汇款干扰者的金融科技估值方法

已发表: 2022-03-11

执行摘要

建立初始估值参数以了解公司的发展方向。

要开始评估金融科技业务，必须首先评估公司及其市场的以下特征：

  1. 市场规模： TAM、SAM 和 SOM
  2. 定价范围和潜力：对于目标公司和市场而言，一个单位的产品/服务现在和未来的成本是多少？
  3. 不同细分市场的市场份额：业务的不同领域将有不同的增长，
  4. EV/EBITDA 比较：查看公开估值比较将为估值倍数提供初步预期范围。
  5. EBITDA 利润率比较：特别是对于不透明的私营公司，类似公司的利润率比较将表明目标业务产生的自由现金流。
金融科技公司可以使用哪些类型的估值计算？
  • DCF：当用户可以访问深入的公司财务和坦诚的内部管理思想时，这是一种很好的估值方法。 当其中任何一个资源不可用时，它的有用性就会大大降低。
  • 基于业务量：这建立了一个假设，即企业当前的业务量将如何增长到未来，受定价和市场份额动态的影响。 这给出了对未来 EBITDA 的简单估计，当应用于估值倍数时提供 EV 估计
  • 分步细化：与批量方法类似，但涉及单独预测每个业务单元。 这更准确，可以让更多人关注潜在的未来新业务线。
  • 多情景概率：将概率应用于未来情景（正/负/中性）可以让估值团队根据业务取得的成功程度了解可以对标记应用多少差异。

在我的第一篇文章中，我介绍了如何对金融科技领域的初创公司进行估值，并深入了解了是什么创造了“价值”，进而转化为估值。 我们还看到，估值是金融科技公司生命周期早期的一种艺术形式，随着它向稳定的商业模式发展并开始产生现金，它越来越成为一种基于对公司产生的现金流的可见性的科学练习.

为了继续这个主题，我将看看如何将相同的原则应用于公司估值的实际情况。 这将参考之前列举的不同原则，包括查看确定价值创造的各种参数，将融资里程碑与理论模型进行比较，最后深入研究如何对公司进行估值的未来观点。

为了让这一点看起来更具体，我将评估 TransferWise (TW)，这家总部位于英国的金融科技公司开始扰乱全球跨境汇款市场，据他们说，该市场不透明，并向客户收取高额费用。 该公司成立于 2011 年 1 月，拥有强大的业务流，拥有 400 万客户，每月处理价值超过 40 亿美元的转账，最近估值为 16 亿美元。

定性因素记分卡

首先，让我们看看 TW 在我的第一篇文章中列出的各种参数上的得分，这些参数是确定金融科技初创公司估值的一些关键参数。

1. 解决的问题

TW 显然正在解决世界范围内简单易行的汇款问题。 传统上，银行和 MTO 在这项业务上享有垄断地位，并向客户收取巨额费用，有时高达 7-8%。 TransferWise 的解决方案是一项简单、无缝的服务，让客户可以使用手机以低廉且透明的成本轻松转账。

2. TAM/SAM

它的服务已经在 49 个国家（占世界 GDP 的 75% 以上）在短短 7 到 8 年的时间内提供，仅由 11 个办事处提供服务。 这反映了新时代技术平台业务的力量，可以在短时间内建立全球影响力。

3. 新用例

产品的简单性和围绕新用例（如无边界账户和 TransferWise 业务）的不断创新表明企业希望改变支付行业的范式，并围绕其发现客户旅程中的差距构建新产品。

4. 较低的分销和设置成本

根据 TransferWise 的年度报告，它在实物资产上的投资不到 500 万美元，包括不动产、厂房和设备。 与它服务于世界各地的全球影响力和 TAM 相比，这是微不足道的，并说明了这一点。 过去，任何其他具有这种影响力的全球银行都会进行价值数百万（可能数十亿）美元的资本支出投资。

5. 降低运营成本

TransferWise 的收入几乎翻了一番（+100%），从 2017 年的约 8500 万美元增至 2018 年的约 1.52 亿美元。与此同时，其固定费用从约 6000 万美元增至约 8800 万美元，增幅约为 45%。 这反映了随着运营规模的进一步扩大，总体运营成本如何大幅降低。 即使按照 TransferWise 自己的“零任务”，它也在努力将费用降低到 0.0%（或尽可能接近零），并且在某些路线上已经达到了 0.3%。 这只有通过增加客户、增加产量并因此不断降低单位运营成本才能实现。

