Sermaye Artıran Kurucular İçin: Dönüştürülebilir Senetlerin Etkilerini Düşünmek

Yönetici Özeti

Yüksek büyüme hızına sahip startup şirketlerinin büyük çoğunluğu, melek fonlarından, geleneksel risk sermayesinden, yüksek net değerli yatırımcılardan veya arkadaşlardan ve aileden gelen finansman gibi bir tür dış finansmana güveniyor. Uygun bir pazar belirlemek ve büyük bir adım atmak, yatırım fonlarını artırmak için çok önemli olsa da, bu fonlar banka hesabınızda görünmeden ve siz bir sonrakini yaratmaya başlamadan önce ele alınması gereken sonsuz sayıda başka husus vardır. büyük şey. Bu yazıda, çoğu girişimcinin ve şirketin yatırım fonları toplarken yüzleşmek zorunda olduğu önemli kararlardan birine bakacağım ve bu, şirketinizi finanse etmek için dönüştürülebilir tahvilleri kullanmanın artıları ve eksileri.

Dönüştürülebilir banknotlar, özellikle tohum aşamasındaki şirketlerde, başlangıç ​​finansmanı dünyasında giderek daha popüler hale geldi. Ancak, bu yola girmeden önce, bu tür finansmanın potansiyel tuzaklarını ve bunun şirketiniz için en iyi seçim olup olmadığını anlamak önemlidir. Önce konvertibl bononun temel kavramına ve hem borç hem de öz sermayenin bazı özelliklerine nasıl sahip olduğuna dair kısa bir genel bakış sunacağım ve ardından bu finansman biçiminin artılarına ve eksilerine bakacağım.

Temeller

Bir yatırımcının bir şirkete sonunda daha fazlasını geri almak amacıyla para verdiğini herkes biliyor olsa da, bunun pratikte şekillenmesinin birçok farklı yolu vardır.

Sermaye yatırımları

Çoğu insan bir yatırım düşündüğünde, eşitlik hakkında düşünür. Bir öz sermaye yatırımında, bir şirket, şirketlerinin (özsermayesinin) bir yüzdesini bir miktar para karşılığında satar. Bir şirket öz sermaye satarak fon sağladığında, yatırımcının geri ödeme alması için belirlenmiş bir program yoktur ve yatırımcı genellikle gelecekteki bir likidite olayında (halka arzın satın alınması gibi) veya gelecekteki karların dağıtımları yoluyla. Tipik bir risk sermayesi yatırımında, bir satın alma veya halka arz neredeyse her zaman yatırımcıların para kazanma şeklidir ve nakit akışı dağılımları nadirdir. Öz sermaye yatırımlarıyla ilgili bir diğer önemli nokta, yatırımcının şirketin bir parçası olması nedeniyle, şirketin çeşitli kararlarını yöneten bir tür oy haklarına sahip olmalarıdır.

Risk sermayesi destekli şirketlerdeki öz sermaye yatırımlarının çoğu, şirketin %Y'si için X $'dan farklı olan, tercih edilen hisse senedi olarak yapılandırılmıştır. Yatırım imtiyazlı hisse senedi olarak yapılandırıldığında, bu genellikle tasfiye tercihi, tercih edilen temettü ve belirli şirket kararları üzerinde onay hakları gibi terimlerle birlikte gelir. Çoğu imtiyazlı hisse senedi türünde, tasfiye tercihi, bir likidite durumunda, yatırımcıların yatırımlarının değerini ve ayrıca tercih edilen temettüleri geri kalan fonların, sahiplik yüzdesi arasında dağıtılmasından önce geri alması anlamına gelir. Tercih edilen temettüler genellikle nakit olarak ödenmez, ancak bir likidite olayı olduğunda tahakkuk ettirilir ve ödenir. Adi hisse senedi genellikle şirketin kurucularına ve çalışanlarına ait olduğundan, bu, herhangi bir fon adi hisse senedine dağıtılmadan önce tüm yatırımcılara geri ödenmesi ve garantili bir getiri (tercih edilen temettüler) gerektiği anlamına gelir. Tercih edilen hissedarlar, olağan oy haklarına ek olarak, genellikle sonraki finansman turlarının koşulları ve satın alma fırsatları gibi maddeler üzerinde ek onay haklarına da sahiptir.

