Méthodes d'évaluation Fintech pour les perturbateurs de transfert d'argent

Résumé

Dans mon premier article, j'ai expliqué comment évaluer une startup dans l'espace fintech et j'ai donné un aperçu de ce qui crée de la « valeur », qui à son tour se traduit par une évaluation. Nous avons également vu que l'évaluation est une forme d'art au début du cycle de vie d'une entreprise fintech et, à mesure qu'elle progresse vers un modèle économique stable et commence à générer des liquidités, elle devient de plus en plus un exercice scientifique basé sur la visibilité des flux de trésorerie générés par l'entreprise. .

Pour poursuivre sur ce thème, je regarderai comment les mêmes principes sont appliqués à une situation réelle d'évaluation d'entreprise. Cela fera référence aux différents principes énumérés précédemment, notamment en examinant les différents paramètres qui déterminent la création de valeur, en comparant les jalons de financement avec des modèles théoriques et, enfin, en plongeant dans une vision futuriste de la façon de valoriser une entreprise.

Pour rendre cela plus tangible, j'évaluerai TransferWise (TW), la société fintech basée au Royaume-Uni qui a commencé à perturber le marché mondial des transferts d'argent transfrontaliers qui, selon eux, était opaque et facturait des frais élevés aux clients. La société a démarré en janvier 2011, a construit un flux d'affaires robuste, compte 4 millions de clients, gère des transferts d'une valeur de plus de 4 milliards de dollars par mois et a été récemment évaluée à 1,6 milliard de dollars américains.

Tableau de bord des facteurs qualitatifs

Pour commencer, regardons comment TW se classe sur les différents paramètres énumérés dans mon premier article comme certains des paramètres clés qui déterminent la valorisation d'une startup fintech.

1. Problèmes résolus

TW résout clairement un problème de transferts d'argent simples et faciles à travers le monde. Traditionnellement, les banques et les MTO jouissaient de monopoles sur cette activité et facturaient des frais énormes aux clients, atteignant parfois 7 à 8 %. La solution de TransferWise est un service simple et transparent qui permet aux clients de transférer facilement de l'argent à un coût faible et transparent à l'aide de leur téléphone portable.

2. TAM/SAM

Ses services sont déjà disponibles dans 49 pays (plus de 75 % du PIB mondial) en seulement 7 à 8 ans, desservis par seulement 11 bureaux. Cela reflète la puissance d'une entreprise de plate-forme technologique nouvelle ère, qui peut développer une portée mondiale en peu de temps.

3. Nouveaux cas d'utilisation

La simplicité de l'offre et l'innovation constante autour de nouveaux cas d'utilisation tels que les comptes sans frontières et les activités de TransferWise démontrent la volonté de l'entreprise de changer les paradigmes de l'industrie des paiements et de créer de nouvelles offres de produits là où elle voit des lacunes dans les parcours de ses clients.

4. Réduction des coûts de distribution et d'installation

Selon le rapport annuel de TransferWise, il a investi moins de 5 millions de dollars dans des actifs physiques, y compris des propriétés, des usines et des équipements. C'est minuscule par rapport à la portée mondiale et au TAM qu'il dessert à travers le monde et illustre ce point. Toute autre banque mondiale, dans le passé, avec ce type de portée aurait fait des investissements en capital d'une valeur de millions (probablement des milliards) de dollars.

5. Réduction des coûts opérationnels

TransferWise a presque doublé ses revenus (+100 %), passant d'environ 85 millions de dollars en 2017 à environ 152 millions de dollars en 2018. Dans le même temps, ses dépenses fixes sont passées d'environ 60 millions de dollars à environ 88 millions de dollars, soit une augmentation d'environ 45 %. Cela reflète la manière dont les coûts opérationnels globaux peuvent être considérablement réduits à mesure que l'échelle des opérations augmente. Même selon la propre "mission zéro" de TransferWise, il s'efforce de réduire les frais à 0,0 % (ou aussi près de zéro que possible) et a déjà atteint 0,3 % sur certaines routes. Cela n'est possible qu'en augmentant le nombre de clients, en augmentant les volumes et, par conséquent, en réduisant continuellement les coûts d'exploitation par unité.

