Co sprawia, że ​​proces wykupu menedżerskiego przebiega pomyślnie?

Jako inwestor zarówno na rynku prywatnym, jak i publicznym poświęciłem dużo czasu na ocenę zespołów zarządzających. Jednym z ważnych czynników, które zawsze rozważam, jest to, czy zespół zarządzający jest zgodny z akcjonariuszami; czy mają „skórę w grze”?

Zespoły kierownicze mogą na wiele sposobów powiązać swoje utrzymanie z wynikami i wartością firmy, którą zarządzają – akcje, opcje na akcje, wynagrodzenie oparte na wynikach. Jednak nie ma ważniejszego sposobu, aby zespół zarządzający zbliżył się do firmy, którą zarządza, niż wykup menedżerski (MBO).

Wchodząc na całość, zarząd może zostać sowicie wynagrodzony w MBO. Michael Dell podobno wzbogacił się o 12 miliardów dolarów dzięki wykupowi menedżerskiemu swojej firmy, Dell Technologies, umowie, którą zawarł z Silver Lake Partners w 2013 roku. Brzmi to jak świetny wynik, ale na czym polega proces wykupu menedżerskiego i jak on działa?

Czym jest proces wykupu menedżerskiego?

W najprostszej formie wykup menedżerski (MBO) to transakcja, w której zespół zarządzający łączy zasoby w celu nabycia całości lub części zarządzanego przez siebie przedsiębiorstwa. MBO mogą występować w dowolnej branży o dowolnej wielkości. Mogą być wykorzystywane do zarabiania na udziałach właściciela w firmie lub do oderwania konkretnego działu od podstawowej działalności. W niektórych przypadkach MBO zmieni firmę z giełdy na prywatną.

MBO to zazwyczaj bardziej specyficzna forma wykupu lewarowanego (LBO) – transakcja, w której firma jest kupowana za pomocą połączenia kapitału własnego i zadłużenia, w taki sposób, że przepływy pieniężne firmy są zabezpieczeniem wykorzystywanym do zabezpieczenia i spłaty pożyczonych pieniędzy. Ponieważ zespoły zarządzające rzadko mają środki finansowe, aby od razu kupić spółkę docelową, zazwyczaj muszą zaciągnąć dług w celu sfinansowania wykupu. Uważam, że poniższy film bardzo zwięźle opisuje, jak LBO (a następnie MBO) działają w praktyce.

Początki wykupu lewarowanego sięgają lat sześćdziesiątych. Przejęcie Orkin Exterminating Company w 1964 roku było jedną z pierwszych znaczących transakcji wykupu lewarowanego. W latach 80. nastąpił boom wykupów, napędzany pojawieniem się długu o wysokiej rentowności lub „obligacji śmieciowych”. Szacuje się, że w latach 1979-1989 doszło do ponad 2000 transakcji wykupu lewarowanego o łącznej wartości przekraczającej 250 miliardów dolarów (Journal of Finance).

Jakie są zachęty do przeprowadzenia MBO?

Obie strony (sprzedający i kupujący) mają ważne powody/motywacje do wykonania MBO. Właścicielowi, który chce przejść na emeryturę i wypłacić pieniądze, MBO daje pewność, że przekazuje firmę grupie, którą znają i której ufają. Może to być szczególnie ważne w przypadku firmy rodzinnej lub firmy zatrudniającej dużą liczbę osób w małym mieście – w takich sytuacjach dziedzictwo firmy naprawdę ma znaczenie.

Proces wykupu menedżerskiego ma również taktyczne korzyści dla sprzedającego. Zawarcie umowy z kierownictwem firmy zmniejsza ryzyko ujawnienia przez właściciela poufnych informacji podczas procesu sprzedaży. Dodatkowo proces zamknięcia może być szybszy, ponieważ kupujący, który zarządza firmą dobrze zna aktywa.

MBO mogą być również kuszące dla korporacji, ponieważ mogą użyć MBO do „prywatyzacji” i przeprowadzenia długoterminowej zmiany poza zasięgiem opinii publicznej (jak w przypadku Della) lub sprzedaży/zbycia dywizji, która nie jest podstawową do ich działalności lub zainteresowania ich akcjonariuszy.

