Metodi di valutazione fintech per i perturbatori del trasferimento di denaro

Sintesi

Nel mio primo articolo, ho esaminato il processo su come valutare una startup nello spazio fintech e ho fornito informazioni su ciò che crea "valore", che a sua volta si traduce in valutazione. Abbiamo anche visto che la valutazione è una forma d'arte durante la fase iniziale del ciclo di vita di un'azienda fintech e, man mano che progredisce verso un modello di business stabile e inizia a generare denaro, diventa sempre più un esercizio scientifico basato sulla visibilità del flusso di cassa generato dall'azienda .

Per continuare questo tema, esaminerò come gli stessi principi vengono applicati a una situazione reale di valutazione aziendale. Ciò farà riferimento ai diversi principi enumerati in precedenza, incluso l'esame dei vari parametri che determinano la creazione di valore, il confronto tra le pietre miliari del finanziamento con i modelli teorici e, infine, l'approfondimento di una visione futuristica di come valutare un'azienda.

Per renderlo più tangibile, valuterò TransferWise (TW), la società fintech con sede nel Regno Unito che ha iniziato a sconvolgere il mercato globale dei trasferimenti di denaro transfrontalieri che, secondo loro, era opaco e addebitava commissioni elevate ai clienti. La società è iniziata nel gennaio 2011, ha costruito un solido flusso di affari, ha 4 milioni di clienti, gestisce trasferimenti per un valore di oltre $ 4 miliardi al mese e recentemente è stata valutata a $ 1,6 miliardi di dollari.

Scorecard di fattori qualitativi

Per cominciare, diamo un'occhiata a come TW valuta i vari parametri elencati nel mio primo articolo come alcuni dei parametri chiave che determinano la valutazione di una startup fintech.

1. Problemi risolti

TW sta chiaramente risolvendo un problema di trasferimenti di denaro semplici e facili in tutto il mondo. Tradizionalmente, le banche e gli MTO hanno goduto di monopoli su questo business e hanno addebitato commissioni enormi ai clienti, che a volte arrivano fino al 7-8%. La soluzione di TransferWise è un servizio semplice e senza interruzioni che consente ai clienti di trasferire facilmente denaro a costi bassi e trasparenti utilizzando i loro telefoni cellulari.

2. TAM/SAM

I suoi servizi sono già disponibili in 49 paesi (oltre il 75% del PIL mondiale) in un arco temporale di soli 7-8 anni, serviti da appena 11 uffici. Ciò riflette la potenza di un'attività di piattaforma tecnologica new age, in grado di creare una portata globale in un breve lasso di tempo.

3. Nuovi casi d'uso

La semplicità dell'offerta e la costante innovazione intorno a nuovi casi d'uso come i conti senza confini e l'attività TransferWise dimostrano il desiderio dell'azienda di cambiare i paradigmi del settore dei pagamenti e costruire nuove offerte di prodotti intorno a dove vede delle lacune nei percorsi dei suoi clienti.

4. Costi di distribuzione e installazione inferiori

Secondo il rapporto annuale di TransferWise, ha investito meno di 5 milioni di dollari in asset fisici, inclusi immobili, impianti e attrezzature. Questo è minuscolo rispetto alla portata globale e al TAM che serve in tutto il mondo e illustra il punto. Qualsiasi altra banca globale, in passato, con questo tipo di portata avrebbe effettuato investimenti in capex per milioni (probabilmente miliardi) di dollari.

5. Costi operativi inferiori

TransferWise ha quasi raddoppiato i ricavi (+100%) da circa $ 85 milioni nel 2017 a circa $ 152 milioni nel 2018. Nello stesso periodo, le sue spese fisse sono aumentate da circa $ 60 milioni a circa $ 88 milioni, con un aumento di circa il 45%. Ciò riflette il modo in cui i costi operativi complessivi possono essere ridotti drasticamente man mano che la scala delle operazioni cresce ulteriormente. Anche secondo la "missione zero" di TransferWise, si sta sforzando di ridurre le commissioni allo 0,0% (o il più vicino possibile allo zero) e ha già raggiunto lo 0,3% su alcune rotte. Ciò è possibile solo aumentando i clienti, aumentando i volumi e, quindi, abbassando continuamente i costi operativi per unità.

