¿Por qué son volátiles las monedas de los mercados emergentes?

Resumen ejecutivo

Disfruté leyendo el artículo reciente de Mauro Romaldini sobre la transferencia internacional de dinero; claramente estamos viviendo tiempos emocionantes para la innovación en este sector. Pero me hizo pensar en la otra cara de la moneda de las remesas, a menudo ignorada: ¿qué pasa con el envío de dinero de los países en desarrollo a los desarrollados? Soy brasileño, vivo en Sudáfrica y pronto me mudaré a Suiza para estudiar. Para mí, enviar dinero al extranjero es mucho más difícil, incierto y costoso que simplemente abrir una aplicación y presionar enviar. ¿Por qué es este el caso de los remitentes de “remesas inversas”?

Los problemas de gestión financiera a los que me enfrento como ciudadano de un país de mercado emergente son, en términos generales, los siguientes:

• Amplios diferenciales de oferta/demanda al convertir divisas
• Altas comisiones por enviar dinero
• Largos retrasos y tiempos de procesamiento
• Requisitos burocráticos, cuotas y cumplimiento

Los países en desarrollo tienen mercados volátiles e ilíquidos en todo el espectro de deuda, acciones y divisas. Los gráficos 1 y 2 a continuación demuestran esto para las monedas de los mercados emergentes, donde la volatilidad tiene más variación y el volumen de negociación se consigna en gran medida a las monedas del G10.

Sin embargo, creo que estas características son el resultado final de situaciones que se manifiestan a partir de decisiones económicas tomadas tanto en economías en desarrollo como emergentes. En este artículo, quiero abordar lo que contribuye a la volatilidad y falta de liquidez de los mercados emergentes, y sus implicaciones sobre la libertad financiera de los ciudadanos y las empresas. Además de esto, haré algunas sugerencias sobre cómo se pueden solucionar.

Los mercados desarrollados tosen, los mercados emergentes se resfrían

Las monedas se dividen en tipos duros y blandos, y el primero se considera confiable, ampliamente aceptado y una reserva de valor financiero. No hay una lista definida de ellos, pero cuanto más desarrollado es un país, más se supone que es uno que tiene una "moneda fuerte". Es por eso que las tiendas en línea internacionales a veces publican los precios en dólares estadounidenses o euros, o cuando se va de vacaciones exóticas, el precio de ciertos servicios se expresa en una moneda extranjera. El comercio internacional también tiene un precio en monedas fuertes. India, por ejemplo, es el segundo país más poblado de la Tierra, pero como muestra el gráfico 2, la rupia no se comercializa en masa.

El nivel de una moneda en relación con otra tiene ramificaciones en la capacidad de importación y exportación de un país. Una moneda débil le permite exportar más a través de una mayor competitividad, pero luego da como resultado que la importación de bienes se vuelva más costosa. Como tal, el tipo de cambio es a menudo una métrica central para que los gobiernos y los bancos centrales se concentren para impulsar sus economías. La vinculación es una forma directa de influir en una moneda, pero a menudo las reglas regulatorias tangenciales o la retórica pueden ser suficientes con la misma eficacia.

Mi argumento aquí es que, debido a su falta de tamaño económico relativo, las monedas de los mercados emergentes sufren los efectos secundarios indirectos de las intervenciones realizadas por las economías desarrolladas.

Después de la crisis financiera de 2008, las economías de muchas naciones occidentales comenzaron a implementar programas llamados flexibilización cuantitativa (QE), que tenían como objetivo estabilizar sus economías a través de la compra de activos de deuda de los bancos por parte de sus bancos centrales. Esto permitió a los bancos cambiar la deuda ilíquida (y, en ocasiones, sobrevaluada) de sus balances por efectivo líquido con el efecto previsto de que luego pudieran prestar el dinero para estimular la economía. El efecto de esto fue que abultó severamente los balances de los bancos centrales en relación con el PIB de sus economías.

Para los inversores de los mercados desarrollados, esto creó problemas, ya que los programas QE redujeron los rendimientos de los bonos debido al aumento de los precios de la demanda. ¿Dónde invertirían ahora para encontrar rendimiento? Un analista financiero, por supuesto, recomendaría mercados emergentes de mayor rendimiento, lo que provocó que aumentara la demanda de divisas de mercados emergentes. Se estima que $ 7 billones de dólares QE de la Reserva Federal fluyeron hacia los mercados emergentes después de 2008. Estas entradas llegaron con dos externalidades potencialmente negativas para los gobiernos; déjelos sin control y su moneda se apreciaría y dañaría las exportaciones, o imprima dinero para depreciar la moneda y ver surgir una burbuja de préstamos. Brasil es uno de esos países donde los efectos de QE han afectado severamente la economía nacional.

