Métodos de avaliação de fintech para disruptores de transferência de dinheiro

Sumário executivo

No meu primeiro artigo, passei pelo processo de como avaliar uma startup no espaço fintech e forneci uma visão sobre o que cria “valor”, que por sua vez se traduz em avaliação. Vimos também que a avaliação é uma forma de arte durante o estágio inicial do ciclo de vida de uma fintech e, à medida que avança em direção a um modelo de negócios estável e passa a gerar caixa, torna-se cada vez mais um exercício científico baseado na visibilidade do fluxo de caixa gerado pela empresa .

Para continuar este tema, examinarei como os mesmos princípios são aplicados a uma situação real de avaliação de empresas. Isso será referenciado aos diferentes princípios enumerados anteriormente, incluindo olhar para os vários parâmetros que determinam a criação de valor, comparar marcos de financiamento com modelos teóricos e, finalmente, aprofundar uma visão futurista de como avaliar uma empresa.

Para tornar isso mais tangível, avaliarei a TransferWise (TW), a fintech sediada no Reino Unido que começou a revolucionar o mercado global de transferências internacionais que, segundo eles, era opaco e cobrava altas taxas dos clientes. A empresa começou em janeiro de 2011, construiu um fluxo de negócios robusto, tem 4 milhões de clientes, lida com transferências no valor de mais de US$ 4 bilhões por mês e, mais recentemente, foi avaliada em US$ 1,6 bilhão.

Scorecard de Fatores Qualitativos

Para começar, vamos ver como a TW pontua nos vários parâmetros listados no meu primeiro artigo como alguns dos principais parâmetros que determinam a avaliação de uma startup de fintech.

1. Problemas resolvidos

A TW está claramente resolvendo um problema de transferências de dinheiro simples e fáceis em todo o mundo. Tradicionalmente, bancos e MTOs desfrutam de monopólios neste negócio e cobram taxas enormes aos clientes, chegando a 7-8% às vezes. A solução da TransferWise é um serviço simples e contínuo que permite aos clientes transferir dinheiro facilmente a um custo baixo e transparente usando seus telefones celulares.

2. TAM/SAM

Seus serviços já estão disponíveis em 49 países (mais de 75% do PIB mundial) em um período de apenas 7 a 8 anos, atendidos por apenas 11 escritórios. Isso reflete o poder de um negócio de plataforma de tecnologia da nova era, que pode construir alcance global em um curto espaço de tempo.

3. Novos casos de uso

A simplicidade da oferta e a inovação constante em novos casos de uso, como contas sem fronteiras e negócios da TransferWise, demonstram o desejo da empresa de mudar os paradigmas do setor de pagamentos e criar novas ofertas de produtos onde vê lacunas nas jornadas de seus clientes.

4. Menores custos de distribuição e configuração

De acordo com o relatório anual da TransferWise, ela investiu menos de US$ 5 milhões em ativos físicos, incluindo propriedades, instalações e equipamentos. Isso é minúsculo em comparação com o alcance global e a TAM que atende em todo o mundo e ilustra o ponto. Qualquer outro banco global, no passado, com esse tipo de alcance teria feito investimentos de capex no valor de milhões (provavelmente bilhões) de dólares.

5. Menores Custos Operacionais

A TransferWise quase dobrou as receitas (+100%) de cerca de US$ 85 milhões em 2017 para cerca de US$ 152 milhões em 2018. Durante o mesmo período, suas despesas fixas aumentaram de cerca de US$ 60 milhões para aproximadamente US$ 88 milhões, um aumento de cerca de 45%. Isso reflete como os custos operacionais gerais podem ser drasticamente reduzidos à medida que a escala das operações cresce ainda mais. Mesmo de acordo com a própria “missão zero” da TransferWise, ela está se esforçando para reduzir as taxas para 0,0% (ou o mais próximo possível de zero) e já atingiu 0,3% em algumas rotas. Isso só é possível através do aumento de clientes, aumento de volumes e, portanto, redução contínua dos custos unitários de operação.

