¿Qué es una ronda hacia abajo y cómo evitarla?

Resumen ejecutivo

Posiblemente una de las compañías de noticias más influyentes que ha surgido de la era de Internet, Buzzfeed es una potencia de medios global, acumulando más de seis mil millones de visitas por mes y generando casi $ 300 millones en ingresos en 2017. Todo esto en solo seis años, un período en el que ha recaudado casi 500 millones de dólares en ocho rondas de financiación.

Pero mientras que hace unos años Buzzfeed era una de las mejores empresas respaldadas por capital de riesgo, las cosas han cambiado en los últimos años. Hace unas semanas, la compañía anunció un recorte del 15 % en su fuerza laboral, la tercera ronda de despidos desde 2017. Estos siguen a una ronda de financiación "plana" de la Serie G de 2016, después de haber incumplido los objetivos de ingresos de 2015.

La retahíla de noticias negativas puede hacer pensar que la empresa está en serios problemas. Pero en realidad, los ingresos brutos crecieron ~7 % en 2017, y en una entrevista de mayo de 2018, el director ejecutivo de Buzzfeed, Jonah Peretti, mencionó que la empresa estaba registrando un "fuerte crecimiento de dos dígitos". ¿Por qué una empresa que crece tan bien anunciaría un flujo tan constante de despidos?

La respuesta probablemente se encuentre en una nota que Peretti envió a los empleados luego de la última ronda de recortes. La carta, titulada Cambios difíciles , mencionaba que “[u]nfortunadamente, el crecimiento de los ingresos por sí solo no es suficiente para tener éxito a largo plazo. La reestructuración que estamos acometiendo reducirá nuestros costos y mejorará nuestro modelo operativo para que podamos prosperar y controlar nuestro propio destino, sin necesidad de volver a recaudar fondos”. Parafraseando, Buzzfeed necesitaba apartarse de su camino de financiación, particularmente a corto plazo si quería evitar una ronda negativa.

Los lectores, incluso vagamente familiarizados con la industria del capital de riesgo, probablemente sepan que las rondas a la baja se consideran algo muy negativo. En un podcast reciente, el presentador de radio de Motley Fool Money, Chris Hill, lo resume muy bien: "Una ronda negativa es... una señal tan catastrófica... es lo peor que puede pasar fuera de un trágico accidente de algún tipo". Pero, ¿qué son exactamente las rondas bajas y por qué son tan calamitosas? ¿Por qué ocurren y se pueden evitar? En este artículo, cubriré la mecánica de las rondas de financiación y las herramientas potenciales desde el punto de vista tanto del emprendedor como del inversor, y luego intentaré ofrecer algunas consideraciones (con suerte) útiles.

¿Qué son las Rondas Abajo?

Cada vez que una empresa recauda dinero, debe acordar una valoración previa y posterior al dinero con sus inversores. La valoración pre-money es el valor de la empresa en el momento de la inversión, y es un punto de partida fundamental del proceso de captación de fondos. Les dará a los inversionistas una idea de la cantidad de propiedad de la empresa, del nivel de control de los fundadores y la alineación de incentivos entre ellos, sus inversionistas y sus empleados clave.

Durante una transacción de aumento de capital, la empresa emite un número determinado de nuevas acciones contra una cantidad fija de capital. Luego, cada acción tiene un precio de una fracción de la nueva base de capital en la empresa. Tendremos así dos valoraciones resultantes, una pre y una post-dinero. Llamamos ronda a la baja si la valoración previa al dinero de una ronda posterior es más baja que la valoración posterior al dinero de la ronda anterior . La diferencia entre los dos es la cantidad de capital recaudado. Veremos un ejemplo numérico en la siguiente sección.

Mecánica de Rondas de Financiamiento

Imaginemos una empresa que ha recaudado una ronda de 150.000 libras esterlinas de amigos y familiares con una valoración de 1 millón de libras esterlinas antes del dinero. Los fundadores originalmente tenían 100 acciones.