MBO jest również atrakcyjny dla grupy zarządzającej – kupującego. Kierownictwo chce uzyskać więcej bezpośrednich nagród finansowych za ciężką pracę, którą wkładają w wzrost wartości firmy. Zespół zarządzający, który realizuje MBO, jest przekonany, że może wykorzystać swoje doświadczenie i wiedzę do rozwoju firmy i usprawnienia jej działalności. Dlatego chcą inwestować w siebie, inwestując w firmę, którą prowadzą.

Dla pewnych siebie zespołów zarządzających MBO jest często najłatwiejszym, najszybszym i najmniej ryzykownym sposobem na przejęcie znaczącego udziału własnościowego w firmie. W MBO kupujący mieli wgląd do środka, który kupują; powinno to zmniejszyć ryzyko inwestycji.

Interesariusze spoza kupującego i sprzedającego mogą również skorzystać z MBO. Pożyczkodawcy, którzy często pomagają finansować te transakcje, klienci, dostawcy i pracownicy są fanami MBO. Dzięki temu, że dotychczasowy zespół zarządzający pozostaje na swoim miejscu, te różne okręgi wyborcze zyskują komfort, że działalność i obsługa firmy będą nieprzerwane.

Jak jest podjęta MBO?

Wykonanie MBO to proces wieloetapowy.

Po pierwsze, zespół zarządzający musi zbudować doświadczenie i wiarygodność u dotychczasowego właściciela lub właścicieli firmy (zwanych dalej „właścicielami”). To nie jest działanie krótkoterminowe. Zespół zarządzający z czasem osiągnie to poprzez:

1. Wykonywanie dobrej pracy w prowadzeniu firmy oraz
2. Komunikowanie się z właścicielami firmy w spójny, bezpośredni sposób.

Oprócz rodzin, ta firma jest prawdopodobnie najcenniejszym zasobem właścicieli – pozostawią to tylko zespołowi zarządzającemu, który uznają za kompetentny i godny zaufania.

Następnie zespół zarządzający zidentyfikuje możliwość zakupu firmy, dla której pracuje i opracuje plan zakupu aktywów. „Identyfikacja” możliwości może być katalizowana przez szereg zdarzeń:

• Obecni właściciele firmy mogą przechodzić na emeryturę i nie mieć komu przekazać firmę.
• Zespół zarządzający może po prostu zdecydować, że chce być właścicielami firmy i zdecydować, że będzie szukać innej możliwości, jeśli nie będzie mógł być właścicielem firmy, którą zarządza.
• Firma może osiągać gorsze wyniki, a zespół zarządzający (lub nawet były zespół zarządzający) może mieć na uwadze inną strategię niż ta, którą stosują obecni właściciele.

Kiedyś pracowałem z grupą menedżerów, którzy próbowali wykupić notowaną na giełdzie firmę specjalizującą się w handlu detalicznym, w której pracowali – czuli, że mają lepszą strategię niż ta, którą realizuje obecny zespół zarządzający. Podsyciło to ich chęć rozpoczęcia procesu, ponieważ pozwoliło im wyraźnie skoncentrować się podczas komunikowania swojej wizji odpowiednim interesariuszom

Poniżej znajduje się schemat przedstawiający wszystkie etapy procesu MBO; Przejdę przez to w następnej sekcji.

Oferta wstępna: podjęte pierwsze kroki

Niezależnie od tego, co stwarza okazję lub chęć posiadania firmy, zespół zarządzający musi zacząć planować – ile zapłacą za aktywa i jak będą je prowadzić po zakupie? Ten etap planowania obejmuje szereg zadań, w tym budowę modelu finansowego, określenie warunków wyceny, określenie strategii prowadzenia firmy oraz określenie indywidualnych obowiązków członków zespołu w ramach tej strategii. Jeśli chodzi o wycenę, kierownictwo może wykonać wszystkie podręcznikowe analizy finansów przedsiębiorstw, jakie tylko zechce, ale muszą być przygotowani na to, aby właściciele mieli ambitny pogląd na wycenę swojej firmy – zawsze to robią.

Na tym etapie planowania grupa zarządzająca powinna wykorzystać swoje doświadczenie ze spółką, aby zapamiętać kluczowe ryzyka/pytania, jakie mają, dotyczące ich inwestycji w zakup przedsiębiorstwa.

