Sie dem Käufer die Möglichkeit, den fairen Marktwert des Ziels an seiner Leistung und nicht an seiner Stimmung zu verankern;
• Verlagerung des Risikos einer Minderleistung nach der Fusion/Akquisition vom Käufer auf den Verkäufer;
• Schaffen Sie eine Quelle der Ausrichtung und Bindung für das verbleibende Managementteam des Zielunternehmens, indem Sie ihm attraktive, auf Meilensteinen basierende Zeit- und Leistungsanreizpakete anbieten, die an die Ergebnisse nach der Übernahme gebunden sind.
• Bieten Sie einen effektiven Mechanismus zur aufgeschobenen Finanzierung, der unterkapitalisierten Käufern die Möglichkeit bietet, noch ein attraktives Ziel zu erwerben, um den verbleibenden Kapitalbedarf mit der Zeit zu überbrücken. In den meisten Fällen kann der Käufer den Erwerb tatsächlich teilweise aus den Einnahmen der Zielfirma bezahlen;
• Bestehen als Selbstselektionsmechanismus – minderwertige Zielfirmen akzeptieren diese Art von Struktur im Allgemeinen nur ungern, da das Management der Zielfirma weiß, dass der Earnout eine geringe Erfolgswahrscheinlichkeit hat; und
• Lassen Sie das Zielobjekt seinen Wert beweisen.

Vorteile für Verkäufer :

• Ermöglichen Sie sich die Gelegenheit für einen ehrgeizigen Verkaufspreis, sollte der Verkäufer bereit sein, ihn zu verdienen – ein Kaufpreis, der bei der dann aktuellen Discounted-Cashflow-Bewertung des Käufers normalerweise unerreichbar wäre.

Die Kehrseite von Earnouts

Wie bei den meisten strukturierten Finanzierungslösungen gibt es auch bei Earnouts einige klare Nachteile. Das größte davon ist das Potenzial für Rechtsstreitigkeiten in der Zeit zwischen dem Abschluss der Transaktion und dem Ablauf des Earnouts. Obwohl Earnouts theoretisch die Interessen von Käufer und Verkäufer auf den finanziellen und betrieblichen Erfolg nach der Übernahme ausrichten, gibt es mehrere Bereiche, in denen Interessen, Pläne und Präferenzen immer noch auseinandergehen.

Die häufigste davon ist, wie das Zielunternehmen auf dem Weg zum Erreichen der gemeinsam vereinbarten Ziele geführt wird. Diese Herausforderung tritt am häufigsten auf, wenn das erworbene Unternehmen Teil eines größeren Geschäfts und einer größeren Strategie wird und daher voraussichtlich anders operieren wird als als eigenständige Einheit. Obwohl der Anwendungsbereich dieses Artikels nicht so weit reicht, Rechtsstreitigkeiten zu untersuchen, sollten vertragliche Bestimmungen getroffen werden, die Käufer vor potenziellen Rechtsstreitigkeiten von Verkäufern schützen.

Diese Vertragsbestimmungen fallen typischerweise in zwei Kategorien. Die erste besteht darin, jegliche stillschweigende Verpflichtung des Käufers zur Erzielung des Earnouts zu negieren, so dass unzufriedene Verkäufer sich nicht auf Zusagen von Treu und Glauben und fairem Handel berufen können, die behaupten, der Käufer habe das Zielunternehmen auf eine Weise betrieben, die den Erfolg des Unternehmens vereitelt hat. Und die zweite Bestimmung sollte festlegen, dass der Käufer nach dem Erwerb absolutes Ermessen über den Betrieb des Zielunternehmens hat.

