فئة الأصول الأكثر إثارة في الأسهم الخاصة؟ البحث عن الأموال من وجهة نظر المستثمر

ملخص تنفيذي

في مقال حديث ، وصفت الخبيرة المالية في Toptal Orinola Gbadebo-Smith وسيلة مثيرة للاهتمام لأصحاب المشاريع المحتملين لمتابعة مسار ريادة الأعمال: البحث عن الأموال. وللتذكير بإيجاز ، فإن صناديق البحث هي "وسيلة استثمارية تم إنشاؤها لإيواء مجموعة أسيرة من رأس المال يتم جمعها لدعم واحد أو زوج من رواد الأعمال في بحثهم عن ، والاستحواذ ، والتشغيل من خلال الخروج من شركة فردية مملوكة للقطاع الخاص. "

تناول مقال أوري وجهة نظر رائد الأعمال وقام بعمل رائع في استعراض طرق عمل النموذج وإيجابيات وسلبيات السير في طريق صندوق البحث مقابل مسار بدء التشغيل الأكثر شهرة. بالنسبة إلى رواد الأعمال الطموحين الذين يفتقرون إلى فكرة وربما لا يتمتعون بنفس مستوى الرغبة في المخاطرة الذي يتمتع به مؤسسو الشركة الناشئة ، فإن صندوق البحث هو وسيلة ممتازة لتحقيق حلم ريادة الأعمال.

ولكن كما هو الحال مع الشركات الناشئة ، يلعب المستثمرون دورًا مهمًا في نموذج صندوق البحث. في الواقع ، فإن التمييز الرئيسي بين نموذج صندوق البحث والبحث غير الممول عن شركة للشراء هو على وجه التحديد دعم المستثمرين خلال مرحلة البحث. ولكن لتحقيق هذه الغاية ، فإن إقناع المستثمرين بمنحك نصف مليون دولار لدفع راتبك أثناء بحثك عن شركة ليس بالمهمة السهلة.

الدافع من هذه المقالة هو استكمال مقالة أوري ، التي تمت كتابتها من منظور رائد الأعمال ، من خلال النظر إلى فئة الأصول هذه من منظور المستثمرين. على الرغم من الزيادة الكبيرة في النشاط في السنوات الأخيرة ، لا تزال صناديق البحث فئة أصول غير معروفة نسبيًا. قلة من المستثمرين سمعوا بها ، وعدد أقل منهم استثمر فيها. لكن نظرة فاحصة على أداة الاستحواذ هذه تشير إلى أن صناديق البحث هي واحدة من أكثر فئات الأصول إثارة في الأسهم الخاصة اليوم .

نظرة عامة على نموذج صندوق البحث من منظور المستثمر

من بين المراحل الأربع لنموذج صندوق البحث الموضحة في مقال أوري ، يمكن للمستثمرين وضع رأس المال للعمل في المراحل من 1 إلى 3: رأس المال البحثي ، وتمويل الاستحواذ ، والمزيد من فرص الاستثمار خلال مرحلة تشغيل الشركة.

رأس المال البحث

الغرض من رأس مال البحث هو تمويل عملية بحث تصل إلى 24 شهرًا لشركة ما لشرائها. يعتمد استخدام أموال رأس مال البحث على خصوصيات صندوق البحث المعني ، لكن الجدول أدناه يقدم نظرة عامة عامة على أنواع التكاليف التي يتم تكبدها خلال هذه المرحلة (يرجى ملاحظة أن الأرقام الإرشادية أدناه مخصصة لـ- باحث).

كما ذكرنا سابقًا ، سيعتمد المبلغ الذي تم جمعه بالضبط على الظروف الخاصة لصندوق البحث المعني ، ولكن بشكل عام ، تميل الأرقام إلى أن تكون في نطاق يتراوح بين 350 ألف دولار و 500 ألف دولار. يقدم الجدول أدناه ملخصًا للمبالغ التي تم جمعها والمقاييس الأخرى ذات الصلة لمرحلة البحث في السنوات القليلة الماضية.

