Este rezonabil 4,2 miliarde de dolari? Cum se evaluează evaluarea Instacart

Rezumat

Introducere

Startup-ul de livrare de produse alimentare Instacart a anunțat în februarie 2018 că a strâns 200 de milioane de dolari la o evaluare de 4,2 miliarde de dolari, în creștere față de 3,4 miliarde de dolari anul trecut. Cât de realistă este această evaluare? Cum ar trebui să înțeleagă acest lucru profesioniștii din domeniul finanțelor și publicul larg? În acest articol, vom lucra înapoi de sus și vom folosi câteva ipoteze de bază pentru a determina cât de rezonabilă este evaluarea de 4,2 miliarde de dolari.

În ultimii 12 ani, în calitate de analist în cercetarea acțiunilor, am evaluat nenumărate companii publice pentru a stabili dacă valoarea actuală de piață (prețul acțiunilor) era corectă sau nu. Aceste companii variau de la industria imobiliară până la sectorul jocurilor video, inclusiv cele cu afaceri în mai multe țări, ale căror modele de afaceri variau în funcție de țară. Am folosit mai multe metodologii de evaluare, inclusiv DCF, NAV și multipli, dar am construit și modele detaliate de jos în sus, examinând economia unității.

Întrucât companiile aleg să rămână private mai mult timp, analizarea companiilor private în acest fel ne poate ajuta să înțelegem mai bine industriile învăluite de obicei în secret. Determinarea corectitudinii acestei evaluări poate lumina modul în care investitorii își văd investițiile și poate oferi claritate cu privire la eficacitatea anumitor modele de afaceri. Dincolo de aceste perspective mai ample, această piesă vă poate învăța cum să faceți estimări similare și să deconstruiți strategia și economia concurenților dvs.

Ce este Instacart?

Instacart este o întreprindere privată online de livrare de alimente. Clienții merg pe site-ul web sau pe aplicația Instacart și comandă produse alimentare din magazinele la care cumpără în mod regulat. Apoi, Instacart cumpără și livrează aceste produse alimentare consumatorilor fără a fi nevoiți să părăsească casele. Cumpărătorii din rețeaua Instacart nu lucrează direct pentru Instacart, ci sunt contractați prin intermediul aplicației, în mod similar cu modul în care aplicația Uber potrivește șoferii cu clienții. Compania câștigă bani din taxele de livrare și din taxele de plasare de la companii care sunt interesate de marketing direct către cumpărători (fie magazine alimentare, fie producători).

În acest exercițiu, vom folosi cifra anunțată de 4,2 miliarde de dolari ca punct de plecare. Apoi, vom lua două abordări pentru a vedea dacă acest număr este justificat.

Pornind de la jos: economie pe comandă

Să începem prin a evalua economia pe comandă. După cum s-a menționat mai sus, există o serie de canale de venit pentru companie: taxe de livrare, plăți ale partenerilor de la magazinul alimentar, majorări și taxe de plasare. Mai jos, vom efectua câteva analize de jos în sus ale acestor canale, precum și cheltuieli estimate.

O ipoteză cheie este dimensiunea comenzii, deoarece ne va ajuta să stabilim potențialele majorări sau taxele promoționale. Estimăm că dimensiunea finală a comenzii va fi de 75 USD. Cheltuiala medie săptămânală pentru alimente în SUA este de aproximativ 100 de dolari, cu 1,5 călătorii pe săptămână, ceea ce înseamnă că americanii cheltuiesc în medie 67 de dolari pe călătorie. Consumatorii Instacart provin din gospodării mai bogate decât media, care își permit să plătească pentru comoditate și să cheltuiască mai mult pentru alimente. Whole Foods a raportat la un apel privind veniturile din februarie 2016 că comenzile Instacart ar putea ajunge în medie până la 100 USD la unele magazine, deși cred că este logic să presupunem mai puțin în medie.