Die Zone möglicher Vereinbarungen

Wie bereits erwähnt, haben Käufer und Verkäufer während einer Verhandlung normalerweise unterschiedliche Ansichten über die Bewertung. Dies ist kein Grund zur Besorgnis, solange ihre Ansichten in die Zone möglicher Übereinstimmung (ZOPA) fallen. Es treten jedoch, wie bereits erwähnt, Umstände auf, bei denen der Grad der Ungewissheit in Bezug auf die zukünftigen Cashflows der Zielfirma so hoch ist, dass die Ansichten beider Parteien aus dem ZOPA herausgedrängt werden. Diese Umstände fallen typischerweise in eine oder mehrere der folgenden Kategorien:

1. Fehlende operative und finanzielle Erfolgsbilanz
2. Kürzlich umstrukturierte Organisationen – insbesondere Organisationen, die kürzlich so dramatische interne Veränderungen erfahren haben, dass ihre finanziellen und betrieblichen Erfolgsbilanzen und damit Prognosen keine glaubwürdigen Vorhersagen mehr für die Zukunft sind
3. Größere Verschiebungen in der strategischen Ausrichtung in Form von neuen Geschäftseinheiten, großen neuen Produktlinien oder großen neuen geografischen Einsätzen, die wiederum vergangene Leistungen zu ungenauen Zukunftsprognosen machen
4. Konzentrations- und Key-Man-Risiko , das von Kundenkonzentration, Lieferantenkonzentration und Kapitalquellenkonzentration bis hin zu Key-Man-Risiko reicht, insbesondere wenn Gründer noch am Point of Sale tätig sind
5. Heuristiken und persönliche Vorurteile , die in der Regel entweder durch persönliche oder berufliche Erfahrungen in der Vergangenheit oder durch kulturelle Prägungen (bei grenzüberschreitenden Transaktionen) getrieben werden, die zu manchmal unüberwindbaren Abweichungen in den Erwartungen führen können

Darüber hinaus gibt es andere Variablen, die den zugeschriebenen Wert während M&A-Verhandlungen ebenfalls nach oben oder unten drücken. Ein solches Beispiel ist die sentimentale Bindung von Verkäufern, die den Preis in die Höhe treiben, was am häufigsten auftritt, wenn Gründer sich entscheiden, ihr Unternehmen (dh ihr „Lebenswerk“ oder „Baby“) zu verkaufen. Käufer haben auch ihre eigenen emotionalen Treiber. Ein solches häufiges Beispiel sind Käufer, die ein Ziel als angstinduzierte reflexartige Reaktion auf eine schlechte Erfahrung in der Vergangenheit unterschätzen.

Strukturierung von Earnouts – eine simulierte Fallstudie

Basierend auf meinen vielen Erfahrungen in der Vergangenheit habe ich eine Fallstudie erstellt, die dabei helfen wird, zu simulieren und zu erklären, wie man ein effektives Earnout strukturiert. Es ist wie folgt:

Firma A (Käufer) hat eine interne strategische Überprüfung durchgeführt und ist zu dem Schluss gekommen, dass eine erhebliche Produktlücke besteht. Seine Wettbewerbslandschaft hat sich so entwickelt, dass seine Kunden jetzt One-Stop-Shop-Lösungen bevorzugen, die Produkt X enthalten, das es derzeit nicht produziert. Da die Markteinführungsgeschwindigkeit in der Arena von Unternehmen A von entscheidender Bedeutung ist und es über umfassende Kenntnisse seiner Wettbewerbslandschaft verfügt, entscheidet es sich für die Übernahme eines Startups, Unternehmen B, das sich auf Produkt X spezialisiert hat. NDAs sowie Finanz- und Betriebsdaten werden in a data ausgetauscht Zimmer.

Unternehmen B führt seine interne Discounted-Cashflow-Analyse (DCF) durch, die einen Unternehmenswert („EV“) von 16 Millionen US-Dollar ergibt:

Unternehmen A führt seine DCF-Analyse durch, die einen wesentlich niedrigeren EV von 4 Millionen US-Dollar ergibt:

Die Verhandlung

Firma A unterbreitet ein Angebot von 4 Millionen Dollar und Firma B kontert mit einer Forderung von 16 Millionen Dollar, wonach sich beide Firmen treffen und von Angesicht zu Angesicht verhandeln. Firma A erklärt, dass Firma B nur ein Jahr (2017) Finanzgeschichte hat und dass sie, obwohl sie profitabel ist, noch beweisen muss, dass sie Marktanteile von anderen Wettbewerbern erobern kann.

