Aşağı Yuvarlama Nedir ve Nasıl Önlenir?

Yönetici Özeti

Muhtemelen internet çağında ortaya çıkan en etkili haber şirketlerinden biri olan Buzzfeed, ayda altı milyardan fazla görüntülenen ve 2017'de yaklaşık 300 milyon dolar gelir getiren küresel bir medya güç merkezidir. Tüm bunlar sadece altı yılda, sekiz finansman turunda yaklaşık 500 milyon dolar topladığı bir dönem.

Ancak birkaç yıl önce Buzzfeed, çevredeki en sıcak girişim destekli şirketlerden biriyken, son birkaç yılda işler değişti. Birkaç hafta önce şirket, 2017'den bu yana üçüncü tur işten çıkarma olan işgücünde %15'lik bir kesinti duyurdu. Bunlar, 2015 gelir hedeflerini kaçırdıktan sonra 2016 Serisi G "sabit" finansman turunu takip ediyor.

Olumsuz haberler dizisi, şirketin başının büyük belada olduğunu düşünmesine neden olabilir. Ancak gerçekte, topline 2017'de ~%7 büyüdü ve Mayıs 2018'deki bir röportajda, Buzzfeed CEO'su Jonah Peretti, şirketin "güçlü çift haneli büyüme" kaydettiğini belirtti. Bu kadar güzel büyüyen bir şirket neden böylesine istikrarlı bir işten çıkarmalar duyurusu yapsın ki?

Cevap muhtemelen Peretti'nin son kesintilerin ardından çalışanlara gönderdiği bir notta bulunabilir. Zor Değişiklikler başlıklı mektupta “[u]maalesef gelir artışı tek başına uzun vadede başarılı olmak için yeterli değil. Yürüttüğümüz yeniden yapılanma, maliyetlerimizi azaltacak ve işletme modelimizi iyileştirecek, böylece bir daha finansman sağlamaya gerek duymadan kendi kaderimizi geliştirip kontrol edebiliriz”. Başka bir deyişle, Buzzfeed, özellikle kısa vadede bir düşüşten kaçınmak istiyorsa, finansman yolundan vazgeçmesi gerekiyordu.

Risk sermayesi endüstrisine belli belirsiz aşina olan okuyucular bile, düşüşlerin çok olumsuz bir şey olarak görüldüğünü biliyorlar. Yakın tarihli bir podcast'te, Motley Money radyo sunucusu Chris Hill bunu güzel bir şekilde özetliyor: "Düşüş... Ama düşüş turları tam olarak nedir ve neden bu kadar felaketler? Neden oluşurlar ve önlenebilirler mi? Bu yazıda, hem girişimci hem de yatırımcı açısından fonlama turlarının mekaniklerini ve potansiyel araçları ele alacağım ve ardından (umarım) yardımcı olabilecek bazı hususlar sunmaya çalışacağım.

Aşağı Yuvarlamalar nedir?

Bir şirket ne zaman para toplarsa, yatırımcılarıyla para öncesi ve sonrası bir değerleme üzerinde anlaşmaya ihtiyaç duyar. Para öncesi değerleme, şirketin yatırım anındaki değeridir ve fon yaratma sürecinin temel bir başlangıç ​​noktasıdır. Yatırımcılara, şirketin sahiplik miktarı, kurucuların kontrol düzeyi ve onlar, yatırımcıları ve kilit çalışanları arasındaki teşvik uyumu hakkında bir fikir verecektir.

Sermaye artırma işlemi sırasında şirket, sabit bir sermaye karşılığında belirli sayıda yeni hisse ihraç eder. Her hisse daha sonra şirketteki yeni sermaye tabanının bir kısmı üzerinden fiyatlandırılır. Böylece, bir ön ve bir para sonrası olmak üzere iki sonuç değerlememiz olacak. Bir sonraki turun para öncesi değerlemesi bir önceki turun para sonrası değerlemesinden düşükse, aşağı yuvarlama denir . İkisi arasındaki fark, toplanan sermaye miktarıdır. Aşağıdaki bölümde sayısal bir örnek üzerinden gideceğiz.

