沃倫巴菲特的投資策略和他的錯誤的教訓

已發表: 2022-03-11

沃倫·巴菲特——大多數人都會同意——在這一點上是一個活生生的傳奇。他的年度股東信可能是投資界最期待的內容，在接下來的幾週內產生了無窮無盡的文章和評論。很多關於他的文章都帶有聖徒傳記的味道：我們都聽說過奧馬哈先知的節儉、他對可口可樂的熱情，以及他兒時的創業成就。任何個人投資者都可能無法複製他的成功，甚至無法從他的年度信件中獲得準確的投資秘訣。然而，沃倫巴菲特的投資策略和理念對任何人來說都是非常有用的指南，因為他關注的是長期的、經濟上可持續的結果。在本文中，我們分析了他的風格和哲學，試圖了解他目前的擔憂，並花一點時間反思沃倫巴菲特投資歷史中的錯誤，以嘗試收集一些有用和廣泛的建議。

巴菲特的投資理念

沃倫巴菲特可能是最知名的價值投資支持者：他的投資理念看似簡單。伯克希爾哈撒韋的目標是全部或部分收購管理良好、具有良好和持久經濟特徵的企業。” 顯然，交易本身的經濟性需要是有利的。

巴菲特本人用雪茄煙頭的形象描繪了這種發現被低估的公司的理念——一種被其他人忽略的大部分使用過的雪茄，但仍然剩下一些無風險的抽吸。

他將他的投資組合分為五個宏觀組，按照對他在 2018 年利潤貢獻的順序排列如下：

經營伯克希爾哈撒韋 (BH) 全部擁有（或至少 80%）的業務；
公開交易的股票投資組合（其中 BH 的股份通常在 5% 和 10% 之間；
他們擁有重要所有權的四家公司：大約在 25% 和 50% 之間；
現金和現金等價物：這被視為對錯誤和困難情況的緩衝，就像保險單一樣；
保險公司：一種廉價現金來源，用於通過保險公司的“流通量”為其他資產的所有權提供資金。

他著眼於他認為在交易中損失資本的可能性（通過業務或金融工具的總價值惡化），支持強大而勤奮的經理，以及評估交易的內在價值。他將其定義為在剩餘生命週期內可以從企業中取出的現金的貼現價值。他用於此計算的現金數字就是他定義的“所有者收入”。

他還認為，要著眼於扣除所有成本的長期經濟價值，而不僅僅是那些被視為會計費用的成本。他對按市值計價的做法持謹慎態度，因為他認為底線的波動會分散注意力。

然而，為了計算內在價值，人們只需要投資於不太複雜而難以理解的業務。

業主收益公式

在公司的整個生命週期中，內在價值和市場價值之間的關係將大致如下：

分享內在價值

從純粹的財務角度來看，他是限制槓桿、保留收益以及在股價被低估時回購股票的熱心倡導者。我們在下面描述了沃倫巴菲特投資策略的一些要點：

為什麼要限制槓桿？眾所周知，沃倫巴菲特是一位非常謹慎的投資者：他總是從股東的角度出發，他們顯然不想賠錢。因此，他首先查看他的任何投資的潛在不利因素（就資本損失而言，而不是 MTM 波動性），並將該標準用於第一個是/否決定。雖然槓桿通常會帶來豐厚的回報，但它會使投資者面臨巨大的潛在損失。巴菲特對這種情況的厭惡通過他的現金緩衝理念和他對承保實力對保險業務重要性的理解進一步闡明。
為什麼（以及何時）公司應該保留收益？伯克希爾哈撒韋在其用戶手冊中包含了一項留存收益測試。這一原則背後的驅動理念是，如果管理得當，企業可以比投資者更好地利用這些收益，無論是通過將它們再投資於企業還是通過回購自己的股票。
企業為什麼要回購自己的股票？這背後的基本理念是，經營良好的企業的管理者能夠為股東帶來比他們通過其他投資獲得更高的回報。不僅如此，隨著流通股數量的減少，他們還受益於所有權的增加（無需額外投資）。

長期以來，他一直將自己在財產保險公司的利益作為購買其他業務的一種方式：這是因為保險公司的商業模式，我們在下面用圖形說明：

伯克希爾哈撒韋投資模式

巴菲特最近的想法有變化嗎？他目前的主要擔憂是什麼？

沃倫·巴菲特以謙遜著稱：他將大部分投資成功歸功於他所謂的“美國順風”，即美國自二戰結束以來一直享有的持續繁榮。他指出，在他進行第一次投資時僅投資股票市場就可以產生 5,288 美元的回報（扣除任何費用和稅金）。

在他看來，這種經濟繁榮將持續下去，因此他最近沒有投資於貨幣或美國以外的大部分地區。

然而，他確實認為，目前私營公司的估值過高，尤其是那些經濟前景良好、壽命長的公司。這是我全心全意分享的觀點，尤其是對於高增長的科技公司——這裡是 2019 年 KKR 宏觀展望的鏈接，我發現閱讀它非常有趣。這一觀點反映在伯克希爾哈撒韋公司在上述五個支柱中的最新資產配置中：他優先考慮有價證券，並以現金和現金等價物形式保留額外資源，希望遇到一家估值合適的公司進行收購。

沃倫巴菲特指出的另一個風險是災難性保險事件。他提到的是環境災難和網絡攻擊。

巴菲特哪裡錯了？

即使是沃倫·巴菲特（Warren Buffett）在他漫長的職業生涯中也犯了幾個錯誤，他在討論這些錯誤時非常開放。我們將在這裡介紹其中的一些，以得出一些有趣的教訓。

