什麼是下一輪以及如何避免下一輪

執行摘要

Buzzfeed 可以說是互聯網時代最具影響力的新聞公司之一，它是一家全球媒體巨頭，每月瀏覽量超過 60 億次，2017 年創造了近 3 億美元的收入。所有這一切在短短六年內，在此期間，它通過八輪融資籌集了近 5 億美元。

但是，雖然幾年前 Buzzfeed 是最熱門的風險投資公司之一，但在過去的幾年裡，情況發生了變化。 幾週前，該公司宣布裁員 15%，這是自 2017 年以來的第三輪裁員。這是繼 2016 年 G 系列“持平”融資之後，在未能實現 2015 年收入目標之後。

一連串的負面消息可能會讓人認為公司陷入了困境。 但實際上，2017 年營收增長了約 7%，在 2018 年 5 月的一次採訪中，Buzzfeed 首席執行官喬納·佩雷蒂 (Jonah Peretti) 提到該公司正在實現“強勁的兩位數增長”。 為什麼一家發展得如此出色的公司會宣佈如此源源不斷的裁員？

答案很可能在佩雷蒂在最新一輪裁員後發給員工的說明中找到。 這封題為“艱難的變化”的信中提到：“不幸的是，從長遠來看，收入增長本身並不足以取得成功。 我們正在進行的重組將降低我們的成本並改善我們的運營模式，以便我們能夠蓬勃發展並控制自己的命運，而無需再次籌集資金。” 換句話說，Buzzfeed 需要擺脫融資路徑，特別是在短期內，如果它想避免一輪融資。

甚至對風險投資行業稍有了解的讀者也可能知道，向下融資被認為是一件非常消極的事情。 在最近的播客中，Motley Fool Money 電台主持人 Chris Hill 很好地總結了這一點：“一輪下跌是......這樣一個災難性的跡象......這是在某種悲慘事故之外可能發生的最糟糕的事情。” 但究竟什麼是下輪，為什麼它們如此災難性？ 它們為什麼會發生，可以避免嗎？ 在本文中，我將從企業家和投資者的角度介紹融資輪次和潛在工具的機制，然後嘗試提供一些（希望是）有用的考慮因素。

什麼是下一輪？

每次公司籌集資金時，它都需要與投資者就投資前和投資後的估值達成一致。 投前估值是公司在投資時的價值，是募資過程的一個基本出發點。 它將讓投資者了解公司的所有權數量、創始人的控制水平以及他們、他們的投資者和他們的關鍵員工之間的激勵一致性。

在籌資交易中，公司以固定金額發行一定數量的新股。 然後，每股的定價為公司新資本基礎的一小部分。 因此，我們將有兩個結果估值，一個前期和一個後期。 如果下一輪的投前估值低於前一輪的投後估值，我們稱該輪為下跌輪。 兩者的區別在於籌集的資金數額。 我們將在下面的部分中通過一個數字示例。

融資機制

讓我們想像一家公司從朋友和家人那裡籌集了一輪 150,000 英鎊，估值為 100 萬英鎊。 創始人最初擁有 100 股。

這就是公司發生的事情：

讓我們想像一下，這家公司隨後發展壯大並繼續籌集其他輪次資金，直到股東分拆如下所示：

公司估值：10,000,000 英鎊

創始人持股：40%

投資者所有權：60%

創始人仍然擁有 100 股，因此我們可以計算股價如下：

40%*1000 萬英鎊=400 萬英鎊

400 萬英鎊/100 英鎊 = 40,000 英鎊

投資者現在持有：

60%*1000 萬英鎊=600 萬英鎊

600 萬英鎊/4 萬英鎊= 150 股

現在讓我們假設該公司需要 150 萬英鎊的投資。 下面我將介紹上輪、平輪和最後一輪的機制。

上輪示例

因此，創始人和原始投資者被稀釋了，因此擁有的公司減少了，但與此同時，股價的上漲已經超過了稀釋的補償。

扁圓形示例：

在這種情況下，創始人和老投資者都放棄了部分控制權和上漲空間，以換取新資本。

下輪示例：

顯然，在這種情況下，負面影響更大：不僅股票價值更低，而且稀釋效應更大。

注意：為簡單起見，我們在計算中忽略的一個重要因素是員工股票期權計劃——員工受到需要發行更多股票以及股價下跌的影響很大。

為什麼會出現下一輪？

私人公司基本上會出現下跌輪次，原因與上市公司相同：

1. 未能達到投資者的盈利目標：如果一家公司未能達到必要的里程碑，投資者的增長預測將不得不下調，公司的估值也會隨之下調。
2. 競爭環境惡化：如果公司出現新的競爭對手，對其搶占市場份額的能力的預期也會對估值造成壓力。
3. 總體融資條件收緊：令人遺憾的是，這一因素完全超出了公司的控制範圍——投資者對私人公司股權的興趣降低將降低每個人的估值。