من الناحية القانونية ، يتم تنظيم صندوق البحث دائمًا كشركة ذات مسؤولية محدودة (LLC). هذا يعني أن المستثمرين يشترون وحدات من شركة ذات مسؤولية محدودة (على عكس الأسهم / الأوراق المالية كما هو الحال مع C-Corp) عندما يختارون الاستثمار في صندوق البحث. يعود حجم الوحدات إلى الباحث لتحديده ، ولكن عادةً ما يستهدف الباحثون 10 إلى 20 مستثمرًا مما يعني أن الوحدات بحاجة إلى أن تكون بحجمها وفقًا لذلك (عادةً ما بين 35000 دولار - 50000 دولار. يمكن للمستثمرين في NB أيضًا شراء نصف وحدات بدلاً من وحدات كاملة).

يحصل المستثمرون على ميزتين رئيسيتين لمشاركتهم في عاصمة البحث:

1. حقوق المتابعة التناسبية: الحق ، وليس الالتزام ، في الاستثمار بالتناسب في حقوق الملكية المطلوبة لتمويل الاستحواذ
2. التحويل المعزز: تحويل رأس مال البحث ، عادةً على أساس تصعيد (على سبيل المثال 150 في المائة من الاستثمار الفعلي) ، إلى الأوراق المالية الصادرة كرأس مال للاستحواذ

تعتبر الفقرة الأولى ، على وجه الخصوص ، فائدة مهمة جدًا لمستثمري صناديق البحث لأنها تسمح بوضع المحاولة قبل الشراء حيث يمكن للمستثمرين أن يجتهدوا حقًا في جودة الباحث قبل جولة تمويل الاستحواذ.

تمويل الاستحواذ

بافتراض نجاح البحث وتحديد هدف مقبول ، ينتقل الباحث إلى مرحلة الاجتهاد والتفاوض التفصيلي التي نأمل أن تؤدي إلى عرض استحواذ رسمي للشركة. يجب وضع حزمة رأس مال الاستحواذ قبل عرض الاستحواذ ، وهنا يدخل المستثمرون مرة أخرى إلى الصورة.

للحصول على فكرة عن حجم الاستثمار ، فإن المعيار الذي يتم الاستشهاد به غالبًا هو استهداف الشركات التي يبلغ دخلها 10 إلى 30 مليون دولار و EBITDA أكبر من 1.5 مليون دولار. بعد قولي هذا ، تُظهر إحصاءات سعر الشراء أن متوسط ​​أحجام الصفقات عادة ما يكون أصغر ، ويتجه نحو الطرف الأدنى من هذا النطاق (وأحيانًا أقل). تستحوذ معظم صناديق البحث على شركات بقيمة تقارب 10 ملايين دولار.

يمكن أن يأتي رأس مال الاستحواذ من مجموعة متنوعة من المصادر. تعتبر الديون المصرفية مصدرًا واضحًا ، مثلها مثل مقدمي التمويل المتخصصين الآخرين مثل صناديق ديون الميزانين. مصدر تمويل آخر شائع الاستخدام هو تمويل البائع ، والذي تم شرحه ببساطة يعني أن البائع يقبل أن يتم الدفع له باستخدام التدفقات النقدية المستقبلية للشركة (مثل الربح). لكن بطبيعة الحال ، فإن المصدر الرئيسي لرأس المال للاستحواذ هو حقوق ملكية المستثمر ، وعادة ما يتم توفيرها من قبل نفس المستثمرين الذين استثمروا في رأس مال البحث (مع مراعاة حقهم في الرفض الأول). يحدث أن يقرر المستثمرون الأوليون عدم المتابعة (ذكرت مقالة حديثة في وارتن أن 10٪ من المستثمرين لا يتبعون ذلك) ، وفي هذه الحالات ، يمكن سد فجوة الأسهم من قبل مستثمرين جدد.