6. Modelli di reddito

TransferWise è stato chiaro fin dall'inizio sul suo modello di entrate, con un modello di prezzo molto trasparente di commissioni anticipate che non sono camuffate sotto i tassi di cambio. È stato anche molto chiaro di non sovvenzionare alcuna rotta valutaria e, quindi, addebitare commissioni in base ai costi specifici di ciascuna rotta valutaria. Sembra funzionare, poiché TransferWise è stato redditizio per il secondo anno consecutivo nel 2018.

7. Vendita incrociata

TransferWise è stata molto attiva nella creazione di vendite incrociate di prodotti, a partire da un semplice trasferimento peer-to-peer transfrontaliero a carte di debito multivaluta fino a conti senza confini e conti aziendali per clienti PMI. Un modello di business che incoraggia il cross-selling e l'aumento della quota di portafoglio porta inevitabilmente a un LTV più elevato, TW sta anche costruendo partnership istituzionali con banche come Monzo (Regno Unito) e BPCE (Francia). Tali iniziative la aiuteranno a far crescere più rapidamente la sua base di clienti.

Osservando il finanziamento e la valutazione di TransferWise per fasi di crescita

La tabella seguente, proveniente da Crunchbase, riassume i vari importi di finanziamento raccolti da TransferWise dal suo inizio fino al 2018. Come è evidente, questa tabella si correla molto bene con la tabella del ciclo di vita di cui ho discusso in precedenza, evidenziando le varie fasi dell'evoluzione di TW. È importante notare che TW ha effettivamente realizzato un profitto sia nel 2017 che nel 2018 e quindi ha già iniziato a generare flussi di cassa dalle operazioni. Questo fatto è molto ben correlato al fatto che l'ultimo round di finanziamento che ha avuto luogo il 18 novembre è in realtà un round di debito, riflettendo il fatto che l'azienda ha già iniziato a generare flussi di cassa positivi e molto più prevedibili dalla propria attività.

Costruire i parametri di valutazione

1. Identificazione TAM, SAM, SOM

Inizieremo identificando la dimensione del mercato disponibile totale (TAM). Da ciò, determineremo il mercato indirizzabile (SAM) utilizzabile in base ai prodotti/alle aree geografiche disponibili con TW. Successivamente, faremo alcune valutazioni sulla quota di mercato ottenibile (SOM) utilizzabile in base a quanto il mercato può essere ragionevolmente catturato da TW. Queste ci forniranno le prime due variabili che utilizzeremo nell'esercizio di valutazione: la dimensione complessiva del mercato e la quota di mercato probabile di TW.

Per prima cosa, proviamo a capire il settore e la sua dimensione totale del mercato disponibile. Il mercato principale di TransferWise è il trasferimento di denaro transfrontaliero globale.

Secondo un rapporto di Accenture, sulla base dei dati dell'OMC, i pagamenti internazionali transfrontalieri possono crescere da circa $ 21,78 trilioni ($ 1,95 trilioni al dettaglio e aziendali $ 19,83 trilioni) nel 2016 a $ 30,20 trilioni nel 2022. I pagamenti al dettaglio stanno crescendo molto più rapidamente a 10 % CAGR rispetto a quelli aziendali (5% CAGR).

Secondo un rapporto Mckinsey (2018), la struttura del mercato è suddivisa in quattro modi tra C2C (6% di commissione media), C2B (3,5% di commissione media), B2C (1,5% di commissione media) e B2B (0,1% di commissione media ). I quattro diversi segmenti possono essere sommariamente riassunti nel modo seguente:

C2C – Pagamenti peer to peer che includono le rimesse dei lavoratori inviati a casa e le rimesse familiari, come le spese di istruzione. Secondo un rapporto della Banca Mondiale, le rimesse dei lavoratori erano a un livello di $ 679 miliardi nel 2018. Ho applicato un fattore di +33% per prevedere e proiettare una dimensione totale del mercato C2C. Questo 33% si riferisce ai "trasferimenti C2C 'non rimessa del lavoratore'".

C2B – Comprende principalmente le famiglie che pagano le tasse scolastiche (sia accademiche che professionali) e qualsiasi altro acquisto di beni/servizi effettuato da individui da istituzioni (esclusi i pagamenti con carta di credito/debito).

Questi due segmenti si sommano alla crescita totale dei pagamenti al dettaglio, come mostrato nei dati Accenture/WTO sopra.