Umgekehrt erklärt Unternehmen B, dass Produkt X auf einer patentierten, proprietären Technologie basiert (niedrigere Kosten) und sich ausreichend von anderen Produkten auf dem Markt unterscheidet, um nicht nur Marktanteile zu gewinnen, sondern auch neue Nachfrage zu schaffen. Nach Ansicht von Unternehmen B wird dies das Umsatzwachstum deutlich über dem Branchendurchschnitt steigern.

Nach tagelangen Verhandlungen befinden sich beide Firmen in einer Kaufpreis-Sackgasse und gehen ohne Einigung aus.

Abbildung 3 oben veranschaulicht/spiegelt das Modell und die Annahmen des Käufers wider – die x-Achse zeigt das 3-Jahres-CAGR des EBITDA von Unternehmen B und die y-Achse zeigt die implizierten Unternehmenswerte. Die EV-Funktion des Käufers spiegelt die Bandbreite der impliziten EV-Möglichkeiten für Unternehmen B als Funktion des Abzinsungssatzes, des Umsatzwachstums und der Annahmen zur Kostenbasis wider, die es während seiner Analyse angenommen hat.

Da Unternehmen A den strategischen Wert des Erwerbs der Fähigkeit zur Herstellung von Produkt X so schnell wie möglich versteht, entscheidet es sich dafür, eine Earnout-Struktur zu entwerfen, die die Bewertungslücke überbrückt, die von seinen Bedenken hinsichtlich des zukünftigen Cashflows angetrieben wird, und so den Verhandlungsstillstand zu durchbrechen.

Earnout-Strukturierung

Der folgende Abschnitt befasst sich mit jedem der Schlüsselelemente, die bei der Strukturierung eines effektiven Earnouts zu berücksichtigen sind, von denen es sieben gibt: (1) Gesamt-/Gesamtkaufpreis, (2) Vorauszahlung, (3) bedingte Zahlung, (4) Earnout-Zeitraum, (5) Leistungskennzahlen, (6) Mess- und Zahlungsmethodik und (7) Ziel-/Schwellenwert und bedingte Zahlungsformel. Diese Elemente werden am besten der Reihe nach erklärt und verstanden, wobei jedes Element auf dem nächsten aufbaut.

1. Gesamtkaufpreis (oder Hauptkaufpreis): Der erste Schritt besteht darin, den Gesamtbetrag zu bestimmen, den der Verkäufer erhalten wird. Wenn der Käufer die Nachfrage des Verkäufers kennt und eine starke Verhandlungsposition bewahren möchte, setzt der Käufer meistens den Gesamtkaufpreis gleich der Nachfrage des Verkäufers.

   Dies signalisiert dem Verkäufer, dass der Käufer bereit ist, die gesamte Bewertungslücke zu schließen, und bietet dem Verkäufer die Möglichkeit, den geforderten Kaufpreis zu verdienen. Zu anderen Zeiten ist der Käufer jedoch möglicherweise nicht bereit, die gesamte Bewertungslücke zu schließen, und setzt stattdessen den Gesamtkaufpreis auf 70 % bis 80 % der Forderung des Verkäufers fest.

   Unsere simulierte Fallstudie geht von einem Gesamtkaufpreis von 16 Millionen US-Dollar aus, angesichts des strategischen Werts des Ziels und wie wettbewerbsfähig die Akquisitionslandschaft werden könnte, wenn andere Wind von der Transaktion bekommen.

2. Vorauszahlung: Im zweiten Schritt wird festgelegt, welcher Anteil des Gesamtkaufpreises beim Abschluss der Transaktion gezahlt wird. Aus Käufersicht sollte der maximale Betrag der Vorauszahlung seinem berechneten EV entsprechen und ist eine Variable von größter Bedeutung, da sie das Risikokapital des Käufers darstellt – d. h. das Kapital in der Risikozone (siehe Abbildung 4 unten), die abgeschrieben werden, wenn das Ziel eine so deutliche Underperformance aufweist, dass sein EV niedriger ist als die Vorauszahlung. Häufig möchten Käufer das Transaktionsrisiko weiter verringern, indem sie die Vorauszahlung unter ihren berechneten Unternehmenswert senken und so die Risikozone verkleinern.