Finansman Turlarının Mekaniği

Arkadaşlardan ve aileden 1 milyon sterlinlik bir değerleme ile 150.000 sterlinlik bir tur toplayan bir şirket düşünelim. Kurucuların başlangıçta 100 hissesi vardı.

Şirketin başına gelen şudur:

Bu şirketin daha sonra büyüdüğünü ve hissedar bölünmesi aşağıdaki gibi görünene kadar diğer finansman turlarını artırmaya devam ettiğini hayal edelim:

Şirket değerlemesi: 10.000.000 £

Kurucu sahipliği: %40

Yatırımcı sahipliği: %60

Kurucular hala 100 hisseye sahipler, dolayısıyla hisse fiyatını şu şekilde hesaplayabiliriz:

%40*10 milyon sterlin=4 milyon sterlin

4 milyon £/100 = 40.000 £

Yatırımcılar artık:

%60*10 milyon £=6 milyon £

6 milyon sterlin/40 bin sterlin = 150 hisse

Şimdi şirketin 1,5 milyon sterlinlik bir yatırıma ihtiyacı olduğunu varsayalım. Aşağıda bir yukarı raund, bir düz raund ve son olarak da bir aşağı raundun mekaniğinden geçiyorum.

Yukarı Yuvarlak Örnek

Böylece, kurucular ve ilk yatırımcılar sulandırılmış ve böylece şirkette daha az hisseye sahip olmuşlardır, ancak aynı zamanda hisse fiyatındaki artış, seyreltmeyi fazlasıyla telafi etmiştir.

Düz Yuvarlak Örnek:

Bu senaryoda, hem kurucular hem de eski yatırımcılar, yeni sermaye karşılığında kontrollerinin bir kısmından ve kazançlarından vazgeçtiler.

Aşağı Yuvarlak Örnek :

Açıkçası, bu durumda, olumsuz etki daha da büyüktür: sadece hisseler daha az değerli olmakla kalmaz, aynı zamanda seyreltme etkisi daha da büyüktür.

NB Basitlik için hesaplamalarımızda göz ardı ettiğimiz önemli bir faktör, çalışanların hisse senedi opsiyon planıdır - çalışanlar, hisse fiyatındaki düşüşün yanı sıra daha fazla hisse ihraç edilmesi gerektiği gerçeğinden büyük ölçüde etkilenir.

Aşağı Yuvarlamalar Neden Oluşur?

Halka açık şirketlerde olduğu gibi, temelde özel şirketler için aşağı yuvarlanma meydana gelir:

1. Yatırımcıların kazanç hedeflerine ulaşılamaması: Bir şirket gerekli dönüm noktalarına ulaşamazsa, yatırımcıların büyüme tahminlerinin ve onlarla birlikte şirketin değerlemesinin aşağı doğru revize edilmesi gerekecektir.
2. Bozulan rekabet ortamı: Bir şirket için yeni rakipler ortaya çıktıysa, pazar payı alma kabiliyetine ilişkin beklentiler de değerleme üzerinde ağırlık oluşturacaktır.
3. Genel finansman koşullarının sıkılaştırılması: Bu faktör ne yazık ki bir şirketin kontrolünün tamamen dışındadır - özel şirket sermayesine yönelik düşük yatırımcı iştahı herkes için değerlemeleri azaltacaktır.

Yatırımcıların özel şirketlere nasıl değer verdiğine dair genel bir tartışma için, lütfen bu kaynakları yeni başlayanlar ve daha genel olarak özel şirketler için kontrol edin.