يمكن هيكلة حقوق ملكية المستثمر بعدة طرق ، ولكن الأكثر شيوعًا سيتم تقديمها في شكل حقوق ملكية مفضلة . يمكن أن تأتي الأسهم الممتازة في حد ذاتها في العديد من الاختلافات ولكنها دائمًا ما تكون في مرتبة أعلى من الأسهم العادية وأقل من سندات الدين. في حالة صناديق البحث ، هناك عدد قليل من القواسم المشتركة فيما يتعلق بميزات هيكل فئة الأسهم المفضل التي تستحق المتابعة:

1. العائد المفضل: في أغلب الأحيان ، ستحمل الأسهم الممتازة قسيمة عائد مفضلة (في حدود 5-8٪ مؤخرًا).
2. المشاركة المفضلة: معظم صناديق البحث ، خاصة في الولايات المتحدة ، ستصدر الأسهم المفضلة المشاركة ، وعادةً مع تفضيل التصفية 1x. للحصول على شرح أكثر تفصيلاً لآليات تفضيلات التصفية وحقوق المشاركة ، راجع مقالة Toptal Finance Expert Alex Graham الرائعة حول بنود ورقة الشروط المهمة.
3. حقوق الاسترداد: يمكن أن تكون الأسهم الممتازة في بعض الأحيان مشكلات تتعلق بحقوق الاسترداد ، مما يعني أن المستثمرين لديهم القدرة على استرداد أسهمهم قبل حدث التصفية. في حين أن معظم صناديق البحث استخدمت في البداية أسهم مفضلة غير قابلة للاسترداد ، كان هناك عدد متزايد من عمليات الاستحواذ على صناديق البحث التي تمت باستخدام مزيج ، كما هو موضح بمزيد من التفصيل في كتاب ستانفورد التمهيدي لصناديق البحث.

أخيرًا ، ستشمل حزمة تمويل الاستحواذ دائمًا مجموعة كبيرة جدًا من حقوق الملكية الإدارية والتي تؤثر بشكل جوهري على اقتصاديات المستثمرين. كما أوضح كتاب ستانفورد عن صندوق البحث التمهيدي:

سوف يستثمر رائد (رواد) صندوق البحث النموذجي في 20 إلى 30 في المائة من الأسهم العادية ... للشركة المستحوذ عليها في ثلاث شرائح متساوية:

الشريحة الأولى: عند الاستحواذ على الشركة

الشريحة 2: بمرور الوقت ... (عادة ، جدول استحقاق من 4 إلى 5 سنوات) ؛ و

الشريحة 3: من خلال تحقيق معايير الأداء (مثل عقبات معدل العائد الداخلي)

تكسب الشراكة عادةً 30 في المائة من الأسهم العادية بينما يكسب الباحثون الفرديون 20 إلى 25 في المائة.

تشغيل الأعمال

في كثير من الأحيان ، تتاح للمستثمرين الفرصة لاستثمار المزيد من رأس المال في الأعمال التجارية أثناء تشغيل الشركة. قد يكون هذا لعدة أسباب ، ولكن الأكثر شيوعًا يمكن أن يكون تمويل عمليات الاستحواذ و / أو الاستثمار في مشاريع نمو معينة. تم توضيح هذه النقطة التي غالبًا ما يتم نسيانها بشكل جيد في منشور مدونة بواسطة Relay Investments ، أحد الصناديق المؤسسية الرائدة التي تستهدف مساحة صندوق البحث:

بالنسبة إلى LPs غالبًا ما يمكن تحقيق مكاسب الاستثمار الأكثر دراماتيكية من خلال الاستثمار المشترك المباشر جنبًا إلى جنب مع الصندوق في شركات المحفظة. توفر عملية الاستثمار الفريدة من مرحلتين والتي تحضر Search Fund هذا الخيار أفضل من استثمارات صناديق الأسهم الخاصة الأخرى: أولاً ، عند نقطة الاستحواذ ، توجد فرصة للاستثمار المشترك ، وثانيًا ، في النقاط المستقبلية عندما تحتاج الشركة المستحوذة إلى رأس مال للنمو ، هناك فرص أخرى للاستثمار المباشر.

تعد القدرة على زيادة نفقات رأس المال في مرحلة العمليات أمرًا مهمًا ، لأنها تتيح للمستثمرين مضاعفة الاستثمارات التي تعمل بشكل جيد ، وهو مفهوم تم وصفه جيدًا في مقال حديث بقلم الخبير المالي في Toptal Alex Graham.