Po zakończeniu wstępnych prac kadra zarządzająca zwraca się następnie do właścicieli z ofertą zakupu firmy. Ten krok jest bardziej sztuką niż nauką i można go wykonać na różne sposoby, w zależności od relacji między zespołem zarządzającym a właścicielami. W niektórych przypadkach zespół zarządzający może przeprowadzić nieformalną rozmowę z właścicielami, w której wyrażają oni swoje zainteresowanie i przedstawiają ogólne przemyślenia na temat warunków wyceny. W innych przypadkach zespół zarządzający może wysłać formalne pismo, zawierające szczegółowe warunki transakcji, do właścicieli. Niezależnie od zastosowanej metody, celem zespołu zarządzającego (potencjalnego kupującego) na tym etapie jest odpowiednie wyrażenie zainteresowania transakcją, uzyskanie wglądu w zainteresowanie właścicieli (potencjalnego sprzedającego) transakcją oraz sprzedanie właścicielom, dlaczego obecny zespół zarządzający jest najlepszym nabywcą aktywów.

Czasami ten krok dzieje się w odwrotnej kolejności. Właściciele zwrócą się do kadry zarządzającej w sprawie zakupu firmy. Właściciele będą mieli na uwadze wartość dla firmy. Grupa zarządzająca będzie musiała wtedy zdecydować, czy jest to wartość, którą mogą znieść – czy może zapłacić tę kwotę, aby kupić firmę i nadal uzyskać akceptowalny zwrot z inwestycji?

Post-oferta: finansowanie i egzekucja

Następnym krokiem jest zebranie przez zespół zarządzający pieniędzy na zakup firmy. Zespół zarządzający zazwyczaj nie ma wystarczającej ilości pieniędzy, aby samodzielnie całkowicie sfinansować zakup. W związku z tym zespół zarządzający będzie szukał partnerów finansowych, do których mogą należeć sponsorzy finansowi/firmy private equity, banki i/lub kredytodawcy typu mezzanine. Ten etap procesu będzie wymagał od zespołu zarządzającego sprzedaży zarówno aktywów, jak i siebie potencjalnym partnerom finansującym podczas prezentacji inwestora/kredytodawcy oraz spotkań indywidualnych.

Ostatnim krokiem przed zawarciem transakcji jest due diligence. Zespół zarządzający i jego partnerzy finansujący „kopną opony” i próbują dowiedzieć się wszystkiego, co mogą o biznesie. Lista kluczowych pytań/ryzyk, które kierownictwo sformułowało na etapie planowania, powinno kierować ich pracą na tym etapie – kierownictwo powinno starać się odpowiadać na wszystkie pytania i ryzyka i łagodzić je. Ponadto kierownictwo i jego partnerzy powinni zapewnić, że nie ma wcześniej nieznanych zagrożeń lub zobowiązań, które zwiększają ryzyko transakcji (potencjalna utrata głównego klienta, nierozstrzygnięte sprawy sądowe, zastawy na aktywach itp.). Często kupujący zlecają zadania due diligence różnym ekspertom. . Działania podejmowane na tym etapie mogą obejmować analizę jakości zarobków, analizę wielkości rynku oraz przegląd kwestii/zobowiązań prawnych i regulacyjnych. Na tym etapie kupujący i ich zespół prawny będą jednocześnie negocjować umowę kupna i inne dokumenty prawne niezbędne do sfinalizowania zakupu.

W przypadku MBO proces staranności powinien być skrócony (w przeciwieństwie do transakcji, w której zasób jest kupowany przez podmiot zewnętrzny), biorąc pod uwagę gruntowną wiedzę nabywcy o aktywach. Jednak dla kadry zarządzającej i jej partnerów ważne jest, aby dochowali zwyczajowej staranności.

Planowanie jest kluczowe

Udany proces MBO polega na planowaniu – planowaniu strategii biznesowej, planowaniu odpowiedzialności w obszarach funkcjonalnych oraz planowaniu celów i horyzontu czasowego transakcji/inwestycji. Przed zamknięciem transakcji zespół zarządzający powinien mieć ukończone wszystkie swoje plany i powinien prowadzić biznes tak, jak będzie po zakupie firmy.