Aşağı Turun Etkileri

Buzzfeed'in örneği, düşüş eğilimi ihtimalini ciddi bir şekilde eğlendiren bir şirketin karşılaştığı açmazı gösteriyor. Yatırımcılara gitmekten kaçınmak için maliyet tabanında yeterli tasarruf odası var mı? Mevcut nakit mevcudiyeti ile doğru büyüme yörüngesine devam edebilir miyiz (veya gerekirse doğru ayarlamaları yapabilir miyiz)? Çalışan moralini ne daha az etkiler?

Bununla birlikte, aşağı yönlü bir turun ana anlamı, seyreltme önleme korumasının tetiklenmesidir. Tipik olarak, yatırımcılar, kuruculardan ve çalışanlardan farklı bir hisse sınıfına sahip olacaklardır. Diğer farklı özelliklerin yanı sıra, adi hisse senetleri arasındaki temel fark, seyreltme önleme korumasıdır. Pratik açıdan, bu, hisseler yatırımcının başlangıçta ödediğinden daha düşük bir fiyata satıldığında, diğer taraflardan daha az seyreltileceği anlamına gelir. Bu genellikle kurucuların hisseleri pahasına yapılır. İki ana seyreltme türü şunlardır:

• tam cırcır: yatırımcılar için en avantajlı, ancak şirket için potansiyel olarak daha zararlı. Bu, kurucuların şirketteki payını büyük ölçüde azaltır ve gelecekte para toplamayı zorlaştırabilir.
• ağırlıklı ortalama: daha yaygın - aşağı yönlü seyreltmenin acısını biraz daha eşit olarak dağıtır. Hesaplama için kullanılan ortalama geniş veya dar olabilir (kurucu payları dahil veya hesaplamadan hariç tutulur.

İşte konuyla ilgili harika bir yazıdan faydalı bir örnek.

Anti Seyreltme Mekanizmalarının Çeşitleri

Genellikle, bir finansman turundaki şartlar daha cezalandırıcı hale geldikçe, yeni başlayanlar için fon toplaması daha da zorlaşır.

Açıkçası, cezalandırıcı bir seyreltmenin bir başlangıç ​​için sonuçları vardır:

1. Sinyal verme: Gözlemcilere ve çalışanlara, bir şirketin nakit sıkıntısı çektiğine ve beklendiği gibi yapmadığına dair bir sinyal gönderir. Bu, morali etkiler, daha büyük ortaklık veya müşteri sözleşmelerini daha zor hale getirebilir ve gelecekteki fonları toplamayı zorlaştırabilir;
2. Güven ve Güven: yatırımcılar ve yönetim kurulu şirkete olan güvenini kaybedebilir ve dikkat dağıtıcı ve hantal hale gelecek şekilde faaliyetlerine müdahale edebilir;
3. Motivasyon ve Kontrol: Kurucular, şirkette artık önemli bir çıkarları olmayacak kadar seyreltilmiş olabilir ve onu uygun şekilde kontrol edemeyebilirler. Kurucu kontrolü ve dikkate alınması gereken birçok ödünleşim vardır, ancak genel olarak, erken aşama bir başlangıç ​​için, kurucu ekip ve kilit çalışanlar sahip oldukları en önemli varlıktır. Onları kaybetmek çok yıkıcı olabilir;
4. Çalışan Morali: Son olarak, çalışanın morali önemli ölçüde etkilenebilir. Çalışanlar genellikle adi hisse senedi opsiyonlarına sahiptir ve şirketin değerlemesi zaman içinde önemli ölçüde düşerse en çok kaybedecek olanlardır. Seçenekleri önemli ölçüde daha düşük olabilir (veya tamamen su altında kalabilir) ve halihazırda bazı vergi kayıplarına maruz kalmış olabilirler.

Aşağı Tura Alternatifler

Peki, potansiyel bir düşüşle karşı karşıya kalan bir girişimci için alternatifler nelerdir?

