Spotify'ın IPO'su Teknoloji Şirketlerinin Önünü Açacak mı?

Yönetici Özeti

Tanıtım

Bu yılın ilerleyen saatlerinde, Stockholm merkezli müzik akışı hizmeti Spotify, merkezini Manhattan'ın Chelsea semtinden şehir merkezinden Finans Bölgesi'ne taşıyacak. Aşağı Manhattan'daki fiziksel varlığının ötesinde Spotify, aynı büyüklükte bir şirket için alışılmadık bir yöntem olan doğrudan listeleme yoluyla halka açıldığında New York Menkul Kıymetler Borsası'nda da damgasını vuracak. 2018'in en büyük halka açık teknoloji başlangıcı olması beklenen, Wall Street'i ve müzik endüstrisini ayağa kaldırdı ve herkes bu alışılmadık yaklaşımın nasıl sonuçlanacağını görmek için can atıyor.

Bu makale, bilmeniz gereken her şeyi kapsayacaktır: tipik halka arz sürecine kısa bir genel bakış, doğrudan listelemenin nasıl işleyeceği, Spotify'ın neden geleneği bozmayı seçtiği, kararın arkasındaki potansiyel motivasyonlar ve olası etkileri.

Geleneksel Halka Arz Süreci

Spotify doğrudan listesinin neden yaygın olarak “IPO olmayan” olarak kabul edildiğine dalmadan önce, ilk olarak halka arzların geleneksel olarak nasıl işlediğini düşünmeliyiz. İlk halka arzlar (IPO'lar), bir şirketin başkalarının mülkiyeti satın almasına izin vererek fon toplayabileceği bir araçtır. Halka arzdan önce şirket, kurucular, erken çalışanlar ve yatırımcılara aittir. Bu sermaye akışı, şirketi (organik olarak veya satın alma yoluyla) daha da geliştirmek için kullanılabilir, ancak aynı zamanda orijinal sahiplerin hisselerini de sulandırır.

Şirket, yüklenim olarak bilinen bir süreç için bir veya daha fazla yatırım bankasını işe alır. Sigortacılar, şirketin belirli yatırımcılarla hisse senedi talebi yaratmasına, adil bir fiyat oluşturmasına ve hisse tahsis etmesine yardımcı olur. Lider yatırım bankası, anlaşmaya ilişkin birincil direktife sahip taraf ve şirket birlikte, yükseltmek istedikleri para miktarına, ihraç edilecek menkul kıymetlerin türüne ve nasıl yapılandırılacağına karar verecekler. Karar verildikten sonra, sigortacılar, SEC'in incelemesi, durum tespiti yapması ve hisse senedinin halka arz edileceği bir tarihe (yürürlük tarihi) karar vermesi için belgeler hazırlayacak ve sunacaktır.

Bu arada, yatırım bankaları, büyük kurumsal yatırımcılara kur yaptıkları ve hisselere yönelik ilk talebi analiz ettikleri bir yol gösterisine giriyor. Küçük yatırımcılar gerekli sermaye miktarına sahip olmadığı için halka arzlar genellikle kurumsal yatırımcılara odaklanır. Yürürlük tarihi yaklaştıkça, sigortacı ve şirket, şirketin hisselerini ilk yatırımcılara satacağı fiyat olan bir teklif fiyatına karar verecek. Hisseler diğer yatırımcılara açık piyasada işlem görmeye başladığında, açılış fiyatı farklı olabilir. Tipik olarak, şirket borsada işlem görmeye başladığında, hisse senedinin değeri zaten bir şekilde belirlenmiş olduğundan açılış müzayedesi olaysızdır. Ancak, Facebook'un 2012 halka arzının kanıtladığı gibi, kuralın istisnaları vardır. Ünlü bir baskındı çünkü halka arz fiyatı her zaman piyasa fiyatının ne olacağına dair güvenilir bir gösterge değil.

Spotify'ın Herkese Açık Olmak İçin Eşsiz Süreci

Spotify, 3 Ocak 2018'de SEC'e gizli bir kayıt sunarak hisselerini 2018'in ilk çeyreğinde New York Menkul Kıymetler Borsası'nda (NYSE) listeleme niyetini belirtti. 2017. Spotify IPO, etiketlerle lisans ilişkilerini yenileyerek konumlarını güçlendirmek için sonunda ertelendi.

Ancak, Spotify sürecinin şaşırtıcı olan birkaç yönü var. Birincisi, olağandışı bir doğrudan listeleme peşinde ve sermaye artırmak istemiyor . Son yirmi yılda, yalnızca 11 doğrudan listeleme örneği olmuştur. Genellikle çok fazla işlem hacmi öngörmeyen daha küçük şirketler tarafından kullanılır; Bu şirketlerin medyan piyasa değeri 530 milyon dolar. Buna karşılık Spotify, en son para topladığı 2015 yılında 8,5 milyar dolar değerindeydi ve şu anda yaklaşık 19 milyar dolar değerinde.