6. Modelos de receita

A TransferWise foi clara desde o início sobre seu modelo de receita, com um modelo de preços muito transparente de taxas iniciais que não são camufladas sob as taxas de câmbio. Também foi muito claro sobre não subsidiar nenhuma rota de moeda e, portanto, cobrar taxas com base nos custos específicos de cada rota de moeda. Isso parece estar funcionando, pois a TransferWise foi lucrativa pelo segundo ano consecutivo em 2018.

7. Venda cruzada

A TransferWise tem sido muito ativa na construção de vendas cruzadas de produtos, começando com uma simples transferência ponto a ponto transfronteiriça para cartões de débito em várias moedas, contas sem fronteiras e contas comerciais para clientes PME. Um modelo de negócios que incentiva a venda cruzada e o aumento da participação na carteira inevitavelmente leva a um LTV mais alto, a TW também está construindo parcerias institucionais com bancos como Monzo (Reino Unido) e BPCE (França). Tais iniciativas a ajudarão a aumentar sua base de clientes mais rapidamente.

Analisando o financiamento e a avaliação da TransferWise por estágios de crescimento

A tabela abaixo, proveniente da Crunchbase, resume os vários montantes de financiamento levantados pela TransferWise desde o seu início até 2018. Como é evidente, esta tabela se correlaciona muito bem com a tabela de ciclo de vida que discuti anteriormente, destacando os vários estágios de evolução do TW. É importante notar que a TW realmente obteve lucro em 2017 e 2018 e, portanto, já começou a gerar fluxo de caixa das operações. Este fato está muito bem correlacionado pelo fato de que a última rodada de captação que ocorreu em 18 de novembro é na verdade uma rodada de dívida, refletindo o fato de que o negócio já começou a gerar fluxos de caixa positivos e muito mais previsíveis de seus negócios.

Construindo os Parâmetros de Avaliação

1. Identificação TAM, SAM, SOM

Começaremos identificando o tamanho do mercado total disponível (TAM). A partir disso, determinaremos o mercado endereçável de manutenção (SAM) com base nos produtos/geografias disponíveis com a TW. Depois disso, faremos algumas avaliações sobre a participação de mercado obtenível (SOM) com base em quanto o mercado pode ser razoavelmente capturado pela TW. Isso nos dará as duas primeiras variáveis ​​que usaremos no exercício de avaliação: tamanho geral do mercado e participação de mercado provável da TW.

Primeiro, vamos tentar entender o setor e seu tamanho total de mercado disponível. O principal mercado da TransferWise é a transferência internacional de dinheiro.

De acordo com um relatório da Accenture, com base nos dados da OMC, os pagamentos transfronteiriços globais podem estar crescendo de aproximadamente US$ 21,78 trilhões (US$ 1,95 trilhão no varejo e US$ 19,83 trilhões corporativos) em 2016 para US$ 30,20 trilhões em 2022. Os pagamentos de varejo estão crescendo muito mais rápido em 10 % CAGR em relação aos corporativos (5% CAGR).

De acordo com um relatório da Mckinsey (2018), a estrutura do mercado é dividida de quatro maneiras entre C2C (taxa média de 6%), C2B (taxa média de 3,5%), B2C (taxa média de 1,5%) e B2B (taxa média de 0,1%). ). Os quatro segmentos diferentes podem ser resumidos da seguinte maneira:

C2C – Pagamentos ponto a ponto que incluem remessas de trabalhadores enviadas para casa e remessas familiares, como despesas com educação. De acordo com um relatório do Banco Mundial, as remessas de trabalhadores atingiram um nível de US$ 679 bilhões em 2018. Apliquei um fator de +33% para prever e projetar um tamanho total de mercado C2C. Esses 33% referem-se às “transferências C2C 'não-remessas de trabalhadores'”.

C2B – Isso inclui principalmente famílias que pagam propinas (acadêmicas e profissionais) e quaisquer outras compras de bens/serviços feitas por indivíduos de instituições (exceto pagamentos com cartão de crédito/débito).

Esses dois segmentos somam o crescimento total dos pagamentos de varejo, conforme mostrado nos dados da Accenture/OMC acima.

