Non-IPO-ul Spotify va deschide calea companiilor de tehnologie?

Rezumat

Introducere

Mai târziu în acest an, serviciul de streaming de muzică Spotify din Stockholm își va muta sediul din cartierul Chelsea din Manhattan, în centrul orașului, în Districtul Financiar. Dincolo de prezența sa fizică în Manhattan-ul de jos, Spotify își va pune amprenta și la Bursa de Valori din New York atunci când va ieși la bursă prin listare directă, o metodă neobișnuită pentru o companie de dimensiunea sa. Ceea ce se așteaptă să fie cel mai mare debut public tehnologic din 2018 a pus în evidență Wall Street și industria muzicală, toți dornici să vadă cum se va desfășura această abordare neconvențională.

Acest articol va acoperi tot ce trebuie să știți: o scurtă prezentare generală a procesului tipic de IPO, cum va funcționa listarea directă, de ce Spotify a ales să contracareze tradiția, potențialele motivații din spatele deciziei și potențialele sale implicații.

Procesul tradițional de IPO

Înainte de a analiza de ce lista directă Spotify este considerată în general „non-IPO”, trebuie mai întâi să luăm în considerare modul în care funcționează în mod tradițional IPO-urile. Ofertele publice inițiale (IPO) sunt un mijloc prin care o companie poate strânge fonduri permițând altora să cumpere proprietatea. Înainte de IPO, compania este deținută de fondatori, angajați timpurii și investitori. Acest aflux de capital poate fi folosit pentru dezvoltarea în continuare a companiei (organic sau prin achiziție), dar și diluează pachetul de acțiuni al proprietarilor inițiali.

Compania angajează una sau mai multe bănci de investiții pentru un proces cunoscut sub denumirea de subscriere. Asigurătorii ajută compania să creeze cerere pentru acțiuni cu anumiți investitori, să stabilească un preț corect și să aloce acțiuni. Împreună, banca principală de investiții, partea cu directiva principală privind tranzacția și compania vor decide cu privire la suma de bani pe care doresc să o strângă, tipul de titluri de valoare care vor fi emise și cum vor fi structurate. Odată decis, subscriitorii vor pregăti și vor prezenta documentație pentru ca SEC să o revizuiască, să efectueze diligența necesară și să decidă o dată (data efectivă) la care acțiunile vor fi oferite publicului.

Între timp, băncile de investiții merg la un road show în care atrag mari investitori instituționali și analizează cererea inițială pentru acțiuni. IPO-urile se concentrează adesea pe investitorii instituționali, deoarece investitorii mai mici nu au capitalul necesar. Pe măsură ce se apropie data efectivă, subscriitorul și compania vor decide asupra unui preț de ofertă, prețul la care compania își va vinde acțiunile investitorilor inițiali. Odată ce acțiunile încep să se tranzacționeze pe piața deschisă către alți investitori, prețul de deschidere ar putea fi diferit. De obicei, atunci când compania începe să tranzacționeze la bursă, licitația de deschidere este fără evenimente, deoarece valoarea acțiunilor este deja oarecum stabilită. Cu toate acestea, există excepții de la regulă, așa cum demonstrează IPO-ul Facebook din 2012. A fost celebru o criză, deoarece prețul IPO nu este întotdeauna un indicator de încredere al prețului pieței.

Procesul unic de publicare al Spotify

Pe 3 ianuarie 2018, Spotify a depus o înregistrare confidențială la SEC, indicând intenția sa de a-și lista acțiunile la Bursa de Valori din New York (NYSE) în primul trimestru al anului 2018. Aceasta nu este o surpriză, având în vedere semnalele sale de a ieși la bursă în 2017. IPO Spotify a fost în cele din urmă amânată pentru a-și consolida poziția prin reînnoirea relațiilor de licențiere cu etichetele.

Cu toate acestea, există mai multe aspecte ale procesului Spotify care sunt surprinzătoare. În primul rând, urmărește o listare directă neobișnuită și nu caută să strângă capital. În ultimele două decenii, au existat doar 11 exemple de listări directe. Este de obicei folosit de companii mai mici care nu anticipează un volum mare de tranzacționare; capitalizarea de piață medie a acestor companii este de 530 milioane USD. În schimb, Spotify a fost evaluat la 8,5 miliarde de dolari în 2015 când a strâns ultima dată bani și este evaluat în prezent la aproximativ 19 miliarde de dolari.

