对于筹集资金的创始人：思考可转换票据的影响

执行摘要

绝大多数高增长的初创公司都依赖某种形式的外部融资，例如来自天使基金、传统风险投资、高净值投资者或朋友和家人的资金。 虽然确定一个可行的市场并进行出色的宣传对于筹集投资资金至关重要，但在这些资金出现在您的银行账户中并且您开始着手创建下一个资金之前，似乎还有很多其他的考虑需要解决。大事。 在本文中，我将探讨大多数企业家和公司在筹集投资资金时必须面对的重大决策之一，那就是使用可转换票据为公司融资的利弊。

可转换票据在创业融资领域越来越受欢迎，尤其是在种子期公司。 但是，在走这条路之前，重要的是要了解这种融资的潜在陷阱以及它是否是您公司的最佳选择。 我将首先简要概述可转换票据的基本概念以及它如何兼具债务和股权的一些属性，然后我将看看这种融资形式的利弊。

基础

虽然每个人都知道投资者向公司捐款的目的是最终获得更多回报，但在实践中形成的方式有很多种。

股权投资

当大多数人想到投资时，他们正在考虑股权。 在股权投资中，公司以一笔钱出售其公司（股权）的一部分。 当一家公司通过出售股权筹集资金时，投资者没有固定的偿还时间表，投资者通常指望在未来的流动性事件（例如收购 IPO）或通过未来利润的分配。 在典型的风险投资中，收购或 IPO 几乎总是投资者赚钱的方式，现金流的分配很少见。 关于股权投资的另一个关键点是，由于投资者是公司的部分所有者，他们通常拥有某种投票权来管理公司的各种决策。

风险资本支持公司的大多数股权投资都是优先股结构，这与公司 Y% 的简单 X 美元不同。 当投资结构为优先股时，通常会附带清算优先权、优先股利和对某些公司决策的批准权等条款。 在大多数类型的优先股中，清算优先权意味着在流动性事件中，投资者在将其余资金分配给所有权百分比之前，收回其投资价值以及任何优先股股息。 优先股股息一般不以现金支付，而是在发生流动性事件时应计和支付。 由于普通股通常由公司的创始人和员工所有，这意味着在将任何资金分配给普通股之前，必须偿还所有投资者以及保证回报（优先股股息）。 除了常规投票权外，优先股股东通常还对后续轮次融资和收购机会的条款等项目拥有额外的批准权。

债务投资

最典型的债务类型是按固定时间表偿还本金和利息的贷款。 假设公司可以付款，投资者就知道他们提前获得了多少回报。 鉴于早期创业公司的不确定性，在为此类风险投资提供资金时，债务并不是很典型。 然而，有些机构投资者向后期风险投资支持的公司提供债务，特别是那些定期支付订阅费用的公司，例如 SaaS 公司。

在债务方面有一些值得注意的事实。 与股东不同的是，债务持有人在公司中没有所有权权益，也没有投票权。 然而，当涉及到清算场景中的支付优先级时，债务持有人在股权持有人之前获得全额支付，因此被视为风险较小的投资。 当涉及到建立各种投资的文件和法律工作的复杂性时，与股权相比，构建债务交易更简单且成本更低（至少参考典型的启动资金交易）。

可转换票据：债务和股权的混合体

简而言之，可转换票据最初的结构是债务投资，但有一项准备金允许本金加应计利息在以后转换为股权投资。 这使得原始投资可以更快地完成，当时公司的法律费用较低，但最终会给投资者带来股权投资的经济风险。

可转换票据的典型条款和规定

利息：当可转换票据到位时，所投资的资金会像任何其他债务投资一样赚取利率。 利息通常不是以现金支付，而是应计利息，这意味着欠投资者的价值会随着时间的推移而增加。

到期日：可转换票据具有到期日，如果票据尚未转换为权益，则在该日期到期应付投资者。 一些可转换票据在到期时会自动转换。

转换条款：可转换票据的主要目的是在未来某个时间点转换为权益。 最常见的转换方法发生在后续股权投资超过某个阈值时。 这称为合格融资。 此时，原始本金加上任何应计利息将转换为刚刚出售的任何新股权的股份。 除了获得应计利息的好处，即购买可转换票据持有人比他们等待并在股权轮融资中投资相同数量的资金时更多的股份外，他们通常会获得一些额外的津贴以换取早点投资。 如果在到期日之前未发生合格融资，一些可转换票据还包括一项准备金，其中票据在到期日以设定的估值自动转换为权益。