Taxe de livrare

Instacart percepe consumatorilor taxe de livrare pentru fiecare comandă. Aceste taxe variază, dar încep de la 3,99 USD pentru livrarea în 2 ore și 5,99 USD pentru livrarea într-o oră, cu anumite cerințe de achiziție. Există, de asemenea, o opțiune Instacart Express de 149 USD/an care permite clienților livrare nelimitată pentru toate achizițiile de peste 35 USD. Deoarece americanul mediu vizitează magazinul alimentar de 1,5 ori pe săptămână sau de 78 de ori pe an, acest lucru echivalează cu puțin peste 1,90 USD per livrare pentru Instacart Express. Având în vedere dimensiunea medie a comenzii, să presupunem că majoritatea comenzilor ajung să fie prin Instacart Express. Astfel, taxa medie de livrare ar fi de 3,00 USD (60% prin Instacart express, 30% la 3,99 USD și 10% la 5,99 USD).

Taxe pentru partenerii magazinului alimentar

Instacart generează, de asemenea, venituri din taxele oferite de partenerii săi de produse alimentare, pe care aceștia percep un procent din veniturile din vânzări. Un articol Forbes a indicat că peste 80% din comenzile sunt plasate acum la parteneri, așa că să presupunem că 90% din toate comenzile sunt cu parteneri.

Dacă Instacart face 3% per comandă, aceasta ar adăuga 2,25 USD per comandă. 3% poate fi considerat ca fiind costul magazinelor alimentare care își externalizează comenzile și livrarea online. Magazinele alimentare cheltuiesc puțin sub 1% pe publicitate, dar cred că Instacart este, în anumite privințe, atât publicitate, cât și comerț electronic pentru aceste magazine, deci 1% ar fi prea mic. O altă comparație este cheltuielile curente pentru vânzări, marketing și comerț electronic. Costco, de exemplu, a cheltuit 10% pe SG&A în 2017, dar aceasta este probabil limita superioară absolută și o sumă prea mare pentru o companie de dimensiunea Instacart.

Markupuri

În timp ce Instacart prețează de obicei produsele așa cum sunt în magazine, există anumite markupuri. De exemplu, un articol Recode a dezvăluit că Instacart taxa cu 15% mai mult pentru articolele Costco din Manhattan. Poate părea mare, dar am putut vedea cel puțin 20% din comenzi, inclusiv un markup de 5%; atunci am primi 75 USD x 20% x 5%. În termeni de dolari, aceasta înseamnă că markup ar echivala cu doar 0,75 USD per comandă.

Taxe de plasare

Compania primește și taxe de plasare de la producători. Să spunem, de exemplu, că Procter & Gamble (P&G) dorește să promoveze un nou tip de pastă de dinți Crest. P&G ar putea oferi cupoane clienților Instacart sau chiar mostre pentru clienții Instacart care cumpără pastă de dinți, pentru care Instacart ar percepe apoi o taxă. Producătorii fac deja ceva similar în magazinele alimentare fizice, deoarece plătesc pentru rafturi mai lungi și plasare premium. Dar, pe măsură ce comerțul cu amănuntul se mișcă din ce în ce mai mult online, clienții nu „dau peste” produse așa cum ar face-o în mod normal într-un magazin. Deci, o plasare Instacart ar putea rezolva problema descoperirii produsului. Important, acest venit pentru Instacart este în mare parte fără costuri.

Voi presupune că 10% dintre produse sunt promovate prin acest program și că producătorii plătesc un stimulent de vânzări de 10%. În acest caz, 75 USD x 10% x 10% este egal cu 0,75 USD per comandă.

Rezumat canal de venituri

Dacă ipotezele mele sunt corecte, Instacart ar genera un total de 6,75 USD per comandă în venituri din taxe de livrare, parteneri, destinații de plasare și markupuri. Acest lucru se aliniază cu ceea ce au descoperit reporterii. Un raport Fortune care cita materiale de bord, a spus că compania câștiga 6,96 dolari per comandă în Atlanta, 4,29 dolari în Chicago și 2,45 dolari în San Francisco, în timp ce pierdea bani pentru fiecare comandă în New York City și Bay Area (excluzând San Francisco).

