Métodos de valoración Fintech para disruptores de transferencia de dinero

Resumen ejecutivo

En mi primer artículo, pasé por el proceso de cómo valorar una startup en el espacio fintech y brindé información sobre lo que crea "valor", que a su vez se traduce en valoración. También vimos que la valoración es una forma de arte durante la etapa inicial del ciclo de vida de una empresa fintech y, a medida que avanza hacia un modelo comercial estable y comienza a generar efectivo, se convierte cada vez más en un ejercicio científico basado en la visibilidad del flujo de efectivo generado por la empresa. .

Para continuar con este tema, veré cómo se aplican los mismos principios a una situación real de valoración de empresas. Esto hará referencia a los diferentes principios enumerados anteriormente, incluido el análisis de los diversos parámetros que determinan la creación de valor, la comparación de hitos de financiación con modelos teóricos y, finalmente, la profundización en una visión futurista de cómo valorar una empresa.

Para que esto parezca más tangible, valoraré a TransferWise (TW), la empresa fintech con sede en el Reino Unido que comenzó a perturbar el mercado global de transferencia de dinero transfronterizo que, según ellos, era opaco y cobraba altas tarifas a los clientes. La empresa comenzó en enero de 2011, ha construido un sólido flujo de negocios, tiene 4 millones de clientes, maneja transferencias por valor de más de $4 mil millones por mes y fue valorada más recientemente en USD $1,6 mil millones.

Cuadro de Mando de Factores Cualitativos

Para empezar, veamos cómo califica TW en los diversos parámetros enumerados en mi primer artículo como algunos de los parámetros clave que determinan la valoración de una startup fintech.

1. Problemas resueltos

TW claramente está resolviendo un problema de transferencias de dinero simples y fáciles en todo el mundo. Tradicionalmente, los bancos y las MTO han disfrutado de monopolios en este negocio y han cobrado enormes tarifas a los clientes, llegando a veces al 7-8%. La solución de TransferWise es un servicio simple y fluido que permite a los clientes transferir dinero fácilmente a un costo bajo y transparente utilizando sus teléfonos móviles.

2. TAM/SAM

Sus servicios ya están disponibles en 49 países (más del 75% del PIB mundial) en un lapso de tiempo de solo 7-8 años, atendidos por solo 11 oficinas. Esto refleja el poder de un negocio de plataforma de tecnología de la nueva era, que puede generar un alcance global en un corto período de tiempo.

3. Nuevos casos de uso

La simplicidad de la oferta y la innovación constante en torno a nuevos casos de uso, como las cuentas sin fronteras y el negocio de TransferWise, demuestra el deseo de la empresa de cambiar los paradigmas de la industria de pagos y crear nuevas ofertas de productos en torno a donde ve brechas en los viajes de sus clientes.

4. Menores costos de distribución y configuración

Según el informe anual de TransferWise, ha invertido menos de $5 millones en activos físicos, incluidos propiedades, plantas y equipos. Esto es minúsculo en comparación con el alcance global y TAM que sirve en todo el mundo e ilustra el punto. Cualquier otro banco global, en el pasado, con este tipo de alcance habría realizado inversiones de capital por valor de millones (probablemente miles de millones) de dólares.

5. Menores costos operativos

TransferWise casi duplicó los ingresos (+100 %) de alrededor de $85 millones en 2017 a alrededor de $152 millones en 2018. Durante el mismo tiempo, sus gastos fijos aumentaron de alrededor de $60 millones a aproximadamente $88 millones, un aumento de alrededor del 45 %. Esto refleja cómo los costos operativos generales se pueden reducir drásticamente a medida que la escala de operaciones crece aún más. Incluso según la propia "misión cero" de TransferWise, se está esforzando por reducir las tarifas al 0,0 % (o lo más cerca posible de cero) y ya ha alcanzado el 0,3 % en algunas rutas. Esto solo es posible aumentando los clientes, aumentando los volúmenes y, por lo tanto, reduciendo continuamente los costos de operación por unidad.