   Diese Fallstudie geht von einer Vorauszahlung von 4 Millionen US-Dollar aus, da Unternehmen A ein hohes Maß an Vertrauen in seine Prognosen und Analysen der Cashflows von Unternehmen B hat.

3. Bedingte Zahlung: Der dritte Schritt besteht darin, die bedingte Zahlung zu bestimmen, wobei die bedingte Zahlung als der Gesamtkaufpreis abzüglich der Vorauszahlung definiert ist. Die implizite bedingte Zahlung für die Zwecke dieser Simulation beträgt 12 Millionen US-Dollar (12.000.000 US-Dollar = 16.000.000 US-Dollar – 4.000.000 US-Dollar).

4. Earnout-Periode: Im vierten Schritt wird die Earnout-Periode bestimmt. Earn-out-Perioden haben typischerweise eine Dauer zwischen einem und fünf Jahren, mit einem Durchschnitt von drei Jahren. Meiner Erfahrung nach sollte die Earnout-Periode lang genug sein, um dem überlebenden Managementteam ausreichend Zeit zu geben, seine Ziele zu erreichen, aber nicht so lange, dass es zu einer „Zielermüdung“ kommt. Unsere Fallstudie geht von einer Earnout-Periode von drei Jahren aus, was knapp unter dem Durchschnitt liegt.

5. Leistungsmetriken: Der fünfte Schritt besteht darin, die Leistungsmetrik zu bestimmen, die vor allem zur Bewertung der Leistung des Zielunternehmens verwendet wird. Solche Metriken sollten gegenseitig vereinbart, gut verständlich, klar definiert und leicht messbar sein.

   Es gibt zwei Kategorien von Leistungskennzahlen, finanzielle und operative. Finanzkennzahlen basieren typischerweise auf Einnahmen oder Gewinnen, z. B. Einnahmen oder EBITDA. Einnahmen werden verwendet, wenn das Zielunternehmen vollständig in den Käufer integriert ist, was es sehr schwierig macht, das eigenständige Gewinnprofil nach der Assimilation zu messen. Und gewinnbasierte Kennzahlen wie das EBITDA werden verwendet, wenn das Zielunternehmen weiterhin als eigenständige Tochtergesellschaft mit eigenen Finanzkennzahlen betrieben wird. Operative Kennzahlen werden in der Regel anhand von Meilensteinen gemessen und sind am häufigsten in Technologieunternehmen oder Pharmaunternehmen anzutreffen, wo eine neue Produktentwicklung den EV des Zielunternehmens erheblich steigern kann.

   Für die Zwecke unserer Fallstudie wird das EBITDA gewählt, da wir davon ausgehen, dass das erworbene Unternehmen bis in alle Ewigkeit unabhängig weitergeführt wird.

6. Mess-/Zahlungshäufigkeit und Methodik: Der sechste Schritt besteht darin, die Mess- und Zahlungshäufigkeit festzulegen. Diesbezüglich gibt es zwei allgemeine Optionen: (1) mehrfache, gestaffelte Messungen und Zahlungen, die jährlich oder häufiger durchgeführt werden; und (2) eine einmalige Messung und endfällige Zahlung, typischerweise am Ende der Earnout-Periode.

   Als langjähriger M&A-Praktiker werde ich immer von der Methode der multiplen Messungen/Zahlungen abraten, da ihr Prozess oft mit erheblichen Spannungen, Lärm und Ablenkung für das Management einhergeht. Aus offensichtlichen Gründen ist es jedoch üblich, dass der Verkäufer kleinere und häufigere Meilensteine ​​​​und Zahlungen bevorzugt, um die nachteiligen Folgen für sein Betriebsrisiko zu inszenieren und zu mindern.