B2C - Questi includono i pagamenti aziendali ai liberi professionisti (che secondo una serie di rapporti stanno crescendo molto rapidamente e qualsiasi altra transazione/pagamento relativo ai resi di eCommerce. Ho ipotizzato che questi fossero il 15% dei pagamenti aziendali totali. Il numero di commissioni più alto qui è dovuto alle eventuali detrazioni del beneficiario (commissioni lucrative “bene deduct”, secondo il gergo del settore bancario) che vengono effettuate dalle banche/società di pagamento dai destinatari dei pagamenti.

B2B – Si tratta di pagamenti regolari di natura commerciale tra aziende.

Ora applicando tutte queste informazioni sopra, ho proiettato i volumi complessivi dei diversi segmenti delle rimesse transfrontaliere globali (mostrate di seguito). La dimensione stimata del mercato nel 2018 è di 24 trilioni di dollari, con un fatturato di circa 180 miliardi di dollari.

2. Gamma di commissioni nel mercato

Come condiviso sopra, sulla base del rapporto Mckinsey, i livelli medi delle commissioni sono rispettivamente del 6%, 3,5%, 1,5% e 0,1% per i quattro segmenti di clientela. La commissione media di TransferWise nell'anno in corso varia dallo 0,3% allo 0,6% e, quindi, prenderemo un numero medio dello 0,5% dei volumi come commissione per il 2018.

3. Quote di mercato in diversi segmenti

TransferWise ha registrato volumi annuali totali di circa $ 50 miliardi nel 2008 sulla base di volumi medi mensili di circa $ 4 miliardi. Sulla base di ciò, la sua quota di mercato nella categoria C2C arriva a circa il 5%. Poiché ha recentemente avviato le operazioni nel settore B2B, nel 2018 assumiamo una quota di mercato dello 0% per gli altri segmenti.

4. Comparabili EBITDA EV/LTM

Osservando alcune società comparabili nel settore dei pagamenti globali, l'intervallo è compreso tra 12,9x (ADS) e 32,8x (PayPal). Sulla base del modello di business TW, sono tentato di applicare un multiplo EBITDA di 20x; tuttavia, per motivi di prudenza, userò un multiplo di 15x.

5. Comparabili del margine EBITDA

Osservando i margini EBITDA comparabili per TransferWise, i numeri variano notevolmente, come mostrato di seguito. L'intervallo (positivo) è compreso tra il 13,2% (Euronet) e il 62,9% (Visa). Sulla base di questi numeri, un numero prudente per questa categoria di aziende sembra essere del 20%.

Spiegazione di ogni approccio di valutazione

Ora che abbiamo determinato alcuni parametri chiave, possiamo iniziare a costruire vari scenari per valutare TransferWise.

1. Approccio basato su DCF

Come è stato spiegato in precedenza, l'approccio basato su DCF è uno dei più comunemente usati e può dare ottimi risultati a condizione che disponiamo del giusto tipo di dati dettagliati. Tuttavia, non sto facendo un esercizio dettagliato usando DCF qui, poiché andare ai dettagli di DCF non è l'obiettivo di questo articolo.

Inoltre, questo articolo è stato scritto esclusivamente sulla base di informazioni pubblicamente disponibili. Pertanto, una valutazione basata su DCF dovrebbe utilizzare molte stime e ipotesi che saranno soggette a errori. In un vero coinvolgimento degli investitori, avrebbero accesso alla data room dell'azienda insieme a discussioni dettagliate con l'alta dirigenza, che forniranno tutti input accurati per un modello DCF.

2. Approccio bottom-up basato sul volume di affari

TransferWise ha registrato volumi mensili di circa $ 4 miliardi nel 2018 e ha assunto una posizione chiave tra le società di trasferimento di denaro in diversi mercati tra cui Stati Uniti, Regno Unito, Australia ed Europa occidentale (posizione di mercato TW). La tabella seguente mostra come i ricavi di TW siano aumentati notevolmente dal 2016, rispetto ai suoi pari.

Anche se prendiamo questo tasso di crescita per rallentare leggermente, è chiaro che sta guadagnando quote di mercato e prevedo che i suoi volumi crescano a un tasso costante di $ 2 miliardi (transazioni figurative) al mese ogni anno per i prossimi cinque anni.