Cum se încadrează cheltuielile

Acum să examinăm partea de cheltuieli a ecuației. Forța de muncă va fi cea mai mare cheltuială. Dacă presupunem că durează 15 minute pentru a completa fiecare comandă și încă 15 minute pentru a o livra, atunci timpul total de muncă este de 30 de minute. În timp ce un articol din 2014 spunea că cel mai rapid timp de onorare a fost de 44 de minute, Instacart a îmbunătățit semnificativ timpii de onorare a comenzilor de atunci. Cu un cost mediu al forței de muncă de 10 USD pe oră și estimarea noastră de 30 de minute, o comandă ar necesita costuri cu forța de muncă de 5 USD. Cu o comandă de 7 USD (aproape de cifra Atlanta), atunci ar mai rămâne doar 2 USD pentru toate celelalte cheltuieli (marketing, tehnologie, cheltuieli HQ etc.) și profit.

Determinarea unei marje nete adecvate pentru Instacart

Marjele recente pentru magazinele alimentare au fost de până la 0,1% (Supervalu) și până la 2,8% (Walmart). Acest lucru poate părea scăzut în comparație cu alte industrii, dar se datorează în mare parte faptului că modelul de afaceri al magazinului alimentar depinde de volum mare de vânzări. Concurența intensă din partea altor magazine alimentare și discounteri exercită, de asemenea, o presiune în scădere asupra marjelor. Și, costurile fixe sunt mari, deoarece magazinele bine amplasate atrag volum, dar sunt mai scumpe.

Prin urmare, cei 2 dolari rămasi trebuie să acopere o mare parte. Să presupunem că Instacart are marje similare ca și magazinele alimentare, sau 2,0%. Aceasta înseamnă utilizarea întregii valori a comenzii ca „venit”, care pare să fie ceea ce face Instacart în prezent. Asta înseamnă că o comandă de 75 USD are doar un profit net pe comandă de 1,50 USD și că compania poate cheltui doar 0,50 USD pe comandă pentru cheltuieli generale și marketing. Acest lucru ar putea fi dificil pe măsură ce crește, dar ar putea deveni mai rezonabil pe măsură ce ajunge la scară. De asemenea, mă aștept ca timpul de onorare a comenzii să continue să scadă, așa cum a văzut deja compania. Acest lucru va oferi mai mult spațiu pentru costuri generale și administrative și profitabilitate. Deși la un moment dat, Instacart va atinge o anumită limită de onorare a comenzii.

De la economia comenzii la evaluare

Acum voi lua aceste ordine economice și voi încerca să înțeleg cum se potrivesc cu evaluarea. Știm că capitaliștii de risc evaluează în prezent compania la 4,2 miliarde de dolari. Dar desigur, vor să facă și bani, de preferință în următorii 5-8 ani (pe baza propriului orizont de investiții). Deoarece este o investiție ulterioară, ei doresc un profit destul de bun, chiar dacă nu vor avea nevoie de un multiplu de numerar atât de mare la ieșire. O rată internă de rentabilitate (IRR) de 20% ar presupune cash back la ieșire de 2,5x, în timp ce 25% IRR ar fi de 3,0x. Deoarece compania este mai matură și generează deja venituri (și profituri la nivelul marjei brute), acest 3.0x pare rezonabil. Desigur, unii capitalişti de risc ar cere mai mult, iar alţii mai puţin. Acest lucru echivalează cu randamentul cerut de capitaliștii de risc în medie pentru toate investițiile lor într-un fond.

Utilizarea acestui 3.0x înseamnă că valoarea de ieșire a Instacart trebuie să fie de 12,6 miliarde USD. Acest lucru ajută la compensarea capitalurilor de risc pentru riscuri și lipsă de lichiditate și, de asemenea, asigură investitorilor lor un randament solid.

O modalitate simplă de a pune această evaluare de 12,6 miliarde de dolari în context este să vedem cum sunt evaluate în prezent companiile comparabile, de la care putem aduna informații despre comenzi, venituri și dimensiunea pieței.