Cu o listare directă, Spotify ocolește procesul extins de subscriere. Spotify nu va predetermina ce cumpărători primesc ce parte din acțiunile companiei, o caracteristică cheie a unei IPO tipice. Listarea directă a Spotify va face legală ca oricine să tranzacționeze acțiuni Spotify prin intermediul bursei, deși prețul și evaluarea rezultată a companiei vor fi în funcție de piață. Cu toate acestea, ei încă solicită ajutorul a trei consilieri: Goldman Sachs, Morgan Stanley și Allen & Co.

În timp ce logistica reală a zilei de deschidere rămâne de văzut, ceea ce s-ar putea întâmpla este că unii acționari existenți ai Spotify își vor indica intenția de a vinde acțiuni în timp ce unii investitori fac oferte pentru ele. Bursa va publica apoi un preț tentativ pentru a echilibra cererea și oferta, iar apoi alți acționari și cumpărători vor intra pentru a ajusta prețurile și cantitățile pe care le doresc, ajungând în cele din urmă la un preț de compensare. Acțiunile Spotify se vor deschide și se vor tranzacționa în mod normal. Acest lucru este egal pentru fiecare alt stoc în fiecare dimineață, cu excepția faptului că stocul Spotify nu va avea un preț de închidere cu o zi înainte. Astfel, este mai imprevizibil. După cum spune un articol recent din Fortune, „Dacă o IPO este ca o nuntă, o listă directă va fugi”.

De ce a ales Spotify această opțiune?

Există multe motive pentru care Spotify ar putea alege să urmeze această cale, inclusiv faptul că nu are nevoie de numerar și că dorește să evite comisioanele de asigurare, să obțină lichiditate în acțiuni și să creeze condiții favorabile în jurul datoriei convertibile de 1 miliard de dolari obținute în 2016. Alte motive potențiale includ evitarea necazului unei IPO și dezastrul potențial al unei oferte cu preț greșit, așa cum s-a observat cu Blue Apron.

Numele de marcă și modelul de afaceri stabilit

În primul rând, Spotify nu are nevoie să strângă numerar. Spotify este liderul clar al serviciilor de streaming audio, cu cel puțin 60 de milioane de abonați plătitori la nivel global și încă 80 de milioane care folosesc versiunea sa gratuită, susținută de reclame. Își depășește concurenții, inclusiv serviciul Apple Music, care are în prezent 30 de milioane de abonați. Cu toate acestea, este important de menționat că, deși Spotify s-a lăudat cu venituri de 3,3 miliarde de dolari în 2016, nu a obținut niciodată profit. Cu toate acestea, recunoașterea numelui său ar putea face inutile întâlnirile, de obicei, facilitate în timpul unei IPO obișnuite.

Taxe mai mici ale băncilor de investiții

Cei trei consilieri Spotify sunt menționați să împartă în jur de 30 de milioane de dolari în taxe, deși acest lucru poate fi modificat. Acest lucru este în contrast puternic cu taxele de 100 de milioane de dolari pe care compania de tehnologie Snap Inc. le-a plătit în 2016 pentru a ieși la bursă, cu o evaluare similară cu cea a Spotify. Mișcarea lui Spotify ar putea reflecta o afacere de subscriere incipientă, care a fost afectată de scăderea activității IPO, pe măsură ce companiile de tehnologie apelează din ce în ce mai mult la finanțare privată. În timp ce comisioanele piețelor de capital de acțiuni (ECM) de la companiile din SUA au reprezentat în mod istoric aproximativ un sfert din veniturile totale din sectorul bancar de investiții din SUA, în 2016 și 2017 au reprezentat doar 13% și, respectiv, 15%.

