Como entender e avaliar o investimento em fundos imobiliários privados

Sumário executivo

Em um ambiente de mercado em que se tornou cada vez mais difícil obter retornos de alta qualidade nos mercados de ações e títulos, muitos estão se voltando para investimentos alternativos. A promessa de alternativas é melhorar os rendimentos da carteira e fornecer aos investidores oportunidades únicas e inexploradas para investir em mercados menos eficientes; ao mesmo tempo, esses investimentos representam um novo conjunto de desafios e questões para os investidores.

Embora haja uma variedade de investimentos alternativos disponíveis, uma das opções mais importantes no espaço alternativo são as ofertas de imóveis privados, seja para investir em fundos ou em uma propriedade específica. Este artigo apresentará os benefícios e desafios de investir em ofertas de imóveis privados e compartilhará algumas dicas para avaliar esses investimentos.

Mas antes de entrarmos, uma rápida nota de programação. Dois dos meios mais comuns de investir em imóveis – fundos de investimento imobiliário (REITs) e propriedade direta de imóveis – não serão abordados aqui e serão o tópico de um artigo futuro. Este artigo se concentrará em investimentos menores e mais direcionados do que o REIT típico, mas menos envolvidos e demorados do que a propriedade direta. Ou seja, investir em um fundo ou projeto administrado por um gestor de investimentos profissional terceirizado.

Nos últimos anos, os fundos imobiliários privados têm arrecadado dinheiro em níveis consistentes entre a faixa de US$ 20 a 40 bilhões por trimestre, de acordo com a Preqin. Existem vários temas de investimento diferentes implantados que se adaptam a determinados perfis de risco: de “core” (seguro, propriedades de troféu) a “oportunístico” (investimentos altamente alavancados, com pouco ou nenhum fluxo de caixa). Aliás, os fundos oportunistas são a escolha mais popular para os investidores no momento, em termos de fundos fechados e capital agregado levantado.

Investimentos em Ofertas de Fundos Imobiliários Privados

Para muitos investidores privados que procuram investir em imóveis, a melhor opção é investir em ativos adquiridos e administrados por um gestor de investimentos profissional terceirizado (chamado de “patrocinador”). Isso pode ser na forma de um fundo, para um investimento único e específico, ou uma estrutura híbrida que combina ativos existentes com aquisições futuras. Tais investimentos têm muitas vantagens:

• O investidor se beneficia da experiência do patrocinador, cujo foco em tempo integral é tipicamente o investimento imobiliário, e que muitas vezes tem operações estabelecidas geridas por uma equipe de profissionais.
• O custo do investimento é normalmente conhecido antecipadamente e definido no contrato em termos de taxas de administração, juros transportados e outros benefícios.
• Os investimentos podem ser feitos em vários tipos e tamanhos de ativos, e a diversificação efetiva é possível mesmo para um investidor menor; os investidores também podem fazer investimentos em produtos estruturados como empréstimos seniores, dívida mezanino, ações preferenciais ou ações LP, cada um dos quais geralmente requer conhecimentos e relacionamentos especializados, e pode ser difícil investir em uma base única.
• Dependendo da escala do investimento do investidor em relação ao fundo ou projeto como um todo, o investidor pode ter a oportunidade de contribuir significativamente nas decisões relativas a aquisições, gestão, financiamento e alienação de ativos.
• Ao mesmo tempo, a gestão do dia-a-dia é tipicamente um dever do patrocinador e não se torna uma distração para outras atividades do investidor. Isso é especialmente importante para um gerente diversificado, que pode ter responsabilidades mais urgentes além da gestão operacional de imóveis.

Os benefícios acima são valiosos; no entanto, também há questões a serem consideradas ao fazer investimentos em ofertas de imóveis privados. E embora a maioria dos gestores forneça uma grande quantidade de informações aos investidores avaliando sua oportunidade (e, de fato, são obrigados a fazê-lo por lei em muitos casos), analisando essas informações e usando-as para chegar a uma base clara para uma decisão de investimento, ou não, fica nas mãos do investidor.

Investindo Efetivamente em Ofertas de Imóveis Privados

As ofertas de imóveis privados vêm em uma variedade de estratégias, objetivos e estruturas e um investidor privado deve se tornar bom em entender e avaliar as especificidades de cada oferta para ser eficaz. Esta seção o ajudará a começar a considerar como esse tipo de investimento pode se encaixar em seu portfólio e as principais áreas a serem consideradas ao avaliar novas oportunidades.