El poder absoluto de los bancos centrales de los mercados desarrollados es una fuerza que los equivalentes en desarrollo no pueden contrarrestar. Crea entradas anormales en sus monedas, entradas que en un mercado racional pueden no ocurrir. Debido a que estas entradas son típicamente en forma de capital especulativo institucional (es decir, fondos que compran valores en el mercado secundario) y generalmente no están vinculados a proyectos a largo plazo, el dinero puede volver a irse rápidamente y dejar atrás un desastre a largo plazo.

materias primas

El comercio entre países puede venir en forma de servicios, productos o mercancías. Sin entrar demasiado en la macroeconomía, la ventaja comparativa dicta que el comercio de productos y servicios es más difícil de lograr que el de las materias primas: el carbón es lo mismo, independientemente de dónde se extraiga. Por lo tanto, el comercio de materias primas tiende a ser la ruta más fácil, rápida y potencialmente más lucrativa para que los países de mercados emergentes exporten y generen PIB. Por lo general, a los países se les otorgan recursos naturales raros, lo que los convierte en un componente natural de una base de exportación, pero a menudo, debido a su naturaleza subdesarrollada, la venta de productos básicos es la única opción para el comercio.

Aparte de excepciones notables como Canadá y Australia, la Figura 1 a continuación demuestra el predominio de las exportaciones dentro de las economías de los países en desarrollo.

El efecto de este predominio es que las economías de mercados emergentes están intrínsecamente vinculadas al comportamiento de los precios de las materias primas. Esto crea dos extremos, un fenómeno conocido como la enfermedad holandesa:

1. Cuando los precios de las materias primas suben, la moneda del exportador sube y ellos importan más. Otras exportaciones nacionales sufren de precios no competitivos y el país, en efecto, "dobla la apuesta" en el éxito de los productos básicos.
2. Cuando los precios de los productos básicos caen, la moneda local cae y los déficits presupuestarios aumentan rápidamente y no hay una industria de exportación a la que recurrir.

La culminación de esto es que las monedas de los mercados emergentes se ven como indicadores del precio de las materias primas. El gráfico 4 a continuación sigue el rendimiento de seis años de un índice de materias primas frente a una cesta de divisas de mercados emergentes; como se muestra, están casi perfectamente correlacionados.

Este vínculo significa que los gobiernos y los bancos centrales de los mercados emergentes tienen un control reducido sobre su moneda: los mercados mundiales de productos básicos dictan en gran medida sus fortunas. Debido a esto, la volatilidad de la moneda en los mercados emergentes es alta, ya que su desempeño está ligado a preocupaciones macroeconómicas y geopolíticas a nivel mundial. Los creadores de mercado ofrecen menos liquidez y mayores diferenciales de oferta/demanda en dichas monedas, como mitigadores de riesgo, debido a la menor fe en la capacidad de los países en desarrollo para estabilizar las monedas a través de medidas fiscales y monetarias internas.

La OPEP es un organismo que existe para brindar más estabilidad a las naciones productoras de petróleo de mercados emergentes mediante la gestión de sus cuotas colectivas para influir en el precio del petróleo. Sin embargo, como se puede ver con la aparición del petróleo de esquisto bituminoso, el efecto de la OPEP puede disminuir con el tiempo debido a factores, como la innovación del esquisto bituminoso, que escapan a su control.

Regulación

controles de capital

A la luz de sus economías y monedas frágiles, los gobiernos de las economías emergentes han regulado continuamente los movimientos de capital a través de la intervención del mercado. Estas restricciones impiden el movimiento irrestricto de dinero dentro y fuera de los países, con el objetivo de evitar la volatilidad de la moneda y una variedad de oscilaciones inflacionarias. Hay cuatro tipos generales de controles de capital:

1. Requisitos mínimos de estadía: períodos de bloqueo para que el dinero permanezca en el país
2. Limitaciones: Cuotas de entradas/salidas
3. Límites en la venta/propiedad de activos: limitación de la inversión en ciertos activos estratégicos
4. Límites en el comercio de divisas

Una de las implementaciones más populares y fáciles de esto es a través de impuestos y aranceles, por ejemplo, en compras con tarjeta de crédito en moneda extranjera. Restringir la inversión en áreas estratégicas como la banca también mantiene los monopolios locales bajo los auspicios de prevenir la competencia imprudente, pero los aspectos negativos de esto son que se reducen los niveles de innovación y servicio. Sin embargo, argumento que los controles de capital como estos pueden aplicarse con exceso de celo y sus efectos pueden aumentar la inestabilidad de las monedas de los mercados emergentes y desalentar la inversión.

