Was ist eine Down Round und wie man sie vermeidet

Zusammenfassung

Buzzfeed ist wohl eines der einflussreichsten Nachrichtenunternehmen, das aus dem Internetzeitalter hervorgegangen ist, und ein globales Medienkraftwerk, das monatlich über sechs Milliarden Aufrufe verzeichnet und 2017 fast 300 Millionen US-Dollar Umsatz erwirtschaftet. All dies in nur sechs Jahren. ein Zeitraum, in dem es in acht Finanzierungsrunden fast 500 Millionen US-Dollar gesammelt hat.

Aber während Buzzfeed vor ein paar Jahren eines der heißesten Venture-Backed-Unternehmen war, haben sich die Dinge in den letzten Jahren geändert. Vor einigen Wochen kündigte das Unternehmen einen Personalabbau um 15 % an, die dritte Runde von Entlassungen seit 2017. Diese folgten auf eine „Flat“-Finanzierungsrunde der Serie G 2016, nachdem die Umsatzziele für 2015 verfehlt worden waren.

Die Reihe negativer Nachrichten lässt vermuten, dass das Unternehmen in großen Schwierigkeiten steckt. Aber in Wirklichkeit wuchs die Topline im Jahr 2017 um ~7 %, und in einem Interview im Mai 2018 erwähnte Jonah Peretti, CEO von Buzzfeed, dass das Unternehmen ein „starkes zweistelliges Wachstum“ verzeichne. Warum sollte ein Unternehmen, das so gut wächst, einen so stetigen Strom von Entlassungen ankündigen?

Die Antwort findet sich wahrscheinlich in einer Notiz, die Peretti nach der letzten Kürzungsrunde an die Mitarbeiter schickte. In dem Schreiben mit dem Titel „ Schwierige Veränderungen “ heißt es: „Leider reicht Umsatzwachstum allein nicht aus, um langfristig erfolgreich zu sein. Die Umstrukturierung, die wir vornehmen, wird unsere Kosten senken und unser Betriebsmodell verbessern, damit wir erfolgreich sein und unser eigenes Schicksal kontrollieren können, ohne jemals wieder Finanzmittel aufbringen zu müssen.“ Paraphrasierend, Buzzfeed musste sich von seinem Finanzierungspfad entwöhnen, insbesondere kurzfristig, wenn es eine Abwärtsrunde vermeiden wollte.

Leser, die auch nur vage mit der Risikokapitalbranche vertraut sind, wissen wahrscheinlich, dass Abwärtsrunden als sehr negativ angesehen werden. In einem kürzlich erschienenen Podcast fasst Motley Fool Money-Radiomoderator Chris Hill es schön zusammen: „Ein Ausfall ist … so ein katastrophales Zeichen … es ist das Schlimmste, was außerhalb eines tragischen Unfalls passieren kann.“ Aber was genau sind Ausfallrunden und warum sind sie so katastrophal? Warum treten sie auf und können sie vermieden werden? In diesem Artikel werde ich die Mechanismen von Finanzierungsrunden und potenziellen Instrumenten sowohl aus der Sicht des Unternehmers als auch des Investors behandeln und dann versuchen, einige (hoffentlich) hilfreiche Überlegungen anzustellen.

Was sind Abwärtsrunden?

Jedes Mal, wenn ein Unternehmen Geld aufnimmt, muss es sich mit seinen Investoren auf eine Pre- und Post-Money-Bewertung einigen. Die Pre-Money-Bewertung ist der Wert des Unternehmens zum Zeitpunkt der Investition und ein grundlegender Ausgangspunkt des Fundraising-Prozesses. Es wird den Investoren eine Vorstellung von der Höhe des Eigentums am Unternehmen, dem Kontrollgrad der Gründer und der Anreizausrichtung zwischen ihnen, ihren Investoren und ihren Schlüsselmitarbeitern geben.

