Ce valorează o pornire? Orientări și bune practici

Cum să evaluezi un startup?

Încercarea șobolantă de IPO a WeWork a stârnit o mulțime de lecturi interesante: totul despre companie a fost acoperit, de la obiceiurile excentrice ale fondatorului și fostul CEO Adam Neumann, tranzacțiile sale imobiliare, precum și consecințele pentru principalul său susținător, Softbank, și viitorul companiei, care încă mai are nevoie de bani, chiar dacă IPO a eșuat.

Pe lângă desfășurarea fascinantă și schadenfreude, totuși, unele întrebări care au fost puse care au multe implicații și greutate sunt în jurul evaluării: cum ar putea evaluarea să fie atât de „greșită”? De ce s-a întâmplat asta? Ce înseamnă actualele evaluări ridicate pentru investitori și startup-uri?

În timp ce acestea sunt toate puncte de discuție incredibil de interesante, o întrebare mai fundamentală ne așteaptă și una la care nu există cu greu un răspuns clar: cum apreciază cineva un startup sau un scaleup? Care este modelul corect de evaluare a startup-ului? În special pentru unul care nu realizează încă venituri și pentru care nu există un calendar clar pentru a face acest lucru?

Aceasta este o întrebare care îi afectează atât pe fondatori – când strâng fonduri pentru compania lor, cât și pe investitori, care au interes ca evaluările să meargă în direcția corectă atât la momentul investiției, cât și la ieșirea lor. Cu toate acestea, a ajunge la o cifră asupra căreia toate părțile pot conveni nu este foarte simplu; în cele din urmă, evaluarea este mai mult o artă decât o știință.

În acest articol, vom recapitula metodele tradiționale de evaluare, precum și unele dintre cele mai frecvent utilizate metode pentru startup-uri și vom oferi câteva îndrumări utile și cele mai bune practici.

Metode tradiționale de evaluare - Scurtă recapitulare

În funcție de scopul exercițiului de evaluare și de starea în care se află compania, aceasta poate fi evaluată fie ca o activitate în funcțiune, o companie care va continua tranzacționarea, fie ca o afacere dispărută, o afacere care este lichidată sau lichidată. În acest din urmă caz, rentabilitatea viitoare este irelevantă (din motive evidente), iar evaluarea se va concentra pe ceea ce este recuperabil din vânzarea activelor companiei. Acest lucru depășește scopul acestui articol. Pentru o companie despre care se așteaptă să continue tranzacționarea în viitorul apropiat, există efectiv trei moduri principale de evaluare:

• Abordarea costurilor : această tehnică de evaluare este în mod efectiv o evaluare dispărută. Evaluatorul se uită la costul (deci la valoarea de piață) al fiecărui activ al companiei și ignoră veniturile. Poate fi folosit și pentru a calcula valoarea minimă a companiei, un fel de „etaj” de evaluare. Din acest motiv, această tehnică este rar folosită în afara imobiliarelor.
• Abordarea pieței : Acesta este cel mai rapid și mai intuitiv mod de a face o evaluare. Practic este o evaluare relativă: ideea este că companiile similare ar trebui să aibă o valoare similară. Practicianul identifică astfel companii comparabile analizând fie datele bursiere, fie tranzacțiile (private sau publice). Cel mai frecvent, aceste evaluări se fac luând o măsură financiară semnificativă (cum ar fi câștigurile sau EBITDA) și apoi aplicând un multiplu relevant. Multiplu este de obicei derivat din observarea tranzacțiilor în companii similare. Acuratețea unei evaluări de acest tip depinde în mod evident de câte puncte de date pot fi extrapolate și de câte companii similare există care au făcut tranzacții.
• Abordarea veniturilor : Aceasta este cea mai cuprinzătoare metodă de evaluare a unei companii. Fluxurile de numerar viitoare sunt proiectate pe o perioadă de timp astfel încât să poată fi încă estimate în mod rezonabil. Viitorul neprevăzut este estimat printr-o valoare terminală. Fluxurile de numerar sunt apoi actualizate până în prezent prin utilizarea unei rate adecvate. Rezultatul este valoarea intrinsecă a afacerii – cât valorează ca entitate de sine stătătoare și pe baza potențialului său de generare de numerar. Principala provocare aici, desigur, este prognozarea cu acuratețe a fluxurilor de numerar, care sunt create prin ipoteze rezonabile și bine informate.

Metode de evaluare a afacerilor

Evaluare pentru startup-uri: o filozofie

Dar ce metode sunt cele mai precise pentru a evalua un startup? Metodele descrise mai sus ridică în mod clar unele dificultăți atunci când se analizează companiile aflate în stadiu incipient. De exemplu, cum ar putea fi aplicată abordarea costurilor unei companii care deține foarte puține active în afara activelor necorporale, cum ar fi calificările echipei și validitatea ideii? Sau cum se poate aplica un multiplu de venituri unei companii care nu are inca venituri? Din aceste motive, de-a lungul timpului, evaluarea companiei în stadiu incipient a apărut ca un domeniu separat în finanțarea corporativă.

