匯款干擾者的金融科技估值方法

已發表: 2022-03-11

執行摘要

建立初始估值參數以了解公司的發展方向。

要開始評估金融科技業務，必須首先評估公司及其市場的以下特徵：

  1. 市場規模： TAM、SAM 和 SOM
  2. 定價範圍和潛力：對於目標公司和市場而言，一個單位的產品/服務現在和未來的成本是多少？
  3. 不同細分市場的市場份額：業務的不同領域將有不同的增長，
  4. EV/EBITDA 比較：查看公開估值比較將為估值倍數提供初步預期範圍。
  5. EBITDA 利潤率比較：特別是對於不透明的私營公司，類似公司的利潤率比較將表明目標業務產生的自由現金流。
金融科技公司可以使用哪些類型的估值計算？
  • DCF：當用戶可以訪問深入的公司財務和坦誠的內部管理思想時，這是一種很好的估值方法。 當其中任何一個資源不可用時，它的有用性就會大大降低。
  • 基於業務量：這建立了一個假設，即企業當前的業務量將如何增長到未來，受定價和市場份額動態的影響。 這給出了對未來 EBITDA 的簡單估計，當應用於估值倍數時提供 EV 估計
  • 分步細化：與批量方法類似，但涉及單獨預測每個業務單元。 這更準確，可以讓更多人關注潛在的未來新業務線。
  • 多情景概率：將概率應用於未來情景（正/負/中性）可以讓估值團隊根據業務取得的成功程度了解可以對標記應用多少差異。

在我的第一篇文章中，我介紹瞭如何對金融科技領域的初創公司進行估值，並深入了解了是什麼創造了“價值”，進而轉化為估值。 我們還看到，估值是金融科技公司生命週期早期的一種藝術形式，隨著它向穩定的商業模式發展並開始產生現金，它越來越成為一種基於對公司產生的現金流的可見性的科學練習.

為了繼續這個主題，我將看看如何將相同的原則應用於公司估值的實際情況。 這將參考之前列舉的不同原則，包括查看確定價值創造的各種參數，將融資里程碑與理論模型進行比較，最後深入研究如何對公司進行估值的未來觀點。

為了讓這一點看起來更具體，我將評估 TransferWise (TW)，這家總部位於英國的金融科技公司開始擾亂全球跨境匯款市場，據他們說，該市場不透明，並向客戶收取高額費用。 該公司成立於 2011 年 1 月，擁有強大的業務流，擁有 400 萬客戶，每月處理價值超過 40 億美元的轉賬，最近估值為 16 億美元。

定性因素記分卡

首先，讓我們看看 TW 在我的第一篇文章中列出的各種參數上的得分，這些參數是確定金融科技初創公司估值的一些關鍵參數。

1. 解決的問題

TW 顯然正在解決世界範圍內簡單易行的匯款問題。 傳統上，銀行和 MTO 在這項業務上享有壟斷地位，並向客戶收取巨額費用，有時高達 7-8%。 TransferWise 的解決方案是一項簡單、無縫的服務，讓客戶可以使用手機以低廉且透明的成本輕鬆轉賬。

2. TAM/SAM

它的服務已經在 49 個國家（佔世界 GDP 的 75% 以上）在短短 7 到 8 年的時間內提供，僅由 11 個辦事處提供服務。 這反映了新時代技術平台業務的力量，可以在短時間內建立全球影響力。

3. 新用例

產品的簡單性和圍繞無邊界賬戶和 TransferWise 業務等新用例的不斷創新表明企業希望改變支付行業的範式，並圍繞其發現客戶旅程中的差距構建新產品。

4. 較低的分銷和設置成本

根據 TransferWise 的年度報告，它在實物資產上的投資不到 500 萬美元，包括不動產、廠房和設備。 與它服務於世界各地的全球影響力和 TAM 相比，這是微不足道的，並說明了這一點。 過去，任何其他具有這種影響力的全球銀行都會進行價值數百萬（可能數十億）美元的資本支出投資。

5. 降低運營成本

TransferWise 的收入幾乎翻了一番（+100%），從 2017 年的約 8500 萬美元增至 2018 年的約 1.52 億美元。與此同時，其固定費用從約 6000 萬美元增至約 8800 萬美元，增幅約為 45%。 這反映了隨著運營規模的進一步擴大，總體運營成本如何大幅降低。 即使按照 TransferWise 自己的“零任務”，它也在努力將費用降低到 0.0%（或盡可能接近零），並且在某些路線上已經達到了 0.3%。 這只有通過增加客戶、增加產量並因此不斷降低單位運營成本才能實現。