Bei einer Kapitalbeschaffungstransaktion gibt das Unternehmen eine festgelegte Anzahl neuer Aktien gegen einen festgelegten Kapitalbetrag aus. Jede Aktie wird dann zu einem Bruchteil der neuen Kapitalbasis des Unternehmens bewertet. Wir werden daher zwei resultierende Bewertungen haben, eine vor und eine nach dem Geld. Wir nennen eine Rundung eine Abwärtsrunde, wenn die Pre-Money-Bewertung einer nachfolgenden Runde niedriger ist als die Post-Money-Bewertung der vorherigen Runde . Die Differenz zwischen den beiden ist die Höhe des aufgenommenen Kapitals. Wir werden im folgenden Abschnitt ein Zahlenbeispiel durchgehen.

Mechanismen von Finanzierungsrunden

Stellen wir uns ein Unternehmen vor, das eine Runde von 150.000 £ von Freunden und Familie bei einer Bewertung von 1 Million £ im Voraus gesammelt hat. Die Gründer hatten ursprünglich 100 Aktien.

Das passiert mit dem Unternehmen:

Stellen wir uns vor, dass dieses Unternehmen dann wächst und weitere Finanzierungsrunden aufnimmt, bis der Aktionärssplit wie folgt aussieht:

Unternehmensbewertung: 10.000.000 £

Gründerbesitz: 40 %

Investorenbesitz: 60 %

Die Gründer besitzen noch 100 Aktien, daher können wir den Aktienkurs wie folgt berechnen:

40 % * 10 Mio. £ = 4 Mio. £

4 Mio. £/100 = 40.000 £

Investoren halten jetzt:

60 % * 10 Mio. £ = 6 Mio. £

6 Mio. £/40.000 £ = 150 Aktien

Nehmen wir nun an, dass das Unternehmen eine Investition von 1,5 Millionen £ benötigt. Im Folgenden gehe ich die Mechanik einer Aufwärtsrunde, einer Flachrunde und schließlich einer Abwärtsrunde durch.

Aufwärtsrunde Beispiel

Die Gründer und die ursprünglichen Investoren wurden also verwässert und besitzen somit weniger am Unternehmen, aber gleichzeitig hat der Anstieg des Aktienkurses die Verwässerung mehr als kompensiert.

Flaches rundes Beispiel:

In diesem Szenario haben sowohl die Gründer als auch die alten Investoren einen Teil ihrer Kontrolle und ihres Vorteils im Austausch für das neue Kapital aufgegeben.

Beispiel für die Abwärtsrunde :

In diesem Fall ist der negative Effekt natürlich noch größer: Die Aktien sind nicht nur weniger wert, sondern der Verwässerungseffekt ist noch größer.

Hinweis: Ein wichtiger Faktor, den wir in unseren Berechnungen der Einfachheit halber vernachlässigen, ist der Aktienoptionsplan für Mitarbeiter - die Mitarbeiter sind stark von der Tatsache betroffen, dass mehr Aktien ausgegeben werden müssen, sowie von der Reduzierung des Aktienkurses.

Warum treten Abwärtsrundungen auf?

Abwärtsrunden treten bei privaten Unternehmen grundsätzlich aus den gleichen Gründen auf wie bei börsennotierten Unternehmen:

1. Verfehlung der Ertragsziele der Investoren: Verfehlt ein Unternehmen die notwendigen Meilensteine, müssen die Wachstumsprognosen der Investoren nach unten korrigiert werden und damit auch die Unternehmensbewertung.
2. Verschlechtertes Wettbewerbsumfeld: Wenn für ein Unternehmen neue Wettbewerber hinzugekommen sind, wird die Erwartung, dass es Marktanteile erobern kann, ebenfalls die Bewertung belasten.
3. Verschärfung der allgemeinen Finanzierungsbedingungen: Dieser Faktor liegt leider vollständig außerhalb der Kontrolle eines Unternehmens - ein geringerer Appetit der Investoren auf privates Unternehmenskapital wird die Bewertungen für alle senken.

Für eine allgemeine Diskussion darüber, wie Investoren private Unternehmen bewerten, lesen Sie bitte diese Ressourcen für Startups und ganz allgemein für private Unternehmen.