Doğrudan bir listeleme ile Spotify, kapsamlı sigortalama sürecini atlıyor. Spotify, tipik bir halka arzın önemli bir özelliği olan, hangi alıcıların şirket hisselerinin hangi kısmını alacağını önceden belirlemeyecektir. Spotify'ın doğrudan listelenmesi, herkesin Spotify hisselerini borsa aracılığıyla takas etmesini yasal hale getirecek, ancak şirketin fiyatı ve sonuçta ortaya çıkan değerleme piyasaya bağlı olacak. Ancak, hala üç danışmandan yardım alıyorlar: Goldman Sachs, Morgan Stanley ve Allen & Co.

Açılış gününün gerçek lojistiği görülmeye devam ederken, bazı yatırımcıların onlar için teklif verirken bazı mevcut Spotify hissedarlarının hisse satma niyetlerini belirtmesi olabilir. Borsa daha sonra arz ve talebi dengelemek için geçici bir fiyat yayınlayacak ve daha sonra diğer hissedarlar ve alıcılar istedikleri fiyatları ve miktarları ayarlamak için girecekler ve sonunda bir takas fiyatına ulaşacaklar. Spotify hissesi daha sonra normal şekilde açılacak ve işlem görecektir. Bu, Spotify hissesinin bir gün öncesinden bir kapanış fiyatına sahip olmaması dışında, her sabah diğer hisse senetleriyle aynı seviyededir. Bu nedenle, daha tahmin edilemez. Yakın tarihli bir Fortune makalesinde belirtildiği gibi, “Bir halka arz bir düğün gibiyse, doğrudan bir liste kaçmak için kaçıyor.”

Spotify Neden Bu Seçeneği Seçti?

Spotify'ın bu rotayı izlemeyi seçmesinin, nakite ihtiyacı olmaması ve sigortacı ücretlerinden kaçınmak, hisse senedi likiditesi sağlamak ve 2016'da elde edilen 1 milyar dolarlık dönüştürülebilir borç civarında elverişli koşullar yaratmak istemesi de dahil olmak üzere birçok nedeni var. Diğer olası nedenler arasında, Blue Apron'da görüldüğü gibi, halka arzın zorluğundan ve yanlış fiyatlandırılmış bir teklifin olası felaketinden kaçınmak sayılabilir.

Yerleşik Marka Adı ve İş Modeli

Her şeyden önce, Spotify'ın para toplamasına gerek yok. Spotify, en az 60 milyon küresel ücretli abonesi ve reklam destekli ücretsiz sürümünü kullanan ek 80 milyonu ile ses akışı hizmetlerinin açık lideridir. Halihazırda 30 milyon abonesi olan Apple Music hizmeti de dahil olmak üzere rakiplerini geride bırakıyor. Bununla birlikte, Spotify'ın 2016'da 3,3 milyar dolar gelir elde etmesine rağmen, hiçbir zaman kar elde etmediğini belirtmek önemlidir. Yine de, isim tanıma, normal bir halka arz sırasında tipik olarak kolaylaştırılan tanışma ve selamlaşmaları gereksiz kılabilir.

Düşük Yatırım Bankası Ücretleri

Spotify'ın üç danışmanı, değişebilir olsa da, yaklaşık 30 milyon dolarlık ücret paylaşımı yapacak. Bu, teknoloji şirketi Snap Inc.'in 2016 yılında halka açılmak için ödediği 100 milyon dolarlık ücretle, Spotify'ınkine benzer bir değerlemeyle keskin bir tezat oluşturuyor. Spotify'ın hareketi, teknoloji şirketleri giderek özel finansmana yöneldikçe, halka arz faaliyetinin azalması nedeniyle zarar gören acemi bir sigortacılık işini yansıtıyor olabilir. ABD şirketlerinden alınan öz sermaye piyasaları (ECM) ücretleri tarihsel olarak toplam ABD yatırım bankacılığı gelirinin yaklaşık dörtte birini temsil ederken, 2016 ve 2017 yıllarında sırasıyla yalnızca %13 ve %15'ini oluşturdu.