Borç Yatırımları

En tipik borç türü, anapara ve faizin geri ödenmesi için belirlenmiş bir planı olan bir kredidir. Şirketin ödemeleri yapabileceğini varsayarsak, yatırımcı önceden ne getiri alacağını bilir. Erken aşamadaki girişimlerin belirsizliği göz önüne alındığında, bu tür riskli girişimlerin finansmanı söz konusu olduğunda borç çok tipik değildir. Bununla birlikte, özellikle SaaS şirketleri gibi tekrarlayan abonelik ödemeleri olanlar olmak üzere, sonraki aşama girişim destekli şirketlere borç sağlayan bazı kurumsal yatırımcılar vardır.

Borç söz konusu olduğunda birkaç dikkate değer gerçek var. Hissedarların aksine, borç sahiplerinin şirkette mülkiyet hakkı yoktur ve oy hakları yoktur. Ancak, bir tasfiye senaryosunda ödemelerin önceliği söz konusu olduğunda, borç sahiplerine hisse senedi sahiplerinden önce ödemenin tamamı yapıldığı için daha az riskli bir yatırım olarak algılanmaktadır. Çeşitli yatırımların kurulmasına giden dokümantasyon ve yasal çalışmanın karmaşıklığı söz konusu olduğunda, öz sermayeye kıyasla bir borç anlaşması yapılandırmak (en azından tipik bir başlangıç ​​finansman anlaşmasına atıfta bulunarak) daha basit ve daha ucuzdur.

Dönüştürülebilir Bonolar: Borç ve Özkaynak Hibriti

Kısacası, dönüştürülebilir senetler başlangıçta borç yatırımları olarak yapılandırılmıştır, ancak anapara artı tahakkuk eden faizin daha sonraki bir tarihte bir öz sermaye yatırımına dönüştürülmesine izin veren bir hükme sahiptir. Bu, orijinal yatırımın o sırada şirket için daha düşük yasal ücretlerle daha hızlı yapılmasını sağlar, ancak nihayetinde yatırımcılara bir öz sermaye yatırımının ekonomik olarak maruz kalmasını sağlar.

Dönüştürülebilir Senetlerin Tipik Şartları ve Hükümleri

Faiz: Dönüştürülebilir not yerindeyken, yatırılan fonlar, diğer borç yatırımları gibi bir faiz oranı kazanır. Genellikle nakit olarak ödenmeyen, ancak tahakkuk eden faiz, yani yatırımcıya borçlu olunan değer zamanla artar.

Vade Tarihi: Dönüştürülebilir senetler, henüz özkaynağa dönüştürülmemişlerse, senetler vadesinin geldiği ve yatırımcılara ödeneceği bir vade tarihi taşır. Bazı dönüştürülebilir banknotların vade sonunda otomatik dönüşümü vardır.

Dönüştürme Hükümleri: Dönüştürülebilir bir notun birincil amacı, gelecekte bir noktada öz sermayeye dönüşmesidir. En yaygın dönüştürme yöntemi, sonraki bir öz sermaye yatırımı belirli bir eşiği aştığında gerçekleşir. Buna nitelikli finansman denir. Şu anda, orijinal anapara artı tahakkuk eden faiz, az önce satılan yeni öz sermayenin hisselerine dönüştürülür. Dönüştürülebilir tahvil sahiplerine, beklemiş ve aynı miktarda parayı öz sermaye turuna yatırmış olsalardı alacaklarından daha fazla hisse satın alan tahakkuk eden faizden yararlanmanın yanı sıra, genellikle karşılığında birkaç ek avantaj elde ederler. daha erken yatırım yapmak. Vade tarihinden önce nitelikli bir finansmanın gerçekleşmemesi durumunda, bazı dönüştürülebilir senetler ayrıca, senetler vade tarihinde belirli bir değerleme ile otomatik olarak özkaynağa dönüştürüldüğü bir karşılık da içerir.

Dönüştürme İskontosu: Nitelikli bir finansman durumunda dönüştürülebilir senetler öz sermayeye dönüştüğünde, senetler hem asıl anaparaları hem de alacaklarını belirlemek için tahakkuk eden faizleri için kredi almakla kalmaz, aynı zamanda genellikle hisse senedine iskonto alırlar. yeni öz sermayenin hisse başına fiyatı. Örneğin, indirim %20 ise ve nitelikli finansmandaki yeni özkaynak hisse başına 2,00$'dan satılmışsa, dönüştürülebilir tahvilin anapara artı tahakkuk eden faiz, hisse başına 1,60$'lık bir hisse fiyatına dönüşür.