Robert Napoli, wcześniej w First West Capital, a obecnie w Promerita Capital, stwierdza:

Kluczem do udanego MBO dla zespołu zarządzającego jest jak najpełniejsze przeniesienie zarządzania firmą przed wykupem. Oznacza to, że kupujący zarządzają wszystkimi krytycznymi funkcjami, w tym sprzedażą, operacjami, badaniami i rozwojem, obsługą klienta i księgowością. Zmniejsza to ryzyko jakichkolwiek „szkieletów w szafie” i pokazuje sponsorom, że zespół zarządzający może z powodzeniem prowadzić firmę, otwierając więcej źródeł finansowania, w tym opcje zadłużenia o niższym koszcie.

Jak finansowane są MBO?

W większości przypadków grupa kierownicza będzie potrzebować pomocy w opłaceniu rachunku za zakupioną firmę. W takich przypadkach transakcja ma często strukturę LBO. W tym układzie zespół zarządzający finansuje część kapitału własnego (podobnie jak zaliczka na dom) z własnego kapitału, aby zapewnić im aktywną motywację do zwiększania zysków/zysku firmy. Ta inwestycja pokazuje innym dostawcom finansowania, że ​​zespół zarządzający jest zaangażowany w transakcję i biznes. W zależności od wielkości transakcji, zaliczka lub kontrola kapitału mogą być dość wysokie. W rezultacie grupa zarządzająca często współpracuje z grupą private equity, która zapewnia dodatkowy kapitał własny.

Dostawcy kapitału własnego, czyli grupa, która będzie właścicielem firmy, zaciągną dług w celu sfinansowania pozostałej części transakcji. Ten dług może pochodzić z banku, CLO lub funduszu kapitałowego typu mezzanine. Pozyskując finansowanie dłużne, udziałowcy (grupa zarządzająca i jej partnerzy) zmniejszają kwotę, którą muszą zapłacić, aby kupić firmę. Finansowanie transakcji długiem również zwiększa potencjalne zyski – IRR lub „wewnętrzna stopa zwrotu” to miernik zwrotu w transakcjach MBO – dla posiadaczy kapitału w transakcji.

Poniższy diagram pokazuje wizualnie, w jaki sposób finansowanie MBO pasuje do siebie pod względem strukturalnym.

Przykłady udanych procesów MBO

Aby teoria brzmiała bardziej namacalnie, przejdę teraz przez przykład prawdziwego MBO i jak wszystkie elementy układanki się połączyły.

1. Atchafalaya Measurement, Inc.

Wykup menedżerski firmy Atchafalaya Measurement, Inc. (AMI) jest doskonałym przykładem tego, jak sfinansować wykup menedżerski, gdy grupa zarządzająca ma ograniczone zasoby.

AMI to firma świadcząca usługi naftowo-gazowe z siedzibą w Luizjanie. Założyciele/właściciele byli gotowi do przejścia na emeryturę i chcieli pozostawić firmę w rękach dwóch młodych, utalentowanych menedżerów firmy – założyciele/właściciele chcieli wynagrodzić tych menedżerów za ich ciężką pracę i nie chcieli sprzedawać firmy komuś innemu. konkurent. Menedżerowie byli zainteresowani zakupem firmy, ale nie mogli sfinansować ceny zakupu 15 milionów dolarów. Uznali, że trudno byłoby zabezpieczyć pożyczkę na łączną kwotę wartości transakcji, a także nie byli zainteresowani osobistym poręczeniem pożyczki. Aby rozwiązać ten problem, zespół zarządzający nawiązał współpracę z grupą private equity.

Grupa private equity zapewniła 100% kapitału na transakcję i zaoferowała kierownictwu możliwość uzyskania 20% kapitału z możliwością uzyskania znacznie większego kapitału w miarę rozwoju firmy. Grupa private equity pomogła również w zorganizowaniu finansowania dłużnego transakcji – posiadanie partnera będącego sponsorem finansowym często daje pożyczkodawcy większe zaufanie do struktury wykupu menedżerskiego. W rezultacie, po zamknięciu, struktura kapitałowa AMI składała się z zadłużenia i kapitału własnego (właściciele); firma private equity była właścicielem 80% firmy, a grupa zarządzająca posiadała pozostałe 20% firmy.

2. Zachęcanie do zarządzania

Kiedy pracowałem w private equity, ułatwialiśmy wykupy menedżerskie. Nasza firma często kupowała firmę od jej założycieli – byliśmy zazwyczaj pierwszym kapitałem instytucjonalnym w firmie. Zapewnimy większość kapitału własnego i zorganizujemy finansowanie dłużne.