الاقتصاد التأشيري

مع وضع كل ما سبق في الاعتبار ، من المفيد استعراض مثال على الاستحواذ على صندوق بحث للحصول على فهم أفضل لكيفية عمل الاقتصاد بالنسبة للمستثمرين. يستخدم المثال ثلاثة سيناريوهات مختلفة: الحالة العلوية ، والحالة الأساسية ، والحالة السلبية. يوجد ملخص للافتراضات في كل حالة من هذه الحالات في الجدول أدناه على اليسار.

بالنسبة لعملية الاستحواذ ، سنفترض أن الهدف يبلغ 15 مليون دولار في المبيعات و 3 ملايين دولار في EBITDA ، وأن مضاعف الاستحواذ هو 5.2x EBITDA (أي 15.5 مليون دولار سعر الشراء). يتم عرض تفاصيل حزمة تمويل الاستحواذ في الجدول أعلاه على اليمين. يتكون رأس مال المستثمر من 7٪ أسهم مفضلة مشاركة غير قابلة للاسترداد ، وحزمة حقوق الملكية الإدارية منظم على النحو التالي:

• ⅓ (10٪) سترات عند الاستحواذ
• ⅓ (10٪) سترات فوق 4 سنوات
• ما يصل إلى ⅓ (10٪) سترات وفقًا لصافي عوائق أداء العائد الداخلي للمستثمر. عادةً ما يكون الاستحقاق خطًا مستقيمًا بعد 20٪ IRR ولكن لأغراض المثال الخاص بنا ، سنفعل ذلك على النحو التالي: 50٪ استحقاق 27.5٪ IRR ، و 100٪ استحقاق 35٪ IRR.

فيما يلي ملخص لعوائد المستثمرين في كل سيناريو. يمكن للمهتمين برؤية تفاصيل أكثر تفصيلاً للنموذج القيام بذلك هنا.

الفوائد التي تعود على المستثمرين

بعد استعراض آليات صناديق البحث من منظور المستثمر ، يمكننا الآن الانتقال إلى مناقشة فوائد الاستثمار في صناديق البحث. أرى في الأساس ثلاث فوائد رئيسية.

عوائد جذابة للغاية

السبب الأول وربما الأكثر أهمية الذي يدفع المستثمرين للنظر في الاستثمار في صناديق البحث هو أن عوائد فئة الأصول كانت عالية جدًا. تُظهر الدراسات الحديثة التي أجرتها كلية ستانفورد للأعمال وكلية IESE للأعمال أن فئة الأصول ككل تحقق عوائد تزيد عن 30٪ ، وحتى باستثناء الصناديق الثلاثة الأولى ، كانت العوائد في العشرينات من القرن الماضي.

هذه أرقام مثيرة للإعجاب ، لا سيما عند مقارنتها بفئات الأصول المماثلة الأخرى في فئة الأسهم الخاصة. مقارنة برأس المال الاستثماري ، والنمو ، وحقوق الملكية الاستحواذ ، من الواضح تمامًا أن صناديق البحث هي واحدة من أعلى ، إن لم تكن أعلى ، فئة الأصول أداءً في قطاع الأسهم الخاصة.

في الإنصاف ، يجب الاعتراف بأن هذه العوائد تميل إلى حد كبير من خلال الصناديق ذات الأداء الأعلى وأن توزيع العوائد ليس سلسًا. كما يوضح الجدول أدناه ، فإن متوسط ​​العائد هو في الواقع 1x ، وأن 30-40٪ فقط من أموال البحث تعود بأكثر من ضعف رأس مال المستثمر. ومع ذلك ، يجب أن يكون المستثمرون الذين لديهم إستراتيجية تنويع ذكية قادرين على مكافحة الأداء الشاذ السلبي والحصول على عوائد أعلى معدلة حسب المخاطر.

تنويع المحفظة بشكل أكبر

في بيئة أسعار الفائدة المنخفضة الحالية ، دفع البحث عن العائد المستثمرين ، حتى الأكثر تقليدية منهم ، نحو ما يسمى "الأصول البديلة" ، كما يتضح من الرسوم البيانية أدناه.

ضمن الأصول البديلة ، لا تزال الأسهم الخاصة تشكل إلى حد بعيد أكبر "مجموعة" من مخصصات الاستثمار ، حيث اجتذب شراء الأسهم الخاصة الحصة الأكبر.