El profesor Michael W. Klein clasifica a los países en tres categorías según el uso que hacen de los controles de capital:

• Amurallado: Medidas de control de capital a largo plazo
• Cerrado: Sistemas en el lugar para ser encendidos/apagados episódicamente
• Abierto: Sin sistema de control

La Figura 2 a continuación muestra una clasificación de 2012 de estos por la riqueza relativa de los países.

El consenso muestra que las naciones desarrolladas implementan políticas "abiertas", mientras que las naciones de ingresos medios a bajos usan controles de capital a través de "puertas" y "muros". Sin embargo, el estudio de Klein señaló la popularidad y la ineficacia de los sistemas cerrados, en los que se ejerce un control episódico en tiempos de tensión económica. A pesar de que estos sistemas ofrecen más liberación que un sistema amurallado puro, su uso esporádico los hace fáciles de evadir:

Es probable que los controles episódicos sean menos eficaces que los controles a largo plazo por varias razones. La evasión es más fácil en un país que ya tiene experiencia en los mercados internacionales de capitales que en un país que no tiene esa experiencia. Es probable que los países con controles de larga data hayan incurrido en los costos irrecuperables necesarios para establecer una infraestructura de vigilancia, notificación y cumplimiento que haga que esos controles sean más efectivos.

Debido a que las políticas de control de capital privado a menudo se implementan como mecanismos de extinción de incendios, pueden estar mal pensadas y ser fáciles de evadir para algunos. Cuando los inversores ven un país con medidas cerradas, se asustan. Quieren invertir en un país que sea consistente, que no cambie las reglas y les permita retirar ganancias fácilmente. El miedo a las puertas aumenta la inseguridad, razón por la cual la volatilidad de la moneda aumentará durante los momentos tensos cuando se espera que entren en vigor.

mercados negros

Además de desalentar la inversión, los controles de capital pueden crear mercados paralelos, lo que socava aún más la fe en una economía. Por lo general, como resultado de las restricciones a la moneda extranjera o de las vinculaciones poco realistas, se crean mercados negros. Al cambiar a estos, los participantes del mercado eluden las instituciones formales, lo que ralentiza la velocidad del dinero en la economía formal.

Debido a que la tasa de cambio del mercado negro a menudo reflejará la verdadera tasa de paridad del poder adquisitivo de la moneda, los inversionistas extranjeros se desalientan aún más de invertir en el país a través de costosos canales oficiales. Algunos ejemplos de la sobrevaluación de los tipos de cambio oficiales frente a sus equivalentes en el mercado negro muestran esta desconexión (a diciembre de 2017):

¿Cómo puede mejorar esta situación?

Una forma obvia de eliminar las barreras de los pagos y el comercio internacionales en los países en desarrollo es que se desarrollen económicamente. Corea del Sur, por ejemplo, era un país pobre en la década de 1960 con un PIB per cápita inferior a 100 dólares; a partir de 2017, ahora es considerablemente más rico y esta misma cifra ha aumentado a $27,538. Este crecimiento se ha correspondido con la liberalización de sus mercados financieros y la nación ahora se encuentra en el puesto 23 del mundo en libertad económica.

En esta sección describiré algunas intervenciones específicas que se pueden hacer para lograr esto.

Eliminar la dependencia de los productos básicos y diversificar la economía

La primera sugerencia es la más obvia pero la más difícil de implementar. La creación de una economía diversificada permite la coexistencia de un rendimiento económico "coberturado". Por ejemplo, si un país fabrica productos terminados a partir de su materia prima extraída, un precio más bajo de la materia prima impactará y, posteriormente, beneficiará a la industria manufacturera con insumos más baratos.

El proceso de extracción de materias primas puede tender a seguir una mentalidad aplastante, donde las rentas están aseguradas, pero se produce el pánico cuando los precios caen o las reservas se agotan. Una de esas medidas para construir una economía a partir de las materias primas es establecer un fondo soberano de riqueza. Cuando ve que los fondos soberanos de Oriente Medio invierten en pistas de esquí bajo techo o en equipos deportivos, no son compras impulsivas, sino que muestran la intención de ayudar a diversificar la economía.

Otra medida es buscar más colaboración con empresas mineras internacionales para la transferencia de habilidades. A pesar de poseer los depósitos potenciales de litio más grandes del mundo, Bolivia se ha negado obstinadamente a las ofertas de mineros internacionales para extraerlos, debido a su propio deseo de participar en la industria y producir productos terminados por sí misma. Buscar un término medio de asociación permitirá que el conocimiento técnico se difunda más rápido y que la economía nacional aprenda del proceso.

dolarización

Una solución milagrosa es “dolarizar” la economía, reemplazando la moneda local con una moneda fuerte emitida por otro país. Según el nombre, esto es más común con el dólar estadounidense, pero en Europa, tanto Montenegro como Kosovo emplean el euro como moneda de curso legal oficial a pesar de no estar en la zona euro ni en la propia UE.