6. Modelos de ingresos

TransferWise ha sido claro desde el principio acerca de su modelo de ingresos, con un modelo de precios muy transparente de tarifas iniciales que no se camuflan bajo los tipos de cambio. También ha sido muy claro acerca de no subvencionar ninguna ruta de divisas y, por lo tanto, cobra tarifas en función de los costos específicos de cada ruta de divisas. Esto parece estar funcionando, ya que TransferWise ha sido rentable por segundo año consecutivo en 2018.

7. Venta cruzada

TransferWise ha sido muy activo en la creación de ventas cruzadas de productos, comenzando desde una simple transferencia transfronteriza de igual a igual a tarjetas de débito de múltiples divisas a cuentas sin fronteras y cuentas comerciales para clientes PYME. Un modelo de negocios que fomenta la venta cruzada y una mayor participación en la cartera conduce inevitablemente a un LTV más alto. TW ahora también está construyendo asociaciones institucionales con bancos como Monzo (Reino Unido) y BPCE (Francia). Tales iniciativas lo ayudarán a hacer crecer su base de clientes más rápido.

Mirando la financiación y valoración de TransferWise por etapas de crecimiento

La siguiente tabla, procedente de Crunchbase, resume los diversos montos de financiación recaudados por TransferWise desde su inicio hasta 2018. Como es evidente, esta tabla se correlaciona muy bien con la tabla del ciclo de vida que mencioné anteriormente, destacando las diversas etapas de evolución de TW. Es importante tener en cuenta que TW en realidad obtuvo ganancias tanto en 2017 como en 2018 y, por lo tanto, ya comenzó a generar flujo de efectivo de las operaciones. Este hecho está muy bien relacionado con el hecho de que la última ronda de financiamiento que tuvo lugar el 18 de noviembre es en realidad una ronda de deuda, lo que refleja el hecho de que la empresa ya comenzó a generar flujos de efectivo positivos y mucho más predecibles de su negocio.

Construcción de los parámetros de valoración

1. Identificación TAM, SAM, SOM

Comenzaremos identificando el tamaño del mercado total disponible (TAM). A partir de esto, determinaremos el mercado direccionable de servicio (SAM) en función de los productos/geografías disponibles con TW. Después de esto, haremos algunas evaluaciones sobre la participación de mercado obtenible útil (SOM) en función de cuánto TW puede capturar razonablemente el mercado. Estos nos darán las dos primeras variables que utilizaremos en el ejercicio de valoración: el tamaño general del mercado y la cuota de mercado probable de TW.

Primero, tratemos de comprender la industria y el tamaño total del mercado disponible. El mercado principal de TransferWise es la transferencia de dinero transfronteriza global.

Según un informe de Accenture, basado en datos de la OMC, se puede ver que los pagos transfronterizos globales están creciendo de aproximadamente $ 21,78 billones (minoristas $ 1,95 billones y corporativos $ 19,83 billones) en 2016 a $ 30,20 billones en 2022. Los pagos minoristas están creciendo mucho más rápido en 10 % CAGR respecto a las corporativas (5% CAGR).

Según un informe de Mckinsey (2018), la estructura del mercado se divide en cuatro formas entre C2C (tarifa promedio del 6 %), C2B (tarifa promedio del 3,5 %), B2C (tarifa promedio del 1,5 %) y B2B (tarifa promedio del 0,1 %). ). Los cuatro segmentos diferentes se pueden resumir en términos generales de la siguiente manera:

C2C: pagos entre pares que incluyen remesas de trabajadores enviadas a casa y remesas familiares, como gastos de educación. Según un informe del Banco Mundial, las remesas de los trabajadores alcanzaron un nivel de $679 mil millones en 2018. Apliqué un factor de +33 % para pronosticar y proyectar el tamaño total del mercado C2C. Este 33% se refiere a las “transferencias C2C de remesas de no trabajadores”.

C2B: esto incluye principalmente a las familias que pagan las tasas de matrícula (tanto académicas como profesionales) y cualquier otra compra de bienes/servicios realizada por individuos de instituciones (excluyendo pagos con tarjeta de crédito/débito).

Estos dos segmentos se suman al crecimiento total de los pagos minoristas, como se muestra en los datos anteriores de Accenture/WTO.