6. 收入模式

TransferWise 从一开始就很清楚其收入模式，其预付费用非常透明的定价模式不会被汇率掩盖。 也很清楚不交叉补贴任何货币路线，因此根据每条货币路线的具体成本收取费用。 这似乎奏效了，因为 TransferWise 在 2018 年连续第二年实现盈利。

7. 交叉销售

TransferWise 一直非常积极地构建产品交叉销售，从简单的跨境点对点转账到多币种借记卡，再到中小企业客户的无国界账户和商业账户。 鼓励交叉销售和增加钱包份额的商业模式不可避免地会导致更高的 LTV，TW 现在也正在与 Monzo（英国）和 BPCE（法国）等银行建立机构合作伙伴关系。 这些举措将帮助它更快地扩大客户群。

按增长阶段查看 TransferWise 的资金和估值

下表来自 Crunchbase，总结了 TransferWise 从成立到 2018 年筹集的各种资金金额。显然，该表与我之前讨论的生命周期表非常相关，突出了 TW 发展的各个阶段。 值得注意的是，台湾实际上在 2017 年和 2018 年都实现了盈利，因此已经开始从运营中产生现金流。 这一事实与 11 月 18 日发生的最新一轮融资实际上是一轮债务这一事实密切相关，这反映了该业务已经开始从其业务中产生积极且更可预测的现金流的事实。

来自 Crunchbase 的数据表的屏幕截图

建立估值参数

1. TAM、SAM、SOM 识别

我们将从确定总可用市场 (TAM) 的规模开始。 据此，我们将根据 TW 可用的产品/地区确定可服务的可寻址市场 (SAM)。 在此之后，我们将根据 TW 可以合理占领多少市场，对可用市场份额 (SOM) 进行一些评估。 这些将为我们提供我们将在估值活动中使用的前两个变量：整体市场规模和 TW 可能的市场份额。

首先，让我们尝试了解该行业及其总可用市场规模。 TransferWise 的主要市场是全球跨境汇款。

根据埃森哲报告，根据 WTO 数据，全球跨境支付将从 2016 年的约 21.78 万亿美元（零售 1.95 万亿美元和企业 19.83 万亿美元）增长到 2022 年的 30.20 万亿美元。零售支付的增长速度要快得多，达到 10与公司相比（5% 的 CAGR）。

全球零售消费者跨境支付相对于总交易量增长的图表

根据麦肯锡的一份报告（2018 年），市场结构分为 C2C（6% 平均费用）、C2B（3.5% 平均费用）、B2C（1.5% 平均费用）和 B2B（0.1% 平均费用）四种方式）。 这四个不同的部分可以概括为以下方式：

C2C –点对点支付，包括寄回家的工人汇款和家庭汇款，例如教育费用。 根据世界银行的报告，2018 年工人汇款达到 6790 亿美元的水平。我应用了 +33% 的系数来预测和预测 C2C 市场的总规模。 这 33% 是指“‘非工人汇款’C2C 转账”。

C2B –这主要包括支付学费的家庭（学术和专业）以及个人从机构购买的任何其他商品/服务（不包括信用卡/借记卡付款）。

如上面的埃森哲/世贸组织数据所示，这两个部分加起来是零售支付总额的增长。

B2C –其中包括企业向自由职业者支付的款项（据许多报告显示，这些款项增长非常快，以及任何其他交易/电子商务退货相关款项。我假设这些款项占公司支付总额的 15%。这里的费用较高是由于银行/支付公司从收款人那里可能进行的受益人扣除（根据银行业的说法是利润丰厚的“福利扣除”费用）。

B2B –这些是公司之间与业务相关的常规支付。

现在应用上述所有这些信息，我已经预测了全球跨境汇款不同部分的总量（如下所示）。 预计 2018 年的市场规模为 24 万亿美元，收入约为 1800 亿美元。

表格显示全球跨境支付市场规模和细分市场预测（以百万美元为单位）

2. 市场收费范围

如上所述，根据麦肯锡报告，四个客户群的平均费用水平分别为 6%、3.5%、1.5% 和 0.1%。 TransferWise 本年度的平均费用在 0.3% 到 0.6% 之间，因此我们将平均数量的 0.5% 作为 2018 年的费用收入。