Auswirkungen einer Abwärtsrunde

Das Beispiel von Buzzfeed veranschaulicht das Dilemma, mit dem ein Unternehmen konfrontiert ist, das ernsthaft die Aussicht auf eine Abwärtsrunde hegt. Gibt es genügend Sparspielraum in der Kostenbasis, um den Gang zu Investoren zu vermeiden? Können wir mit der aktuellen Liquiditätsverfügbarkeit den richtigen Wachstumskurs fortsetzen (oder bei Bedarf die richtigen Anpassungen vornehmen)? Was wirkt sich weniger auf die Moral der Mitarbeiter aus?

Die Hauptfolge einer Abwärtsrunde ist jedoch das Auslösen des Verwässerungsschutzes. Typischerweise halten Investoren eine andere Aktienklasse als Gründer und Mitarbeiter. Neben anderen unterschiedlichen Merkmalen besteht der Hauptunterschied zwischen Stammaktien im Verwässerungsschutz. In der Praxis bedeutet dies, dass, wenn Aktien zu einem niedrigeren Preis verkauft werden, als der Investor sie ursprünglich bezahlt hat, sie weniger verwässert werden als die anderen Parteien. Dies geschieht in der Regel zu Lasten der Beteiligung der Gründer. Die zwei Hauptarten der Verdünnung sind:

• Full-Ratchet: am vorteilhaftesten für Investoren, aber möglicherweise schädlicher für das Unternehmen. Dies reduziert die Beteiligung der Gründer am Unternehmen erheblich und kann es in Zukunft schwierig machen, Geld zu beschaffen.
• gewichteter Durchschnitt: häufiger - verteilt den Schmerz der Verdünnung einer Down-Runde etwas gleichmäßiger. Der für die Berechnung verwendete Durchschnitt kann breit oder eng sein (unter Einbeziehung oder Ausschluss von Gründeranteilen aus der Berechnung).

Hier ist eine nützliche Illustration aus einem großartigen Beitrag zu diesem Thema.

Arten von Anti-Verwässerungsmechanismen

Je strenger die Bedingungen in einer Finanzierungsrunde werden, desto schwieriger ist es für das Startup, Gelder zu beschaffen.

Offensichtlich hat eine Strafverwässerung Konsequenzen für ein Startup:

1. Signalisierung: Es sendet ein Signal an Beobachter und Mitarbeiter, dass ein Unternehmen knapp bei Kasse ist und nicht so gut läuft wie erwartet. Dies wirkt sich auf die Moral aus, kann größere Partnerschafts- oder Kundenverträge erschweren und erschwert die Beschaffung zukünftiger Mittel.
2. Vertrauen und Zuversicht: Anleger und der Vorstand können das Vertrauen in das Unternehmen verlieren und seine Geschäftstätigkeit auf eine Weise stören, die ablenkend und umständlich wird;
3. Motivation und Kontrolle: Die Gründer können so verwässert sein, dass sie keine wesentliche Beteiligung mehr am Unternehmen haben und es nicht angemessen kontrollieren können. Es gibt viele Kompromisse bei der Gründerkontrolle und Überlegungen, die angestellt werden können, aber im Allgemeinen sind das Gründerteam und die wichtigsten Mitarbeiter für ein Startup in der Frühphase das wichtigste Kapital, das sie haben. Sie zu verlieren kann sehr störend sein;
4. Mitarbeitermoral: Schließlich kann die Mitarbeitermoral erheblich beeinträchtigt werden. Mitarbeiter halten normalerweise Optionen auf Stammaktien und sind diejenigen, die am meisten verlieren werden, wenn die Bewertung des Unternehmens mit der Zeit erheblich gesenkt wird. Ihre Optionen können wesentlich weniger wert sein (oder vollständig unter Wasser liegen) und sie haben möglicherweise bereits einige Steuerverluste erlitten.

Alternativen zu einer Abwärtsrunde

Was sind also die Alternativen für einen Unternehmer, der mit einer potenziellen Down-Round konfrontiert ist?

