هل سيمهد الاكتتاب غير العام في Spotify الطريق لشركات التكنولوجيا؟

ملخص تنفيذي

مقدمة

في وقت لاحق من هذا العام ، ستنقل خدمة بث الموسيقى Spotify ومقرها ستوكهولم مقرها الرئيسي من حي تشيلسي في مانهاتن في وسط المدينة إلى الحي المالي. بالإضافة إلى وجودها المادي في مانهاتن السفلى ، ستضع Spotify أيضًا بصمتها في بورصة نيويورك عندما يتم طرحها للجمهور من خلال الإدراج المباشر ، وهي طريقة غير معتادة لشركة بهذا الحجم. ما يُتوقع أن يكون أكبر ظهور عام تقني عام 2018 قد أثار ضجة وول ستريت وصناعة الموسيقى ، حيث يتوق الجميع لمعرفة كيف سيحدث هذا النهج غير التقليدي.

ستغطي هذه المقالة كل ما تحتاج إلى معرفته: نظرة عامة موجزة عن عملية الاكتتاب العامة النموذجية ، وكيف ستعمل القائمة المباشرة ، ولماذا اختار Spotify عكس التقاليد ، والدوافع المحتملة وراء القرار ، وآثاره المحتملة.

عملية الاكتتاب التقليدية

قبل أن نتعمق في سبب اعتبار الإدراج المباشر لـ Spotify على نطاق واسع "غير IPO" ، يجب علينا أولاً النظر في كيفية عمل الاكتتابات الأولية بشكل تقليدي. العروض العامة الأولية (IPOs) هي وسيلة يمكن للشركة من خلالها جمع الأموال من خلال السماح للآخرين بشراء الملكية. قبل الاكتتاب العام ، كانت الشركة مملوكة للمؤسسين والموظفين الأوائل والمستثمرين. يمكن استخدام هذا التدفق لرأس المال لتطوير الشركة (بشكل عضوي أو من خلال الاستحواذ) ، ولكنه يقلل أيضًا من حصة المالكين الأصليين.

تستأجر الشركة بنكًا استثماريًا واحدًا أو أكثر في عملية تُعرف باسم الاكتتاب. يساعد متعهدو الاكتتاب الشركة في خلق طلب على الأسهم مع مستثمرين معينين ، وتحديد سعر عادل ، وتخصيص الأسهم. معًا ، سيقرر البنك الاستثماري الرئيسي ، والطرف الذي لديه التوجيه الأساسي بشأن الصفقة ، والشركة مقدار الأموال التي يتطلعون إلى جمعها ، ونوع الأوراق المالية التي سيتم إصدارها ، وكيف سيتم تنظيمها. بمجرد اتخاذ القرار ، سوف يقوم المكتتبون بإعداد وتقديم الوثائق إلى لجنة الأوراق المالية والبورصات للمراجعة ، وإجراء العناية الواجبة ، وتحديد تاريخ (التاريخ الفعلي) عندما يتم عرض الأسهم على الجمهور.

في غضون ذلك ، تذهب البنوك الاستثمارية في عرض ترويجي حيث تقوم بمحاذاة مستثمرين مؤسسيين كبار وتحليل الطلب الأولي على الأسهم. غالبًا ما تركز الاكتتابات الأولية على المستثمرين المؤسسيين نظرًا لأن المستثمرين الصغار لا يملكون مقدار رأس المال اللازم. مع اقتراب التاريخ الفعلي ، سيقرر متعهد التأمين والشركة سعر الطرح ، وهو السعر الذي ستبيع به الشركة أسهمها إلى المستثمرين الأوائل. بمجرد بدء تداول الأسهم في السوق المفتوحة للمستثمرين الآخرين ، قد يختلف سعر الافتتاح. عادةً ، عندما تبدأ الشركة التداول في البورصة ، يكون المزاد الافتتاحي هادئًا لأن قيمة السهم قد تم تحديدها بالفعل إلى حد ما. ومع ذلك ، هناك استثناءات للقاعدة ، كما يثبت الاكتتاب العام الأولي لشركة Facebook لعام 2012. ومن المعروف أنه كان بمثابة انهيار لأن سعر الاكتتاب العام الأولي ليس دائمًا مؤشرًا موثوقًا لما سيكون عليه سعر السوق.