三、不同细分市场的市场份额

TransferWise 2008 年的年总交易量约为 500 亿美元，平均每月交易量约为 40 亿美元。 基于此，其在C2C品类的市场份额达到5%左右。 由于它最近开始运营 B2B 业务，我们将在 2018 年假设其他细分市场的市场份额为 0%。

4. EV/LTM EBITDA 可比数据

看看全球支付行业的几家可比公司，范围在 12.9 倍 (ADS) 到 32.8 倍 (PayPal) 之间。 基于 TW 商业模式，我很想应用 20 倍的 EBITDA 倍数； 但是，为了保守起见，我将使用 15x 的倍数。

比较 EBITDA 分数的表格

5. EBITDA 利润率可比

查看 TransferWise 的 EBITDA 利润率可比数据，数字范围很大，如下所示。 （正）范围在 13.2%（Euronet）和 62.9%（Visa）之间。 根据这些数字，这类公司的保守数字似乎是 20%。

比较 EBITDA 利润率的表格

每种估值方法的解释

现在我们已经确定了一些关键参数，我们可以开始构建评估 TransferWise 的各种场景。

1. 基于 DCF 的方法

如前所述，基于 DCF 的方法是最常用的方法之一，如果我们拥有正确类型的详细数据，则可以提供非常好的结果。 但是，我在这里没有使用 DCF 做详细的练习，因为详细介绍 DCF 不是本文的目的。

此外，本文仅根据公开信息编写。 因此，基于 DCF 的估值将不得不使用许多容易出错的估计和假设。 在真正的投资者参与中，他们可以访问公司的数据室，同时与高级管理层进行详细讨论，所有这些都将为 DCF 模型提供准确的输入。

2. 基于业务量的自下而上方法

TransferWise 报告称，2018 年的月交易量约为 40 亿美元，并在包括美国、英国、澳大利亚和西欧在内的多个市场（台湾市场地位）的汇款公司中处于关键地位。 下表显示了自 2016 年以来，台湾的收入相对于同行是如何急剧上升的。

汇款提供商图表，比较数字跨境收入

即使我们认为这一增长率会略微放缓，但很明显它正在获得市场份额，我预计未来五年其交易量将以每月 20 亿美元（名义交易）的稳定速度增长。

对各种数字汇款服务的简单比较表明，各种在线汇款代理收取的平均价格在 1-3% 的范围内。 就 TW 可以充电的内容而言，我将使用其当前 0.25% 的费率，并假设它将逐渐增加到 1% 的稳态费率。

为了简化练习，这个比率假设收入来自它拥有（或将增加）的所有产品。 同样，随着市场效应的开始和产量效率的不断提高，我假设息税前利润率将增长到 20% 的行业平均水平。 下表给出了考虑所有上述参数的输出：

以百万美元为单位的 Transferwise 收入和 EBITDA 表

根据本节前面部分估计的 20% 的稳定 EBITDA 和 15 倍的 EV/LTM EBITDA 倍数，我们在 2023 年获得了50 亿美元的企业价值。 在整体市场规模的背景下测试这一点也很重要，仅占总市场规模（1680 亿美元）的 2.5%，这似乎并不过分或不合理。 这种交叉验证支持这样一个事实，即这种估值方法不会产生异常值或不切实际的估值。

以我个人的判断，这个 50 亿美元的数字显得非常保守，实际估值应该高于这个数字。 然而，重要的一点是，这种方法可以帮助我们得出一个合理的结论，即到 2023 年，台湾的估值可能超过 50 亿美元。

3. 更细粒度的方法

让我们使用另一种方法，首先查看跨境支付市场的不同部分，以对可赢得的市场份额和收入做出一些判断。 首先，这是我对台湾未来每个业务领域市场份额的预测：

更细粒度的方法表

市场份额预计从目前 C2C 中约 6% 的市场份额开始，并通过其新的借记卡和无国界账户产品进入 C2B 和 B2C/B2B 领域。 下表显示了这些市场份额将如何对应于未来五年的预计收入。