La volatilidad de la moneda disminuirá naturalmente en escenarios de dolarización. Sin embargo, no es un preludio natural hacia pagos fáciles y movimiento de capital. Un país dolarizado también renuncia a sus herramientas de política monetaria, dejando los impuestos como la única palanca importante que un gobierno puede utilizar para dirigir la economía.

Uniones monetarias

Los primeros gritos contra una unión monetaria serían similares a los de la dolarización: el país doméstico estaría “tercerizando” los mecanismos de política monetaria a un organismo extranjero. Pero como han demostrado los beneficios del euro, puede instalar una cultura de mejores prácticas y, de hecho, tener una supervisión basada en el consenso por parte de un organismo central puede garantizar que se tomen mejores decisiones.

Los francos de África Occidental y África Central son ejemplos raros de tales uniones en los mercados en desarrollo. Derivado de un acuerdo colonial histórico, el gobierno francés garantiza que se convertirán al euro a una tasa fija, lo cual es una peculiaridad ventajosa que otras uniones monetarias no tendrán. Los movimientos para expandir las uniones monetarias en África, a través de Eco, podrían proporcionar la influencia necesaria para que las monedas de los mercados emergentes se estabilicen, ganen más liquidez y abran las economías de las respectivas naciones.

CRIPTOMONEDAS

Para los consumidores, almacenar riqueza y realizar pagos internacionales a través de criptomonedas sería una forma fácil de eludir la idiosincrasia de la moneda de su país. Contrarrestan la burocracia, los monopolios bancarios y las regulaciones opacas que los restringen. Por supuesto, al hacer esto, los consumidores cambian la volatilidad de su moneda a la de una criptomoneda, que podría decirse que puede ser tan difícil de predecir como su propia moneda fiduciaria.

Además de las criptomonedas populares como Bitcoin y Ethereum, existen altcoins específicas diseñadas para ofrecer un compromiso de precio fijo con una moneda fiduciaria, de manera similar a una moneda fija tradicional. Esto permite a los usuarios comprar una moneda y canjearla 1:1 con una moneda fuerte como USD. El sistema de libro mayor descentralizado puede proporcionar más fe a un inversor para almacenar su valor aquí, a diferencia de un sistema bancario nacional. Estas criptomonedas vinculadas no son perfectas; a algunos que se han lanzado les ha ido mal. La única moneda que ha ganado tracción, Tether, también ha tenido sus propios problemas.

Ambas soluciones son medidas de derivación y no abordan los problemas fundamentales de la economía subyacente. Si los consumidores simplemente rechazaran sus sistemas monetarios domésticos en masa, sus economías sufrirían por una variedad de razones, como la reducción de los ingresos fiscales y la quiebra de los bancos.

Sin embargo, las criptomonedas ofrecen una solución potencial para que las economías emergentes digitalicen sus mercados. Algunos países han tomado medidas para adoptar monedas digitales: Túnez, Senegal y Ecuador, por nombrar un par. Si bien es pronto para decir qué tan efectivos podrían ser, o si son solo ruidos de relaciones públicas, estos movimientos son prometedores. Un libro mayor distribuido sería un medio para detener la impresión de dinero inflacionario por parte de un banco central que no responde ante nadie; además, el dinero electrónico también es mucho más fácil y barato de realizar transacciones para los consumidores.

¿Un camino hacia la flexibilidad financiera para las economías emergentes?

La falta de influencia, las economías no diversificadas y la regulación restrictiva son los factores que contribuyen a que las monedas de los mercados emergentes sean más volátiles que sus contrapartes desarrolladas. Los dos primeros contribuyen a la existencia del segundo, que es lo que más afecta a personas como yo en cuanto a la restricción de la libertad financiera de los ciudadanos. Sin embargo, no estoy diciendo que los países de mercados emergentes deban priorizar facilitar que personas como yo compren cosas en Amazon.com; en cambio, tal vez un enfoque más progresista podría alentar una inversión extranjera y un desarrollo económico más sostenibles, con los efectos indirectos otorgando más libertad financiera a los consumidores.

Con respecto a las soluciones, me fascinaría ver a un país de mercado emergente introducir una criptomoneda e intentar implementar una economía financiera digital. Estaré atento a los desarrollos aquí, porque podría marcar el comienzo de un concepto completamente nuevo de gestión financiera macroeconómica.