O próprio investimento subjacente

Warren Buffett tem um grande ditado: “Quando uma administração com reputação de brilhantismo aborda um negócio com reputação de economia ruim, é a reputação do negócio que permanece intacta”. O mesmo acontece no setor imobiliário e, portanto, muitas vezes a primeira e mais importante pergunta a ser feita sobre uma nova oportunidade é qual é exatamente o investimento e por que vale a pena fazê-lo. O setor imobiliário é uma das classes de ativos mais diversificadas à disposição dos investidores, e está repleto de estratégias de nicho e negócios que atendem a um propósito específico e oferecem certo retorno. Uma das coisas interessantes sobre o setor imobiliário é que você pode encontrar investimentos tão conservadores quanto empréstimos de baixa alavancagem em ativos de troféus urbanos que têm um perfil semelhante a investimentos em títulos de alto crédito, até projetos de desenvolvimento altamente especulativos que podem ter retornos mais como um fundo de capital de risco ou investimento de capital de pequena capitalização. E tudo no meio.

Embora passar por cada oportunidade disponível no mercado seja um tópico muito amplo para ser abordado aqui, vale a pena ter em mente que essa enorme variedade existe. E é útil pensar em como formular um conjunto de questões que possam trazer à tona o “o quê” de um investimento potencial. Onde ele se encaixa no espectro de oportunidades?

Comece com o ROC

Muitas vezes, um bom ponto de partida é fazer com que o patrocinador forneça suas próprias premissas e previsões financeiras pró-forma em relação ao investimento ou fundo. Um patrocinador de alta qualidade terá suas finanças pro-forma preparadas para revisão e poderá responder a perguntas detalhadas sobre sua estratégia, premissas e resultados, e explicar como e por que a estrutura que está construindo funciona. Embora isso possa parecer óbvio, existem inúmeros investidores que farão investimentos sem essa informação, com base no desejo de exposição a um gestor ou classe de ativos, e sem uma explicação detalhada do negócio.

Depois de ter as finanças, uma revisão detalhada deve permitir que você desenvolva um conjunto de perguntas para avaliar melhor a oportunidade. Existem inúmeras abordagens para avaliar finanças pro forma e avaliar um modelo de negócios, e muitas para abordar em detalhes aqui. Mas vou mencionar um particularmente útil no setor imobiliário aqui - o Return on Cost (ROC).

Eu defino ROC como o que você obtém se dividir a renda estabilizada de uma propriedade (receita operacional líquida) pelo seu custo total, incluindo o custo de comprá-la, melhorá-la, desenvolvê-la, alugá-la, financiá-la e assim por diante ( incluindo todas as taxas). Aqui está a fórmula:

Retorno sobre o custo = ([Aluguel potencial bruto] - [Despesa com vacâncias e dívidas incobráveis] - [Despesas operacionais]) / ([Custos da propriedade e do projeto] + [Taxas e custos relacionados ao projeto] + [Outros custos])

Vejamos um exemplo simples: você compra um terreno por $ 700.000 e investe $ 300.000 para desenvolvê-lo e o aluga para um inquilino que paga $ 70.000 de aluguel e cobre todos os custos operacionais. Seu ROC é então 7,0% = $ 70.000 / ($ 700.000 + $ 300.000) . Uma maneira fácil de pensar nesse número é como a rentabilidade esperada da propriedade no momento em que ela se estabiliza.

Descubra a verdadeira estratégia

A razão pela qual o retorno do custo é tão útil é que ele fornece uma base para fazer perguntas. Se o ROC planejado para as propriedades a serem adquiridas em um fundo é de 7,0%, mas o gestor do fundo promete um retorno de 12,0% aos investidores, então obviamente há uma desconexão. E a pergunta que pode ser feita é qual é essa diferença – o plano é financiar as propriedades a uma taxa mais baixa? É para vender as propriedades em um prêmio? Será que o gestor espera que as rendas de mercado cresçam ao longo do tempo? Uma combinação dessas coisas? algo mais?

A resposta a essa pergunta (qual é a desconexão?) geralmente lhe dirá qual é a estratégia “real” do gerente e qual é o risco inerente que eles estão pedindo que você corra. Conhecer a estratégia, por sua vez, o ajudará a tomar uma decisão mais informada sobre o investimento – por exemplo, se a desconexão for o crescimento futuro dos aluguéis, você acredita nessa tese? Se for uma venda do imóvel com prêmio em alguns anos, há evidências de que ele possa ser vendido pelo preço proposto? E assim por diante.

Os termos legais estão alinhados com a estratégia?