1. 沃貝克磨坊：

Waumbec Mills 由位於新罕布什爾州的一組紡織廠組成，伯克希爾哈撒韋公司於 1975 年以低於營運資金價值的價格收購了這些紡織廠。實際上，除了過多的應收賬款和庫存之外，他們免費接管了一切——可以理解，這是一項很難拒絕的交易。那他怎麼走錯了？他被能夠確保交易的低價所吸引，並誤解了製粉行業的長期經濟可行性。他從這次事件和其他事件中得到的一個重要教訓是，專注於逢低吸納不一定有利於長期價值。他現在更喜歡在更好的公司中持有較小的股份，而不是在整個陷入困境的企業中。

2.伯克希爾哈撒韋公司：

顯然，紡織業對巴菲特來說並不是那麼幸運。現在將伯克希爾哈撒韋公司視為他虧損了很多錢的企業也很奇怪。這也許是一個關於報復和出於惡意行事的警示故事。 1962 年，當他收到從當時經營伯克希爾哈撒韋公司的人 Seabury Stanton 那裡購買股票的口頭要約時，他已經是該公司的股東。當他以低於商定的價格收到正式報價時，他決定不再出售，而是買下他能拿到的所有 BH 股票並解僱 Stanton。他最終復仇成功，但現在也是一家失敗的紡織企業的驕傲所有者。

3.德克斯特鞋：

Dexter Shoes 是一家位於緬因州的製鞋企業，生產優質耐用的鞋子。沃倫·巴菲特 (Warren Buffett) 在 1993 年收購 Dexter Shoes 時認為，這種質量和耐用性為他們提供了競爭優勢。不幸的是，到 2001 年，由於美國以外生產的廉價鞋的競爭加劇，Dexter Shoes 不得不關閉他們的工廠。不僅投資論點錯誤，而且由於收購完全是在伯克希爾哈撒韋股票中進行的事實，交易的損失更加嚴重。這意味著它損害了股東價值，因為他放棄了他們的一些股份以換取最終一文不值的東西。此後，他成為持有更大現金緩衝用於收購和僅使用現金的堅定支持者。

4.所羅門兄弟：

1987 年，沃倫·巴菲特 (Warren Buffett) 以 7 億美元的價格收購了著名的債券交易公司和投資銀行所羅門兄弟 (Salomon Brothers) 的股份。這是在黑色星期五股市崩盤導致大量減記之前不久。這使 BH 的投資價值減少了三分之一。在接下來的幾年裡，這家投資銀行的財務業績仍然非常不穩定，並且出現了一系列醜聞，最終在 1991 年達到高潮，當時該交易台似乎一直在為政府債券提交虛假投標，違反了美國製定的一級交易商規則庫房，都具備管理知識。沃倫巴菲特此時被迫介入並接管公司的運營，讓許多人離開並實施合規文化。用他的話說，這是一段非常“不好玩”的時間，分散了他對公司運營職責的注意力。所羅門的許多問題一直持續到 1998 年被出售：激進而鬆懈的管理和交易文化，過度的槓桿（在某一時刻，它已成為 37 美元的資產與 1 美元的資本，甚至比雷曼倒閉時還要高））。

5. 樂購：

Tesco 是一家大型英國連鎖超市，伯克希爾哈撒韋公司於 2006 年投資了該連鎖店。儘管他們多次發布盈利預警，但他成為了這家雜貨店的最大股東之一。 2013 年，BH 開始出售他們的部分參與權，儘管速度很慢。當公司在 2014 年因誇大收益而遭受大型會計醜聞的打擊時，BH 仍然是第三大股東。沃倫·巴菲特從這個代價高昂的錯誤中吸取的教訓是，當他對管理層和他們的做法失去信心時，要更加果斷地退出這項投資。

投資者可以從巴菲特的錯誤和策略中學到什麼？

很難說沃倫巴菲特和伯克希爾哈撒韋的成功是否可以被非常有才華和精明的投資者復制。正如巴菲特本人所承認的那樣，它至少在一定程度上是一段漫長而空前的經濟增長和繁榮時期的產物。不僅如此，全球宏觀經濟的動態也在發生變化；世界上一些規模最大、價值更高的公司現在位於中國或其他新興經濟體，這可能使全球投資者更難同時獲得這些公司作為投資機會，並能夠像張先生一樣有效地影響管理層。巴菲特已經能夠在他的祖國美國做到這一點。最後，眾所周知，巴菲特傾向於遠離技術投資，而更喜歡更傳統的商業模式。然而，在我們目睹傑里米·里夫金（Jeremy Rifkin）所說的第三次工業革命時，未來更有可能成為最有可能帶來豐厚回報的行業。

在我看來，從沃倫·巴菲特的投資策略和他的錯誤中可以學到一些非常有趣的教訓，即使對於卑微的個人投資者也是如此。例如，他的投資組合構建方法——將一個人的投資視為服務於不同目的的不同資金池是很有用的，這與巴菲特先生對它們的分類方式相似：

升值最高的長期資產，比如他持有的私人公司。這些可以是養老基金、ETF 或天使投資。
當市場上有有趣的買入機會時，由股票和債券組成的更具戰略性的投資組合（記住對逢低買入的警告）。
現金緩衝以應對潛在的陰雨天。
最後，還有一些可以再投資的被動收入來源。

其次，我也相信沃倫巴菲特對建立長期關係以及與他在智力上信任和欽佩但也很重要地分享他的價值觀的人合作的重要性。這對於任何商業關係來說都是一個很好的教訓，無論是作為商業夥伴還是更簡單地作為老闆或同事。最後但同樣重要的是，另一個重要的教訓是儲蓄和投資是創造財富的真正關鍵，一個人應該盡可能年輕，甚至像奧馬哈先知本人一樣在 11 歲時開始。