Un semplice confronto tra vari servizi di trasferimento di denaro digitale mostra che il prezzo medio praticato da vari agenti di trasferimento di denaro online è compreso tra l'1 e il 3%. In termini di ciò che TW può addebitare, userò il suo tasso attuale dello 0,25% e presumo che aumenterà progressivamente fino a un tasso di stato stazionario dell'1%.

Per semplificare l'esercizio, questa tariffa presuppone che i ricavi siano realizzati su tutti i prodotti che ha (o aggiungerà). Allo stesso modo, poiché l'effetto mercato entra in gioco e l'efficienza dei volumi continua a crescere, ho ipotizzato che i margini EBIT aumenteranno fino a una media del settore del 20%. La tabella seguente fornisce un output che tiene conto di tutti i parametri di cui sopra:

Sulla base di questo approccio, otteniamo un valore aziendale di 5 miliardi di dollari nel 2023, basato su un EBITDA stabilizzato del 20% e un multiplo EBITDA EV/LTM di 15x, come stimato nella parte precedente di questa sezione. È anche importante testarlo nel contesto della dimensione complessiva del mercato, che arriva solo al 2,5% della dimensione totale del mercato (168 miliardi di dollari), che non sembra essere troppo eccessiva o irragionevole. Questa convalida incrociata supporta il fatto che questo approccio di valutazione non produce una valutazione anomala o non realistica.

A mio personale giudizio, questo numero di 5 miliardi di dollari sembra essere molto prudente e la valutazione effettiva dovrebbe essere superiore a questa. Tuttavia, il punto importante è che questo approccio ci aiuta a raggiungere una conclusione ragionevolmente confortevole che la valutazione di TW potrebbe essere superiore a $ 5 miliardi entro il 2023.

3. Approccio più granulare

Usiamo un altro approccio in cui esaminiamo prima i diversi segmenti del mercato dei pagamenti transfrontalieri per esprimere alcuni giudizi sulla quota di mercato vincibile e sui ricavi. In primo luogo, ecco le mie proiezioni delle quote di mercato future di TW per segmento di attività:

Le quote di mercato sono stimate da un'attuale quota di mercato di circa il 6% in C2C e dalle incursioni che ha iniziato a fare nei segmenti C2B e B2C/B2B attraverso le sue nuove offerte di carte di debito e conti senza confini. La tabella successiva mostra come queste quote di mercato corrisponderanno ai ricavi previsti per i prossimi cinque anni.

Guardando i numeri sopra, possiamo vedere che TW avrà un fatturato di circa $ 3,4 miliardi entro il 2023 e un EBITDA di $ 0,68 miliardi, che gli daranno una valutazione di circa $ 10,2 miliardi (15x EBITDA) . Questo sembra piuttosto inebriante, ma dobbiamo tenere presente che abbiamo già diluito ulteriormente i livelli medi delle commissioni allo 0,5% dall'1% nella sezione precedente. Tuttavia, siamo stati un po' liberali nei confronti dei volumi di crescita del business in tutti i segmenti. Ciò si lega anche ai livelli di commissione più bassi, poiché una commissione più bassa faciliterebbe una situazione più competitiva per TW e le consentirebbe di guadagnare quote di mercato più elevate. Sembra che una situazione più competitiva con una quota di mercato più elevata sia più vantaggiosa per TW rispetto a un livello di commissione più elevato e una quota di mercato inferiore.

4. Modello probabilistico multi-scenario

In questo metodo di valutazione, prenderemo la dimensione complessiva del mercato (TAM come valutato sopra), prenderemo tre diversi scenari ciascuno per la quota di mercato TW tra i segmenti e i livelli di commissione prevalenti e arriveremo ai rispettivi ricavi, EBITDA e numeri di valutazione. I tre diversi scenari definiti sono i seguenti:

1. Scenario 1: Conservatore – In questo caso, TW adotta un approccio conservativo per assicurarsi di essere in grado di addebitare una commissione più alta e sta lavorando a una strategia per garantire un profitto ma non necessariamente aumentare la quota di mercato. Questo caso sarà caratterizzato dal più alto livello di commissioni e, di conseguenza, l'aumento della quota di mercato sarà il più basso tra tutti e tre.
2. Scenario 2: Caso di base (moderato) – In questo caso, si presume che l'azienda sia moderatamente competitiva e, quindi, le commissioni rimangono agli attuali livelli di TW dello 0,5%: l'aumento della quota di mercato è di conseguenza leggermente superiore allo scenario 1.
3. Scenario 3: Aggressivo – In questo caso, TW dovrebbe giocare in modo molto aggressivo giocando per una quota di mercato più alta piuttosto che per un livello di commissione più alto e, quindi, la commissione si riduce effettivamente allo 0,25% ma la crescita della quota di mercato è la massima.