6. 收入模式

TransferWise 從一開始就很清楚其收入模式，其預付費用非常透明的定價模式不會被匯率掩蓋。 也很清楚不交叉補貼任何貨幣路線，因此根據每條貨幣路線的具體成本收取費用。 這似乎奏效了，因為 TransferWise 在 2018 年連續第二年實現盈利。

7. 交叉銷售

TransferWise 一直非常積極地構建產品交叉銷售，從簡單的跨境點對點轉賬到多幣種借記卡，再到中小企業客戶的無國界賬戶和商業賬戶。 鼓勵交叉銷售和增加錢包份額的商業模式不可避免地會導致更高的 LTV，TW 現在也正在與 Monzo（英國）和 BPCE（法國）等銀行建立機構合作夥伴關係。 這些舉措將幫助它更快地擴大客戶群。

按增長階段查看 TransferWise 的資金和估值

下表來自 Crunchbase，總結了 TransferWise 從成立到 2018 年籌集的各種資金金額。顯然，該表與我之前討論的生命週期表非常相關，突出了 TW 發展的各個階段。 值得注意的是，台灣實際上在 2017 年和 2018 年都實現了盈利，因此已經開始從運營中產生現金流。 這一事實與 11 月 18 日發生的最新一輪融資實際上是一輪債務這一事實密切相關，這反映了該業務已經開始從其業務中產生積極且更可預測的現金流的事實。

來自 Crunchbase 的數據表的屏幕截圖

建立估值參數

1. TAM、SAM、SOM 識別

我們將從確定總可用市場 (TAM) 的規模開始。 據此，我們將根據 TW 可用的產品/地區確定可服務的可尋址市場 (SAM)。 在此之後，我們將根據 TW 可以合理佔領多少市場，對可用市場份額 (SOM) 進行一些評估。 這些將為我們提供我們將在估值活動中使用的前兩個變量：整體市場規模和 TW 可能的市場份額。

首先，讓我們嘗試了解該行業及其總可用市場規模。 TransferWise 的主要市場是全球跨境匯款。

根據埃森哲報告，根據 WTO 數據，全球跨境支付將從 2016 年的約 21.78 萬億美元（零售 1.95 萬億美元和企業 19.83 萬億美元）增長到 2022 年的 30.20 萬億美元。零售支付的增長速度要快得多，達到 10與公司相比（5% 的 CAGR）。

全球零售消費者跨境支付相對於總交易量增長的圖表

根據麥肯錫的一份報告（2018 年），市場結構分為 C2C（6% 平均費用）、C2B（3.5% 平均費用）、B2C（1.5% 平均費用）和 B2B（0.1% 平均費用）四種方式）。 這四個不同的部分可以概括為以下方式：

C2C –點對點支付，包括寄回家的工人匯款和家庭匯款，例如教育費用。 根據世界銀行的報告，2018 年工人匯款達到 6790 億美元的水平。我應用了 +33% 的係數來預測和預測 C2C 市場的總規模。 這 33% 是指“‘非工人匯款’C2C 轉賬”。

C2B –這主要包括支付學費的家庭（學術和專業）以及個人從機構購買的任何其他商品/服務（不包括信用卡/借記卡付款）。

如上面的埃森哲/世貿組織數據所示，這兩個部分加起來是零售支付總額的增長。

B2C –其中包括公司向自由職業者支付的款項（據許多報告顯示，這些款項增長非常快，以及任何其他交易/電子商務退貨相關款項。我假設這些款項占公司支付總額的 15%。這裡的費用較高是由於銀行/支付公司從收款人那裡可能進行的受益人扣除（根據銀行業的說法是利潤豐厚的“福利扣除”費用）。

B2B –這些是公司之間與業務相關的常規支付。

現在應用上述所有這些信息，我已經預測了全球跨境匯款不同部分的總量（如下所示）。 預計 2018 年的市場規模為 24 萬億美元，收入約為 1800 億美元。

表格顯示全球跨境支付市場規模和細分市場預測（以百萬美元為單位）

2. 市場收費範圍

如上所述，根據麥肯錫報告，四個客戶群的平均費用水平分別為 6%、3.5%、1.5% 和 0.1%。 TransferWise 本年度的平均費用在 0.3% 到 0.6% 之間，因此我們將平均數量的 0.5% 作為 2018 年的費用收入。