1. İlk ve en belirgin seçeneklerden biri Buzzfeed örneğini takip etmek ve bankadaki paranın daha uzun süre dayanmasını sağlamak için maliyetleri azaltmak. Bu, harici bir fon yaratma ihtiyacını erteleyecektir, ancak çok yalın bir organizasyon için veya önemli gelirleri olmayan bir organizasyon için uygun olmayabilir. Ayrıca, başlangıç ​​gelirleri, özellikle zor zamanlarda çok fazla dalgalanma gösterebilir;
2. Köprü finansmanını artırın: Nakit akışı sorunu geçiciyse, konvertibl senet şeklinde bir köprü, şirketi tekrar rayına oturtmak için uygun bir çözüm olabilir;
3. Yatırımcılarla yeniden pazarlık yapın: örneğin seyreltme önleme korumasını hafifleterek veya bu hakları yukarı yönlü koruma gibi diğer yatırımcı avantajlarıyla değiştirerek tur koşulları yeniden müzakere edilebilir. Size yakın olan ve yaptıklarınıza inanan yatırımcılar, başarılı olduğunuzu görmek ister;
4. Dükkanı kapatın: Çok fazla sorun varsa, çalışanlar hoşnutsuzsa ve yatırımcılarınız artık size arka çıkmıyorsa, kayıplarınızı azaltıp baştan başlamak daha iyi olabilir. Bu kuşkusuz acı verici olsa da, uzun vadede temiz bir sayfayla ve kötü kan olmadan başlamak daha iyi olabilir.

Uyarı kelimesi

Küresel ekonominin görünümü giderek daha zayıf görünüyor. IMF kısa süre önce ekonomik tahminlerini düşürdü ve Apple bile revize edilmiş kazanç kılavuzunda Çin'in ekonomik yavaşlamasına atıfta bulundu. Bu iklimde, girişimciler ve özel şirketlerdeki yatırımcılar, özellikle korkunç aşağı yönlü olmak üzere, finansman koşullarında kaçınılmaz bir sıkılaşmanın sonuçlarına hazırlıklı olmalıdır. Fred Wilson'ın 2019'a bakışında belirttiği gibi, teknoloji endüstrisi makro-ekonomik dalgalanmalara karşı bir şekilde bağışık olsa da, “… ABD'deki zorlu bir makro iş ve siyasi ortam, yatırımcıların 2019'da daha temkinli bir duruş sergilemesine yol açacaktır. 2019'daki toplam risk sermayesi yatırımlarının 2018'den düştüğünü görmek beni şaşırtmaz. Ve sanırım finansmanların daha uzun sürdüğünü, yeni yatırımlar üzerinde titizlik gösterildiğini ve en cazip fırsatlar için bile değerlemelerin baskı altına girdiğini göreceğimizi düşünüyorum.”

Aşağı turlardan kaçınmanın en iyi yolu, fon toplarken ihtiyatlı ve stratejik olmaktır. Y Combinator'ın belirttiği gibi, mümkün olduğu kadar çok para toplama cazibesi, özellikle büyük değerlemeler ve sermaye artışları başarının işaretleri olarak kutlandığından, yeni başlayanlar için çok güçlüdür. Bununla birlikte, gerçekçi büyüme hedeflerine ulaşmak için gereken parayı toplamak ve dikkat dağıtıcı ve stresli olan sürekli kaynak yaratmamak daha etkilidir.

İyi yönetime ve iyi niyetlere rağmen işler plana göre gitmezse, cevaplanması gereken ana sorular soruna neyin sebep olduğudur: belki de değerleme gerçekçi değildi? Şirket sadece geçici sorunlar mı yaşıyor? Kurucular, çalışanlar ve yatırımcılar, kemer sıkmak ve bir çözüm aramak için şirkete yeterince inanıyor mu? Kurtarılabilir mi? Aşağı çıkışlar veya turlar mutlaka bir şirketin sonu anlamına gelmez, ancak gerçekten de büyük bir yönetimsel zorluktur.