6. Modèles de revenus

TransferWise a été clair dès le départ sur son modèle de revenus, avec un modèle de tarification très transparent de frais initiaux qui ne sont pas camouflés sous les taux de change. Il a également été très clair sur le fait de ne pas subventionner les routes de devises et, par conséquent, de facturer des frais en fonction des coûts spécifiques de chaque route de devises. Cela semble fonctionner, car TransferWise a été rentable pour la deuxième année consécutive en 2018.

7. Vente croisée

TransferWise a été très actif dans la création de ventes croisées de produits, en partant d'un simple transfert transfrontalier peer-to-peer vers des cartes de débit multidevises, des comptes sans frontières et des comptes professionnels pour les clients PME. Un modèle commercial qui encourage les ventes croisées et l'augmentation de la part de portefeuille conduit inévitablement à une LTV plus élevée, TW est également en train de nouer des partenariats institutionnels avec des banques comme Monzo (Royaume-Uni) et BPCE (France). De telles initiatives l'aideront à développer plus rapidement sa clientèle.

Examen du financement et de l'évaluation de TransferWise par étapes de croissance

Le tableau ci-dessous, provenant de Crunchbase, résume les différents montants de financement collectés par TransferWise depuis sa création jusqu'en 2018. Comme il est évident, ce tableau correspond très bien au tableau du cycle de vie dont j'ai parlé précédemment, soulignant les différentes étapes de l'évolution de TW. Il est important de noter que TW a réalisé un bénéfice en 2017 et 2018 et a donc déjà commencé à générer des flux de trésorerie d'exploitation. Ce fait est très bien corrélé par le fait que le dernier cycle de financement qui a eu lieu le 18 novembre est en fait un cycle de dette, reflétant le fait que l'entreprise a déjà commencé à générer des flux de trésorerie positifs et beaucoup plus prévisibles de son activité.

Construire les paramètres d'évaluation

1. Identification TAM, SAM, SOM

Nous commencerons par identifier la taille du marché total disponible (TAM). À partir de là, nous déterminerons le marché adressable utilisable (SAM) en fonction des produits/zones géographiques disponibles avec TW. Après cela, nous ferons quelques évaluations de la part de marché utilisable (SOM) en fonction de la part de marché pouvant raisonnablement être capturée par TW. Celles-ci nous donneront les deux premières variables que nous utiliserons dans l'exercice d'évaluation : la taille globale du marché et la part de marché probable de TW.

Tout d'abord, essayons de comprendre l'industrie et la taille totale de son marché disponible. Le marché principal de TransferWise est le transfert d'argent transfrontalier mondial.

Selon un rapport d'Accenture, basé sur les données de l'OMC, on peut voir que les paiements transfrontaliers mondiaux augmentent d'environ 21,78 billions de dollars (1,95 billion de dollars pour le commerce de détail et 19,83 billions de dollars pour les entreprises) en 2016 à 30,20 billions de dollars en 2022. Les paiements de détail augmentent beaucoup plus rapidement à 10 % CAGR par rapport à ceux des entreprises (5 % CAGR).

Selon un rapport Mckinsey (2018), la structure du marché est divisée en quatre catégories entre C2C (frais moyens de 6 %), C2B (frais moyens de 3,5 %), B2C (frais moyens de 1,5 %) et B2B (frais moyens de 0,1 %). ). Les quatre segments différents peuvent être résumés globalement de la manière suivante :

C2C – Paiements de pair à pair qui comprennent les envois de fonds des travailleurs envoyés à la maison et les envois de fonds familiaux, tels que les frais d'études. Selon un rapport de la Banque mondiale, les envois de fonds des travailleurs s'élevaient à 679 milliards de dollars en 2018. J'ai appliqué un facteur de + 33 % pour prévoir et projeter la taille totale du marché C2C. Ces 33 % se réfèrent aux "transferts C2C" non-travailleurs "."

C2B - Cela comprend principalement les familles qui paient les frais de scolarité (à la fois académiques et professionnels) et tout autre achat de biens/services effectué par des individus auprès d'institutions (à l'exclusion des paiements par carte de crédit/débit).

Ces deux segments s'ajoutent à la croissance totale des paiements de détail, comme indiqué dans les données Accenture/OMC ci-dessus.