三、不同細分市場的市場份額

TransferWise 2008 年的年總交易量約為 500 億美元，平均每月交易量約為 40 億美元。 基於此，其在C2C品類的市場份額達到5%左右。 由於它最近開始運營 B2B 業務，我們將在 2018 年假設其他細分市場的市場份額為 0%。

4. EV/LTM EBITDA 可比數據

看看全球支付行業的幾家可比公司，範圍在 12.9 倍 (ADS) 到 32.8 倍 (PayPal) 之間。 基於 TW 商業模式，我很想應用 20 倍的 EBITDA 倍數； 但是，為了保守起見，我將使用 15x 的倍數。

比較 EBITDA 分數的表格

5. EBITDA 利潤率可比

查看 TransferWise 的 EBITDA 利潤率可比數據，數字範圍很大，如下所示。 （正）範圍在 13.2%（Euronet）和 62.9%（Visa）之間。 根據這些數字，這類公司的保守數字似乎是 20%。

比較 EBITDA 利潤率的表格

每種估值方法的解釋

現在我們已經確定了一些關鍵參數，我們可以開始構建評估 TransferWise 的各種場景。

1. 基於 DCF 的方法

如前所述，基於 DCF 的方法是最常用的方法之一，如果我們擁有正確類型的詳細數據，則可以提供非常好的結果。 但是，我在這裡沒有使用 DCF 做詳細的練習，因為詳細介紹 DCF 不是本文的目的。

此外，本文僅根據公開信息編寫。 因此，基於 DCF 的估值將不得不使用許多容易出錯的估計和假設。 在真正的投資者參與中，他們可以訪問公司的數據室，同時與高級管理層進行詳細討論，所有這些都將為 DCF 模型提供準確的輸入。

2. 基於業務量的自下而上方法

TransferWise 報告稱，2018 年的月交易量約為 40 億美元，並在包括美國、英國、澳大利亞和西歐在內的多個市場（台灣市場地位）的匯款公司中處於關鍵地位。 下表顯示了自 2016 年以來，台灣的收入相對於同行是如何急劇上升的。

匯款提供商圖表，比較數字跨境收入

即使我們認為這一增長率會略微放緩，但很明顯它正在獲得市場份額，我預計未來五年其交易量將以每月 20 億美元（名義交易）的穩定速度增長。

對各種數字彙款服務的簡單比較表明，各種在線匯款代理收取的平均價格在 1-3% 的範圍內。 就 TW 可以充電的內容而言，我將使用其當前 0.25% 的費率，並假設它將逐漸增加到 1% 的穩態費率。

為了簡化練習，這個比率假設收入來自它擁有（或將增加）的所有產品。 同樣，隨著市場效應的開始和產量效率的不斷提高，我假設息稅前利潤率將增長到 20% 的行業平均水平。 下表給出了考慮所有上述參數的輸出：

以百萬美元為單位的 Transferwise 收入和 EBITDA 表

根據本節前面部分估計的 20% 的穩定 EBITDA 和 15 倍的 EV/LTM EBITDA 倍數，我們在 2023 年獲得了50 億美元的企業價值。 在整體市場規模的背景下測試這一點也很重要，僅佔總市場規模（1680 億美元）的 2.5%，這似乎並不過分或不合理。 這種交叉驗證支持這樣一個事實，即這種估值方法不會產生異常值或不切實際的估值。

以我個人的判斷，這個 50 億美元的數字顯得非常保守，實際估值應該高於這個數字。 然而，重要的一點是，這種方法可以幫助我們得出一個合理的結論，即到 2023 年，台灣的估值可能超過 50 億美元。

3. 更細粒度的方法

讓我們使用另一種方​​法，首先查看跨境支付市場的不同部分，以對可贏得的市場份額和收入做出一些判斷。 首先，這是我對台灣未來每個業務領域市場份額的預測：

更細粒度的方法表

市場份額預計從目前 C2C 中約 6% 的市場份額開始，並通過其新的借記卡和無國界賬戶產品進入 C2B 和 B2C/B2B 領域。 下表顯示了這些市場份額將如何對應於未來五年的預計收入。