转换折扣：当可转换票据在符合条件的融资情况下转换为股权时，票据持有人不仅可以获得其原始本金加上应计利息来确定他们获得多少股份，他们通常还可以获得折扣新股的每股价格。 例如，如果折扣为 20%，合格融资中的新股权以每股 2.00 美元的价格出售，则可转换票据的本金加上应计利息以每股 1.60 美元的股价转换。

示例：投资者购买了 25,000 美元的可转换票据，利率为 8%，转换折扣为 20%。 在可转换票据出售后 18 个月发生的合格融资中，公司以每股 3.50 美元的价格出售股权。 此时，票据将产生 3,000 美元的利息，因此欠票据投资者的金额为 28,000 美元。 加上 20% 的折扣，票据的转换价格为每股 2.80 美元，投资者将获得 10,000 股新股。 如果投资者在合格融资时等待购买股票，他们将获得 7,143 股股票，因此很明显，可转换票据投资者因提前投资而获得了巨大回报

估值上限：除了转换折扣外，可转换票据通常还设有估值上限，这是对票据持有人转换价格的硬性上限，无论下一轮股权融资的每股价格如何。 通常，在到期日发生的任何自动转换（如果没有发生合格融资）的每股价格低于估值上限。

可转换票据作为融资机制的利弊

既然我们已经讨论了可转换票据的典型条款和结构，现在我们将看看公司将其用作筹集投资资金的方式的一些原因，以及一些缺点。

优点

• 从法律角度来看，可转换票据融资更容易记录。 这意味着从法律角度来看，它们通常更便宜，并且可以更快地结束回合。 原因很简单，因为公司和投资者将一些更棘手的细节推迟到以后。 在大多数股权融资中，需要更新大量公司文件以结束这一轮融资，例如公司注册证书、运营协议、股东协议、投票协议和其他各种项目。 所有这些都增加了完成一轮股权融资的时间和费用。
• 筹集可转换票据而不是股票，可以让公司推迟为自己估值。 这对于没有时间在产品和/或收入方面表现出太大吸引力的种子期公司特别有吸引力。 为了换取投资者对稍后设定的价格的折扣，该公司能够将该决定推迟到以后。 正因为如此，可转债经常被用作投资许多公司的第一批外部资金，而500 Startups等大量机构种子投资者在其加速器投资中专门使用可转债。
• 由于各种原因，许多公司需要在较大轮次的股权之间筹集一定数量的资金，而可转换票据的特性使其成为完成这些类型交易的理想工具。 例如，我曾与之合作的一家公司与一个即将关闭的大型企业客户进行了转型软件交易。 该公司需要增加员工数量以服务新客户，并计划在交易签署后筹集新一轮股权； 但是，直到那时他们才能透露交易的细节。 为了在交易完成后迅速开始工作，该公司希望通过可转换票据筹集少量资金，因为这样可以让资金更快地完成。 这也将允许公司推迟股权轮的估值决定，因为一旦他们能够披露新合同的全部细节，这可能会更有利。