Seyreltmeden Kaçınırken Likidite Elde Edin

Tipik halka arzlar, mevcut hissedarların 3-6 ay boyunca şirket hisselerini satmalarını engelleyen “kilitlenme dönemleri” ile gelir. Bu süreler genellikle, piyasanın Spotify'ın hisse senedi fiyatı üzerinde aşağı yönlü baskı oluşturabilecek yüksek hacimli hisselerle dolmasını önlemek için sözleşmelere yazılır. Ancak, doğrudan listelemeler bu kilitlenme sürelerini gerektirmez ve mevcut sahiplerin 1. Günde hisse satmalarına izin verir. Bu muhtemelen Spotify için önemli bir motivasyondur. Revolution Ventures'tan David Golden'a göre, "Tipik olarak, şirketteki risk sermayesi yatırımcıları halka arzdaki bazı hisseleri satabilir veya hisselerini fon yatırımcılarına dağıtabilir ve bunlar daha sonra hisselerini satabilir veya elinde tutabilir. Hisse senedi veya opsiyonu olan şirket çalışanlarının da nakit çekme yolu var… Şirket, sabırlı yatırımcılara, kotasyon yürürlüğe girer girmez hisselerini satmaları için bir yol sunuyor.” Ek bir avantaj olarak, normal halka arzlarda olduğu gibi hisse sayısı artmayacağından stok seyreltme olmayacaktır.

Dönüştürülebilir Borç Anlaşması

Yaklaşımın arkasındaki bir diğer potansiyel motivasyon, 2016 yılında yatırım firmaları TPG ve Dragoneer'den aldığı 1 milyar dolarlık karmaşık bir dönüştürülebilir borç senedini içeriyor. Dönüştürülebilir borç, en iyi şekilde, tahvilin ömrü boyunca belirli zamanlarda öz sermaye ile değiştirilebilen tahviller olarak anlaşılır. Bununla birlikte, dönüştürülebilir borcun şartları, bir halka arza bağlı katı garantilerle geldi. Spotify'ın halka açılması koşuluyla, TPG ve Dragoneer, borcu hisse fiyatına %20 indirimle öz sermayeye çevirebilecek. Ve bir yıl sonra bu indirim her altı ayda bir %2,5 artacaktı. Ek koşullar arasında Spotify'ın yıllık %5'ten başlayan, şirket halka açılana veya %10'a ulaşana kadar altı ayda bir %1 artan yıllık faiz ödemesi yer aldı.

Kısacası, Spotify ne kadar uzun süre gizli kalırsa, borç verenler için şartlar o kadar iyi olur. Bu nedenle, bazıları bunun kararda rol oynadığını düşünüyor. Hatta bazıları Spotify'ın doğrudan listelenmesinin, yatırımcıların bu kadar yüksek bir değerlemede Spotify hissesini desteklemeye istekli olmayabileceğinden, "kendi değerleme arafından çıkmasına" izin veren yaratıcı bir çözüm olduğunu iddia ediyor. Bununla birlikte, Spotify teknik olarak bir halka arza sahip olmasa bile, TPG ve Dragoneer'in borcunun öz sermayeye dönüşme olasılığının yüksek olduğuna dikkat çeken diğerleri temkinli.

Endişeler ve Olası Etkiler - Spotify Hissesi Yükselecek mi, Düşecek mi?

Yatırımcılar için Riskler

Yukarıdaki avantajlara rağmen, doğrudan bir listeleme peşinde koşmak, başta fiyat oynaklığı olmak üzere birçok riski beraberinde getirir. Spotify'ın hissesi işlem görmeye başladığında, onu kimin ve ne kadar satın alacağı belli olmayacak; mevcut sahipler hisseleri terk ederse, fiyat düşebilir. Bununla birlikte, vızıltı ve ev markası göz önüne alındığında, aynı zamanda “mantıksız bir şekilde yükselebilir”. Yine de, çok sayıda faktör ilk çıkışını lekelemekle tehdit ediyor. Bunlar arasında kârlılık eksikliği (2016'da 601 milyon dolarlık net zarar), yönetimdeki değişiklikler, Apple ve Tidal'ın artan rekabet baskısı, Spotify'ın düşük telif ödemeleriyle ilgili yüksek profilli şikayetler ve sanatçılardan devam eden davalar yer alıyor. Aşağıdaki nedenlerden dolayı, doğrudan bir listeleme, geleneksel bir halka arzdan daha fazla fiyat oynaklığına yol açabilir:

