Co to jest runda w dół i jak jej uniknąć?

Podsumowanie wykonawcze

Prawdopodobnie jedna z najbardziej wpływowych firm informacyjnych, jakie wyłoniły się z ery internetu, Buzzfeed jest globalną potęgą medialną, która ma ponad sześć miliardów wyświetleń miesięcznie i generuje prawie 300 milionów dolarów przychodu w 2017 roku. Wszystko to w ciągu zaledwie sześciu lat, okres, w którym zebrał prawie 500 milionów dolarów w ośmiu rundach finansowania.

Ale chociaż kilka lat temu Buzzfeed był jedną z najgorętszych firm wspieranych przez kapitał wysokiego ryzyka, w ciągu ostatnich kilku lat sytuacja uległa zmianie. Kilka tygodni temu firma ogłosiła 15% redukcję zatrudnienia, trzecią rundę zwolnień od 2017 roku. Są one następstwem „płaskiej” rundy finansowania serii G z 2016 r., po przekroczeniu celów w zakresie przychodów z 2015 r.

Ciąg negatywnych wiadomości może skłaniać do myślenia, że ​​firma jest w poważnych tarapatach. Ale w rzeczywistości topline wzrósł o ~7% w 2017 r., a w wywiadzie z maja 2018 r. Jonah Peretti, dyrektor generalny Buzzfeed, wspomniał, że firma odnotowuje „silny dwucyfrowy wzrost”. Dlaczego tak dobrze rozwijająca się firma miałaby ogłaszać tak stały strumień zwolnień?

Odpowiedź prawdopodobnie znajduje się w notatce wysłanej przez Peretti do pracowników po ostatniej rundzie cięć. W liście zatytułowanym Trudne zmiany wspomniano, że „niestety sam wzrost przychodów nie wystarczy, aby odnieść sukces w dłuższej perspektywie. Restrukturyzacja, którą podejmujemy, obniży nasze koszty i poprawi nasz model operacyjny, dzięki czemu będziemy mogli prosperować i kontrolować nasz los, bez konieczności ponownego pozyskiwania funduszy”. Parafrazując, Buzzfeed musiał odzwyczaić się od swojej ścieżki finansowania, szczególnie w krótkim okresie, jeśli chciał uniknąć rundy w dół.

Czytelnicy nawet niejasno zaznajomieni z branżą venture capital prawdopodobnie wiedzą, że rundy spadkowe są uważane za bardzo negatywną rzecz. W ostatnim podcaście, gospodarz radia Motley Fool Money, Chris Hill, podsumowuje to ładnie: „Runda w dół to… taki katastrofalny znak… to najgorsza możliwa rzecz, jaka może się zdarzyć poza jakimś tragicznym wypadkiem”. Ale czym właściwie są pociski w dół i dlaczego są tak katastrofalne? Dlaczego one występują i czy można ich uniknąć? W tym artykule omówię mechanikę rund finansowania i potencjalnych narzędzi z punktu widzenia zarówno przedsiębiorcy, jak i inwestora, a następnie postaram się przedstawić kilka (miejmy nadzieję) pomocnych rozważań.

Czym są rundy w dół?

Za każdym razem, gdy firma zbiera pieniądze, musi uzgodnić z inwestorami wycenę przed i po pieniądzu. Wycena pre-money jest wartością firmy w momencie inwestycji i jest podstawowym punktem wyjścia procesu fundraisingu. Da to inwestorom wyobrażenie o wielkości własności firmy, poziomie kontroli nad założycielami oraz wyrównaniu motywacji między nimi, ich inwestorami i ich kluczowymi pracownikami.

W ramach transakcji pozyskania kapitału spółka emituje określoną liczbę nowych akcji w zamian za ustaloną kwotę kapitału. Każda akcja jest następnie wyceniana na ułamek nowej bazy kapitałowej w spółce. W ten sposób otrzymamy dwie wyceny, pre-money i post-money. Rundę w dół nazywamy rundą w dół, jeśli wycena pre-money kolejnej rundy jest niższa niż wycena post-money rundy poprzedniej . Różnica między nimi to kwota pozyskanego kapitału. W poniższej sekcji omówimy przykład liczbowy.

Mechanika rund finansowania

Wyobraźmy sobie firmę, która zebrała jedną rundę 150 000 funtów od przyjaciół i rodziny o wartości 1 miliona funtów przed pieniędzmi. Założyciele mieli pierwotnie 100 udziałów.

Oto, co dzieje się z firmą:

Wyobraźmy sobie, że ta firma następnie rośnie i pozyskuje kolejne rundy finansowania, aż podział udziałowców wygląda następująco:

Wycena firmy: £10 000 000

Własność założycieli: 40%

Własność inwestorska: 60%

Założyciele nadal posiadają 100 akcji, więc cenę akcji możemy obliczyć w następujący sposób:

40%*10 mln GBP = 4 mln GBP

4 mln GBP/100 = 40 000 GBP

Inwestorzy posiadają teraz:

60%*10m£=6m£

6 mln GBP / 40 tys. GBP = 150 akcji

Załóżmy teraz, że firma potrzebuje 1,5 miliona funtów inwestycji. Poniżej przedstawiam mechanikę rundy w górę, rundy płaskiej i wreszcie rundy w dół.