B2C: estos incluyen pagos corporativos a autónomos (que según varios informes están creciendo muy rápido y cualquier otra transacción/pagos relacionados con devoluciones de comercio electrónico. He asumido que estos son el 15% del total de pagos corporativos. El número de tarifa más alto aquí se debe a las posibles deducciones de los beneficiarios (comisiones lucrativas de "deducción de beneficios", según la jerga de la industria bancaria) que realizan los bancos/empresas de pago de los destinatarios de los pagos.

B2B: estos son pagos regulares relacionados con negocios entre empresas.

Ahora, aplicando toda esta información anterior, he proyectado los volúmenes generales de los diferentes segmentos de las remesas transfronterizas globales (que se muestran a continuación). El tamaño estimado del mercado en 2018 es de $ 24 billones, con ingresos de aproximadamente $ 180 mil millones.

2. Rango de tarifas en el mercado

Como se compartió anteriormente, según el informe de Mckinsey, los niveles de tarifas promedio son del 6 %, 3,5 %, 1,5 % y 0,1 %, respectivamente, para los cuatro segmentos de clientes. La comisión media de TransferWise en el año en curso oscila entre el 0,3 % y el 0,6 % y, por lo tanto, tomaremos una cifra media del 0,5 % de los volúmenes como ingresos por comisiones para 2018.

3. Cuotas de Mercado en Diferentes Segmentos

TransferWise tuvo volúmenes anuales totales de alrededor de $ 50 mil millones en 2008 con base en volúmenes mensuales promedio de alrededor de $ 4 mil millones. En base a esto, su cuota de mercado en la categoría C2C llega a alrededor del 5%. Dado que recientemente inició operaciones en el negocio B2B, asumiremos una participación de mercado del 0% para los demás segmentos en 2018.

4. EV/LTM EBITDA Comparables

Al observar algunas empresas comparables en la industria de pagos globales, el rango oscila entre 12,9x (ADS) y 32,8x (PayPal). Basado en el modelo de negocio de TW, estoy tentado de aplicar un múltiplo de EBITDA de 20x; sin embargo, para ser conservador, usaré un múltiplo de 15x.

5. Margen EBITDA Comparables

Mirando los comparables de margen EBITDA para TransferWise, los números varían mucho, como se muestra a continuación. El rango (positivo) está entre el 13,2% (Euronet) y el 62,9% (Visa). Según estos números, un número conservador para esta categoría de empresas parece ser del 20 %.

Explicación de cada enfoque de valoración

Ahora que hemos determinado algunos parámetros clave, podemos comenzar a construir varios escenarios para valorar TransferWise.

1. Enfoque basado en DCF

Como se ha explicado anteriormente, el enfoque basado en DCF es uno de los más utilizados y puede dar muy buenos resultados siempre que tengamos el tipo correcto de datos detallados. Sin embargo, no estoy haciendo un ejercicio detallado usando DCF aquí, ya que el objetivo de este artículo no es ir a los detalles de DCF.

Además, este artículo se está escribiendo basándose únicamente en información disponible públicamente. Por lo tanto, una valoración basada en DCF tendría que utilizar muchas estimaciones y suposiciones que serán propensas a errores. En un compromiso de inversionista real, tendrían acceso a la sala de datos de la empresa junto con discusiones detalladas con la alta gerencia, todo lo cual proporcionará información precisa para un modelo DCF.

2. Enfoque ascendente basado en el volumen de negocios

TransferWise reportó volúmenes mensuales de alrededor de $ 4 mil millones en 2018 y ha tomado una posición clave entre las empresas de transferencia de dinero en varios mercados, incluidos EE. UU., Reino Unido, Australia y Europa occidental (posición de mercado de TW). La siguiente tabla muestra cómo los ingresos de TW han aumentado considerablemente desde 2016, en relación con sus pares.

Incluso si consideramos que esta tasa de crecimiento se ralentiza un poco, está claro que está ganando participación de mercado, y proyecto que sus volúmenes crecerán a una tasa constante de $ 2 mil millones (transacciones teóricas) por mes cada año durante los próximos cinco años.