各部门的 Transferwise 收入表

综观上述数据，我们可以看到，到 2023 年，台湾的收入将达到 34 亿美元左右，EBITDA 为 6.8 亿美元，这将使其估值约为 102 亿美元（15 倍 EBITDA） 。 这看起来确实令人兴奋，但我们必须记住，我们已经将平均费用水平从上一节中的 1% 进一步稀释至 0.5%。 然而，我们对所有细分市场的业务增长量都持开放态度。 这也与较低的费用水平有关，因为较低的费用将促进台湾更具竞争力并使其获得更高的市场份额。 与较高的费用水平和较低的市场份额相比，具有较高市场份额的更具竞争性的情况似乎对台湾更有利。

4. 多场景概率模型

在这种估值方法中，我们将采用整体市场规模（如上评估的 TAM），针对跨细分市场和普遍收费水平的台湾市场份额分别采用三种不同的情景，并得出各自的收入和 EBITDA 和估值数字。 定义的三种不同场景如下：

  1. 情景 1：保守——在这种情况下，TW 采取保守的方式来确保能够收取更高的费用，并且正在制定策略以确保其盈利但不一定增加市场份额。 这种情况的特点是费用最高，因此，市场份额增长将是三者中最低的。
  2. 情景 2：基本情况（中等）——在这种情况下，假设业务具有中等竞争力，因此费用保持在当前 0.5% 的 TW 水平——因此市场份额的增长略高于情景 1。
  3. 场景 3：激进——在这种情况下，TW 预计会非常积极地争取更高的市场份额而不是更高的费用水平，因此，费用实际上降低到 0.25%，但市场份额增长是最大的。

所有三种情景的 TAM 估计总结如下：

汇总 TAM 估计值的数据表

TW 目前的重点和价值主张对零售客户更有价值——因此，我仅使用两个零售客户细分（C2B 和 C2C）进行估值，以便保守并获得 TW 的基本案例估值。 三个场景的每个业务单元的市场份额总结如下：

总结场景市场份额的一系列数据表

最后，如果我们随后应用费用假设，我们可以插入数字以得出三种情况的估值估计：

费用假设

数据表显示了如何对公司进行估值的多种场景

估值：

我们得出的 EBITDA 数字在 4 亿美元到 9 亿美元之间——通过应用 15 倍的 EBITDA 倍数（如前所述），我们得到的估值在 64 亿美元到 139 亿美元之间。 将概率加权附加到每种情况下，我们得出的概率加权估值为 111 亿美元。

现在，重申一下，这个估计没有添加以下内容：

  1. B2C 和 B2B 市场份额、收入和盈利能力的影响
  2. 无国界账户和相关收入的影响
  3. 随着 TW 继续与全球银行、企业和其他实体合作开发和扩展其产品供应，TW 可能提供的新产品的影响

定量估值：如何评估一家公司时的众多变量之一

上面使用的不同方法给我们的估值从 50 亿美元到近 140 亿美元不等。

对于那些希望看到一个单一价值的人，我希望你不会感到失望。 但是，正如我之前提到的，虽然估值工作在金融科技初创公司的后期确实变得更加科学（正如我们在这里看到的那样），但最终，最终估值再次成为其他变量中的一个因素。 这包括投资团队的集体判断和回报预期、投资者与被投资方之间的议价能力、业务增长的阶段以及未来业务继续积极增长的潜力。

上述练习确实向我指出的是，TransferWise 在扰乱跨境汇款市场方面做得很好，并且在未来几轮融资中的估值可能至少在 5-70 亿美元之间。

我希望你喜欢阅读这篇文章，就像我喜欢为这篇文章研究和写作一样。 如果您有任何反馈，请通过评论部分与我们联系。

阅读本文时要牢记一些注意事项：

  1. 本文的重点更多是说明可以查看公司估值的各种方式，而不是说明如何得出精确和具体的价值。

  2. 同样明显的是，进行此类估值活动的任何人都将获得有关行业和公司实际运作的更多详细信息，以及他们未来的计划和新产品推出路线图，这些可能会增加正在计算的估值。

  3. 这样的练习还将使用详细的 DCF 模型作为关键参数之一，以得出公司估值之一，以便与所有其他结果进行比较。 由于本文的目的不是深入研究 DCF 方法本身的更多细节，而 DCF 方法需要使用特定信息进行更精细的计算，为了简单起见，我将其排除在外。 然而，我们正在使用替代方法，利用潜在的现金流来对公司进行估值，这在方向上应该会产生类似的结果。