B2C - Ceux-ci incluent les paiements d'entreprise aux indépendants (qui, selon un certain nombre de rapports, augmentent très rapidement et toutes les autres transactions / paiements liés au retour du commerce électronique. J'ai supposé qu'ils représentaient 15% du total des paiements d'entreprise. Le nombre de frais plus élevé ici est dû aux éventuelles déductions de bénéficiaires (frais lucratifs de « déduction de bénéfices », selon le langage du secteur bancaire) qui sont effectuées par les banques/sociétés de paiement auprès des destinataires des paiements.

B2B – Il s'agit de paiements commerciaux réguliers entre entreprises.

En appliquant maintenant toutes ces informations ci-dessus, j'ai projeté les volumes globaux des différents segments des envois de fonds transfrontaliers mondiaux (indiqués ci-dessous). La taille estimée du marché en 2018 est de 24 billions de dollars, avec des revenus d'environ 180 milliards de dollars.

2. Gamme de frais sur le marché

Comme indiqué ci-dessus, sur la base du rapport Mckinsey, les niveaux de frais moyens sont respectivement de 6 %, 3,5 %, 1,5 % et 0,1 % pour les quatre segments de clientèle. Les frais moyens de TransferWise pour l'année en cours varient de 0,3 % à 0,6 %, et par conséquent, nous prendrons un nombre moyen de 0,5 % de volumes comme revenu de frais pour 2018.

3. Parts de marché dans différents segments

TransferWise avait des volumes annuels totaux d'environ 50 milliards de dollars en 2008 sur la base de volumes mensuels moyens d'environ 4 milliards de dollars. Sur cette base, sa part de marché dans la catégorie C2C s'élève à environ 5 %. Comme il a récemment démarré ses activités dans le secteur B2B, nous supposerons une part de marché de 0 % pour les autres segments en 2018.

4. Comparables EBITDA EV/LTM

En regardant quelques entreprises comparables dans l'industrie mondiale des paiements, la fourchette se situe entre 12,9x (ADS) et 32,8x (PayPal). Sur la base du business model TW, je suis tenté d'appliquer un multiple d'EBITDA de 20x ; cependant, par souci de prudence, j'utiliserai un multiple de 15x.

5. Marges EBITDA comparables

En regardant les comparables de marge EBITDA pour TransferWise, les chiffres varient considérablement, comme indiqué ci-dessous. La fourchette (positive) se situe entre 13,2 % (Euronet) et 62,9 % (Visa). Sur la base de ces chiffres, un chiffre prudent pour cette catégorie d'entreprises semble être de 20 %.

Chaque approche d'évaluation expliquée

Maintenant que nous avons déterminé quelques paramètres clés, nous pouvons commencer à élaborer divers scénarios pour valoriser TransferWise.

1. Approche basée sur DCF

Comme expliqué précédemment, l'approche basée sur DCF est l'une des plus couramment utilisées et peut donner de très bons résultats à condition que nous disposions du bon type de données détaillées. Cependant, je ne fais pas ici un exercice détaillé utilisant DCF, car aller dans les détails de DCF n'est pas l'objectif de cet article.

De plus, cet article est rédigé uniquement sur la base d'informations accessibles au public. Par conséquent, une évaluation basée sur le DCF devrait utiliser de nombreuses estimations et hypothèses qui seront sujettes à des erreurs. Dans un véritable engagement d'investisseur, ils auraient accès à la salle de données de l'entreprise ainsi qu'à des discussions détaillées avec la direction générale, qui fourniront toutes des données précises pour un modèle DCF.

2. Approche ascendante basée sur le volume d'affaires

TransferWise a enregistré des volumes mensuels d'environ 4 milliards de dollars en 2018 et a pris une position clé parmi les sociétés de transfert d'argent sur plusieurs marchés, dont les États-Unis, le Royaume-Uni, l'Australie et l'Europe occidentale (position sur le marché TW). Le tableau ci-dessous montre comment les revenus de TW ont fortement augmenté depuis 2016, par rapport à ses pairs.

Même si nous prenons ce taux de croissance pour ralentir légèrement, il est clair qu'il gagne des parts de marché, et je prévois que ses volumes augmenteront à un rythme régulier de 2 milliards de dollars (transactions notionnelles) par mois chaque année pendant les cinq prochaines années.

Une simple comparaison entre divers services de transfert d'argent numérique montre que le prix moyen facturé par divers agents de transfert d'argent en ligne se situe entre 1 et 3 %. En ce qui concerne ce que TW peut facturer, j'utiliserai son taux actuel de 0,25 % et supposerai qu'il augmentera progressivement jusqu'à un taux stable de 1 %.