B2C – Isso inclui pagamentos corporativos a freelancers (que, de acordo com vários relatórios, estão crescendo muito rapidamente e quaisquer outras transações/comércio eletrônico retornam pagamentos relacionados. Presumo que sejam 15% do total de pagamentos corporativos. O número de taxa mais alto aqui é devido às possíveis deduções dos beneficiários (taxas lucrativas de “dedução de benefícios”, segundo a linguagem do setor bancário) que são feitas pelos bancos/empresas de pagamento dos destinatários dos pagamentos.

B2B – São pagamentos regulares relacionados a negócios entre empresas.

Agora, aplicando todas essas informações acima, projetei os volumes gerais dos diferentes segmentos das remessas globais transfronteiriças (mostrados abaixo). O tamanho estimado do mercado em 2018 é de US$ 24 trilhões, com receitas de aproximadamente US$ 180 bilhões.

2. Faixa de Taxas no Mercado

Conforme compartilhado acima, com base no relatório Mckinsey, os níveis médios de taxas são de 6%, 3,5%, 1,5% e 0,1%, respectivamente, para os quatro segmentos de clientes. A taxa média da TransferWise no ano atual varia de 0,3% a 0,6% e, portanto, tomaremos um número médio de 0,5% dos volumes como receita de taxas para 2018.

3. Quotas de Mercado em Diferentes Segmentos

A TransferWise teve volumes anuais totais de cerca de US$ 50 bilhões em 2008, com base em volumes mensais médios de cerca de US$ 4 bilhões. Com base nisso, sua participação de mercado na categoria C2C chega a cerca de 5%. Como iniciou recentemente a atuação no negócio B2B, assumiremos 0% de participação de mercado para os demais segmentos em 2018.

4. Comparáveis ​​EV/LTM EBITDA

Olhando para algumas empresas comparáveis ​​na indústria global de pagamentos, o intervalo está entre 12,9x (ADS) a 32,8x (PayPal). Com base no modelo de negócios da TW, estou tentado a aplicar um múltiplo de EBITDA de 20x; no entanto, para ser conservador, usarei um múltiplo de 15x.

5. Comparativos de Margem EBITDA

Observando as comparações de margem EBITDA para a TransferWise, os números variam muito, conforme mostrado abaixo. O intervalo (positivo) está entre 13,2% (Euronet) e 62,9% (Visa). Com base nesses números, um número conservador para essa categoria de empresas parece ser de 20%.

Cada abordagem de avaliação explicada

Agora que determinamos alguns parâmetros-chave, podemos começar a construir vários cenários para avaliar o TransferWise.

1. Abordagem baseada em DCF

Como foi explicado anteriormente, a abordagem baseada em DCF é uma das mais usadas e pode fornecer resultados muito bons, desde que tenhamos o tipo certo de dados detalhados. No entanto, não estou fazendo um exercício detalhado usando o DCF aqui, pois ir aos detalhes do DCF não é o objetivo deste artigo.

Além disso, este artigo está sendo escrito com base apenas em informações publicamente disponíveis. Portanto, uma avaliação baseada em DCF teria que usar muitas estimativas e suposições que seriam propensas a erros. Em um envolvimento real do investidor, eles teriam acesso ao data room da empresa juntamente com discussões detalhadas com a alta administração, que forneceriam informações precisas para um modelo DCF.

2. Abordagem ascendente baseada no volume de negócios

A TransferWise registrou volumes mensais de cerca de US$ 4 bilhões em 2018 e assumiu uma posição-chave entre as empresas de transferência de dinheiro em vários mercados, incluindo EUA, Reino Unido, Austrália e Europa Ocidental (posição de mercado TW). A tabela abaixo mostra como as receitas da TW aumentaram acentuadamente desde 2016, em relação aos seus pares.

Mesmo se considerarmos que essa taxa de crescimento desacelera um pouco, é claro que ela está ganhando participação de mercado, e eu projeto que seus volumes cresçam a uma taxa constante de US$ 2 bilhões (transações nocionais) por mês a cada ano pelos próximos cinco anos.