عملية Spotify الفريدة لنشرها للعامة

في 3 كانون الثاني (يناير) 2018 ، قدمت Spotify تسجيلًا سريًا إلى SEC ، مما يشير إلى نيتها إدراج أسهمها في بورصة نيويورك (NYSE) في الربع الأول من عام 2018. وهذه ليست مفاجأة نظرًا لإشاراتها بشأن طرح أسهمها للاكتتاب العام في 2017. تأخر الاكتتاب العام في Spotify في نهاية المطاف من أجل تعزيز موقفهم من خلال تجديد علاقات الترخيص الخاصة بهم مع العلامات.

ومع ذلك ، هناك عدة جوانب مثيرة للدهشة في عملية Spotify. أولاً ، تسعى إلى إدراج مباشر غير معتاد ولا تتطلع إلى زيادة رأس المال. في العقدين الماضيين ، لم يكن هناك سوى 11 مثالاً للإدراج المباشر. يتم استخدامه عادةً من قبل الشركات الصغيرة التي لا تتوقع حجم تداول كبير ؛ متوسط ​​القيمة السوقية لهذه الشركات هو 530 مليون دولار. في المقابل ، بلغت قيمة Spotify 8.5 مليار دولار في عام 2015 عندما جمعت الأموال في آخر مرة وتقدر قيمتها حاليًا بنحو 19 مليار دولار.

من خلال القائمة المباشرة ، يتجاوز Spotify عملية الاكتتاب الشاملة. لن تحدد Spotify مسبقًا المشترين الذين يتلقون أي جزء من أسهم الشركة ، وهي ميزة أساسية للاكتتاب العام الأولي. ستجعل القائمة المباشرة لـ Spotify من القانوني لأي شخص تداول أسهم Spotify عبر البورصة ، على الرغم من أن السعر والتقييم الناتج للشركة سيكونان في السوق. ومع ذلك ، ما زالوا يطلبون المساعدة من ثلاثة مستشارين: Goldman Sachs و Morgan Stanley و Allen & Co.

بينما لا يزال يتعين علينا رؤية اللوجيستيات الفعلية ليوم الافتتاح ، فإن ما قد يحدث هو أن بعض المساهمين الحاليين في Spotify سيشيرون إلى نيتهم ​​بيع الأسهم بينما يقدم بعض المستثمرين عطاءات لهم. ستقوم البورصة بعد ذلك بنشر سعر مؤقت لموازنة العرض والطلب ، وبعد ذلك سيدخل المساهمون والمشترين الآخرين لتعديل الأسعار والكميات التي يريدونها ، والوصول في النهاية إلى سعر المقاصة. سيتم بعد ذلك فتح سهم Spotify والتداول بشكل طبيعي. هذا مساوٍ للدورة التدريبية مع كل الأسهم الأخرى كل صباح ، باستثناء أن سهم Spotify لن يكون له سعر إغلاق في اليوم السابق. وبالتالي ، فإنه لا يمكن التنبؤ به. كما جاء في مقال صدر مؤخرًا عن مجلة Fortune ، "إذا كان الاكتتاب العام يشبه حفل زفاف ، فإن القائمة المباشرة تنفد لتهرب."

لماذا اختار Spotify هذا الخيار؟

هناك العديد من الأسباب التي قد تجعل Spotify تختار اتباع هذا الطريق ، بما في ذلك الحقائق القائلة بأنها لا تحتاج إلى نقود وأنها تريد تجنب رسوم التأمين ، وتحقيق سيولة الأسهم ، وخلق ظروف مواتية حول مليار دولار من الديون القابلة للتحويل التي تم الحصول عليها في عام 2016. تشمل الأسباب المحتملة الأخرى تجنب متاعب الاكتتاب العام والكارثة المحتملة لعرض خاطئ - كما شهدنا مع Blue Apron.