Există și tensiuni între investitori și antreprenori, primii având toate stimulentele pentru a menține evaluările mai scăzute, în timp ce antreprenorii vor să-și vadă eforturile răsplătite printr-o evaluare atractivă.

Deci, cum ar trebui să ne gândim la evaluările startup-urilor? În cele din urmă, evaluarea „corectă” este cea care oferă antreprenorilor fondurile de care au nevoie pentru a atinge reperele companiei pentru faza în care se află. De asemenea, le oferă timp să se dedice afacerii fără a se concentra constant pe strângerea de fonduri. În același timp, nu cedează o astfel de porțiune a companiei care le-ar putea pune în pericol controlul asupra acesteia prin diluarea rundelor ulterioare. Logica se oglindește pentru investitori: aceștia ar trebui să urmărească să dobândească o cotă suficientă în companie care să le permită să aibă un anumit control, având în același timp aliniere și „piele în joc” de la antreprenori. De asemenea, este important ca evaluarea să nu fie prea optimistă pentru a evita un downround. Din acest motiv, investitorii trebuie să aibă clar: a) ce trebuie realizat în ceea ce privește produsul și vânzările înainte ca firma să aibă nevoie de o nouă injecție de capital; și b) de ce un investitor de succes și mai informat este mai util unui antreprenor decât cineva care doar va contribui cu numerar.

Structura investiției contează și ea: investitorii de risc folosesc în mod obișnuit „protecția în declin” – cel mai adesea sub forma unei note convertibile sau a unei preferințe de lichidare. Acest lucru este necesar din cauza naturii foarte riscante a investițiilor în stadiu incipient. Fred Wilson explică acest lucru foarte clar prin ceea ce el numește regula 1/3:

„ 1/3 dintre oferte funcționează într-adevăr așa cum credeai că ar avea loc și produc câștiguri mari. Aceste câștiguri sunt adesea în intervalul 5-10x. Antreprenorii se descurcă în general foarte bine cu aceste oferte.

1/3 din oferte ajung să fie în mare parte lateral. Se transformă în afaceri, dar nu în afaceri care pot produce câștiguri semnificative. Câștigurile din aceste tranzacții sunt în intervalul 1-2x, iar capitaliștii de risc obțin cel mai mult la toți banii generați în aceste tranzacții.

1/3 din oferte ies prost. Sunt închise sau vândute cu mai puțin decât banii investiți. În aceste oferte, capitaliștii de risc primesc toți banii, deși nu sunt mulți.

Deci, dacă luați regula 1/3 și adăugați la ea structura tipică a unei tranzacții cu capital de risc, veți vedea rapid că capitalistul de risc nu negociază deloc o valoare . Negociem cât de mult din avantaj vom avea în 1/3 din ofertele noastre care produc de fapt câștiguri reale. Structura noastră de tranzacții oferă cea mai mare parte a protecției în declin care ne protejează capitalul.”

În cele din urmă, aceste trei puncte sunt cele mai importante atunci când se negociază condițiile unei investiții în stadiu incipient:

1. De câți bani are nevoie compania pentru a atinge reperele stabilite înainte de a mai avea nevoie să strângă fonduri?
2. Care este cea mai bună structură de capital pentru a alinia interesele antreprenorilor, investitorilor și, în cele din urmă, angajaților?
3. Cât este piața dispusă să plătească pentru o participație într-o companie ca a mea?

O fixare asupra numărului de titlu al evaluării poate fi uneori dăunătoare pentru antreprenori.

Evaluarea companiei în stadiu incipient: metodologii

Având în vedere aceste principii, care este atunci cea mai bună metodologie de utilizat atunci când evaluați o companie aflată în stadiu incipient? Ne uităm la trei dintre cele mai frecvente metode utilizate de investitorii angel și VC.

Tablă de punctaj sau metoda listei de verificare

Metoda scorecard a fost descrisă de Bill Payne și oficializată în manualul său despre cum să strângi bani de la investitorii îngeri. Investitorul ar trebui să se uite mai întâi la evaluarea medie pentru companii într-un stadiu similar și într-o industrie similară cu cea pe care o evaluează și să găsească o evaluare medie. Pentru companiile care caută finanțare angelica, această valoare a crescut lent de-a lungul timpului, cu o valoare medie estimată la 3,4 milioane USD în 2018.

Odată stabilită media, investitorul va aplica apoi un multiplicator, pe baza evaluării lor asupra următorilor factori calitativi și a ponderii pe care decide să le aplice în intervalul stabilit.