Obțineți lichiditate evitând diluarea

IPO-urile tipice vin cu „perioade de blocare”, care îi împiedică pe acționarii existenți să vândă acțiunile companiei timp de 3-6 luni. Aceste perioade sunt de obicei înscrise în contracte pentru a preveni inundarea pieței cu un volum mare de acțiuni, ceea ce ar putea exercita o presiune în scădere asupra prețului acțiunilor Spotify. Cu toate acestea, listările directe nu necesită aceste perioade de blocare și permit deținătorilor existenți să vândă acțiuni în ziua 1. Aceasta este probabil o motivație importantă pentru Spotify. Potrivit lui David Golden de la Revolution Ventures, „De obicei, investitorii de capital de risc din companie pot vinde unele acțiuni în IPO sau pot distribui acțiuni investitorilor lor de fonduri, care apoi își pot vinde sau deține participația. Angajații companiei cu acțiuni sau opțiuni au și o modalitate de a încasa... Compania oferă investitorilor pacienți o cale de a-și vinde acțiunile de îndată ce listarea este efectivă.” Și, ca beneficiu suplimentar, nu va exista o diluare a stocurilor, deoarece numărul acțiunilor nu va crește așa cum se întâmplă în cazul IPO-urilor normale.

Ofertă cu datorii convertibile

O altă motivație potențială din spatele abordării implică o notă complicată de datorie convertibilă de 1 miliard de dolari pe care a primit-o de la firmele de investiții TPG și Dragoneer în 2016. Datoria convertibilă este cel mai bine înțeleasă ca obligațiuni care pot fi schimbate în acțiuni în anumite momente ale vieții obligațiunii. Cu toate acestea, condițiile datoriei convertibile au venit cu garanții stricte legate de o IPO. Cu condiția ca Spotify să devină public, TPG și Dragoneer ar putea converti datoria în capital la o reducere de 20% față de prețul acțiunilor. Și, după un an, această reducere ar crește cu 2,5% la fiecare șase luni. Termenii suplimentari au inclus ca Spotify să plătească dobândă anuală începând de la 5%, în creștere cu 1% la fiecare șase luni până când compania devine publică sau până când atinge 10%.

Pe scurt, cu cât Spotify a rămas mai mult privat, cu atât sunt mai bune condițiile pentru creditori. Prin urmare, unii speculează că acest lucru a jucat un rol în decizie. Unii chiar susțin că listarea directă a Spotify este o soluție creativă care îi permite să „ieșiască din propriul purgatoriu de evaluare”, deoarece investitorii ar putea să nu fie dispuși să susțină acțiunile Spotify la o evaluare atât de mare. Cu toate acestea, alții sunt precauți, observând probabilitatea mare ca datoria TPG și Dragoneer să se convertească în acțiuni, chiar dacă Spotify nu deține din punct de vedere tehnic o IPO.

Preocupări și implicații potențiale - Acțiunile Spotify vor crește sau se vor prăbuși?

Riscuri pentru investitori

În ciuda beneficiilor de mai sus, urmărirea unei liste directe este însoțită de multe riscuri, în primul rând volatilitatea prețurilor. Când acțiunile Spotify vor începe să se tranzacționeze, nu va fi clar cine le va cumpăra și pentru cât de mult; dacă deținătorii existenți renunță la acțiuni, prețul ar putea scădea. Cu toate acestea, având în vedere zgomotul și marca sa de uz casnic, ar putea, de asemenea, să „explodeze irațional”. Totuși, o multitudine de factori amenință să îi pătească debutul. Printre acestea se numără lipsa profitabilității (pierderea netă de 601 de milioane de dolari în 2016), schimbări în management, creșterea presiunii concurențiale din partea Apple și Tidal, plângeri importante cu privire la plățile reduse de redevențe de la Spotify, precum și procese în curs de la artiști. Din următoarele motive, o listare directă poate duce la mai multă volatilitate a prețurilor decât ar face o IPO tradițională:

• Există suport minim pentru tranzacții. Renunțând la procesul de subscriere, Spotify nu va avea stabilitatea în urma manevrelor și aranjamentelor banchere atente cu investitorii instituționali. Și, performanța de tranzacționare în prima zi s-a dovedit foarte importantă pentru ofertele publice de profil înalt ale companiilor de tehnologie precum Spotify.
• Procesul IPO este conceput pentru deținerea pe termen lung. IPO-urile tradiționale sunt concepute pentru ca fonduri mari, de lungă durată, să cumpere acțiuni. Aceste fonduri sunt de dorit, deoarece este mai puțin probabil să scurteze acțiunile la scurt timp după ratarea câștigurilor. De obicei, le place să participe la IPO, deoarece pot obține o „poziție de pornire”, în cele din urmă cumpărând pe piață pentru o poziție completă. Cu toate acestea, dacă aceste fonduri nu generează suficientă cerere, noii investitori ai Spotify ar putea ajunge să fie fonduri speculative care caută o schimbare rapidă.
• Fără opțiune greenshoe. O opțiune greenshoe, considerată pe scară largă „cel mai bun prieten al IPO”, este o clauză contractuală care permite asiguratorilor să cumpere 15% suplimentar din acțiuni la prețul de ofertă din piața de schimb. Potrivit Sarah Davidson de la Sanford C. Bernstein, „Există o responsabilitate implicită a managerului principal de a oferi un anumit sprijin prin cumpărarea de acțiuni nedorite. Cu toate acestea, subscriitorii nu se ocupă de „deținerea” de acțiuni. În cele din urmă, acțiunile trebuie să se tranzacționeze pe cont propriu.” Opțiunea greenshoe poate ajuta la stabilizarea prețului acțiunilor atunci când cererea este mai mică decât se anticipase. Acesta este ceea ce s-a întâmplat în timpul IPO dezastruos al Facebook din 2012, când asiguratorul principal Morgan Stanley a contribuit la stabilizarea prețului de emisiune de 38 de dolari.

Eșecul ar putea fi un regres pentru industria muzicală mai mare

Nu este un secret pentru nimeni că Spotify a revoluționat muzica. După peste un deceniu de descărcare ilegală care a afectat industria muzicală, Spotify a introdus un model de streaming legitim. Acesta a contribuit, fără îndoială, la cel de-al treilea an consecutiv de creștere a industriei. Pentru mulți, streaming-ul a salvat industria, iar Spotify este „băiatul de aur, „Războiul Stelelor” al industriei muzicale”.

Cei mai mulți sunt de acord că „ar fi o viteză masivă dacă Spotify ar face o plantă frontală”. Cu toate acestea, în timp ce unii cred că Spotify este „prea mare pentru a eșua” și va continua să călătorească pe valul de streaming al consumatorilor, alții cred că Spotify pur și simplu nu este menit să devină public, o mișcare care ar putea deraia industria.

Pregătește calea pentru alte companii cu creștere mare

Acum ar trebui să fie clar că listarea directă Spotify este un risc calculat. Deși există cu siguranță dezavantaje potențiale, dacă această metodă se dovedește profitabilă, alte companii cu creștere mare ar putea încerca să adopte acest model. Pe măsură ce unicornii se feresc din ce în ce mai mult de piețele publice, debutul Spotify ar putea deschide calea pentru scăderea barierelor în calea piețelor publice și decuplarea în continuare a lichidității de strângerea de fonduri.

Dacă marile companii tehnologice urmează exemplul, nu ar fi de bun augur pentru bancheri și piețele de capital, care suferă deja de scăderea activității. În timp ce IPO-urile au revenit minor în 2017, ele sunt încă la niveluri mult sub nivelul de la mijlocul anilor 2000. Wall Street Journal a spus că piețele publice „se micșorează în fața ochilor noștri”. Finanțarea privată a permis companiilor să-și selecteze investitorii, în timp ce finanțarea publică, unde investitorii medii pot cumpăra, a devenit o ultimă soluție. Cu toate acestea, alții sunt mai entuziaști, văzând IPO-urile și ofertele publice pur și simplu ca pe un mecanism de tranziție de la piața privată la cea publică. Jay Ritter, profesor de la Facultatea de Afaceri de la Universitatea din Florida, spune că o piață IPO viabilă nu trebuie să fie foarte mare. Deci, Spotify ar putea arăta o nouă cale de urmat viabilă.

Concluzie

Este posibil ca alegerea de a urma o listă directă să fi fost luată din necesitate; de asemenea, este posibil să fi fost încercarea inteligentă a lui Spotify de a revoluționa o practică consacrată. Fără îndoială, totuși, a fost o mișcare neplăcută. Wall Street și Spotify nu vor fi singurele investite în modul în care se desfășoară totul. Industria muzicală va fi la fel. La urma urmei, Spotify a revoluționat distribuția muzicii și, dacă strategia se dovedește a eșuată, marile case de discuri și artiștii vor simți și ele durerea.