   Neben der Zahlungshäufigkeit ist auch die Messmethodik festzulegen. Es gibt zwei allgemeine Methoden: (1) eine Wachstumsrate der finanziellen Leistung zwischen dem Erwerbsdatum und dem Fälligkeitsdatum des Earn-outs, z. B. Umsatz- oder EBITDA-durchschnittliche jährliche Wachstumsraten (CAGR), oder (2) ein absolutes Wertziel, das zwischen dem Erwerbsdatum und dem Earn-out erreichbar ist Fälligkeitsdatum, z. B. kumuliertes EBITDA.

   Unsere Fallstudie geht von einer einzigen Messung und Zahlung im Dezember 2020 aus, basierend auf einem 3-jährigen EBITDA CAGR von 2017-2020.

7. Zielkennzahl und bedingte Zahlungsformel: Der siebte und letzte Schritt besteht darin, die Zielkennzahl (dh das Leistungsniveau) und den entsprechenden Zahlungsbetrag für dieses Leistungsniveau zu bestimmen. Um Risiko und Ertrag auszugleichen, sollte die Struktur Belohnungen für Teilleistungen des Zielunternehmens bieten, selbst wenn es seine Leistungsziele nicht vollständig erreicht – mit anderen Worten, ein binärer Alles-oder-Nichts-Ansatz wird selten in oder von der gesehen Markt.

Abbildung 6 oben veranschaulicht eine bedingte Zahlungsfunktion und damit verbundene Zahlungen unter verschiedenen 3-Jahres-EBITDA-CAGR-Realisierungen. Wir werden unser Modell verwenden, um zu veranschaulichen, wie die drei Komponenten der bedingten Zahlungsfunktion bestimmt werden können:

1. Oberes Ende der Funktion für bedingte Zahlungen: Wie oben unter ① dargestellt, ist dies die Zielkennzahl, bei der die volle bedingte Zahlung gezahlt wird, die normalerweise gemäß den vom Management des Zielunternehmens vorgelegten Leistungsprognosen festgelegt wird. Dies versetzt den Käufer in eine starke Verhandlungsposition, da der Verkäufer einfach seine Prognose erfüllen muss, um seinen geforderten Preis zu erhalten. Beachten Sie, dass das höhere Ende der bedingten Zahlung in der Regel die EV-Funktion des Käufers nicht überschreiten sollte.

   Die Fallstudie geht von einer Zielkennzahl beim 3-Jahres-EBITDA CAGR von 68 % aus, um die volle bedingte Zahlung von 12 Millionen US-Dollar zu erhalten.

2. Unteres Ende der Funktion für bedingte Zahlungen: Wie oben in ③ dargestellt, ist dies das Schwellenergebnis, bei dem ein gewisses Maß an bedingter Zahlung zu zahlen beginnt. Es gibt zwei Komponenten, die vor diesem Zeitpunkt bestimmt werden müssen: (A) das Schwellenergebnis; und (B) der Anfangsbetrag der bedingten Zahlung unter der Annahme der Realisierung des Ergebnisses. Es ist wichtig zu beachten, dass die Zielmetrik (dh das Schwellenwertergebnis) immer höher sein sollte (oder rechts davon), wo die EV-Funktion des Käufers die gezeigte bedingte Zahlungsfunktion kreuzt (wie oben als ② gezeigt). Die Logik ist, dass der Käufer, nachdem er die Vorauszahlung festgelegt hat, eine bedingte Zahlung nur zahlen sollte, wenn der Unternehmenswert des Zielunternehmens mindestens gleich oder größer als die Vorauszahlung ist, dh der Break-Even-Punkt. Meistens wird die Startzahlung auf Null gesetzt; Je nachdem, wo das untere Ende festgelegt wird, kann der Verkäufer jedoch eine gewisse bedingte Zahlung verlangen. Beachten Sie, dass die anfängliche bedingte Zahlung für eine bestimmte Zielmetrik als allgemeine Regel die EV-Funktion des Käufers nicht überschreiten sollte.