Una comparación simple entre varios servicios de transferencia de dinero digital muestra que el precio promedio que cobran varios agentes de transferencia de dinero en línea está en el rango de 1-3%. En términos de lo que TW puede cobrar, usaré su tasa actual de 0,25 % y supondré que aumentará progresivamente a una tasa de estado estable de 1 %.

Para simplificar el ejercicio, esta tasa asume que los ingresos se realizan a través de todos los productos que tiene (o agregará). De manera similar, a medida que se activa el efecto del mercado y las eficiencias de volumen continúan aumentando, he asumido que los márgenes EBIT crecerán a un promedio de la industria del 20 %. La siguiente tabla da una salida que da cuenta de todos los parámetros anteriores:

Con base en este enfoque, obtenemos un valor empresarial de $5 mil millones en 2023, basado en un EBITDA estabilizado del 20 % y un múltiplo EV/LTM EBITDA de 15x, como se estimó en la parte anterior de esta sección. También es importante probar esto en el contexto del tamaño total del mercado, que representa solo el 2,5% del tamaño total del mercado ($168 mil millones), lo que no parece demasiado excesivo o irrazonable. Esta validación cruzada respalda el hecho de que este enfoque de valoración no produce una valoración atípica o poco realista.

A mi juicio personal, esta cifra de 5.000 millones de dólares parece muy conservadora y la valoración real debería ser superior. Sin embargo, el punto importante es que este enfoque nos ayuda a llegar a una conclusión razonablemente cómoda de que la valoración de TW podría ser superior a $ 5 mil millones para 2023.

3. Enfoque más granular

Usemos otro enfoque en el que primero observemos los diferentes segmentos del mercado de pagos transfronterizos para hacer algunos juicios sobre la participación de mercado y los ingresos que se pueden ganar. En primer lugar, aquí están mis proyecciones de las futuras cuotas de mercado de TW por segmento de negocio:

Las cuotas de mercado se proyectan a partir de una cuota de mercado actual de alrededor del 6 % en C2C y los avances que ha comenzado a hacer en los segmentos C2B y B2C/B2B a través de sus nuevas ofertas de tarjetas de débito y cuentas sin fronteras. La siguiente tabla muestra cómo estas cuotas de mercado se corresponderán con los ingresos proyectados para los próximos cinco años.

Al observar los números anteriores, podemos ver que TW tendrá ingresos de alrededor de $3400 millones para 2023 y un EBITDA de $0680 millones, lo que le dará una valoración de alrededor de $10200 millones (15x EBITDA) . Esto parece bastante embriagador, pero debemos tener en cuenta que ya hemos diluido los niveles de tarifas promedio aún más al 0,5% desde el 1% en la sección anterior. Sin embargo, hemos sido un poco liberales con respecto a los volúmenes de crecimiento comercial en todos los segmentos. Esto también está relacionado con los niveles de tarifas más bajos, ya que una tarifa más baja facilitaría una situación más competitiva para TW y le permitiría ganar una mayor participación de mercado. Parece que una situación más competitiva con una cuota de mercado más alta es más beneficiosa para TW en comparación con un nivel de tarifa más alto y una cuota de mercado más baja.

4. Modelo probabilístico multiescenario

En este método de valoración, tomaremos el tamaño general del mercado (TAM como se evaluó anteriormente), tomaremos tres escenarios diferentes, cada uno para la participación de mercado de TW en todos los segmentos y los niveles de tarifas predominantes, y llegaremos a los ingresos respectivos, el EBITDA y las cifras de valoración. Los tres escenarios diferentes definidos son los siguientes:

1. Escenario 1: conservador: en este caso, TW adopta un enfoque conservador para garantizar que pueda cobrar una tarifa más alta y está trabajando en una estrategia para garantizar que obtenga ganancias pero no necesariamente aumente la participación de mercado. Este caso estará marcado por el nivel más alto de tarifas y, en consecuencia, el aumento de participación de mercado será el más bajo entre los tres.
2. Escenario 2: Caso base (moderado): en este caso, se supone que el negocio es moderadamente competitivo y, por lo tanto, las tarifas se mantienen en los niveles actuales de TW del 0,5%; el aumento de la participación de mercado es, en consecuencia, ligeramente superior al del escenario 1.
3. Escenario 3: Agresivo: en este caso, se espera que TW juegue de manera muy agresiva al jugar por una mayor participación de mercado en lugar de un nivel de tarifa más alto y, por lo tanto, la tarifa en realidad se reduce al 0,25%, pero el crecimiento de la participación de mercado es el máximo.