• Puterea echipei de management (0–30%)
• Dimensiunea oportunității (0–25%)
• Produs/Tehnologie (0–15%)
• Mediu competitiv (0–10%)
• Marketing/Canale de vânzări/Parteneriate (0–10%)
• Nevoia de investiții suplimentare (0–5%)
• Altele (0–5%)

Multiplicatorul va fi apoi 1 pentru o companie medie, sau mai mic/mai mare pentru o companie care este mai proastă/mai bună decât media. Evident, rezultatele unei astfel de evaluări depind foarte mult de opinia personală a îngerului și de expertiza și experiența acestuia. O metodă foarte asemănătoare este metoda listei de verificare, dezvoltată de Dave Berkus, care atribuie ponderi fixe fiecărei categorii definite.

DCF cu multipli

La fel ca un DCF standard, acesta se bazează pe proiecțiile financiare făcute de echipa de management al startup-ului. Pentru a calcula valoarea terminală, ultimul EBITDA proiectat (sau o cifră similară) este apoi înmulțit cu multiplu extrapolat dintr-un grup de comparabile. Fluxurile de numerar sunt apoi actualizate folosind o rată care reprezintă costul ponderat al fondurilor (datorii și capitaluri proprii). Există două provocări majore cu o astfel de metodă. În primul rând, proiecțiile sunt garantate a fi incorecte; în al doilea rând, este extrem de dificil să se determine rata de actualizare adecvată care trebuie aplicată. Acest articol web oferă câteva îndrumări.

Capital de risc

Aceasta este o metodă standard în industrie, care ia în considerare rata de rentabilitate necesară a fondului și orizontul investițional al acestora. Practic, necesită calcularea evaluării post-bani (a rundei curente) – pe baza sumei de ieșire anticipată și a rentabilității țintă a fondului – și apoi ajustarea în funcție de dimensiunea biletului și de diluția anticipată. Principalul punct slab al acestei metode este că se concentrează doar pe ipotezele investitorului de risc, nu pe caracteristicile companiei.

Etape pentru fiecare rundă

În cele din urmă, merită să discutăm despre evaluările medii și etapele de referință pentru fiecare rundă de finanțare. Acest articol oferă o explicație cuprinzătoare a diferitelor etape de finanțare pentru o companie și a dimensiunii rundei de evaluare respective. Este important să rețineți că dimensiunile și evaluările rotundelor sunt mult mai mici în afara SUA și chiar în SUA în afara Silicon Valley.

Etapa inițială: acesta este tărâmul investitorilor îngeri - cea mai riscantă etapă a oricărei companii. În acest moment, compania este într-adevăr doar o idee și o echipă mică și dedicată.

1. Prieteni și familie : Startup-ul este finanțat fie de către fondatori înșiși, fie prin ajutorul fondurilor și rudelor. Aceasta oferă companiei primele fonduri pentru a lucra la idee; sumele investite sunt de obicei mai mici de 250.000 USD, evaluarea de 1 milion USD.
2. Angel / Seed : Prima finanțare externă vine la companie și va avea de obicei un prototip în această etapă - compania investește în membrii echipei și marketing. Investiția primită este de obicei în jur de 500.000/750.000 USD, pentru o evaluare de ~2/4 milioane USD.
3. Sămânță : Nu întotdeauna o rundă separată. Primii investitori profesioniști vin la bord, așteptându-se la un impuls pentru achiziționarea de clienți.

Etapa de creștere: acesta este locul de joacă tipic pentru capitalul de risc. Companiile încearcă să găsească un produs/piață potrivite și apoi să se extindă.

1. Finanțare seria A : De obicei, în această etapă, compania a lansat un produs și lucrează la succesul acestuia, cu modificări ale produsului și modelului de afaceri. Rundele din seria A pot finanța 2-5 milioane USD.
2. Finanțare din seria B : Această rundă servește pentru a demonstra și mai mult modelul testat în timpul Serii A - fondurile strânse vor merge pentru a testa pârghiile de creștere, pentru a îmbunătăți produsul și pentru a profesionaliza echipa. Seria B va fi în jur de 5-15 milioane USD.
3. Seria C + finanțare : În această etapă, compania are o potrivire clară produs/piață și doar investește pentru a accelera creșterea. Totuși, poate genera venituri sau nu. Rundele din seria C vor avea peste 15 milioane USD și dimensiunea fiecărei runde ulterioare va crește în consecință.

Concluzie

În cele din urmă, este important să ne amintim că pentru un startup sau o companie aflată în stadiu incipient, evaluarea nu se bazează atât de mult pe actual (sau viitor, deoarece șansele ca compania să o facă sunt atât de mici și greu de prezis) cât pe factori intangibili, cum ar fi puterea ideii, capacitățile echipei și industria în care își desfășoară activitatea. Este esențial ca antreprenorii să nu se fixeze pe evaluări mari ale startup-urilor, care pot fi greu de susținut. Scopul unei runde de finanțare bine executată este acela de a oferi companiei o pistă suficientă pentru a-și îndeplini etapele de referință, asigurând în același timp că stimulentele sunt aliniate pentru toate părțile interesate.