各部門的 Transferwise 收入表

綜觀上述數據，我們可以看到，到 2023 年，台灣的收入將達到 34 億美元左右，EBITDA 為 6.8 億美元，這將使其估值約為 102 億美元（15 倍 EBITDA） 。 這看起來確實令人興奮，但我們必須記住，我們已經將平均費用水平從上一節中的 1% 進一步稀釋至 0.5%。 然而，我們對所有細分市場的業務增長量都持開放態度。 這也與較低的費用水平有關，因為較低的費用將促進台灣更具競爭力並使其獲得更高的市場份額。 與較高的費用水平和較低的市場份額相比，具有較高市場份額的更具競爭性的情況似乎對台灣更有利。

4. 多場景概率模型

在這種估值方法中，我們將採用整體市場規模（如上評估的 TAM），針對跨細分市場和普遍收費水平的台灣市場份額分別採用三種不同的情景，並得出各自的收入和 EBITDA 和估值數字。 定義的三種不同場景如下：

  1. 情景 1：保守——在這種情況下，TW 採取保守的方式來確保能夠收取更高的費用，並且正在製定策略以確保其盈利但不一定增加市場份額。 這種情況的特點是費用最高，因此，市場份額增長將是三者中最低的。
  2. 情景 2：基本情況（中等）——在這種情況下，假設業務具有中等競爭力，因此費用保持在當前 0.5% 的 TW 水平——因此市場份額的增長略高於情景 1。
  3. 場景 3：激進——在這種情況下，TW 預計會非常積極地爭取更高的市場份額而不是更高的費用水平，因此，費用實際上降低到 0.25%，但市場份額增長是最大的。

所有三種情景的 TAM 估計總結如下：

匯總 TAM 估計值的數據表

TW 目前的重點和價值主張對零售客戶更有價值——因此，我僅使用兩個零售客戶細分（C2B 和 C2C）進行估值，以便保守並獲得 TW 的基本案例估值。 三個場景的每個業務單元的市場份額總結如下：

總結場景市場份額的一系列數據表

最後，如果我們隨後應用費用假設，我們可以插入數字以得出三種情況的估值估計：

費用假設

數據表顯示瞭如何對公司進行估值的多種場景

估值：

我們得出的 EBITDA 數字在 4 億美元到 9 億美元之間——通過應用 15 倍的 EBITDA 倍數（如前所述），我們得到的估值在 64 億美元到 139 億美元之間。 將概率加權附加到每種情況下，我們得出的概率加權估值為 111 億美元。

現在，重申一下，這個估計沒有添加以下內容：

  1. B2C 和 B2B 市場份額、收入和盈利能力的影響
  2. 無國界賬戶和相關收入的影響
  3. 隨著 TW 繼續與全球銀行、企業和其他實體合作開發和擴展其產品供應，TW 可能提供的新產品的影響

定量估值：如何評估一家公司時的眾多變量之一

上面使用的不同方法給我們的估值從 50 億美元到近 140 億美元不等。

對於那些希望看到一個單一價值的人，我希望你不會感到失望。 但是，正如我之前提到的，雖然估值工作在金融科技初創公司的後期確實變得更加科學（正如我們在這裡看到的那樣），但最終，最終估值再次成為其他變量中的一個因素。 這包括投資團隊的集體判斷和回報預期、投資者與被投資方之間的議價能力、業務增長的階段以及未來業務繼續積極增長的潛力。

上述練習確實向我指出的是，TransferWise 在擾亂跨境匯款市場方面做得很好，並且在未來幾輪融資中的估值可能至少在 5-70 億美元之間。

我希望你喜歡閱讀這篇文章，就像我喜歡為這篇文章研究和寫作一樣。 如果您有任何反饋，請通過評論部分與我們聯繫。

閱讀本文時要牢記一些注意事項：

  1. 本文的重點更多是說明可以查看公司估值的各種方式，而不是說明如何得出精確和具體的價值。

  2. 同樣明顯的是，進行此類估值活動的任何人都將獲得有關行業和公司實際運作的更多詳細信息，以及他們未來的計劃和新產品推出路線圖，這些可能會增加正在計算的估值。

  3. 這樣的練習還將使用詳細的 DCF 模型作為關鍵參數之一，以得出公司估值之一，以便與所有其他結果進行比較。 由於本文的目的不是深入研究 DCF 方法本身的更多細節，而 DCF 方法需要使用特定信息進行更精細的計算，為了簡單起見，我將其排除在外。 然而，我們正在使用替代方法，利用潛在的現金流來對公司進行估值，這在方向上應該會產生類似的結果。