有關投資者如何評估私營公司的一般性討論，請查看這些資源以了解初創公司，更一般地了解私營公司。

下一輪的影響

Buzzfeed 的例子說明了一家認真考慮融資前景的公司所面臨的難題。 成本基礎是否有足夠的儲蓄空間來避免流向投資者？ 在當前可用現金的情況下，我們能否繼續保持正確的增長軌跡（或在需要時進行正確的調整）？ 什麼會影響員工士氣？

然而，向下一輪的主要含義是觸發反稀釋保護。 通常，投資者將持有與創始人和員工不同類別的股票。 除其他不同特徵外，普通股之間的主要區別在於抗稀釋保護。 實際上，這意味著當股票以低於投資者最初支付的價格出售時，它們的稀釋程度將低於其他方。 這通常是以犧牲創始人的股權為代價的。 稀釋的兩種主要類型是：

• 全棘輪：對投資者最有利，但對公司的損害可能更大。 這大大減少了創始人在公司的持股量，未來可能難以籌集資金。
• 加權平均：更常見 - 更均勻地分配下一輪稀釋的痛苦。 用於計算的平均值可以是廣義的也可以是狹義的（在計算中包括或不包括創始人的股份。

這是一篇關於該主題的精彩文章的有用插圖。

反稀釋機制的類型

通常，隨著一輪融資的條款變得更具懲罰性，初創公司籌集資金的難度就越大。

顯然，懲罰性稀釋會對初創公司產生影響：

1. 信號：它向觀察員和員工發出信號，表明公司資金緊張，業績不如預期。 這會影響士氣，使更大的合作夥伴關係或客戶合同更加困難，並使未來的資金籌集更加困難；
2. 信任和信心：投資者和董事會可能會失去對公司的信任，並以令人分心和麻煩的方式乾擾其運營；
3. 動機和控制：創始人可能被稀釋到他們不再對公司有重大利益並且無法適當地控制它。 創始人控制權和考慮因素有很多權衡，但一般來說，對於早期創業公司來說，創始團隊和關鍵員工是他們擁有的最重要的資產。 失去它們可能會非常具有破壞性。
4. 員工士氣：最後，員工士氣會受到顯著影響。 員工通常持有普通股期權，如果公司的估值及時大幅降低，他們是損失最大的人。 他們的選擇可能價值大大降低（或完全在水下），而且他們可能已經蒙受了一些稅收損失。

下一輪的替代方案

那麼，對於面臨潛在下一輪融資的企業家來說，有哪些選擇呢？

1. 第一個也是最明顯的選擇之一是效仿 Buzzfeed 的例子並削減成本以使銀行的錢持續更長時間。 這將推遲外部籌款的需要，但對於一個非常精簡的組織或沒有大量收入的組織來說可能是不可行的。 此外，初創企業的收入可能會波動很大，尤其是在困難時期；
2. 籌集過橋融資：如果現金流問題只是暫時的，可轉換票據形式的過橋可能是使公司重回正軌的適當解決方案；
3. 與投資者重新談判：可以重新談判該輪的條款，例如通過減輕反稀釋保護，或通過將這些權利交換為其他投資者特權，例如上行保護。 與您親近並相信您希望看到您成功的投資者；
4. 關門大吉：如果問題太多，員工不滿，你的投資者不再支持你，最好是止損重新開始。 雖然這無疑是痛苦的，但從長遠來看，最好還是從一張白紙開始，沒有壞血。

一個謹慎的詞

全球經濟前景看起來越來越弱。 國際貨幣基金組織最近大幅下調了經濟預測，甚至蘋果公司在其修訂後的盈利指引中也提到了中國經濟放緩。 在這種環境下，私營公司的企業家和投資者應該為不可避免的融資條件收緊的後果做好準備，尤其是可怕的一輪融資。 正如 Fred Wilson 在 2019 年展望中指出的那樣，儘管科技行業在一定程度上不受宏觀經濟波動的影響，但他預計“……美國艱難的宏觀商業和政治環境將導致投資者在 2019 年採取更加謹慎的立場. 看到 2019 年的風險投資總額比 2018 年下降，我並不感到驚訝。而且我認為我們將看到融資需要更長的時間，對新投資的盡職調查實際上會發生，即使是最有吸引力的機會，估值也會面臨壓力。”

避免下跌的最好方法是在籌集資金時保持謹慎和戰略性。 正如 Y Combinator 指出的那樣，對於初創公司來說，盡可能多地籌集資金的誘惑力非常強烈，尤其是在高估值和融資被視為成功標誌的情況下。 然而，籌集實現現實增長目標所需的現金而不是不斷籌款會更有效，因為這會分散注意力和壓力。

如果儘管有良好的管理和良好的意願，事情並沒有按計劃進行，那麼要回答的主要問題是導致問題的原因：也許估值不切實際？ 公司只是遇到暫時的問題嗎？ 創始人、員工和投資者是否對公司有足夠的信心，想要勒緊褲腰帶尋找解決方案？ 是否可以挽救？ 向下退出或回合併不一定意味著公司的終結，但確實是一個巨大的管理挑戰。