اسم العلامة التجارية المنشأة ونموذج العمل

أولاً وقبل كل شيء ، لا تحتاج Spotify إلى جمع الأموال. Spotify هو الرائد الواضح لخدمات البث الصوتي ، مع ما لا يقل عن 60 مليون مشترك مدفوع عالميًا و 80 مليونًا إضافيًا يستخدمون نسخته المجانية المدعومة بالإعلانات. إنها تتفوق على منافسيها ، بما في ذلك خدمة Apple Music ، التي تضم حاليًا 30 مليون مشترك. ومع ذلك ، من المهم ملاحظة أنه على الرغم من أن Spotify حققت إيرادات بلغت 3.3 مليار دولار في عام 2016 ، إلا أنها لم تحقق ربحًا أبدًا. ومع ذلك ، فإن التعرف على اسمه قد يجعل اللقاءات والترحيب التي يتم تسهيلها عادةً أثناء الاكتتاب العام العادي غير ضرورية.

رسوم البنك الاستثماري المنخفضة

يهدف مستشاري Spotify الثلاثة إلى تقسيم حوالي 30 مليون دولار من الرسوم ، على الرغم من أن هذا عرضة للتغيير. هذا في تناقض حاد مع 100 مليون دولار للرسوم التي دفعتها شركة التكنولوجيا Snap Inc. في عام 2016 للاكتتاب العام ، مع تقييم مشابه لتقييم Spotify. قد تعكس خطوة Spotify نشاط اكتتاب ناشئ ، تضرر بسبب انخفاض نشاط الاكتتاب العام مع تحول شركات التكنولوجيا بشكل متزايد إلى التمويل الخاص. في حين أن رسوم أسواق رأس المال (ECM) من الشركات الأمريكية مثلت تاريخياً حوالي ربع إجمالي عائدات الخدمات المصرفية الاستثمارية في الولايات المتحدة ، فقد شكلت في عامي 2016 و 2017 فقط 13٪ و 15٪ على التوالي.

تحقيق السيولة مع تجنب التخفيف

تأتي الاكتتابات العامة الأولية مع "فترات إغلاق" تمنع المساهمين الحاليين من بيع أسهم الشركة لمدة 3-6 أشهر. عادةً ما تتم كتابة هذه الفترات في العقود لمنع إغراق السوق بكمية كبيرة من الأسهم ، مما قد يؤدي إلى ضغط هبوطي على سعر سهم Spotify. ومع ذلك ، لا تتطلب القوائم المباشرة فترات الإغلاق هذه وتسمح للمالكين الحاليين ببيع الأسهم في اليوم الأول. ومن المحتمل أن يكون هذا دافعًا مهمًا لـ Spotify. وفقًا لـ David Golden of Revolution Ventures ، "عادةً ، قد يبيع مستثمرو رأس المال الاستثماري في الشركة بعض الأسهم في الاكتتاب العام أو قد يوزعون الأسهم على مستثمري الصناديق ، الذين يمكنهم بعد ذلك بيع حصتهم أو حيازتها. لدى موظفي الشركة الذين لديهم أسهم أو خيارات أيضًا طريقة لسحب الأموال ... توفر الشركة مسارًا للمستثمرين الصبر لبيع أسهمهم بمجرد أن يصبح الإدراج ساريًا ". وكميزة إضافية ، لن يكون هناك تخفيف للمخزون لأن عدد الأسهم لن يزيد كما هو الحال مع الاكتتابات العامة العادية.

صفقة الديون القابلة للتحويل

هناك دافع آخر محتمل وراء هذا النهج ، وهو عبارة عن سندات دين معقدة بقيمة مليار دولار قابلة للتحويل تلقتها من شركتي الاستثمار TPG و Dragoneer في عام 2016. وأفضل طريقة لفهم الديون القابلة للتحويل هي السندات التي يمكن استبدالها بالأسهم في أوقات محددة من عمر السند. ومع ذلك ، جاءت شروط الدين القابل للتحويل مصحوبة بضمانات صارمة مرتبطة بالاكتتاب العام. بشرط طرح Spotify للاكتتاب العام ، سيكون بإمكان TPG و Dragoneer تحويل الدين إلى حقوق ملكية بخصم 20٪ من سعر السهم. وبعد مرور عام ، سيزداد هذا الخصم بنسبة 2.5٪ كل ستة أشهر. تضمنت الشروط الإضافية Spotify دفع فائدة سنوية تبدأ من 5٪ ، وزيادة 1٪ كل ستة أشهر حتى تصبح الشركة عامة ، أو حتى تصل إلى 10٪.