Las estimaciones de TAM de los tres escenarios se resumen a continuación:

El enfoque actual y la propuesta de valor de TW son más valiosos para los clientes minoristas; por lo tanto, estoy usando solo los dos segmentos de clientes minoristas (C2B y C2C) para la valoración a fin de ser conservadores y obtener una valoración de caso base para TW. Las cuotas de mercado por unidad de negocio de los tres escenarios se resumen a continuación:

Finalmente, si luego aplicamos los supuestos de tarifas, podemos conectar los números para llegar a estimaciones de valoración para los tres escenarios:

Valuación:

Llegamos a cifras de EBITDA que oscilan entre $0,400 millones y $0,900 millones; al aplicar el múltiplo de EBITDA de 15x (como se usó anteriormente), obtenemos valoraciones que oscilan entre $6,400 millones y $13,900 millones. Adjuntar una ponderación de probabilidad a cada escenario nos da una valoración ponderada de probabilidad de $ 11.1 mil millones.

Ahora, para reiterar, esta estimación no ha agregado lo siguiente:

1. Impacto de la cuota de mercado, los ingresos y la rentabilidad de B2C y B2B
2. Impacto de las cuentas sin fronteras y los ingresos relacionados
3. Impacto de las nuevas ofertas que probablemente haga TW a medida que continúa desarrollando y ampliando su oferta de productos en asociación con bancos, empresas y otras entidades globales

Valoración cuantitativa: una variable entre muchas al analizar cómo valorar una empresa

Los diferentes métodos utilizados anteriormente nos han dado una valoración que va desde los 5.000 millones de dólares hasta casi los 14.000 millones de dólares.

Para aquellos de ustedes que esperaban ver un solo valor, espero que no se sientan decepcionados. Pero, como mencioné antes, mientras que el ejercicio de valoración se vuelve más científico en la última etapa de una startup fintech (como hemos visto aquí), al final, la valoración final vuelve a ser un factor entre otras variables. Esto consiste en el juicio colectivo y las expectativas de rendimiento del equipo de inversión, el poder de negociación entre el inversionista y el beneficiario de la inversión, la etapa de crecimiento del negocio y el potencial del negocio para continuar creciendo agresivamente en el futuro.

Lo que el ejercicio anterior me indica es que TransferWise está haciendo un gran trabajo al interrumpir el mercado de transferencias de dinero transfronterizo y es probable que tenga una valoración, como mínimo, en el rango de $ 5-7 mil millones en rondas futuras.

Espero que hayas disfrutado leyendo esto tanto como yo he disfrutado investigando y escribiendo para este artículo. Póngase en contacto a través de la sección de comentarios si tiene algún comentario.

Algunas advertencias a tener en cuenta al leer este artículo:

1. El objetivo de este artículo es más ilustrar las diversas formas en que se puede considerar la valoración de una empresa en lugar de ilustrar cómo llegar a un valor preciso y específico.

2. También es obvio que quienquiera que esté realizando dicho ejercicio de valoración tendrá acceso a muchos más detalles sobre la industria y el funcionamiento real de la empresa, así como su plan futuro y hoja de ruta para la introducción de nuevos productos que pueden contribuir a la valoración que se está calculando.

3. Dicho ejercicio también utilizará un modelo DCF detallado como uno de los parámetros clave para llegar a una de las valoraciones de la empresa que se comparará con todos los demás resultados. Dado que el objetivo de este artículo no es profundizar en más detalles sobre el método DCF en sí, y el método DCF requiere un cálculo más elaborado con información específica, lo he excluido con el fin de simplificar. Sin embargo, estamos utilizando métodos sustitutos que utilizan los flujos de caja subyacentes para valorar las empresas, lo que debería dar resultados similares en términos de dirección.