Uma comparação simples entre vários serviços de transferência de dinheiro digital mostra que o preço médio cobrado por vários agentes de transferência de dinheiro online está na faixa de 1 a 3%. Em termos do que o TW pode cobrar, usarei sua taxa atual de 0,25% e assumirei que aumentará progressivamente até uma taxa de estado estacionário de 1%.

Para simplificar o exercício, esta taxa assume que as receitas são feitas em todos os produtos que possui (ou irá adicionar). Da mesma forma, à medida que o efeito do mercado começa e as eficiências de volume continuam a aumentar, presumi que as margens EBIT crescerão para uma média do setor de 20%. A tabela abaixo fornece uma saída contabilizando todos os parâmetros acima:

Com base nessa abordagem, obtemos um valor empresarial de US$ 5 bilhões em 2023, com base em um EBITDA estabilizado de 20% e um múltiplo de EBITDA EV/LTM de 15x, conforme estimado na parte anterior desta seção. Também é importante testar isso no contexto do tamanho geral do mercado, que chega a apenas 2,5% do tamanho total do mercado (US$ 168 bilhões), o que não parece muito excessivo ou irracional. Essa validação cruzada suporta o fato de que essa abordagem de avaliação não produz uma avaliação atípica ou irreal.

Em meu julgamento pessoal, esse número de US$ 5 bilhões parece ser muito conservador, e a avaliação real deve ser maior do que isso. No entanto, o ponto importante é que essa abordagem nos ajuda a chegar a uma conclusão razoavelmente confortável de que a avaliação da TW pode ser superior a US$ 5 bilhões até 2023.

3. Abordagem mais granular

Vamos usar outra abordagem em que primeiro examinamos os diferentes segmentos do mercado de pagamentos transfronteiriços para fazer alguns julgamentos sobre a participação de mercado e as receitas que podem ser conquistadas. Em primeiro lugar, aqui estão minhas projeções das futuras participações de mercado da TW por segmento de negócios:

As quotas de mercado são projetadas a partir de uma quota de mercado atual de cerca de 6% em C2C ​​e as incursões que começou a fazer nos segmentos C2B e B2C/B2B através das suas novas ofertas de cartões de débito e conta sem fronteiras. A tabela a seguir mostra como essas participações de mercado corresponderão às receitas projetadas para os próximos cinco anos.

Observando os números acima, podemos ver que a TW terá receitas de cerca de US$ 3,4 bilhões até 2023 e um EBITDA de US$ 0,68 bilhão, o que lhe dará uma avaliação de cerca de US$ 10,2 bilhões (15x EBITDA) . Isso parece bastante inebriante, mas devemos ter em mente que já diluímos os níveis médios de taxas para 0,5% de 1% na seção anterior. No entanto, temos sido um pouco liberais em relação aos volumes de crescimento de negócios em todos os segmentos. Isso também está relacionado com os níveis de tarifas mais baixos, uma vez que uma tarifa mais baixa facilitaria uma situação mais competitiva para a TW e permitiria que ela ganhasse maior participação de mercado. Afigura-se que uma situação mais competitiva com uma quota de mercado mais elevada é mais benéfica para a TW em comparação com um nível de comissões mais elevado e uma quota de mercado inferior.

4. Modelo Probabilístico Multi-cenário

Neste método de avaliação, tomaremos o tamanho geral do mercado (TAM conforme avaliado acima), tomaremos três cenários diferentes para participação de mercado da TW em segmentos e níveis de taxas predominantes e chegaremos aos respectivos números de receita e EBITDA e avaliação. Os três cenários diferentes definidos são os seguintes:

1. Cenário 1: Conservador – Nesse caso, a TW adota uma abordagem conservadora para garantir que seja capaz de cobrar uma taxa mais alta e está trabalhando em uma estratégia para garantir lucro, mas não necessariamente aumentar a participação de mercado. Este caso será marcado pelo maior nível de taxas e, consequentemente, o aumento de participação de mercado será o menor entre os três.
2. Cenário 2: Caso Base (Moderado) – Neste caso, assume-se que o negócio é moderadamente competitivo e, portanto, as taxas permanecem nos níveis atuais de TW de 0,5% – o aumento da participação de mercado é, consequentemente, ligeiramente superior ao cenário 1.
3. Cenário 3: Agressivo – Neste caso, espera-se que a TW jogue de forma muito agressiva ao jogar por maior participação de mercado em vez de nível de taxa mais alto e, portanto, a taxa realmente reduz para 0,25%, mas o crescimento da participação de mercado é o máximo.