Pour simplifier l'exercice, ce taux suppose que les revenus sont réalisés sur tous les produits qu'il possède (ou ajoutera). De même, à mesure que l'effet de marché se fait sentir et que l'efficacité des volumes continue d'augmenter, j'ai supposé que les marges EBIT atteindraient une moyenne de 20 % dans l'industrie. Le tableau ci-dessous donne une sortie prenant en compte tous les paramètres ci-dessus :

Sur la base de cette approche, nous obtenons une valeur d'entreprise de 5 milliards de dollars en 2023, basée sur un EBITDA stabilisé de 20 % et un multiple d'EBITDA EV/LTM de 15x, comme estimé dans la partie précédente de cette section. Il est également important de tester cela dans le contexte de la taille globale du marché, qui ne représente que 2,5 % de la taille totale du marché (168 milliards de dollars), ce qui ne semble pas trop excessif ou déraisonnable. Cette validation croisée confirme le fait que cette approche d'évaluation ne produit pas d'évaluation aberrante ou irréaliste.

Selon mon jugement personnel, ce chiffre de 5 milliards de dollars semble être très conservateur, et l'évaluation réelle devrait être supérieure à cela. Cependant, le point important est que cette approche nous aide à parvenir à une conclusion raisonnablement confortable selon laquelle la valorisation de TW pourrait être supérieure à 5 milliards de dollars d'ici 2023.

3. Approche plus granulaire

Utilisons une autre approche où nous examinons d'abord les différents segments du marché des paiements transfrontaliers pour porter des jugements sur la part de marché et les revenus susceptibles d'être gagnés. Tout d'abord, voici mes projections des futures parts de marché de TW par segment d'activité :

Les parts de marché sont projetées à partir d'une part de marché actuelle d'environ 6 % dans C2C et des percées qu'elle a commencé à faire dans les segments C2B et B2C/B2B via ses nouvelles offres de cartes de débit et de compte sans frontière. Le tableau suivant montre comment ces parts de marché correspondront aux revenus projetés pour les cinq prochaines années.

En regardant les chiffres ci-dessus, nous pouvons voir que TW aura des revenus d'environ 3,4 milliards de dollars d'ici 2023 et un EBITDA de 0,68 milliard de dollars, ce qui lui donnera une valorisation d'environ 10,2 milliards de dollars (15x l'EBITDA) . Cela semble assez grisant, mais nous devons garder à l'esprit que nous avons déjà dilué les niveaux de frais moyens à 0,5 % contre 1 % dans la section précédente. Cependant, nous avons été un peu libéraux à l'égard des volumes de croissance des affaires dans tous les segments. Cela est également lié aux niveaux de redevances inférieurs, étant donné qu'une redevance inférieure faciliterait une situation plus concurrentielle pour TW et lui permettrait d'augmenter sa part de marché. Il apparaît qu'une situation plus concurrentielle avec une part de marché plus élevée est plus avantageuse pour TW qu'un niveau de redevance plus élevé et une part de marché plus faible.

4. Modèle probabiliste multi-scénarios

Dans cette méthode d'évaluation, nous prendrons la taille globale du marché (TAM tel qu'évalué ci-dessus), prendrons trois scénarios différents chacun pour la part de marché de TW dans les segments et les niveaux de frais courants, et arriverons aux chiffres respectifs des revenus et de l'EBITDA et de l'évaluation. Les trois scénarios différents définis sont les suivants :

1. Scénario 1 : conservateur - Dans ce cas, TW adopte une approche conservatrice pour s'assurer qu'il est en mesure de facturer des frais plus élevés et travaille sur une stratégie pour s'assurer qu'il réalise un profit mais pas nécessairement en augmentant sa part de marché. Cette affaire sera marquée par le niveau de frais le plus élevé et, par conséquent, l'augmentation de la part de marché sera la plus faible des trois.
2. Scénario 2 : Scénario de base (modéré) – Dans ce cas, l'entreprise est supposée être modérément compétitive et, par conséquent, les frais restent aux niveaux TW actuels de 0,5 % - l'augmentation de la part de marché est par conséquent légèrement supérieure au scénario 1.
3. Scénario 3 : Agressif - Dans ce cas, TW devrait jouer de manière très agressive en jouant pour une part de marché plus élevée plutôt qu'un niveau de frais plus élevé et, par conséquent, les frais sont en fait réduits à 0,25 %, mais la croissance de la part de marché est maximale.