Przykład rundy w górę

Tak więc założyciele i pierwotni inwestorzy zostali rozwodnieni i tym samym posiadają mniej udziałów w firmie, ale jednocześnie wzrost ceny akcji z nawiązką zrekompensował rozwodnienie.

Płaski okrągły przykład:

W tym scenariuszu zarówno założyciele, jak i dawni inwestorzy zrezygnowali z części kontroli i korzyści w zamian za nowy kapitał.

Przykład rundy w dół :

Oczywiście w tym przypadku negatywny efekt jest jeszcze większy: nie tylko udziały są warte mniej, ale efekt rozwodnienia jest jeszcze większy.

Uwaga Ważnym czynnikiem, który dla uproszczenia ignorujemy w naszych obliczeniach, jest program opcji na akcje dla pracowników – na pracowników duży wpływ ma fakt, że trzeba wyemitować więcej akcji, a także obniżyć cenę akcji.

Dlaczego występują rundy w dół?

Rundy spadkowe zasadniczo występują w przypadku firm prywatnych z tych samych powodów, co w przypadku spółek notowanych na giełdzie:

1. Nieosiągnięcie celów inwestorów w zakresie zysków: Jeśli firma nie osiągnie niezbędnych kamieni milowych, prognozy wzrostu inwestorów będą musiały zostać zrewidowane w dół, a wraz z nimi wycena firmy.
2. Pogorszenie otoczenia konkurencyjnego: Jeśli pojawi się nowa konkurencja dla firmy, oczekiwania dotyczące jej zdolności do zdobycia udziału w rynku również będą miały wpływ na wycenę.
3. Zaostrzenie ogólnych warunków finansowania: Ten czynnik jest niestety całkowicie poza kontrolą firmy - mniejszy apetyt inwestorów na kapitał prywatnej firmy obniży wyceny dla wszystkich.

Aby zapoznać się z ogólną dyskusją na temat tego, jak inwestorzy wyceniają prywatne firmy, zapoznaj się z tymi zasobami dla startupów i ogólniej dla firm prywatnych.

Konsekwencje rundy w dół

Przykład Buzzfeeda ilustruje zagadkę, przed którą stoi firma poważnie rozważająca perspektywę rundy w dół. Czy w bazie kosztowej jest wystarczająco dużo miejsca na oszczędności, aby nie trafiać do inwestorów? Czy możemy kontynuować właściwą trajektorię wzrostu (lub w razie potrzeby dokonać odpowiednich korekt) przy obecnej dostępności gotówki? Co w mniejszym stopniu wpłynie na morale pracowników?

Główną konsekwencją rundy w dół jest jednak uruchomienie ochrony przed rozcieńczeniem. Zazwyczaj inwestorzy będą posiadać akcje innej klasy niż założyciele i pracownicy. Wśród innych różnych cech, główną różnicą między akcjami zwykłymi jest ochrona przed rozwodnieniem. W praktyce oznacza to, że gdy akcje zostaną sprzedane po cenie niższej niż pierwotnie zapłacił za nie inwestor, zostaną one rozwodnione mniej niż inne strony. Odbywa się to zwykle kosztem udziałów założycieli. Dwa główne rodzaje rozcieńczania to:

• full-ratchet: najkorzystniejszy dla inwestorów, ale potencjalnie bardziej szkodliwy dla firmy. To znacznie zmniejsza udział założycieli w firmie i może utrudnić w przyszłości pozyskiwanie pieniędzy.
• średnia ważona: bardziej powszechne - nieco bardziej równomiernie rozprowadza ból związany z rozcieńczeniem w dół. Średnia użyta do obliczeń może być szeroka lub wąska (włączając lub wyłączając z obliczeń udziały założycielskie).

Oto przydatna ilustracja ze świetnego postu na ten temat.

Rodzaje mechanizmów przeciwdziałających rozcieńczeniu

Zwykle, gdy warunki w rundzie finansowania stają się bardziej restrykcyjne, start-upowi trudniej jest pozyskać fundusze.