缺点

• 虽然公司和/或投资者选择使用可转换票据的原因有很多，但交易双方确实需要考虑使用这种融资方式对未来的潜在影响。 我在种子期公司看到的最大问题是如果公司不能或选择不筹集后续股权融资会发生什么。 虽然许多可转换票据确实包含到期自动转换的条款，但很多都没有。 鉴于我们主要讨论的是非常早期的公司，这些公司中的大多数都在烧钱，如果票据不转换，将没有资金在到期时偿还票据。 避免这种情况的最好方法是让公司和投资者对成功和失败都有一个明确的计划。 在大多数情况下，如果一家公司无法通过初始可转换票据种子投资筹集额外资金，那是因为该公司没有吸引力，最终要么倒闭，要么以名义金额被收购。 我工作中的一个有趣例子涉及一家公司，该公司从创业加速器以可转换票据的形式获得种子投资，无法筹集额外的股权融资，但能够获得足够的牵引力以继续运营并获得现金流量盈亏平衡。 该公司几乎没有足够的现金来偿还票据，但它也没有倒闭。 但是，如果投资者取消了公司的赎回权，这实际上会使公司倒闭，并保证他们的投资将一文不值。 这使公司和投资者都处于尴尬的境地，需要几年时间才能得到解决。
• 通过协商票据到期时自动转换的条款，可以避免上述轶事中描述的公司的尴尬境地。 但是，如果您在定义下一轮的典型股权轮次中包含的所有条款和规定方面走得太远，您实际上会失去一些使用可转换票据的好处第一名。 一个例子与我合作过的一家公司有关，该公司涉及一家从加速器项目毕业的有前途的软件初创公司。 它有一个基本的产品，一些名牌客户已经签订了合同，该公司已经吸引了潜在的投资者。 他们选择用可转换票据为这轮融资提供资金，但鉴于票据可能足以让公司超过到期日，他们想知道如果发生这种情况，他们的投资会是什么样子。 事实证明，这导致了就该轮股权的具体条款进行谈判的道路，该公司最终在法律费用上花费的费用与他们刚开始进行股权融资时一样多。
• 此时在种子融资情景中发行的大多数可转换票据都包含估值上限和自动转换价格。 虽然您在技术上推迟为公司定价，但上限和转换价格通常会有效地锚定下一轮的价格谈判。 即使投资者愿意为票据估值上限的估值大幅上涨买单，你最终也会遇到一些非常奇怪的情况。 例如，如果下一轮股权是优先股，其清算优先权等于该轮每股价格，如果估值大幅上升，可转换票据持有人最终可能获得数倍于其投资的清算优先权。 在这种情况下，新投资者可能会试图迫使票据持有人不利地修改其条款以完成交易。

示例：一家拥有 1,000,000 股普通股的初创公司以可转换票据的形式完成了 1,000,000 美元的种子轮融资，下一轮融资的估值上限为 5,000,000 美元。 为简单起见，假设票据的利率为 0%。 公司进步很大，有一家风险投资公司愿意以 2000 万美元的投前估值进行 400 万美元的 A 轮融资，清算优先权为 1 倍。 4,000,000 美元的 A 系列投资将以每股 20 美元的价格购买 200,000 股优先股，每股具有 20 美元的清算优先权，外加任何应计股息。 由于估值上限，1,000,000 美元的可转换票据将以每股 5 美元的比率转换为相同类型的股权，但这些股票的清算优先权为每股 20 美元加上股息，这意味着它们实际上将拥有 4 倍的清算优先权！ A 系列投资者极不可能允许这种情况发生，并且可能会要求可转换票据持有人重新谈判。

离别的思念

在将可转换票据用作种子投资时，我能给出的最佳建议是了解各种潜在结果的所有含义。 确保你知道如果你最终没有筹集额外的股权会发生什么，以及如果事情进展顺利并且你能够筹集到远高于估值上限的额外股权（如果这是说明的一部分）会发生什么。

一些投资者和行业组织已尝试为可转换票据和股权轮次汇总模板条款清单。 Y Combinator 是一个为数百家初创公司提供种子融资的著名创业加速器计划，它开发了 SAFE（未来股权简单协议），旨在创建一个标准的种子投资模板，以解决他们所遇到的一些问题与可转换票据。 您可以在此处找到 SAFE 文档的链接：https://www.ycombinator.com/documents/#safe

另一位著名的硅谷种子投资者 500 Startups 也为种子股权和可转换债券制作了一套标准化文件，称为 KISS（保持简单安全）。 这项工作与 SAFE 文件集非常相似，但在他们看来，他们认为这是对 Y Combinator 早期工作的改进。 我认为看看多种选择是有帮助的，最后最重要的是初创公司和投资者都同意这些条款是公平的。 您可以在此处找到 KISS 文档的链接：500 Startups

上面的示例是查看已成功使用多次的文档的有用起点，但我要提醒的是，每种情况都是独一无二的。 我绝对不建议在没有了解初创公司筹款知识的律师的情况下完成一轮投资，我经常建议初创公司与筹款专家合作，他们可以帮助他们了解如何以最有效和富有成效的方式处理他们的筹款需求.