Les estimations TAM des trois scénarios sont résumées ci-dessous :

L'orientation actuelle et la proposition de valeur de TW sont plus intéressantes pour les clients de détail. Ainsi, j'utilise uniquement les deux segments de clientèle de détail (C2B et C2C) pour l'évaluation afin d'être conservateur et d'obtenir une évaluation de base pour TW. Les parts de marché des trois scénarios par business unit sont résumées ci-dessous :

Enfin, si nous appliquons ensuite les hypothèses de frais, nous pouvons intégrer les chiffres pour arriver à des estimations de valorisation pour les trois scénarios :

Évaluation:

Nous arrivons à des chiffres d'EBITDA allant de 0,4 milliard de dollars à 0,9 milliard de dollars - en appliquant le multiple de l'EBITDA de 15x (comme utilisé précédemment), nous obtenons des évaluations comprises entre 6,4 milliards de dollars et 13,9 milliards de dollars. L'association d'une pondération de probabilité à chaque scénario nous donne une évaluation pondérée en fonction des probabilités de 11,1 milliards de dollars.

Maintenant, pour réitérer, cette estimation n'a pas ajouté ce qui suit :

1. Impact de la part de marché B2C et B2B, des revenus et de la rentabilité
2. Impact des comptes sans frontières et des revenus associés
3. Impact des nouvelles offres que TW est susceptible de proposer alors qu'il continue de développer et d'élargir son offre de produits en partenariat avec des banques, des entreprises et d'autres entités mondiales

Évaluation quantitative : une variable parmi tant d'autres lorsqu'il s'agit d'évaluer une entreprise

Les différentes méthodes utilisées ci-dessus nous ont donné une valorisation allant de 5 milliards de dollars à près de 14 milliards de dollars.

Pour ceux d'entre vous qui espéraient voir une seule valeur, j'espère que vous ne serez pas déçus. Mais, comme je l'ai déjà mentionné, alors que l'exercice d'évaluation devient plus scientifique au stade tardif d'une startup fintech (comme nous l'avons vu ici), en fin de compte, l'évaluation finale est à nouveau un facteur parmi d'autres variables. Cela comprend le jugement collectif et les attentes de rendement de l'équipe d'investissement, le pouvoir de négociation entre l'investisseur et l'entité émettrice, le stade de croissance de l'entreprise et le potentiel de l'entreprise à continuer de croître de manière agressive à l'avenir.

Ce que l'exercice ci-dessus me fait remarquer, c'est que TransferWise fait un excellent travail pour perturber le marché des transferts d'argent transfrontaliers et est susceptible d'avoir une valorisation, au minimum, de l'ordre de 5 à 7 milliards de dollars dans les prochains cycles.

J'espère que vous avez aimé lire ceci autant que j'ai aimé rechercher et écrire pour cet article. Veuillez nous contacter via la section des commentaires si vous avez des commentaires.

Quelques mises en garde à garder à l'esprit lors de la lecture de cet article :

1. L'objectif de cet article est davantage d'illustrer diverses manières d'examiner l'évaluation d'une entreprise plutôt que d'illustrer comment arriver à une valeur précise et spécifique.

2. Il est également évident que quiconque entreprend un tel exercice d'évaluation aura accès à beaucoup plus de détails sur l'industrie et le fonctionnement réel de l'entreprise ainsi que sur son futur plan et sa feuille de route pour l'introduction de nouveaux produits qui peuvent ajouter à l'évaluation calculée.

3. Un tel exercice utilisera également un modèle DCF détaillé comme l'un des paramètres clés pour arriver à l'une des valorisations de l'entreprise à comparer avec tous les autres résultats. Étant donné que l'objectif de cet article n'est pas d'approfondir la méthode DCF elle-même et que la méthode DCF nécessite un calcul plus élaboré avec des informations spécifiques, j'ai exclu cela par souci de simplicité. Cependant, nous utilisons des méthodes de substitution qui utilisent les flux de trésorerie sous-jacents pour évaluer les entreprises, ce qui devrait donner des résultats similaires.