باختصار ، كلما ظل موقع Spotify خاصًا لفترة أطول ، كانت الشروط أفضل للمقرضين. لذلك ، يتكهن البعض بأن هذا لعب دورًا في القرار. حتى أن البعض يجادل بأن الإدراج المباشر لـ Spotify هو حل إبداعي يسمح لها "بالخروج من مطهر التقييم الخاص بها" لأن المستثمرين قد لا يكونوا مستعدين لدعم أسهم Spotify بهذا التقييم المرتفع. ومع ذلك ، يشعر الآخرون بالقلق ، مشيرين إلى الاحتمال الكبير لتحويل ديون TPG و Dragoneer إلى حقوق ملكية حتى لو لم يكن لدى Spotify من الناحية الفنية اكتتاب عام أولي.

المخاوف والتداعيات المحتملة - هل ترتفع أسهم Spotify أم تنخفض؟

المخاطر على المستثمرين

على الرغم من الفوائد المذكورة أعلاه ، فإن متابعة الإدراج المباشر مصحوبة بالعديد من المخاطر - في المقام الأول تقلب الأسعار. عندما يبدأ تداول سهم Spotify ، لن يكون من الواضح من سيشتريه وكمية ؛ إذا تخلص أصحاب الأسهم الحاليون من الأسهم ، فقد ينخفض ​​السعر. ومع ذلك ، فبالنظر إلى الضجة والعلامة التجارية المنزلية الخاصة بها ، يمكن أيضًا أن "ترتفع بشكل غير عقلاني". ومع ذلك ، هناك العديد من العوامل التي تهدد بتشويه ظهورها لأول مرة. وتشمل هذه الافتقار إلى الربحية (خسارة صافية قدرها 601 مليون دولار في عام 2016) ، والتغيرات في الإدارة ، وزيادة الضغط التنافسي من Apple و Tidal ، والشكاوى البارزة حول مدفوعات الإتاوات المنخفضة لـ Spotify ، فضلاً عن الدعاوى القضائية المستمرة من الفنانين. للأسباب التالية ، قد يؤدي الإدراج المباشر إلى تقلبات أسعار أكثر من الاكتتاب العام التقليدي:

• هناك حد أدنى من دعم الصفقة. من خلال التخلي عن عملية الاكتتاب ، لن تتمتع Spotify بالاستقرار من المناورات والترتيبات المصرفية الدقيقة مع المستثمرين المؤسسيين. وقد ثبت أن أداء التداول في اليوم الأول مهم جدًا للعروض العامة رفيعة المستوى لشركات التكنولوجيا مثل Spotify.
• تم تصميم عملية الاكتتاب العام للاكتتاب على المدى الطويل. تم تصميم الاكتتابات الأولية التقليدية للأموال الكبيرة طويلة الأمد لشراء الأسهم. هذه الصناديق مرغوبة لأنها أقل عرضة لبيع الأسهم بعد وقت قصير من فقدان الأرباح. وعادة ما يرغبون في المشاركة في الاكتتابات الأولية لأنهم يستطيعون الحصول على "مركز مبتدئ" ، وفي النهاية يشترون في السوق لحجم مركز كامل. ومع ذلك ، إذا لم تولد هذه الصناديق طلبًا كافيًا ، فقد ينتهي الأمر بالمستثمرين الجدد في Spotify ليكونوا صناديق تحوط تبحث عن انعكاس سريع.
• لا يوجد خيار جرينشو. يعتبر خيار Greenhoe ، الذي يُعتبر على نطاق واسع "أفضل صديق للاكتتاب العام" ، بندًا تعاقديًا يسمح للمتعهدين بشراء 15٪ إضافية من الأسهم بسعر الطرح في سوق خدمات ما بعد البيع. وفقًا لسارة ديفيدسون من Sanford C. Bernstein ، "هناك مسؤولية ضمنية للمدير الرئيسي لتوفير بعض الدعم عن طريق شراء أسهم غير مرغوب فيها. ومع ذلك ، فإن شركات التأمين لا تعمل في مجال "امتلاك" الأسهم. في النهاية ، يجب أن يتم تداول الأسهم بمفردها ". يمكن أن يساعد خيار Greenhoe في تثبيت سعر السهم عندما يكون الطلب أقل من المتوقع. هذا ما حدث خلال الاكتتاب العام الأولي الكارثي لشركة Facebook في عام 2012 ، عندما ساعد ضامن الاكتتاب الرئيسي Morgan Stanley في استقرار سعر الإصدار البالغ 38 دولارًا.