Oczywiście rozcieńczenie karne ma konsekwencje dla startupu:

1. Sygnalizacja: wysyła sygnał do obserwatorów i pracowników, że firma jest przypięta do kasy i nie działa tak dobrze, jak oczekiwano. Wpływa to na morale, może utrudnić większe partnerstwo lub kontrakty z klientami oraz utrudnia pozyskiwanie przyszłych funduszy;
2. Zaufanie i pewność: inwestorzy i zarząd mogą stracić zaufanie do firmy i ingerować w jej działalność w sposób rozpraszający i uciążliwy;
3. Motywacja i kontrola: założyciele mogą być tak rozmyci, że nie mają już znaczącego interesu w firmie i nie są w stanie odpowiednio jej kontrolować. Istnieje wiele kompromisów związanych z kontrolą założycieli i rozważaniami, które można poczynić, ale ogólnie rzecz biorąc, w przypadku start-upu na wczesnym etapie zespół założycielski i kluczowi pracownicy są najważniejszym majątkiem, jaki mają. Utrata ich może być bardzo destrukcyjna;
4. Morale pracowników: wreszcie, morale pracowników może ulec znacznemu obniżeniu. Pracownicy zwykle posiadają opcje na akcje zwykłe i to oni stracą najwięcej, jeśli wycena firmy zostanie z czasem znacznie obniżona. Ich opcje mogą być warte znacznie mniej (lub być całkowicie pod wodą) i mogą już ponieść pewne straty podatkowe.

Alternatywy dla rundy w dół

Więc jakie są alternatywy dla przedsiębiorcy w obliczu potencjalnego kryzysu?

1. Jedną z pierwszych i najbardziej oczywistych opcji jest podążanie za przykładem Buzzfeeda i cięcie kosztów, aby pieniądze w banku trwały dłużej. To odroczy potrzebę zewnętrznego pozyskiwania funduszy, ale może nie być wykonalne dla bardzo szczupłej organizacji lub dla takiej, która nie ma znaczących przychodów. Ponadto przychody ze start-upów mogą się bardzo wahać, szczególnie w trudnych czasach;
2. Zwiększenie finansowania pomostowego: jeśli problem z przepływem środków pieniężnych jest tylko tymczasowy, pomost w formie weksla zamiennego może być odpowiednim rozwiązaniem, aby przywrócić firmę na właściwe tory;
3. Renegocjuj z inwestorami: warunki rundy można renegocjować, na przykład poprzez złagodzenie ochrony przed rozwodnieniem lub wymianę tych praw na inne korzyści dla inwestorów, takie jak ochrona przed wzrostem. Inwestorzy, którzy są blisko Ciebie i wierzą w to, co chcesz, aby osiągnąć sukces;
4. Zamknij sklep: jeśli jest zbyt wiele problemów, pracownicy są niezadowoleni, a inwestorzy nie będą Cię już wspierać, może lepiej ograniczyć straty i zacząć od nowa. Chociaż jest to niewątpliwie bolesne, na dłuższą metę może być lepiej zacząć z czystym kontem i bez złej krwi.

Słowo ostrzeżenia

Perspektywy dla światowej gospodarki wyglądają coraz słabiej. MFW ostatnio obniżył swoje prognozy gospodarcze, a nawet Apple wymienił spowolnienie gospodarcze w Chinach w swoich zrewidowanych prognozach zysków. W tym klimacie przedsiębiorcy i inwestorzy w firmy prywatne powinni przygotować się na konsekwencje nieuniknionego zaostrzenia warunków finansowania, zwłaszcza budzącej postrach rundy w dół. Jak wskazuje Fred Wilson w swoich prognozach na 2019 r., chociaż branża technologiczna jest nieco odporna na wahania makroekonomiczne, przewiduje, że „… trudne otoczenie makrobiznesowe i polityczne w USA skłoni inwestorów do przyjęcia bardziej ostrożnego stanowiska w 2019 r. Nie zdziwiłby mnie widok całkowitego spadku inwestycji venture capital w 2019 r. w porównaniu z 2018 r. I myślę, że finansowanie potrwa dłużej, rzeczywiście pojawi się staranność przy nowych inwestycjach, a wyceny będą pod presją nawet w przypadku najbardziej atrakcyjnych okazji.

Najlepszym sposobem na uniknięcie rund w dół jest ostrożne i strategiczne pozyskiwanie funduszy. Jak wskazuje Y Combinator, pokusa zebrania jak największej ilości pieniędzy jest bardzo silna dla startupów, zwłaszcza że duże wyceny i podwyżki kapitału są celebrowane jako wyznaczniki sukcesu. Jednak skuteczniejsze jest pozyskiwanie gotówki potrzebnej do osiągnięcia realistycznych celów wzrostu, a nie ciągłe zbieranie funduszy, co jest rozpraszające i stresujące.

Jeśli pomimo dobrego zarządzania i dobrych intencji sprawy nie idą zgodnie z planem, główne pytania, na które należy odpowiedzieć, dotyczą tego, co spowodowało problem: może wycena była po prostu nierealistyczna? Czy firma doświadcza tylko tymczasowych problemów? Czy założyciele, pracownicy i inwestorzy wierzą w firmę na tyle, by chcieć zacisnąć pasa i szukać rozwiązania? Czy można go uratować? Wyjścia w dół lub rundy niekoniecznie oznaczają koniec firmy, ale są rzeczywiście wielkim wyzwaniem menedżerskim.