Le stime TAM di tutti e tre gli scenari sono riassunte come segue:

L'attuale focus e la proposta di valore di TW sono più preziosi per i clienti al dettaglio, quindi sto utilizzando solo i due segmenti di clienti al dettaglio (C2B e C2C) per la valutazione al fine di essere prudenti e ottenere una valutazione di base per TW. Le quote di mercato dei tre scenari per business unit sono sintetizzate di seguito:

Infine, se poi applichiamo le ipotesi di commissione, possiamo inserire i numeri per arrivare a stime di valutazione per i tre scenari:

Valutazione:

Arriviamo a numeri di EBITDA che vanno da $ 0,4 miliardi a $ 0,9 miliardi: applicando il multiplo EBITDA di 15x (come utilizzato in precedenza), otteniamo valutazioni comprese tra $ 6,4 miliardi e $ 13,9 miliardi. Allegare una ponderazione di probabilità a ciascuno scenario ci dà una valutazione ponderata per la probabilità di $ 11,1 miliardi.

Ora, per ribadire, questa stima non ha aggiunto quanto segue:

1. Impatto della quota di mercato, dei ricavi e della redditività di B2C e B2B
2. Impatto dei conti borderless e delle relative entrate
3. Impatto delle nuove offerte che è probabile che TW faccia mentre continua a sviluppare ed espandere la sua offerta di prodotti in collaborazione con banche, aziende e altre entità globali

Valutazione quantitativa: una variabile tra tante quando si guarda a come valutare un'azienda

I diversi metodi utilizzati sopra ci hanno fornito una valutazione che va da $ 5 miliardi a quasi $ 14 miliardi.

Per quelli di voi che speravano di vedere un unico valore, spero che non si sentano delusi. Ma, come ho detto prima, mentre l'esercizio di valutazione diventa più scientifico nella fase avanzata di una startup fintech (come abbiamo visto qui), alla fine, la valutazione finale è di nuovo un fattore tra le altre variabili. Ciò consiste nel giudizio collettivo e nelle aspettative di rendimento del team di investimento, il potere contrattuale tra l'investitore e la partecipata, la fase di crescita dell'attività e il potenziale dell'azienda di continuare a crescere in modo aggressivo in futuro.

Quello che l'esercizio di cui sopra mi fa notare è che TransferWise sta facendo un ottimo lavoro per interrompere il mercato dei trasferimenti di denaro transfrontalieri ed è probabile che abbia una valutazione, come minimo, nell'intervallo di $ 5-7 miliardi nei round futuri.

Spero che ti sia piaciuto leggere questo tanto quanto io mi sono divertito a fare ricerche e scrivere per questo articolo. Si prega di mettersi in contatto attraverso la sezione commenti se avete commenti.

Alcuni avvertimenti da tenere a mente durante la lettura di questo articolo:

1. L'obiettivo di questo articolo è più quello di illustrare vari modi in cui la valutazione di un'impresa può essere considerata piuttosto che illustrare come arrivare a un valore preciso e specifico.

2. È anche ovvio che chiunque stia intraprendendo un tale esercizio di valutazione avrà accesso a molti più dettagli sul settore e sul funzionamento effettivo dell'azienda, nonché al loro piano futuro e alla tabella di marcia per l'introduzione di nuovi prodotti che potrebbero aggiungere alla valutazione calcolata.

3. Tale esercizio utilizzerà anche un modello DCF dettagliato come uno dei parametri chiave per arrivare a una delle valutazioni della società da confrontare con tutti gli altri risultati. Poiché l'obiettivo di questo articolo non è quello di approfondire il metodo DCF stesso e il metodo DCF richiede calcoli più elaborati con informazioni specifiche, l'ho escluso per semplicità. Tuttavia, stiamo utilizzando metodi surrogati che utilizzano i flussi di cassa sottostanti per valutare le società, che direzionalmente dovrebbero dare risultati simili.