Esto es lo que le sucede a la empresa:

Imaginemos que esta empresa luego crece y continúa recaudando otras rondas de financiación hasta que la división de accionistas se ve de la siguiente manera:

Valoración de la empresa: £ 10,000,000

Propiedad de los fundadores: 40%

Propiedad de los inversores: 60%

Los fundadores aún poseen 100 acciones, por lo que podemos calcular el precio de las acciones de la siguiente manera:

40%*£10m=£4m

4 millones de libras esterlinas/100 = 40 000 libras esterlinas

Los inversores ahora tienen:

60%*10 millones de libras = 6 millones de libras

6 millones de libras esterlinas/40 mil libras esterlinas = 150 acciones

Supongamos ahora que la empresa necesita una inversión de 1,5 millones de libras esterlinas. A continuación, analizo la mecánica de una ronda ascendente, una ronda plana y, finalmente, una ronda descendente.

Ejemplo de ronda ascendente

Entonces, los fundadores y los inversores originales se han diluido y, por lo tanto, poseen menos de la empresa, pero al mismo tiempo, el aumento en el precio de las acciones ha compensado con creces la dilución.

Plano Redondo Ejemplo:

En este escenario, tanto los fundadores como los antiguos inversores han cedido parte de su control y de su plusvalía a cambio del nuevo capital.

Ejemplo de ronda hacia abajo :

Claramente, en este caso, el efecto negativo es aún mayor: no solo las acciones valen menos, sino que el efecto de dilución es aún mayor.

NB Un factor importante que estamos ignorando en nuestros cálculos por simplicidad es el plan de opciones sobre acciones de los empleados: los empleados se ven muy afectados por el hecho de que se deben emitir más acciones, así como por la reducción en el precio de las acciones.

¿Por qué ocurren las rondas hacia abajo?

Las rondas a la baja básicamente ocurren para las empresas privadas por las mismas razones que para las empresas que cotizan en bolsa:

1. Incumplimiento de los objetivos de beneficios de los inversores: Si una empresa no alcanza los hitos necesarios, habrá que revisar a la baja las previsiones de crecimiento de los inversores, y con ellas la valoración de la empresa.
2. Entorno competitivo deteriorado: si han surgido nuevos competidores para una empresa, las expectativas de su capacidad para captar cuota de mercado también influirán en la valoración.
3. Reforzamiento de las condiciones generales de financiación: lamentablemente, este factor está completamente fuera del control de una empresa: un menor apetito de los inversores por el capital de la empresa privada disminuirá las valoraciones para todos.

Para obtener una discusión general sobre cómo los inversores valoran las empresas privadas, consulte estos recursos para empresas emergentes y, en general, para empresas privadas.

Implicaciones de una ronda hacia abajo

El ejemplo de Buzzfeed ilustra el dilema que enfrenta una empresa que considera seriamente la perspectiva de una ronda negativa. ¿Hay suficiente margen de ahorro en la base de costes para evitar acudir a los inversores? ¿Podemos continuar en la trayectoria de crecimiento correcta (o realizar los ajustes correctos si es necesario) con la disponibilidad de efectivo actual? ¿Qué afectará menos la moral de los empleados?

Sin embargo, la principal implicación de una ronda bajista es la activación de la protección antidilución. Por lo general, los inversores tendrán una clase diferente de acciones de los fundadores y empleados. Entre otras características diferentes, la principal diferencia entre las acciones ordinarias es la protección antidilución. En términos prácticos, esto significa que cuando las acciones se venden a un precio más bajo que el que el inversionista pagó originalmente por ellas, se diluirán menos que las otras partes. Esto generalmente se hace a expensas de la participación accionaria de los fundadores. Los dos tipos principales de dilución son:

• trinquete completo: más ventajoso para los inversores pero potencialmente más perjudicial para la empresa. Esto reduce considerablemente la participación accionaria de los fundadores en la empresa y puede dificultar la recaudación de fondos en el futuro.
• promedio ponderado: más común: distribuye el dolor de la dilución de una ronda hacia abajo un poco más uniformemente. El promedio utilizado para el cálculo puede ser amplio o estrecho (incluyendo o excluyendo las acciones de los fundadores del cálculo).

Aquí hay una ilustración útil de una gran publicación sobre el tema.

Tipos de mecanismos antidilución

Por lo general, a medida que los términos de una ronda de financiación se vuelven más punitivos, más difícil es para la startup recaudar fondos.