ÖRNEK: Bir yatırımcı, %8 faiz oranı ve %20 dönüştürme indirimi içeren 25.000 ABD Doları tutarında dönüştürülebilir banknot satın alır. Dönüştürülebilir senetlerin satılmasından 18 ay sonra gerçekleşen nitelikli bir finansmanda şirket, hisse başına 3.50 dolardan öz sermaye satar. Bu noktada, senetler 3.000 $ faiz tahakkuk etmiş olacak ve bu da banknot yatırımcısına borçlu olunan miktarı 28.000 $ yapacaktır. %20 indirim ile, senetler için dönüşüm fiyatı hisse başına 2,80 $'dır ve yatırımcı yeni hisse senedinden 10.000 hisse alır. Yatırımcı, nitelikli finansman zamanında hisse senedi satın almak için beklemiş olsaydı, 7.143 hisse senedi alacaktı, bu nedenle konvertibl tahvil yatırımcısına daha erken yatırım yapma riskini almanın büyük bir ödülü olduğu açıktır.

Değerleme Tavanı: Dönüştürme iskontosuna ek olarak, dönüştürülebilir senetler ayrıca tipik olarak, bir sonraki öz sermaye finansmanı turunda hisse başına fiyattan bağımsız olarak, tahvil sahipleri için dönüştürme fiyatı üzerinde sert bir üst sınır olan bir değerleme üst sınırına sahiptir. Tipik olarak, vade tarihinde (nitelikli finansman gerçekleşmemişse) meydana gelen herhangi bir otomatik dönüşüm, değerleme tavanından daha düşük bir hisse başına fiyattadır.

Bir Fonlama Mekanizması Olarak Dönüştürülebilir Bonoların Artıları ve Eksileri

Şimdi bir konvertibl notun tipik şartlarını ve yapısını tartıştığımıza göre, şimdi şirketlerin bunları yatırım fonlarını artırmanın bir yolu olarak kullanmalarının bazı nedenlerine ve bazı dezavantajlarına da bir göz atacağız.

Artıları

• Dönüştürülebilir banknot finansmanlarının yasal açıdan belgelenmesi daha kolaydır. Bu, yasal açıdan genellikle daha ucuz oldukları ve turların daha hızlı kapatılabileceği anlamına gelir. Bunun nedenleri oldukça basit, çünkü şirket ve yatırımcılar daha karmaşık detayların bazılarını daha sonraki bir tarihe erteliyorlar. Çoğu öz sermaye finansmanında, turu kapatmak için kuruluş sertifikaları, işletme sözleşmeleri, hissedar sözleşmeleri, oy sözleşmeleri ve çeşitli diğer öğeler gibi çok sayıda kurumsal belgenin güncellenmesi gerekir. Tüm bunlar, bir tur öz sermaye finansmanını tamamlamanın zamanını ve masrafını artırır.
• Hisse senedi yerine dönüştürülebilir bir not yükseltmek, şirketin kendisine bir değer koymayı geciktirmesine izin verir. Bu, ürünleri ve/veya gelirleri açısından çok fazla çekiş göstermeye vakti olmayan tohum aşamasındaki şirketler için özellikle çekici. Şirket, yatırımcılara daha sonra belirlenen fiyat üzerinden indirim yapmak karşılığında, bu kararı ileri bir tarihe itebilmektedir. Bu nedenle, dönüştürülebilir tahviller genellikle birçok şirkete yatırılan ilk dış finansman olarak kullanılır ve 500 Startup gibi çok sayıda kurumsal tohum yatırımcısı, hızlandırıcı yatırımlarında yalnızca dönüştürülebilir tahvilleri kullanır.
• Çeşitli nedenlerle, birçok şirketin daha büyük öz sermaye turları arasında bir miktar fon toplaması gerekir ve dönüştürülebilir bir bononun özellikleri, bu tür işlemleri tamamlamak için onu ideal bir araç haline getirir. Örneğin, birlikte çalıştığım bir şirket, kapanmak üzere olan büyük bir kurumsal müşteriyle dönüşümsel bir yazılım anlaşması yaptı. Şirketin yeni müşteriye hizmet verebilmek için personelini artırması gerekecekti ve anlaşma imzalandıktan sonra yeni bir hisse senedi artırmayı planlıyordu; ancak o zamana kadar anlaşmanın ayrıntılarını açıklayamadılar. Anlaşma kapandıktan sonra işe hızlı bir başlangıç ​​yapabilmek için şirket, fonun daha hızlı kapanmasını sağlayacak şekilde dönüştürülebilir bir not aracılığıyla daha az miktarda fon toplamak istedi. Ayrıca, yeni sözleşmenin tüm ayrıntılarını açıklayabildiklerinde bu muhtemelen daha olumlu olacağından, şirketin öz sermaye turu için değerleme kararını ertelemesine de izin verecek.