Zawsze dbaliśmy o to, aby kadra zarządzająca miała przyzwoity udział w kapitale (firmie) sięgający 25%-30%. W niektórych przypadkach zespół zarządzający posiadał własność firmy przed naszą transakcją i przekształcił ten udział w nową transakcję. Innym razem zespół zarządzający wykorzystywał swoją osobistą wartość netto, aby sfinansować część ceny zakupu i zarobić na kapitale. W przypadkach, w których menedżerowie mieli ograniczone zasoby, przyznawaliśmy opcje na akcje, aby z biegiem czasu budowali kapitał i osiągali dobre wyniki. Chociaż opcje te osłabiłyby własność istniejących akcjonariuszy (takich jak my, właściciel private equity), w miarę ich realizacji, nie przeszkadzało nam to z taką dynamiką, ponieważ opcje te były potężnym narzędziem motywacyjnym dla zespołu zarządzającego.

Czynniki przyczyniające się do nieudanych MBO

Jak dotąd MBO brzmi jak całkiem niezła aranżacja. Zespół pozornie zdolnych menedżerów kupuje dobrze znaną firmę. Zespół zarządzający realizuje swoją przemyślaną strategię, zwiększając tym samym siłę zarobkową i wartość firmy. W rezultacie grupa zarządzająca i jej partnerzy finansujący czerpią korzyści z posiadania tego cenniejszego zasobu. Jednocześnie inni interesariusze firmy (pracownicy, dostawcy itp.) mogą być częścią stabilnej kontynuacji działalności.-

Nie daj się jednak zwieść. MBO może się nie udać. Typowe błędy/pułapki związane z MBO to:

• Brak zdefiniowanego przywództwa – grupa zarządzająca (kupujący) musi mieć zidentyfikowanego operatora, który będzie kierował biznesem. Grupa inwestorów nie może stosować podejścia „zarządzania przez komitet”. Chociaż uzgodnienie, kim powinien być ten dyrektor generalny, nie jest łatwym zadaniem, jest to coś, co należy zrobić, zanim grupa inwestorów kupi aktywa.
• Różne oczekiwania partnerów — zespół zarządzający i ich partnerzy (pozostali inwestorzy) nie są na tej samej stronie w odniesieniu do horyzontu czasowego inwestycji lub strategii biznesowej. Niedopasowanie czasu trwania jest częstym problemem, gdy grupa zarządzająca współpracuje z grupą private equity – zespół zarządzający może podejmować decyzje z myślą o 20-letnim okresie posiadania, podczas gdy grupa private equity ma pięcioletni okres posiadania.
• Finansowanie transakcji zbyt dużym długiem — jest to ryzyko przy każdym wykupie, nie tylko przy finansowaniu wykupu menedżerskiego. Dług pomaga zyskać sok przy wykupie, ale także zmniejsza margines błędu przy wykupie. Świetnym przykładem jest niedawne bankructwo Toys „R” w USA.
• Brak doświadczenia właścicielskiego — transakcja wykupu przez menedżerów jest często pierwszym doświadczeniem zespołu zarządzającego w posiadaniu aktywów. Istnieje różnica między zarządzaniem zasobem a posiadaniem zasobu.
• MBO może nie być najlepszą ofertą dla sprzedającego — z natury proces sprzedaży firmy zespołowi zarządzającemu jest uproszczony. W związku z tym proces ten może uniemożliwić innym potencjalnym nabywcom przyjrzenie się aktywowi. Ponadto kadra zarządzająca, która chce kupić firmę, może być zachęcana do pogorszenia krótkoterminowych wyników firmy (przed realizacją transakcji) w celu obniżenia ceny zakupu (brzmi źle, ale tak się dzieje).

Jak chronić MBO przed błędami?

Dobrą wiadomością jest to, że wielu z tych pułapek można uniknąć dzięki dobrze zaprojektowanemu procesowi wykupu menedżerskiego. Znalazłem najlepszy sposób na stworzenie i utrzymanie procesu transakcji, zwłaszcza wykupów menedżerskich, z pomocą niezależnego doradcy.