Obviamente, una dilución punitiva tiene consecuencias para una startup:

1. Señalización: envía una señal a los observadores y empleados de que una empresa tiene poco dinero y no está funcionando tan bien como se esperaba. Esto afecta la moral, puede dificultar los contratos de sociedades o clientes más grandes y dificulta la recaudación de fondos futuros;
2. Confianza y confianza: los inversionistas y la junta pueden perder la confianza en la empresa e interferir con sus operaciones de una manera que se vuelve molesta y molesta;
3. Motivación y Control: los fundadores pueden estar tan diluidos que ya no tienen un interés significativo en la empresa y no son capaces de controlarla adecuadamente. Hay muchas compensaciones para el control del fundador y las consideraciones que se pueden hacer, pero en general, para una puesta en marcha en etapa inicial, el equipo fundador y los empleados clave son el activo más importante que tienen. Perderlos puede ser muy perturbador;
4. Moral de los empleados: finalmente, la moral de los empleados puede verse significativamente afectada. Los empleados suelen tener opciones sobre acciones ordinarias y son los que más perderán si la valoración de la empresa se reduce sustancialmente con el tiempo. Sus opciones pueden valer sustancialmente menos (o estar completamente bajo el agua) y es posible que ya hayan incurrido en algunas pérdidas fiscales.

Alternativas a una ronda hacia abajo

Entonces, ¿cuáles son las alternativas para un emprendedor que se enfrenta a una posible caída?

1. Una de las primeras y más obvias opciones es seguir el ejemplo de Buzzfeed y reducir costos para que el dinero en el banco dure más. Esto pospondrá la necesidad de una recaudación de fondos externa, pero puede no ser factible para una organización muy pequeña o para una sin ingresos significativos. Además, los ingresos iniciales pueden fluctuar mucho, especialmente en tiempos difíciles;
2. Aumentar la financiación puente: si el problema de flujo de efectivo es solo temporal, un puente en forma de nota convertible puede ser una solución adecuada para que la empresa vuelva a la normalidad;
3. Renegociar con los inversores: los términos de la ronda se pueden renegociar, por ejemplo, mitigando la protección antidilución o intercambiando estos derechos por otros beneficios para los inversores, como la protección al alza. Los inversores que están cerca de ti y creen en lo que haces quieren verte triunfar;
4. Cierre la tienda: si hay demasiados problemas, los empleados están descontentos y sus inversores ya no lo respaldarán, puede ser mejor reducir sus pérdidas y comenzar de nuevo. Si bien esto es indudablemente doloroso, puede ser mejor, a la larga, comenzar de cero y sin mala sangre.

Una palabra de precaución

Las perspectivas de la economía mundial parecen cada vez más débiles. El FMI recortó recientemente sus pronósticos económicos, e incluso Apple citó la desaceleración económica de China en su guía de ganancias revisada. En este clima, los empresarios e inversores en empresas privadas deben prepararse para las consecuencias de un inevitable endurecimiento de las condiciones de financiación, especialmente la temida ronda de reducción. Como señala Fred Wilson en su perspectiva para 2019, a pesar de que la industria de la tecnología es algo inmune a los cambios macroeconómicos, anticipa que “… un entorno político y de negocios macro difícil en los EE. UU. llevará a los inversores a adoptar una postura más cautelosa en 2019. No me sorprendería ver que las inversiones totales de capital de riesgo en 2019 disminuyan con respecto a 2018. Y creo que veremos que las financiaciones toman más tiempo, la diligencia en nuevas inversiones realmente ocurrirá y las valoraciones estarán bajo presión incluso para las oportunidades más atractivas”.

La mejor manera de evitar rondas negativas es ser prudente y estratégico al recaudar fondos. Como señala Y Combinator, la tentación de recaudar tanto dinero como sea posible es muy fuerte para las empresas emergentes, particularmente porque las grandes valoraciones y los aumentos de capital se celebran como marcadores de éxito. Sin embargo, es más efectivo recaudar el efectivo necesario para lograr objetivos de crecimiento realistas y no estar constantemente recaudando fondos, lo cual distrae y estresa.

Si, a pesar de la buena gestión y las buenas intenciones, las cosas no salen según lo planeado, las principales preguntas que deben responderse giran en torno a qué causó el problema: ¿quizás la valoración no fue realista? ¿La empresa está experimentando problemas temporales? ¿Los fundadores, empleados e inversores creen en la empresa lo suficiente como para querer apretarse el cinturón y buscar una solución? ¿Es salvable? Las salidas o rondas hacia abajo no significan necesariamente el final de una empresa, pero sí son un gran desafío gerencial.