Pasul 1: Calculați câștigurile implicite

O modalitate de a face acest lucru este să utilizați un multiplu Preț/Câștig (P/E) sau, în acest caz, inversul: un multiplu Câștig/Preț (E/P). Prețul este stabilit la 12,6 miliarde de dolari, dar care sunt câștigurile implicite? Nu mă refer la câștigurile curente, care sunt probabil negative – în schimb, ne uităm la ieșirea VC, deci în 5 până la 8 ani, cât pot obține VC-urile prin vânzare sau IPO. Un bun punct de plecare îl reprezintă evaluările companiilor comparabile.

Din păcate, unele dintre cele mai potrivite comparații fie nu sunt publice (Fresh Direct), fie sunt publice, dar nu au încă câștiguri (Blue Apron, Hello Fresh). În plus, Instacart este o combinație de produse alimentare și un serviciu, iar concurenții lor includ atât magazine alimentare cu propriile servicii de livrare, cât și serviciul Amazon Prime Now. Cu toate acestea, strategia Amazon nu pune accent pe câștiguri și concurează celebru în mai multe sectoare cu marje variate. Prin urmare, Costco, care are cel mai apropiat model de magazin alimentar de Instacart, este cea mai bună comparație.

Începând cu februarie 2018, Costco, atât partener, cât și concurent al Instacart, tranzacționează la 30 de ori următorul preț-câștig, cu o capitalizare de piață de puțin peste 80 de miliarde de dolari. Valoarea întreprinderii sale, care ia în considerare datoria și interesele minoritare, este similară cu 80,5 miliarde de dolari. Ca un punct de referință suplimentar, S&P 500 se tranzacționează în prezent la un multiplu de 25 de ori, așa că ofer o primă pentru Instacart.

Voi folosi acest lucru ca punct de plecare, aplicând de 30x la capitalizarea de piață a Instacart. Acest lucru implică câștiguri de 420 de milioane de dolari pe an. Dacă folosim o gamă de multipli, de la 20x-40x, câștigurile ar fi de 630 de milioane de dolari la nivelul superior și 315 de milioane de dolari la nivelul de jos.

Pasul 2: Determinați venitul din câștiguri

Acum că am o estimare a veniturilor, vreau să înțeleg ce înseamnă aceasta pentru venituri. Folosind o marjă netă de bază de 2% (cum am făcut mai sus) și 420 de milioane de dolari, veniturile implicite ar fi de 21 de miliarde de dolari. Tabelul de mai jos ilustrează mai multe scenarii cu marje nete diferite.

Pasul 3: Dimensiunea pieței și locul Instacart pe piață

De multe ori, am văzut oameni care folosesc ipoteze simple de creștere, dar nu se asigură că cifra rezultată este rezonabilă. De exemplu, dacă am luat un startup care a crescut 100% în ultimii trei ani și apoi am presupus că această rată continuă în următorii 10 ani, cifra rezultată a veniturilor poate fi complet nerezonabilă.

Să presupunem că estimarea noastră de venituri reprezintă venituri pentru 2025, sau 8 ani în viitor, când vrem să ieșim. Un articol Forbes a estimat veniturile Instacart la 2 miliarde de dolari la sfârșitul anului 2017. Să folosim aceste 2 miliarde de dolari ca bază actuală (2017), astfel încât veniturile de 21 de miliarde de dolari ar implica o rată de creștere anuală compusă (CAGR) de 34% până în 2025, în timp ce nivelul ridicat -Sfârșitul estimării veniturilor de 33,6 miliarde USD ar echivala cu un CAGR de 42%. Pentru un startup, o astfel de creștere este destul de mare, dar posibilă. Veniturile Amazon (care au fost în principal vânzări de cărți) au crescut cu 43% CAGR între 1998 și 2006.