لذلك ، فإن صناديق البحث هي طريقة مناسبة جدًا لتنويع حيازات محفظة الأسهم الخاصة ، واعتمادًا على أحجام التذاكر للمحفظة المعنية ، تسمح بعدد أكبر من الاستثمارات نظرًا لأحجام التذاكر الأصغر. تستهدف صناديق البحث شركات مختلفة من فئات الأصول المشتركة الأخرى في الأسهم الخاصة. شركات شراء صناديق البحث التي تم تأسيسها بالفعل ومربحة ، والتي غالبًا ما كانت موجودة منذ أجيال عديدة ، مما يميزها عن رأس المال الاستثماري. ومع ذلك ، فإن هذه الشركات أصغر بكثير من أنواع الشركات التي قد تنظر إليها صناديق الأسهم الخاصة الأكبر ، مما يجعلها مختلفة بشكل أساسي وأقل ارتباطًا بالأصول الموجودة في محافظ صناديق الأسهم الخاصة.

هناك سبب آخر يجعل صناديق البحث استثمارًا أكثر جاذبية من فئات أصول الأسهم الخاصة الأخرى ذات الصلة ، وهو أن هيكل التعويضات ورسوم صناديق البحث يتماشى بشكل أفضل مع الأداء. كما يوضح الجدول أدناه ، عادةً ما تتقاضى صناديق الاستثمار المباشر وصناديق الأسهم الخاصة رسومًا إدارية ، وهو الأمر الذي تعرض لانتقادات متزايدة في السنوات الأخيرة ، والذي يمكن القول إنه يحرف حوافز المديرين. النتيجة الطبيعية لرسوم الإدارة ، على سبيل المثال ، هي استهداف صناديق أكبر وأكبر. علاوة على ذلك ، لا ترتبط رسوم الإدارة بأداء الأصول الأساسية. لا تفرض أموال البحث رسومًا إدارية ، بل إن معظم التعويضات للباحث مرتبطة بالخروج النهائي للشركة. غالبًا ما تكون التكلفة الشاملة للمستثمرين أقل أيضًا.

فرصة للاستفادة من مجموعة المهارات الشخصية

بالنسبة للمستثمرين الذين يتطلعون إلى لعب دور نشط وإضافة قيمة كبيرة في استثماراتهم ، تعد صناديق البحث فئة أصول ممتازة لتوظيف الأموال في العمل. كما يعلم العديد من القراء ، فإن الوصول إلى صفقات أكبر في النمو أو الاستحواذ متاح الآن عادةً فقط من خلال الصناديق المؤسسية ، التي غالبًا ما تحد من فرص الاستثمار المشترك وتحد في أي حال من قدرة LP على الانخراط بشكل كبير في شركات المحفظة . علاوة على ذلك ، عادة ما تكون هذه صفقات أكبر بكثير حيث يصعب الحصول على مقاعد مجلس الإدارة. قد يكون هذا مرغوبًا لأولئك الذين يتطلعون إلى الاستثمار بشكل سلبي ، ولكن من ناحية أخرى ، يحد من مقدار القيمة التي يمكن للمستثمرين إضافتها إلى الصفقة.

الاستثمار في صناديق البحث ، مثله مثل الاستثمار في صفقات المشاريع ، يسمح للمستثمرين الأفراد بأن يكونوا أكثر نشاطًا في الشركات التي يستثمرون فيها ، والاستفادة من عقود من الخبرة والمعرفة للتأثير بشكل كبير في كثير من الأحيان على نتائج استثماراتهم. في الواقع ، يعتمد نموذج صندوق البحث على التعايش بين الباحثين ، الذين هم من الشباب ، والمتحمسين ، والموهوبين ، ولكن عديمي الخبرة ، والمستثمرين ، الذين يعملون كموجهين ومرشدين ، وسوف يساعدون الباحث خلال جميع مراحل البحث رحلة الصندوق. أكدت ورقة بحثية كتبها روب جونسون ، الأستاذ في IESE Business School وشخصية معروفة في مجال صناديق البحث ، على هذه النقطة من خلال وصف نموذج صندوق البحث بأنه "كرسي ثلاثي الأرجل" يتألف من:

تم توضيح أهمية المستثمرين ومجلس الإدارة بوضوح في الرسم البياني أدناه. كما يمكن رؤيته ، فإن كلا من المستثمرين الباحثين وكذلك أعضاء مجلس الإدارة ذوي الخبرة التشغيلية (الذين يأتون غالبًا عن طريق المستثمرين الأوليين) يحظون بتقدير كبير من قبل الباحثين.