   Die Fallstudie geht von einem Schwellenergebnis bei einem 3-Jahres-EBITDA-CAGR von 19,7 % und einem Startbetrag von 0 $ aus. Für die Zwecke der Fallstudie gehen wir davon aus, dass der Käufer einen finanziellen Gewinn erzielen möchte, indem er eine Kombination aus dem Schwellenwertergebnis und dem Startbetrag festlegt, was zu einer Lücke zwischen der Funktion für bedingte Zahlungen und der EV-Funktion des Käufers führt (dargestellt als ④). .

3. Eventualzahlungsfunktion – Zahlungen zwischen dem unteren und oberen Ende: Diese wird typischerweise durch lineare oder exponentielle Interpolation berechnet – dh in einer Exponentialfunktion, so dass, wenn die Wachstumsrate höher wird, auch die Eventualzahlungen höher sind.

   Die Fallstudie geht von einer linearen Interpolation zwischen dem unteren und oberen Ende der bedingten Zahlungsfunktion aus.

Minderung des Abwärtsrisikos

Oft einigen sich Käufer und Verkäufer auf den Preis; Käufer nehmen jedoch exogene Risiken wahr, die die Performance des Zielunternehmens unter Druck setzen könnten, und versuchen, Earnouts zu strukturieren, um das Risiko einer Underperformance auf den Verkäufer zu verlagern. Die typischsten exogenen Risiken, die ich in meiner Praxis gesehen habe, sind Rezessionsängste und Kundenkonzentration.

Wir verwenden dieselbe Fallstudie, um zu veranschaulichen, wie Earnouts das Abwärtsrisiko mindern. Angenommen, es gibt zwei Käufer für Unternehmen B. Käufer A glaubt an die Dreijahresprognose von Unternehmen B mit einem 3-Jahres-EBITDA-CAGR von 68 % und ist daher damit einverstanden, 16 Millionen US-Dollar im Voraus zu zahlen (kein Earnout). Käufer B glaubt ebenfalls an die Prognose von Unternehmen B, erwartet jedoch mit hoher Zuversicht, dass eine schwere Rezession Monate entfernt ist; setzt daher das Earnout (gleiche Struktur wie oben beschrieben) ein, um die Abwärtsrisiken der Underperformance von Unternehmen B zu mindern, die sich aus seinen makroökonomischen Ansichten ergeben.

Abbildung 7 unten zeigt den IRR für Käufer A und B, da Unternehmen B seine Wachstumserwartungen unterschreitet, und liefert empirische Beweise dafür, dass Earnout-Strukturen das Abwärtsrisiko mindern. Die IRRs mit einer Earnout-Struktur bleiben positiv und viel höher als die ohne Earnout in einem Szenario, in dem Unternehmen B eine Underperformance erzielt, indem es mit einer Wachstumsrate von weniger als der 3-Jahres-CAGR von 68 % wächst.

Das Endergebnis

Zusammenfassend lässt sich sagen, dass die Disziplin der Fusionen und Übernahmen komplex und labyrinthisch ist, gespickt mit ihrem Anteil an Fehlstarts, aufregenden Verfolgungsjagden und herzzerreißenden Defiziten. Das Scheitern von Transaktionen trotz monatelanger Sorgfalt und Vorbereitung, Werben auf beiden Seiten und einer gleichen Bereitschaft zur Wertschöpfung resultiert oft aus unüberbrückbaren Differenzen in Bezug auf die Bewertung oder aus der Unfähigkeit einer oder beider Seiten, das Risiko effektiv zu mindern.

Earnouts sind zwar oft mühsam und schwer zu verhandeln, aber sie sind eines der größten M&A-Werkzeuge aller Zeiten, um sowohl festgefahrene Kaufpreise zu überwinden als auch Risiken umzuverteilen. Ich ermutige sowohl aufstrebende als auch erfahrene M&A-Praktiker, sich mit dieser Struktur vertraut zu machen und sie ihrem Werkzeugkasten und ihren Fähigkeiten hinzuzufügen, falls sie dies noch nicht getan haben.