Deși cifrele de creștere par destul de dificile, ele sunt mici în comparație cu piața generală a produselor alimentare. De exemplu, Costco a avut venituri totale de aproape 130 de miliarde de dolari în anul încheiat la 3 septembrie 2017, în timp ce Kroger a avut 119 de miliarde de dolari pentru cele douăsprezece luni încheiate în septembrie 2017, în timp ce Albertson's (care deține Safeway) s-a lăudat cu venituri de 60 de miliarde de dolari în 2017. , acele 21 de miliarde de dolari ar fi mai mult decât a avut WholeFoods în 2017 (16 miliarde de dolari) sau Supervalu (12,5 miliarde de dolari pentru anul încheiat la 25 februarie 2017)

Iar estimarea noastră de 21 de miliarde de dolari reprezintă o mică parte din piața potențială a comenzilor online. Un studiu recent realizat de Nielsen și Food Marketing Institute estimează că vânzările de alimente online vor ajunge la 100 de miliarde de dolari până în 2025. În prezent, Nielsen estimează că acestea reprezintă 2% până la 4,3% din vânzările totale de produse alimentare sau 13-28 de miliarde de dolari. Veniturile curente de 2 miliarde de dolari ale Instacart reprezintă acum doar 7-16% din piața totală de comenzi online de produse alimentare. Cazul nostru de bază de 21 de miliarde de dolari reprezintă doar o cotă de piață de 21%, ceea ce pare posibil. Practic, Instacart are un vânt din spate, deoarece se așteaptă ca creșterea să fie atât de mare (CAGR de 22% până în 2025, folosind punctul de mijloc pentru estimările vânzărilor online actuale (20 de miliarde de dolari).

Pasul 4: Verifică volumul tranzacțiilor

Privind mai degrabă volumul total de tranzacții decât valoarea, dacă presupunem că fiecare comandă de la Instacart este de 75 USD (cum am procedat mai sus), 21 de miliarde de dolari în venituri echivalează cu 280 de milioane de comenzi pe an. La nivelul superior, venituri de 33,6 miliarde de dolari ar echivala cu 448 de milioane de comenzi.

În 2008, sondajele au arătat că 32 de milioane de oameni făceau cumpărături zilnic la magazinele alimentare. Estimarea mea ridicată de 280 de milioane de comenzi echivalează cu 767.000 de persoane care comandă de pe Instacart pe zi, în loc să facă cumpărături pe cont propriu. Acesta este doar 2,4% dintre cumpărătorii zilnici, ceea ce are sens.

Pasul 5: Combinați comenzile cu unitatea economică

Acum să combinăm economia unitară cu valorile de evaluare de mai sus pentru a vedea cum arată declarația potențială a veniturilor. În tabelul de mai jos, arăt care sunt taxele și cheltuielile potențiale ale comenzilor folosind cifra de 280 de milioane de comenzi împreună cu o marjă netă de 2%. Un lucru care arată acest lucru este că nu există mult loc pentru alte costuri dacă costurile cu forța de muncă rămân atât de mari (am presupus 30 de minute per comandă la 10 USD pe oră). Lasa putin loc pentru marketing sau cheltuieli generale.

Chiar dacă compania ajunge la scară cu 280 de milioane de comenzi și 21 de miliarde de dolari în venituri, compania trebuie să mențină un control strict al costurilor pentru a ajunge chiar și la o marjă netă de 2% (folosind comenzile ca venituri). Acest lucru este destul de strâns, rămânând doar 200 de milioane de dolari pentru cheltuieli care nu sunt legate de forța de muncă.

Într-un fel, este mai ușor să vezi că compania își atinge cifrele de venituri (doar 20% din piață pentru comenzile online) decât să mențină costurile atât de scăzute. Desigur, dacă poate controla costurile cu forța de muncă mai mult decât ne așteptăm, atunci există mai mult loc pentru cheltuieli (și profituri) mai jos în contul de profit și pierdere.

Hotărârea

În general, evaluarea pare rezonabilă

În general, evaluarea pare posibilă având în vedere așteptările privind creșterea comenzilor online. Instacart a cunoscut deja mult succes, având în vedere veniturile sale de 2 miliarde de dolari și evaluarea de 4,2 miliarde de dolari. Această evaluare este mai mare decât cea a Blue Apron (capitalizare de piață de 648 milioane USD) și Fresh Direct (2,63 miliarde USD). De asemenea, compania urmează să se extindă în alte 100 de orașe, ceea ce ar trebui să accelereze creșterea veniturilor. Ajută faptul că piața este destul de mare, cu cheltuieli alimentare din SUA totalizând 600 de miliarde de dolari și că investitorii de capital de risc au fost încântați să investească în Blue Apron și Fresh Direct. Am observat, de asemenea, investiții semnificative de la Amazon atât în ​​magazine fizice (Whole Foods), cât și în livrare.