Eksileri

• Şirketlerin ve/veya yatırımcıların dönüştürülebilir tahvilleri kullanmayı tercih etmelerinin birçok nedeni olsa da, anlaşmanın her iki tarafının da bu finansman yöntemini kullanmanın gelecekteki olası etkilerini gerçekten düşünmesi gerekiyor. Tohum aşamasındaki şirketlerde gördüğüm en büyük sorun, şirketin sonraki öz sermaye finansmanını artıramaması veya seçmemesi durumunda ne olacağı sorusudur. Birçok konvertibl banknot, vade sonunda otomatik bir dönüşüm için hükümler içeriyor olsa da, çoğu içermez. Çoğunlukla çok erken aşamadaki şirketleri tartıştığımız göz önüne alındığında, bu şirketlerin çoğu nakit yakıyor ve tahvil dönüştürülmezse vade sonunda geri ödeyecek fonları olmayacak. Bu durumdan kaçınmanın en iyi yolu hem şirketin hem de yatırımcıların hem başarı hem de başarısızlık için net bir plana sahip olmalarıdır. Çoğu durumda, bir şirket ilk dönüştürülebilir tahvil tohum yatırımından sonra ek finansman sağlayamazsa, bunun nedeni şirketin çekiş gücü olmaması ve sonunda ya iflas etmesi ya da nominal bir miktar için satın alınmasıdır. Çalışmamdan ilginç bir örnek, bir başlangıç ​​hızlandırıcısından konvertibl bir senet şeklinde bir tohum yatırımı alan ve ek öz sermaye fonu toplayamayan, ancak operasyonlarına devam etmek ve nakit almak için yeterli çekiş elde edebilen bir şirkettir. akış başabaş. Şirketin notu geri ödemek için neredeyse yeterli nakdi yoktu, ama o da iflas etmiyordu. Bununla birlikte, yatırımcı şirkete haciz koyarsa, esasen şirketi işsiz bırakır ve yatırımlarının hiçbir değerinin olmayacağını garanti ederdi. Bu, hem şirketi hem de yatırımcıyı çözülmesi birkaç yıl süren garip bir durumda bıraktı.
• Önceki fıkrada açıklanan şirketin garip durumu, senedin vadesinde otomatik bir dönüştürme şartlarının müzakere edilmesiyle önlenebilir. Bununla birlikte, tipik bir hisse senedi turuna dahil edilecek tüm şartlar ve hükümler açısından bir sonraki turun neye benzediğini tanımlama yolunda çok ileri giderseniz, aslında konvertibl bir banknot kullanmanın bazı avantajlarını kaybedersiniz. ilk yer. Bir hızlandırıcı programından mezun olan gelecek vaat eden bir yazılım girişimini içeren birlikte çalıştığım bir şirketle ilgili bir örnek. Temel bir ürünü vardı, bazı marka müşterileri zaten sözleşme imzalamıştı ve şirket potansiyel yatırımcıları kendine çekmişti. Turu dönüştürülebilir bir tahvil ile finanse etmeyi seçtiler, ancak banknotun şirketi vade tarihini aşmak için yeterli fon olabileceği göz önüne alındığında, bu olursa yatırımlarının nasıl olacağını bilmek istediler. Anlaşıldığı üzere, bu, öz sermaye turunun belirli koşullarının tam olarak nasıl görüneceğini müzakere etmeye giden yolu aşağı indirdi ve şirket, sanki başlangıçta öz sermaye turunu yeni yapmışlar gibi yasal ücretler kadar harcama yaptı.
• Bu noktada tohum finansman senaryolarında verilen dönüştürülebilir senetlerin çoğu, bir değerleme üst sınırı ve otomatik bir dönüştürme fiyatı içerir. Şirkete bir fiyat koymayı teknik olarak geciktirirken, çoğu zaman üst sınır ve dönüştürme fiyatı, bir sonraki turun fiyat müzakerelerini demirlemek için etkili bir şekilde hareket eder. Yatırımcılar, tahvil değerleme tavanından büyük bir değerleme artışı için ödeme yapmaya istekli olsalar bile, bazı çok garip durumlarla karşılaşabilirsiniz. Örneğin, sonraki özsermaye turu, o turun hisse başına fiyatına eşit bir tasfiye tercihi olan imtiyazlı hisse senedi ise, değerlemede büyük bir artış olması durumunda dönüştürülebilir tahvil sahipleri yatırımlarının birkaç katı kadar bir tasfiye tercihi ile sonuçlanabilir. Bu gibi durumlarda, yeni yatırımcılar, anlaşmayı kapatmak için tahvil sahiplerini şartlarını olumsuz yönde değiştirmeye zorlamaya çalışabilirler.

