揭開品牌估值之謎

從長遠來看，經濟租金為零。 這一原則是競爭性市場均衡的基本原則。

為了更好地說明這一點，讓我們看一個例子。

理論上的競爭市場動態

為了讓我們有效地做到這一點，我們必須將自己傳送到另一個宇宙，在那裡我們對當前的經濟現實做出三個小的改變：

1. 在我們想像的世界中，需求彈性為零。 換句話說，無論價格如何，消費大眾都需要等量的商品。
2. 我們將經歷的另一個小變化是對任何物品的需求都是無限的。
3. 最後，在可能是與現實最大的飛躍中，客戶的行為完全理性。 如果競爭對手以 25 美元的價格提供最初 30 美元的相同產品，客戶將立即完全轉向 25 美元的產品——同樣，鑑於產品是相同的。

由於這些條件，很明顯我們可以銷售無限數量的任何產品，前提是我們是提供該產品的最低成本生產商。

現在，我們已經在這個世界上站穩了腳跟，並決定以企業家的身份出擊。 為此，我們決定創建一家 T 卹公司，我們提供一件白色 T 卹。 我們的 T 卹質量上乘，但沒有任何專利。 話雖如此，我們以 20 美元的價格出售我們的 T 卹。 我們那件 T 恤的全部成本（包括生產、運輸、銷售人員等）是 2 美元。 這 2 美元是精心優化的供應鏈的結果，沒有人——無論他們的資源、連接、技術等如何——都能以更低的價格生產。 因此，我們每件 T 卹可賺取 18 美元的利潤，並且鑑於需求是無限的，我們很快就會走向巨大的財富。

然而，當我們的競爭對手（我們稱他們為“Kim's Tees”）看到我們的成功時，他們決定效仿我們。 Kim 具有完全最大化其供應鏈的能力，因此，生產白色 T 恤的價格僅為 2 美元。 Kim's Tees 決定以 18 美元的價格出售它。 他們對 16 美元的利潤感到滿意。

但是等等，我們決定反擊。 我們提供 15 美元的襯衫。 Kim's Tees 漲到 14 美元，我們漲到 13 美元，然後一直漲到……直到最終我們中的一個人最終以 2.01 美元的價格出售這件襯衫。

現實中的競爭市場動態

現在讓我們回到現實。 在“現實世界”中，會發生兩個微小的變化，儘管它們都不會影響我試圖表達的觀點：

1. 鑑於需求不是無限的，並且通常存在向下傾斜的需求曲線（隨著價格變得更便宜，需要更多的物品），在任何特定的價格點（例如，以 5.00 美元的價格）購買的白色 T 恤的數量都是固定的，將訂購 1,000 件 T 卹，但以 4.00 美元的價格訂購 2,000 件襯衫）。 重點不是關注需求曲線的陡峭程度，而是確定它存在於“現實世界”中的事實。
2. 在“現實世界”中，經濟租金與利潤不同。 經濟租金佔資本成本。 因此，如果襯衫的製造成本為 2 美元，但該資本成本是每件襯衫額外的 0.20 美元（考慮到襯衫製造業務的風險），價格將永遠不會低於 2.20 美元（或任何利潤最大化點供需曲線決定）。

如果你坐在那裡對自己讀這句話，“格雷格這個傢伙全錯了，有很多公司能夠持續收取比生產相對商品化產品高得多的價格，”那麼你就沒有錯。

解釋這種現象最簡單的原因是品牌價值。

如何計算品牌價值？

因此，讓我們使用一個非常簡單的定義：品牌價值是商品可以以高於供需曲線規定的價格出售的價值。

在衡量品牌價值方面，一種方法是確定單個產品的利潤並在不同品牌之間進行比較。 如果一家公司能夠從完全相同的產品中獲得更多利潤，我們可以假設該品牌更強大。 然而，有許多變量可能會扭曲這種分析——供需曲線可能並不完全相同。

另一種方法是將公司視為一個整體。 如果投資者願意為 A 公司的 1 美元收益支付比 B 公司更多的錢——在其他條件相同的情況下——我們可以說 A 公司的品牌比 B 公司的品牌要強。

PEG比率的重要性

通常，衡量投資者為一美元收益支付多少的衡量標準是市盈率。 然而，這個比率也包含了對個別公司的增長預期。 因此，我們可以使用 PEG（“價格/收益除以增長”）來標準化預期增長。 如果這些公司真的提供相同的產品，我們預計 PEG 比率大致相同（其他特殊因素可能會影響股票價格，這最終會影響 PEG，但我們預計它們大致相同）。

評估運動服裝和奢侈品的品牌價值

為了更好地說明這一點，讓我們看看各種公開交易的運動品牌：Lululemon、耐克、阿迪達斯、彪馬和安德瑪。 鑑於產品供應的廣泛相似性和可替代性，我們不會期望這些公司中的任何一家都具有顯著的品牌價值。 有人可能會為 Nike vs. Puma 買單，但到了一定程度，跑鞋就是跑鞋，品牌只能佔這麼多價值。 此外，運動品牌創造實用的產品，因此人們購買它們是為了功能，如果不超過形式的話。

正如我們所看到的，我們的假設大體上是正確的。 五家公司的 PEG 比率之間幾乎沒有差異，異常值（Lululemon 和 Under Armour）均在平均值的 0.4 個 PEG 單位內。