Além de desenvolver uma compreensão da estratégia de investimento, é importante (especialmente para investimentos em fundos) entender as obrigações contratuais do patrocinador com relação à estratégia. Em muitos casos, um patrocinador pode ter um plano de negócios específico que é compartilhado com os investidores, mas um conjunto mais amplo de opções quando se trata dos requisitos legais estabelecidos pelo contrato operacional do fundo. Alguma flexibilidade será garantida, mas se você não for cuidadoso, poderá acabar com um conjunto de investimentos muito diferente do que se pretendia originalmente. No mínimo, é importante entender que flexibilidade um padrinho pode ter, e geralmente é aconselhável ter em mente um pouco da flexibilidade que você está disposto a oferecer, dada a qualidade do padrinho.

Obviamente, esse elemento é mais simples quando a oportunidade é uma propriedade específica (e não um fundo), mas mesmo assim é importante entender quais opções estão legalmente disponíveis para o fundo ou patrocinador, pois todos os investimentos evoluem ao longo do tempo.

Problemas de patrocínio

Ao fazer um investimento em uma oferta imobiliária privada (e especialmente ao considerar um fundo), o componente mais importante fora do investimento em si é o patrocínio. Em grande parte, o serviço que você está “comprando” ao investir em uma oferta privada é a experiência, o know-how, os relacionamentos e a confiabilidade do patrocinador. Avaliar esses elementos antecipadamente é fundamental para investir com sucesso. Essa pessoa ou organização será responsável por tomar as decisões corretas com seu capital em termos de quais investimentos adquirir, quais decisões de gerenciamento tomar e como tratá-lo como investidor.

Esse elemento geralmente é a parte mais complicada da subscrição de ofertas privadas. Isso contrasta com a avaliação do investimento em si, onde a maioria das considerações é baseada em fatos, evidências e números. Escolher um grande patrocinador é principalmente um exercício qualitativo.

Muitos grupos tentaram, com resultados mistos, “quantificar” o processo de avaliação do patrocinador com uma revisão cuidadosa dos históricos, verificações de antecedentes, questionários extensos e confiança em uma variedade de indicadores quase científicos.

Outros estabeleceram regras amplas para gerenciar esse problema, desde não investir com ninguém que não tenha sido referido pessoalmente a investir em quantias menores no início e depois em quantias maiores quando o investimento inicial provou ser bem-sucedido, e toda uma variedade de regras de decisão mais idiossincráticas e métodos de avaliação.

Embora essas abordagens muitas vezes tenham algum apelo de bom senso, não vi nenhuma delas valer a pena da maneira que pretendem em termos de garantir os retornos de um investidor. O desafio é que, depois que as revisões são feitas e os relatórios arquivados, no final do dia, os investidores normalmente se encontram de volta ao mesmo lugar onde começaram - tendo que tomar uma decisão qualitativa sobre se confiam em uma pessoa ou grupo de gerentes para realizar o programa de investimento proposto com sucesso.

Infelizmente, não há bala de prata para fazer esse julgamento, mas há três estratégias úteis a serem consideradas ao fazer a avaliação.

Procure a história, não a pontuação

Primeiro, ao completar a avaliação do patrocinador, tente construir uma história em vez de uma pontuação. O objetivo é entender quais experiências essa pessoa teve, o que essas experiências dizem sobre ela e como essa narrativa crescerá no futuro. Muitas vezes é difícil e demorado aprender a história de alguém (o que em parte é o motivo pelo qual há tanta confiança em fatos estilizados e históricos), mas isso o colocará na melhor posição para entender o que pode acontecer a seguir e como essa pessoa pode reagir em diferentes circunstâncias.

Correspondência de habilidades e recursos

Uma segunda estratégia é focar de perto em quais habilidades são necessárias para que o investimento seja bem-sucedido e como o gerente traz esses elementos específicos para a mesa. Se a tese de investimento depende da capacidade de um patrocinador de construir um edifício, ele tem essa habilidade? Ou eles o alugaram para um grupo competente? Se o sucesso de um fundo requer uma análise estatística de alto nível, o patrocinador tem conhecimento dessa área? Qual é o conjunto principal de habilidades que o patrocinador está trazendo para a mesa, e elas são adequadas para os investimentos que estão sendo feitos? O quebra-cabeça está completo ou há um buraco no meio? Com muita frequência, os investidores se concentram em generalizações amplas que podem não ser relevantes na situação atual. Um patrocinador pode ter sido extremamente bem-sucedido gerenciando um portfólio de prédios de apartamentos existentes, mas essas habilidades agora serão aplicáveis ​​quando eles estiverem adquirindo terrenos de varejo para construir shopping centers? Ou investir em projetos industriais de valor agregado? Ou qualquer outra coisa?