ÖRNEK: 1.000.000 adi hisse senedine sahip bir başlangıç ​​şirketi, bir sonraki finansman turunda 5.000.000 $'lık bir değerleme üst sınırı ile dönüştürülebilir bir senet şeklinde 1.000.000 $'lık bir başlangıç ​​finansman turunu kapatır. Basitlik için, notun %0 faiz oranı taşıdığını varsayın. Şirket çok ilerleme kaydetti ve 1x tasfiye tercihi ile 20.000.000 $'lık bir ön para değerlemesinde 4.000.000 $'lık A Serisi finansman yapmak isteyen bir risk sermayesi şirketine sahip. 4.000.000$'lık A serisi yatırım, her biri 20$'lık bir tasfiye tercihi artı tahakkuk eden temettüler taşıyan 200.000 adet imtiyazlı hisse senedini her biri 20$'dan satın alacaktır. Değerleme üst sınırı nedeniyle, 1.000.000 ABD Doları tutarındaki dönüştürülebilir tahvil, 5 ABD Doları/hisse oranında aynı türde öz sermayeye dönüşecektir, ancak bu payların her biri 20 ABD Doları artı temettü şeklinde bir tasfiye tercihi olacaktır, bu da etkin bir şekilde 4 kat tasfiye tercihine sahip olacakları anlamına gelir. ! A serisi yatırımcıların buna izin vermesi pek olası değildir ve muhtemelen dönüştürülebilir tahvil sahiplerinin yeniden müzakere etmesini gerektirecektir.

Ayrılık Düşünceleri

Dönüştürülebilir banknotları bir tohum yatırımı olarak kullanmaya gelince, verebileceğim en iyi tavsiye, çeşitli potansiyel sonuçların tüm etkilerini anlamaktır. Sonunda ek özkaynak sağlamazsanız ne olacağını ve ayrıca işler olağanüstü iyi giderse ve değerleme üst sınırının çok üzerinde ek özkaynak yükseltebilirseniz ne olacağını bildiğinizden emin olun (eğer bu notun bir parçasıysa).

Birkaç yatırımcı ve endüstri kuruluşu, hem dönüştürülebilir notlar hem de hisse senedi turları için şablon dönem tablolarını bir araya getirmeye çalıştı. Yüzlerce girişime tohum finansmanı sağlayan tanınmış bir girişim hızlandırma programı olan Y Combinator, gördükleri bazı sorunları ele alan standart bir tohum yatırım şablonu oluşturmak amacıyla SAFE'yi (Geleceğin Sermayesi için Basit Anlaşma) geliştirdi. dönüştürülebilir notlar ile. GÜVENLİ belgelerin bağlantısını burada bulabilirsiniz: https://www.ycombinator.com/documents/#safe

Bir başka önde gelen Silikon Vadisi tohum yatırımcısı olan 500 Startups, hem tohum öz sermayesi hem de dönüştürülebilir borç için KISS (Basit Güvenlik Tut) adlı bir dizi standartlaştırılmış belge üretti. Bu çaba, SAFE belgelerine çok benzer, ancak onların görüşüne göre, bunun Y Combinator'ın önceki çabalarına göre bir gelişme olduğunu düşünüyorlar. Birden fazla seçeneğe bakmanın faydalı olduğunu düşünüyorum ve sonuçta en önemli olan şey, başlangıç ​​​​ve yatırımcıların şartların adil olduğu konusunda hemfikir olmasıdır. KISS belgelerinin bağlantısını burada bulabilirsiniz: 500 Startup

Yukarıdaki örnekler, defalarca başarılı bir şekilde kullanılmış belgelere bakmak için başlangıç ​​için faydalı yerlerdir, ancak her durumun benzersiz olduğu konusunda uyarırım. Yeni başlayanlar için fon yaratma konusunda bilgili bir avukat olmadan bir yatırım turunu kapatmanızı kesinlikle tavsiye etmem ve genellikle yeni başlayanların, fon yaratma gereksinimlerine en verimli ve verimli şekilde nasıl yaklaşacaklarını anlamalarına yardımcı olabilecek bir fon toplama uzmanıyla çalışmasını tavsiye ederim. .