As estimativas TAM de todos os três cenários estão resumidas a seguir:

O foco atual e a proposta de valor da TW são mais valiosos para clientes de varejo - portanto, estou usando apenas os dois segmentos de clientes de varejo (C2B e C2C) para a avaliação, a fim de ser conservador e obter uma avaliação de caso base para a TW. As participações de mercado dos três cenários por unidade de negócios estão resumidas abaixo:

Por fim, se aplicarmos as premissas de taxas, podemos inserir os números para chegar a estimativas de avaliação para os três cenários:

Avaliação:

Chegamos a números de EBITDA que variam de US$ 0,4 bilhão a US$ 0,9 bilhão — aplicando o múltiplo de EBITDA de 15x (como usado anteriormente), obtemos avaliações que variam entre US$ 6,4 bilhões e US$ 13,9 bilhões. Anexar uma ponderação de probabilidade a cada cenário nos dá uma avaliação ponderada de probabilidade de US$ 11,1 bilhões.

Agora, para reiterar, essa estimativa não adicionou o seguinte:

1. Impacto da participação de mercado, receita e lucratividade B2C e B2B
2. Impacto das contas sem fronteiras e receitas relacionadas
3. Impacto das novas ofertas que a TW provavelmente fará à medida que continua desenvolvendo e expandindo sua oferta de produtos em parceria com bancos, empresas e outras entidades globais

Avaliação quantitativa: uma variável entre muitas ao analisar como avaliar uma empresa

Os diferentes métodos usados ​​acima nos deram uma avaliação que varia de US$ 5 bilhões a quase US$ 14 bilhões.

Para aqueles de vocês que esperavam ver um único valor, espero que não se sintam desapontados. Mas, como mencionei antes, enquanto o exercício de avaliação se torna mais científico no estágio final de uma fintech (como vimos aqui), no final, a avaliação final é novamente um fator entre outras variáveis. Isso consiste no julgamento coletivo e nas expectativas de retorno da equipe de investimento, o poder de barganha entre o investidor e a investida, o estágio de crescimento do negócio e o potencial do negócio continuar crescendo agressivamente no futuro.

O que o exercício acima aponta para mim é que a TransferWise está fazendo um ótimo trabalho ao interromper o mercado de transferência de dinheiro transfronteiriça e provavelmente terá uma avaliação, no mínimo, na faixa de US$ 5 a 7 bilhões em rodadas futuras.

Espero que você tenha gostado de ler isso tanto quanto eu gostei de pesquisar e escrever para este artigo. Por favor, entre em contato através da seção de comentários se você tiver algum feedback.

Algumas ressalvas para se ter em mente ao ler este artigo:

1. O foco deste artigo é mais ilustrar várias maneiras pelas quais a avaliação de uma empresa pode ser vista, em vez de ilustrar como chegar a um valor preciso e específico.

2. Também é óbvio que quem está realizando esse exercício de avaliação terá acesso a muito mais detalhes sobre a indústria e o funcionamento real da empresa, bem como seu plano futuro e roteiro para a introdução de novos produtos que podem aumentar a avaliação que está sendo calculada.

3. Tal exercício também usará um modelo DCF detalhado como um dos principais parâmetros para chegar a uma das avaliações da empresa a ser comparada com todos os outros resultados. Como o objetivo deste artigo não é aprofundar o método DCF em si, e o método DCF requer um cálculo mais elaborado com informações específicas, excluí-lo para fins de simplicidade. No entanto, estamos usando métodos substitutos que utilizam fluxos de caixa subjacentes para avaliar as empresas, que direcionalmente devem fornecer resultados semelhantes.