• Minimum anlaşma desteği var. Spotify, sigortalama sürecinden vazgeçerek, dikkatli bankacı manevralarından ve kurumsal yatırımcılarla yapılan düzenlemelerden kaynaklanan istikrara sahip olmayacaktır. Ve Spotify gibi teknoloji şirketlerinin yüksek profilli halka arzları için ilk gün ticaret performansının çok önemli olduğu kanıtlandı.
• Halka arz süreci, uzun vadeli elde tutma için tasarlanmıştır. Geleneksel halka arzlar, hisse senedini satın almak için büyük, uzun vadeli fonlar için tasarlanmıştır. Bu fonlar arzu edilir, çünkü bir kazanç kaçırdıktan hemen sonra hisse senedini açığa çıkarma olasılıkları daha düşüktür. Genellikle halka arzlara katılmaktan hoşlanırlar çünkü bir "başlangıç ​​​​pozisyonu" elde edebilirler, sonunda tam bir pozisyon büyüklüğü için piyasaya satın alabilirler. Ancak, bu fonlar yeterli talep yaratmazsa, Spotify'ın yeni yatırımcıları hızlı bir geçiş arayan hedge fonları haline gelebilir.
• Yeşil ayakkabı seçeneği yok. Yaygın olarak “bir halka arzın en iyi arkadaşı” olarak kabul edilen yeşil ayakkabı seçeneği, sigortacıların satış sonrası piyasada teklif fiyatından ek %15 hisse satın almalarına izin veren bir sözleşme maddesidir. Sanford C. Bernstein'dan Sarah Davidson'a göre, “Baş yöneticinin, istenmeyen hisseleri satın alarak bir miktar destek sağlama konusunda üstü kapalı bir sorumluluğu vardır. Ancak, sigortacılar hisse senetlerine 'sahip olma' işinde değildirler. Sonunda, hisseler kendi başlarına işlem görmelidir. ” Yeşil ayakkabı seçeneği, talep beklenenden daha düşük olduğunda hisse senedi fiyatını dengelemeye yardımcı olabilir. 2012'de Facebook'un feci halka arzı sırasında, baş sigortacı Morgan Stanley'nin 38 dolarlık ihraç fiyatını dengelemeye yardım etmesi sırasında olan buydu.

Başarısızlık Büyük Müzik Endüstrisi İçin Bir Gerileme Olabilir

Spotify'ın müzikte devrim yaptığı bir sır değil. Müzik endüstrisini rahatsız eden on yıldan fazla yasadışı indirme işleminden sonra, Spotify meşru bir akış modeli tanıttı. Bu, kuşkusuz, endüstrinin art arda üçüncü büyüme yılında önemli bir katkı sağlamıştır. Birçokları için akış sektörü kurtardı ve Spotify “müzik endüstrisinin altın çocuğu, 'Yıldız Savaşları'”.

Çoğu kişi, "Spotify bir faceplant yapsaydı büyük bir hız tümseği olurdu" konusunda hemfikir. Bununla birlikte, bazıları Spotify'ın "başarısız olamayacak kadar büyük" olduğuna ve tüketici akış dalgasını sürmeye devam edeceğine inanırken, diğerleri Spotify'ın basitçe halka açılmak için tasarlanmadığına, sektörü rayından çıkarabilecek bir hamle olduğuna inanıyor.

Diğer Hızlı Büyüyen Şirketlerin Önünü Açın

Spotify doğrudan listelemesinin hesaplanmış bir risk olduğu artık açık olmalıdır. Kesinlikle potansiyel dezavantajlar olsa da, bu yöntem kazançlı çıkarsa, diğer yüksek büyüme oranlarına sahip şirketler bu modeli benimsemeye çalışabilir. Tek boynuzlu atlar giderek kamu piyasalarından kaçındıkça, Spotify'ın ilk çıkışı, kamu piyasalarının önündeki engellerin azaltılmasının ve likiditenin kaynak yaratmadan daha fazla ayrılmasının önünü açabilir.

Büyük teknoloji şirketleri de aynı şeyi yaparsa, zaten azalan faaliyetlerden muzdarip olan bankacılar ve sermaye piyasaları için iyiye işaret olmaz. Halka arzlar 2017'de küçük bir geri dönüş yapmış olsa da, hala 2000'lerin ortalarında bulundukları seviyelerin çok altında. Wall Street Journal, kamu piyasalarının “gözlerimizin önünde küçüldüğünü” söyledi. Özel finansman, şirketlerin yatırımcılarını seçmesine izin verirken, ortalama yatırımcıların satın alabileceği kamu finansmanı son çare haline geldi. Yine de diğerleri daha hevesli, halka arzları ve halka arzları sadece özel sektörden kamu piyasasına geçiş mekanizması olarak görüyorlar. Florida Üniversitesi İşletme Okulu profesörü Jay Ritter, uygulanabilir bir halka arz pazarının çok büyük olması gerekmediğini söylüyor. Böylece, Spotify ileriye dönük uygulanabilir yeni bir yol gösterebilir.

Çözüm

Doğrudan bir listelemeyi seçmenin zorunluluktan doğmuş olması mümkündür; Spotify'ın yerleşik bir uygulamada devrim yaratmaya yönelik akıllıca girişimi olması da mümkündür. Kuşkusuz, yine de, cesur bir hareketti. Her şeyin nasıl ortaya çıkacağına yatırım yapanlar sadece Wall Street ve Spotify olmayacak. Müzik sektörü de öyle olacak. Ne de olsa Spotify, müzik dağıtımında devrim yarattı ve strateji başarısız olursa, büyük plak şirketleri ve sanatçılar da acıyı hissedecek.