Intimamente relacionado com quais habilidades são necessárias estão quais outros recursos são necessários. Por exemplo, se o patrocinador for obrigado a assinar empréstimos, ele tem capacidade para fazê-lo? Se eles podem ser obrigados a colocar dinheiro em cada transação, eles têm o dinheiro (ou pelo menos um meio de obtê-lo)? Se os investimentos exigirem uma equipe de profissionais para operar, essa equipe existe?

Alinhamento de incentivo

Por fim, é importante avaliar os incentivos de um patrocinador (e não se esqueça dos não financeiros). Os incentivos não determinarão totalmente as escolhas do patrocinador, mas certamente terão um voto importante. Os incentivos financeiros podem variar substancialmente com base na estrutura de investimento proposta e nos negócios gerais do patrocinador. Os incentivos não financeiros variam de acordo com os negócios do patrocinador, suas prioridades e as circunstâncias que enfrentam. Eles também serão amplamente influenciados pela personalidade, caráter e história do patrocinador. A próxima seção se concentrará em incentivos financeiros.

Remuneração do Patrocinador em Investimentos Imobiliários Privados

Taxas e Juros Transportados

Com o advento dos ETFs de baixo custo e o amplo sucesso das ideias modernas de gerenciamento de investimentos, é difícil ter uma discussão sobre qualquer investimento hoje em dia sem uma discussão sobre taxas e juros transportados. Este é um tópico difícil quando se trata de investimentos imobiliários, já que o setor continua sendo um faroeste em relação à forma como os patrocinadores são pagos. A maioria das outras classes de investimento tem, se não perfeita aderência a um padrão, pelo menos uma ortodoxia básica estabelecida sobre o que deve ser cobrado e como as coisas devem ser estruturadas. Não é assim em fundos imobiliários.

O fator determinante por trás disso é que, primeiro, um fundo de investimento imobiliário requer níveis variados de tempo e esforço de gestão e, segundo, é altamente estruturado e intensivo em capital - e, portanto, possui uma ampla variedade de opções e alternativas de capital potenciais que são consideradas quando um investimento é feito por um patrocinador (dos quais levantar dinheiro através de uma oferta privada é apenas um).

Com base no exposto, por exemplo, uma taxa bastante alta pode ser totalmente apropriada para um projeto de desenvolvimento que exija que um patrocinador contrate uma equipe em tempo integral para gerenciar e se concentrar no projeto, ou para um investimento de dívida especializado que exija uma grande quantidade de tempo de desenvolvimento de negócios para identificar e negociar novas oportunidades. Essas mesmas taxas podem ser totalmente inadequadas para um fundo de compra e retenção de longo prazo que não faz nada mais do que adquirir propriedades e ficar com elas.

Opções alternativas disponíveis para o patrocinador também influenciarão qual é a economia certa. Por exemplo, enquanto um investidor pode preferir ter uma participação baixa em um fundo, se o patrocinador puder concluir suas transações de forma competitiva usando dívida de alto rendimento (ou outra alternativa), pode não ser possível negociar o preço desejado pelo investidor não importa o que possa ser percebido como justo.

O que é importante no setor imobiliário é desenvolver uma compreensão em cada transação dos elementos de risco e esforço que estão sendo realizados por cada parte, e o nível de retorno em discussão, e tentar chegar a um acordo em que essas coisas estejam alinhadas. Se forem, a estrutura provavelmente é apropriada, mas se não, o investidor deve pensar cuidadosamente sobre suas razões para fazer o investimento.

Problemas Relacionados a Termos Específicos

Há uma variedade de termos relacionados a investimentos imobiliários privados que são importantes a serem considerados. Um conjunto parcial está incluído aqui, mas não é abordado em profundidade. Muitas vezes, os consultores e advogados de um investidor estarão bem posicionados para avaliar esses itens para um investimento específico e fornecer orientação sobre o que é típico e razoável. No mínimo, é aconselhável conhecer os termos de cada um desses itens em uma proposta de investimento para que a decisão de investir possa ser tomada com um quadro completo.