قد يكون الفشل انتكاسة لصناعة الموسيقى الأكبر

ليس سراً أن Spotify قد أحدثت ثورة في الموسيقى. بعد أكثر من عقد من التنزيل غير القانوني الذي ابتليت به صناعة الموسيقى ، قدمت Spotify نموذج بث شرعي. لقد كان هذا بلا شك مساهماً رئيسياً في نمو الصناعة للعام الثالث على التوالي. بالنسبة للكثيرين ، فإن البث المباشر أنقذ الصناعة و Spotify هو "الفتى الذهبي ،" حرب النجوم "في صناعة الموسيقى."

يتفق معظم الناس على أنه "سيكون مطبًا هائلاً للسرعة إذا قام Spotify بإجراء عملية زرع الوجه." ومع ذلك ، في حين يعتقد البعض أن Spotify "أكبر من أن تفشل" وستستمر في ركوب موجة تدفق المستهلكين ، يعتقد البعض الآخر أن Spotify ببساطة لا يُقصد بها أن تصبح عامة ، وهي خطوة يمكن أن تعرقل الصناعة.

تمهيد الطريق لشركات أخرى عالية النمو

يجب أن يكون واضحًا الآن أن قائمة Spotify المباشرة هي مخاطرة محسوبة. في حين أن هناك بالتأكيد جوانب سلبية محتملة ، إذا أثبتت هذه الطريقة أنها مربحة ، فقد تتطلع الشركات الأخرى ذات النمو المرتفع إلى تبني هذا النموذج. نظرًا لأن حيدات القرن تتجنب الأسواق العامة بشكل متزايد ، فإن ظهور Spotify لأول مرة يمكن أن يمهد الطريق لتقليل الحواجز أمام الأسواق العامة وزيادة فصل السيولة عن جمع الأموال.

إذا حذت شركات التكنولوجيا الكبيرة حذوها ، فلن يبشر ذلك بالخير للمصرفيين وأسواق رأس المال ، التي تعاني بالفعل من انخفاض النشاط. بينما حققت الاكتتابات العامة عودة طفيفة في عام 2017 ، إلا أنها لا تزال في مستويات أدنى بكثير مما كانت عليه في منتصف العقد الأول من القرن الحادي والعشرين. قالت صحيفة وول ستريت جورنال إن الأسواق العامة "تتقلص أمام أعيننا". سمح التمويل الخاص للشركات باختيار مستثمريها ، بينما أصبح التمويل العام ، حيث يمكن للمستثمرين العاديين الشراء ، الملاذ الأخير. ومع ذلك ، لا يزال البعض الآخر أكثر حماسًا ، حيث ينظرون إلى الاكتتابات العامة والعروض العامة على أنها مجرد آلية انتقال من السوق الخاص إلى السوق العام. يقول جاي ريتر ، الأستاذ بكلية إدارة الأعمال بجامعة فلوريدا ، إن سوق الاكتتاب العام الأولي القابل للحياة لا يجب أن يكون كبيرًا جدًا. لذلك ، يمكن أن يُظهر Spotify طريقة جديدة قابلة للتطبيق للمضي قدمًا.

خاتمة

من الممكن أن يكون اختيار متابعة الإدراج المباشر قد تم بدافع الضرورة ؛ من المحتمل أيضًا أنها كانت محاولة ذكية من Spotify لإحداث ثورة في ممارسة راسخة. مع ذلك ، كانت بلا شك حركة غير متوقعة. لن تكون وول ستريت وسبوتيفي هي الوحيدة المستثمرة في كيفية ظهور كل ذلك. صناعة الموسيقى ستكون كذلك. بعد كل شيء ، أحدثت Spotify ثورة في توزيع الموسيقى وإذا ثبت أن الاستراتيجية غير ناجحة ، فإن شركات التسجيلات والفنانين الرئيسيين سيشعرون أيضًا بالألم.