另一方面，有些公司只銷售品牌。 人們普遍理解他們的產品有顯著的加價，但考慮到與品牌相關的更廣泛的影響（社會地位、“忠誠度”等），他們願意支付。 這些公司通常被稱為“奢侈品牌”。 看看這些公司，讓我們使用 Hermes、Salvatore Ferragamo、Burberry 和 Prada。

在這裡，我們可以看到有更大的變化。 事實上，Hermes 的 PEG 比率幾乎是 Prada 的 3 倍！ 雖然運動品牌都在 +/- 0.4 PEG 單位的平均值範圍內，但奢侈品牌擴展到 +/- 1.8 PEG 單位。

到目前為止，我們一直在使用術語 PEG 單位，但並未真正理解它在基礎上的含義。 鑑於 PEG 比率是為 1 美元收益支付的金額——假設參與者群體的增長相同，我們可以確定公司品牌價值對其整體價值的影響。

這樣做時，讓我們首先為每家公司分配同行集的平均 PEG 比率——在本例中為 3.1（分配為字母“A”）——並將其乘以公司的估計增長（“B”）。 這樣做將使我們獲得“標準化市盈率”（“C”）。

使用這個標準化市盈率 (“C”) 並將其乘以每家公司的估計收益 (“D”) 將得出“隱含股價” (“E”)。 請記住，這個“隱含股價”的計算方式好像這些公司中的每一個都具有完全相同的“品牌價值”——換句話說，它是“品牌價值中立的”。

既然我們對“品牌中性價值”的股價有了一定的了解，我們可以通過從當前市場股價（“F ”）。 這樣做為我們提供了公開交易股票與“品牌中性價值”（“G”）不同的溢價或折價的貨幣價值。

最後，通過將該貨幣溢價或折價（“G”）乘以已發行股票總數（“H”），我們可以估計公司實際品牌與其品牌中性估值的理論差異（ “I” - 以當地貨幣和美元表示）。

現在，這並不是說 Prada 的品牌估值為負 73 億美元。 然而，考慮到品牌價值與品牌中性價值的差異，可以推斷出 Prada 與同業相比被視為“平均品牌”，該公司的市值將增加 73 億美元——因為我們正在調整絕對銷售數字和估計增長。 同樣，我們可以說愛馬仕可能僅僅因為它的品牌而額外擁有 275 億美元的價值。

正如我們能夠完成對奢侈品牌同行的分析一樣，我們也可以看看運動品牌。 請參閱以下結果，而不是複製完整的方法：

如上所述，鑑於運動產品的可替代性和運動產品相對於奢侈品的更大需求彈性，我們預計這些數字將小於奢侈品牌。 即使是名義上具有很高品牌價值的耐克，考慮到其龐大的規模（耐克的企業價值為 1543 億美元），也有些誤導。 就其企業價值而言，品牌僅佔約 5.0%。

細化分析

顯然，這種分析存在重大問題，我們忽略了一些會影響公司價值的問題：運營和/或財務要素中的系統性和特殊性因素。 例如，特定股票價格可能會受到技術因素的影響，例如相對強弱指數，該指數可以將股票識別為超買或超賣。 同樣，一家公司可能會遭受供應鏈中斷、簽訂大合同或有其他一些影響其股價的運營發展。 雖然這些事件應該流向公司的估計增長和市盈率，但市場可能並不完全具有信息效率。 雖然信息傳播和被市場解讀需要時間，但某些 PEG 比率趨勢可能會加劇。

話雖如此，即使我們無法準確量化品牌的美元價值，我們也可以使用相對 PEG 比率來分析品牌隨時間的相對實力。

在對前面討論的運動品牌進行分析時，我們可以看到 Puma 一直處於墊底，而 Lululemon 和 Nike 則保持著相對強勢的地位。 Under Armour 的 PEG 比率（高達 7.8 倍）經歷了顯著波動，以至於有時超過了圖表的界限。 最後，阿迪達斯穩步提高了其認知度（基於其與耐克的相對地位，而不是普遍的上升趨勢，這很可能反映了整個行業的市盈率上升），現在被認為與 Lululemon 和耐克相提並論.

這種分析是一種近似值的複雜方法，該值以許多不同的方式表現出來。 我們甚至還沒有討論過這個假設的循環性質——如果一個品牌更強大，它應該反映在更高的增長率上，這會降低其 PEG 比率。

話雖如此，但希望它不會成為一個明確的答案，而是會激發人們對公司品牌價值的進一步思考。

作為運動品牌分析的一些現實“背景”，2019 年秋季，一場涉及 New Balance、耐克和利物浦足球俱樂部的廣為人知的訴訟結束了。 該案例揭示瞭如何通過原始商業條款（在本例中為零售範圍和影響力）感知品牌估值的細微差別，這些條款在細讀公司的財務比率時並不明顯。

技術如何建立品牌價值？

隨著越來越多的產品直接銷售給消費者，並且技術使公司能夠更好地控制其品牌，產生積極品牌價值的能力對於任何規模的公司都至關重要。

在以後的文章中，我將討論初創企業和早期企業可以建立品牌並利用該價值籌集資金的方式和想法。