• Discrição/Autoridade – Até que ponto o investidor tem o direito de se envolver na avaliação de uma potencial transação, em que circunstâncias e de que forma?
• Liquidez/Desembolsos – Quando o investidor receberá seu investimento inicial de volta? Qual é o meio pelo qual o reembolso será feito? O que acontece se o reembolso não ocorrer de acordo com o plano?
• Condições de Financiamento – Como os fundos dos investidores são disponibilizados ao fundo/empresa? Sob que horário e com que tipos de controles?
• Financiamento Adicional – O que acontece se forem necessários fundos adicionais que não foram planejados?
• Tratamento de Fundos de Investidores – Os fundos de investidores recebem tratamento preferencial em relação a outros fundos? De que maneiras?
• Retorno do Investidor – Como são calculados os retornos para o investidor? Como eles são divididos com o patrocinador?
• Outros Financiamentos – O patrocinador/empresa de investimento pode obter financiamento além do capital do investidor? Em que condições e em que momentos?
• Outros Requisitos dos Investidores – O investidor deve fornecer algo relacionado à transação além de seu capital? Mais importante ainda, existem acordos que os investidores devem assinar ou fornecer garantias?
• Inadimplência – O que acontece se o investidor ou patrocinador não cumprir suas obrigações? Quais são os remédios? Qual é o processo?
• Outros Custos – Existem custos de investimento além dos cobrados pelo patrocinador?
• Relatórios – Que relatórios devem ser fornecidos aos investidores e o que acontece se não forem fornecidos?

Claro, esta é apenas uma lista parcial, e há uma variedade de questões que serão específicas para certos tipos de investimentos, patrocinadores ou estruturas. Em última análise, é a visão holística do investimento que precisa fazer sentido.

Juntando tudo

Embora as seções até agora apresentem as principais questões a serem consideradas ao fazer um investimento em uma oferta imobiliária privada, nenhum investimento marcará todas as caixas. De certa forma, isso ocorre por design. Existe um mercado para esses tipos de investimentos, e o preço que um investidor pode cobrar por seu capital muitas vezes está inversamente relacionado à demanda pelo investimento no mercado. Por exemplo, um patrocinador muito experiente que investe em um setor em demanda muitas vezes exigirá taxas amigáveis ​​do patrocinador, juros transportados e termos, e pode limitar o grau em que os investidores são capazes de exercer controle após se comprometerem a investir. Alternativamente, um novo gerente pode fornecer um melhor conjunto de termos e direitos do investidor e muito acesso direto, mas pode não ter o mesmo tipo de histórico ou pode operar em um setor menos conhecido.

Por causa desse equilíbrio, é importante ter uma visão completa de uma oportunidade de investimento e uma avaliação completa antes da decisão de (ou não) investir. Uma ferramenta que pode ser útil para os investidores é um documento de scorecard que permite a avaliação de cada elemento de uma oportunidade isoladamente e, em seguida, a chance de visualizar e pensar sobre o investimento como um todo, em vez de focar em suas partes componentes.

Isso é útil porque, com muita frequência, os investidores caem na armadilha de perder bons investimentos por causa de um ou dois problemas que recebem muita atenção em relação ao quadro completo ou, inversamente, perdem os sinais de alerta de um investimento ruim por causa de um resultado positivo esmagador. fator. Um bom processo de investimento é aquele que enfatiza um período de coleta de dados em que as decisões não estão sendo tomadas e culmina em um período de tomada de decisão que é concluído quando uma imagem mais completa está disponível. Isso permite que as oportunidades e seus problemas sejam colocados na perspectiva adequada.

Mas cuidado com falhas fatais

Embora a visão holística tenda a ser o melhor lugar para tomar decisões, é importante ficar atento a falhas fatais em um investimento em potencial. São questões que por si só mudam toda a perspectiva de um investimento.

Um exemplo perfeito de desenvolvimento imobiliário é um projeto que tem excelente economia, patrocínio experiente, ótimos termos e excelente localização e locação, mas também está localizado em uma propriedade contaminada.

Não é apropriado pontuar a questão ambiental em uma seção de uma revisão e dizer que os aspectos positivos superam os negativos - essa é uma questão que precisa ser completamente compreendida e por si só pode (e deve) ser capaz de remover uma oportunidade de o conjunto de consideração.

Este é apenas um exemplo, mas o ponto geral é que um scorecard pode ajudar a manter a perspectiva, mas não deve prevalecer sobre o julgamento adicional se houver problemas que comprometam o investimento em si.

Conclusão

Existem muitas oportunidades disponíveis para investidores imobiliários privados colocarem capital para trabalhar, e ofertas privadas podem ser uma grande fonte de investimentos interessantes que podem aumentar o portfólio de um investidor.

Ao mesmo tempo, esses investimentos exigem cuidados por parte do investidor. Esperamos que este resumo o coloque no caminho certo para explorar a classe de investimento e comece a construir seu programa ou portfólio.