Zespół zarządzający nadal ma codzienną pracę, prowadząc firmę, więc nierozsądne jest, aby pomyślnie zrealizowali transakcję bez pomocy. Dobry doradca podpowie kadrze zarządzającej, czego powinien się spodziewać na każdym etapie, dokona analizy wyceny, pokieruje zadaniami staranności, a co najważniejsze ułatwi rozmowy w obrębie kadry zarządzającej oraz pomiędzy kadrą zarządzającą, sprzedawcą i partnerami finansującymi. Żadna transakcja nie jest taka sama, ale niezależny doradca może wykorzystać swoje doświadczenie z poprzednich transakcji, aby pomóc rozwiązać wszelkie pojawiające się problemy lub przeszkody. Jedną wspólną cechą umów jest to, że problemy zawsze się pojawiają!

Każdy udany proces MBO powinien uwzględniać następujące wskazówki:

• Przejrzystość – Wszystkie strony powinny jasno określić swoje oczekiwania dotyczące kluczowych warunków transakcji i strategii biznesowej po jej zamknięciu. Jedną z pierwszych rzeczy, które zrobi doradca, jest spotkanie się ze wszystkimi członkami zespołu kupującego/zarządzającego w celu omówienia procesu, strategii zarówno przejęcia firmy, jak i po zakupie.
• Zrównoważony rozwój – upewnij się, że kupowana firma może wygodnie obsługiwać dług, który jest na niej nakładany. Przeprowadź analizy wrażliwości. Pomyśl o złym scenariuszu operacyjnym i sprawdź, czy firma może nadal obsługiwać swój dług w tym scenariuszu. Upewnij się, że doradca ma doświadczenie w modelowaniu finansowania; w ten sposób mogą współpracować z kierownictwem w celu konstruowania scenariuszy finansowych i przeprowadzania niezbędnych analiz w oparciu o te scenariusze.
• Mieszanka umiejętności — upewnij się, że grupa kierownicza, która kupuje firmę, ma odpowiednią kombinację umiejętności. Nie chcesz, żeby firma prowadziła czterech dyrektorów finansowych. Kwestia ta zostanie poruszona na wstępnym spotkaniu doradcy z zespołem i będzie przedmiotem stałej dyskusji w trakcie całego procesu. Staranność może ujawnić, że firma musi zwiększyć możliwości swojego zespołu zarządzającego. Doradca pomoże zespołowi zarządzającemu odkryć i zrozumieć te potrzeby.
• Dziel się bogactwem – grupa zarządzająca powinna rozważyć dzielenie się kapitałem z pracownikami firmy. Można tego dokonać poprzez bezpośrednią emisję akcji lub połączenie opcji nabycia uprawnień opartych na wynikach i czasie. Wspólna struktura zachęt będzie potężną siłą napędową pomyślnych wyników dla firmy. Doradca może podzielić się spostrzeżeniami na podstawie skutecznych struktur motywacyjnych, które widzieli w poprzednich transakcjach.
• Utrzymuj to w tajemnicy — grupa zarządzająca nie powinna mówić wszystkim, co zamierza, nie chce, aby słowo wyszło na jaw. Może to odwrócić uwagę kluczowych interesariuszy firmy i/lub wywołać proces aukcyjny, który może spowodować utratę aktywów przez zespół zarządzający. Doradcy są przyzwyczajeni do pracy w dyskretnych sytuacjach. Mogą pomóc kierownictwu w bardzo ostrożnym i skutecznym dzieleniu się informacjami.

Alternatywy dla wykupów menedżerskich

Dla sprzedających istnieją alternatywne opcje likwidacji/wyjścia z ich działalności, poza MBO. Poniżej podsumowałem te metody oraz ich zalety i wady.

Podsumowując: Poczekaj na idealne warunki!

Nie ma prostej formuły, która sugeruje najlepszą metodę przeniesienia własności firmy. Pod warunkiem, że istnieją odpowiednie warunki i przestrzegany jest prawidłowy proces, MBO może być atrakcyjną opcją zarówno dla sprzedających/obecnych właścicieli, jak i dla kadry zarządzającej.

Deloitte powiedział to najlepiej, określając podstawowe warunki niezbędne do wykupu menedżerskiego.

1. Zespół zarządzania jakością, który ma strategię dla biznesu po zakupie.
2. Firma/biznes z silnym generowaniem przepływów pieniężnych.
3. Firma gotowa na rynek/due diligence.
4. Grupa private equity/sponsor finansowy, który chce współpracować z grupą zarządzającą.