Cu toate acestea, se pare că atingerea câștigurilor necesare ar putea fi dificilă, chiar și presupunând o marjă destul de mică. Am fost surprins de cât de semnificativ este costul forței de muncă pentru câștiguri și de cât de puțini bani au mai rămas pentru a susține restul operațiunilor. Costurile cu forța de muncă ar putea costa 5 USD sau mai mult per comandă și probabil se vor confrunta cu presiunea din cauza salariilor mai mari din economie. De la criza financiară, companii precum Instacart au putut să depindă de un număr mare de oameni care au fost șomeri sau subangajați, dar pe măsură ce piața muncii se îmbunătățește, ar putea fi nevoite să se concentreze mai mult pe eficiența internă. Cu toate acestea, includ câteva avertismente mai jos:

Avertismente pentru analiza mea

• Am făcut ipoteze simple de ieșire multiple și P/E. VC-urile pot cere mai mult de trei ori profituri cash-on-cash, având în vedere natura riscantă a afacerii. În același timp, multiplu P/E de 30x poate să nu fie adecvat pentru o pornire în creștere. Investitorii ar examina o serie de multipli pentru a înțelege cum ar trebui să se schimbe câștigurile. Cu toate acestea, este important să începeți de undeva și oferă un obiectiv pe care să-l atingă compania pentru a deveni public.
• Costurile cu forța de muncă reprezintă o preocupare reală și vor determina în cele din urmă marjele. În prezent, pe măsură ce comenzile clienților cresc, la fel și costurile cu forța de muncă. Cu toate acestea, acest lucru s-ar putea schimba dacă această companie trece la aprovizionarea clienților în moduri mai eficiente sau dacă există un avantaj la scară.
• Am presupus venituri mici din taxele promoționale și ale partenerilor. Acestea ar putea crește rapid dacă producătorii pierd alte modalități eficiente de comercializare către clienți și/sau Instacart este foarte eficient în introducerea sau vânzarea de produse.
• Costurile de vânzări și marketing sunt probabil mari în acest moment și nu le-am abordat. Majoritatea clienților sunt noi și primesc comenzi gratuite sau reduceri. Aceasta devine o problemă dacă acești clienți noi nu se convertesc în clienți obișnuiți. Blue Apron este un exemplu de companie care a suferit de această dificultate.
• Peisajul serviciilor la cerere este provocator și ar putea forța modelul de afaceri Instacart să se schimbe. Cred că Instacart ar putea construi firewall-uri competitive înțelegând atât nevoile clienților, cât și nevoile partenerilor și deja planifică magazinele alimentare pentru a onora mai rapid comenzile. Cu toate acestea, peisajul evoluează și compania se poate confrunta cu amenințări care sunt încă necunoscute. Trebuie să țină cont permanent de acestea și de mediul în schimbare.

Gânduri de despărțire

Din această evaluare, am fost plăcut surprins să constat că evaluarea Instacart părea realizabilă, mai ales în lumina evaluărilor umflate și a stării de rău pe care Blue Apron și industria truselor de masă le-au experimentat recent. Analiza de mai sus a dezvăluit, totuși, că Instacart ar putea avea dificultăți să mențină marjele din cauza costurilor ridicate cu forța de muncă, o problemă pe care compania o înțelege bine și pe care încearcă să o rezolve.

În ansamblu, luând câteva numere și aplicând ipoteze de bun simț, putem afla despre eficacitatea modelului de afaceri de bază, factorii determinanți ai profitabilității și unde există punctele de presiune. Profesioniștii financiari și proprietarii de afaceri deopotrivă pot beneficia de pe urma acestui exercițiu, indiferent dacă compania mai strânge o rundă de finanțare sau caută să efectueze analize ale concurenților săi.