1. Eine der ersten und offensichtlichsten Optionen besteht darin, dem Beispiel von Buzzfeed zu folgen und die Kosten zu senken, damit das Geld auf der Bank länger hält. Dies verschiebt die Notwendigkeit einer externen Mittelbeschaffung, ist aber für eine sehr schlanke Organisation oder für eine Organisation ohne nennenswerte Einnahmen möglicherweise nicht machbar. Darüber hinaus können die Starterlöse gerade in schwierigen Zeiten stark schwanken;
2. Überbrückungsfinanzierung aufnehmen: Wenn das Liquiditätsproblem nur vorübergehend ist, kann eine Überbrückung in Form einer Wandelanleihe eine geeignete Lösung sein, um das Unternehmen wieder auf Kurs zu bringen;
3. Neuverhandlung mit Anlegern: Die Bedingungen der Runde können neu verhandelt werden, indem beispielsweise der Verwässerungsschutz gemildert oder diese Rechte gegen andere Anlegervergünstigungen wie Aufwärtsschutz eingetauscht werden. Investoren, die Ihnen nahe stehen und an das glauben, was Sie wollen, um erfolgreich zu sein;
4. Schließen Sie den Laden ab: Wenn es zu viele Probleme gibt, die Mitarbeiter verärgert sind und Ihre Investoren Sie nicht mehr unterstützen, ist es möglicherweise besser, Ihre Verluste zu begrenzen und von vorne zu beginnen. Obwohl dies zweifellos schmerzhaft ist, kann es auf lange Sicht besser sein, mit einer sauberen Weste und ohne böses Blut zu beginnen.

Ein Wort der Warnung

Die Aussichten für die Weltwirtschaft werden immer schwächer. Der IWF hat kürzlich seine Wirtschaftsprognosen gesenkt, und sogar Apple zitierte in seiner überarbeiteten Gewinnprognose Chinas Konjunkturabschwächung. In diesem Klima sollten sich Unternehmer und Investoren in Privatunternehmen auf die Folgen einer unvermeidlichen Verschärfung der Finanzierungsbedingungen einstellen, insbesondere auf die gefürchtete Abwärtsrunde. Wie Fred Wilson in seinem Ausblick für 2019 betont, erwartet er, obwohl die Technologiebranche etwas immun gegen makroökonomische Schwankungen ist, dass „… ein schwieriges makroökonomisches und politisches Umfeld in den USA die Anleger dazu veranlassen wird, 2019 eine vorsichtigere Haltung einzunehmen Es würde mich nicht überraschen, wenn die gesamten Wagniskapitalinvestitionen im Jahr 2019 gegenüber 2018 zurückgehen würden. Und ich denke, wir werden sehen, dass die Finanzierung länger dauert, die Sorgfalt bei neuen Investitionen tatsächlich auftritt und die Bewertungen selbst für die attraktivsten Gelegenheiten unter Druck geraten.“

Der beste Weg, um Abwärtsrunden zu vermeiden, besteht darin, bei der Mittelbeschaffung umsichtig und strategisch vorzugehen. Wie Y Combinator betont, ist die Versuchung, so viel Geld wie möglich zu sammeln, für Startups sehr groß, zumal große Bewertungen und Kapitalerhöhungen als Erfolgsindikatoren gefeiert werden. Es ist jedoch effektiver, das nötige Geld aufzubringen, um realistische Wachstumsziele zu erreichen, und nicht ständig Spenden zu sammeln, was ablenkend und stressig ist.

Wenn die Dinge trotz gutem Management und guten Absichten nicht nach Plan laufen, müssen vor allem Fragen nach der Ursache des Problems beantwortet werden: Vielleicht war die Bewertung einfach unrealistisch? Hat das Unternehmen nur vorübergehende Probleme? Glauben die Gründer, Mitarbeiter und Investoren an das Unternehmen genug, um den Gürtel enger schnallen zu wollen und nach einer Lösung zu suchen? Ist es zu retten? Abgänge oder Runden bedeuten nicht zwangsläufig das Ende eines Unternehmens, sondern sind durchaus eine große unternehmerische Herausforderung.