هل صناديق البحث مناسبة لك؟

كما حاولت أن أوضح ، يمكن القول إن صناديق البحث هي واحدة من أكثر فئات الأصول المتخصصة إثارة في مجال الأسهم الخاصة ، مما يمنح المستثمرين فرصة لتحقيق عوائد كبيرة ولعب دور نشط في الحفاظ على رواد الأعمال الشباب. لقد أصبح العديد من المستثمرين أثرياء للغاية من خلال الاستثمار في فئة الأصول ، وفي الواقع ، لا عجب أن هناك الآن العديد من الصناديق المخصصة لصناديق البحث ، والتي أدت إلى إضفاء الطابع المؤسسي على النموذج وجعله أسهل للباحثين المحتملين زيادة رأس المال دون الالتزام بوقت طويل لعملية جمع الأموال.

بعد قولي هذا ، هناك جوانب معينة من الاستثمار في صندوق البحث يجب وضعها في الاعتبار. أولاً ، تظل صناديق البحث استثمارات عالية المخاطر وغير سائلة ، لذلك يجب على المستثمرين تخصيصها بحزم في تخصيصات محافظ الأصول البديلة (عادةً ما تكون محدودة بـ 5-15٪ حسب الرغبة في المخاطرة). علاوة على ذلك ، نظرًا للعدد المحدود نسبيًا لأموال البحث ، لا سيما خارج الولايات المتحدة ، فإن إنشاء محفظة متنوعة من صناديق البحث قد يكون أمرًا صعبًا. تقرير عن مستثمري صناديق البحث الذين حققوا نجاحًا كبيرًا في الاستثمار في فئة الأصول يحاولون الاستثمار في ما يصل إلى عشرة صناديق بحث مختلفة في وقت واحد. أخيرًا ، غالبًا ما يكون أحد الجوانب التي لا تحظى بالتقدير الكافي لاستثمار أموال البحث هو الحجم. الالتزامات الأولية في رأس مال البحث صغيرة (35.000-50.000 دولار) ولكن يجب أن يُنظر إليها حقًا كخيارات للاستثمار في رأس مال الاستحواذ ، والذي غالبًا ما يصل إلى عدة مئات الآلاف من الدولارات إذا تابع المستثمرون ذلك بالتناسب. لذلك ، يجب على مستثمري صناديق البحث المحتملين أن يضعوا في اعتبارهم ذلك من منظور مخصصات محافظهم الاستثمارية الإجمالية.

فيما يلي قائمة مرجعية مفيدة من ورقة أعدتها كلية شيكاغو بوث للأعمال والتي يمكن لمستثمري صناديق البحث المحتملين استخدامها للتفكير في إمكانية استثمار الأموال في فئة الأصول.

الجانب الأخير الذي يستحق التذكر هو أنه كما هو الحال مع أي استثمار في مرحلة مبكرة ، غالبًا ما يكون هناك عنصر غير مالي مهم. بالنسبة للعديد من مستثمري صناديق البحث ، يعد دعم رواد الأعمال الشباب والجياع والطموحين في سعيهم لتحقيق حلمهم في قيادة وإدارة شركة وخلق تأثير دائم نشاطًا ممتعًا ومفيدًا. كان العديد من مستثمري صناديق البحث في السابق باحثين بأنفسهم تمكنوا من خلال الحظ والعمل الجاد والدعم من تحقيق طموحاتهم في مجال ريادة الأعمال ، وبالتالي هم الآن حريصون على رد الجميل للمجتمع. هذا هو السبب في أن مجتمع صناديق البحث مترابط للغاية وتعاوني. مع وضع ذلك في الاعتبار ، قد يرغب المستثمرون الجدد المحتملون في التفكير فيما إذا كان هذا الجانب غير المالي مهمًا لهم وليس مجرد عائدات مالية.