Навигация по нюансам инвестиционной экспертизы

Пусть покупатель будет бдителен

В 2016 году самопровозглашенный технологический стартап «iPod в сфере здравоохранения» Theranos начал эффектно разваливаться. Его падение началось с сообщения WSJ о мошенничестве, за которым последовало уголовное расследование SEC и отзыв лабораторных лицензий регулирующим органом CMS. Бизнес, который в разгар финансового безумия оценивался в 9 миллиардов долларов, был разоблачен как обман, а его частные инвесторы, как сообщается, потеряли 600 миллионов долларов. Последующий анализ показал, что все это время были тревожные сигналы, но их не замечали или игнорировали.

Оглядываясь назад, можно сказать, что лопнувший пузырь Theranos стоимостью 9 миллиардов долларов является ярким напоминанием о важности должной осмотрительности. Несмотря на то, что это крайний случай, когда учредители преднамеренно вводят инвесторов в заблуждение, это по-прежнему является яркой иллюстрацией опасностей, связанных с отсутствием надлежащей должной осмотрительности, даже в ситуациях добросовестности. Инвестиции по своей сути сопряжены с риском, но осознание риска не должно служить оправданием для отказа от проведения комплексной проверки. Как выяснили инвесторы Theranos за свой счет, это означало прыгать в невероятно сложную отрасль, такую ​​как биотехнологии, с закрытыми глазами.

Широко распространенная практика проведения комплексной проверки перед совершением инвестиции в основном проистекает из здравого смысла и, в некоторых случаях, из юридического обязательства. Тем не менее, есть исследования, указывающие на положительную корреляцию между степенью должной осмотрительности инвестора и последующей эффективностью инвестиций. Корреляция, по-видимому, охватывает различные типы инвестиционных сценариев, отмеченных как для ангельских, так и для частных инвестиций, и она убедительно подтверждает необходимость должной осмотрительности.

Еще один важный фактор заключается не только в том, проводите ли вы комплексную проверку, но и в том, как вы ее выполняете. Опять же, как здравый смысл, так и цитированное выше исследование подсказывают, что качество должной осмотрительности имеет такое же значение, как и ее количество. Полноценная комплексная проверка — это индивидуальное мероприятие, которое хорошо интегрировано в общий инвестиционный процесс и опирается на эффективное взаимодействие между всеми участниками. Он должен быть в состоянии решать различные типы проблем, включая как способность, так и готовность со стороны объекта инвестиций удовлетворять информационные требования инвестора. К счастью для потенциальных инвесторов, существуют хорошо зарекомендовавшие себя инструменты и методы, поддерживающие должную осмотрительность инвестора, которые доступны каждому.

Что такое должное усердие?

Нынешнее значение термина «должная осмотрительность» возникло в 1930-х годах в юридическом жаргоне, касающемся обязанности брокеров-дилеров заботиться об инвесторах. В нем описывался требуемый уровень разумного расследования, которое брокеры-дилеры должны были проводить в отношении продаваемых ими ценных бумаг. Этот термин быстро перешел к описанию самого процесса расследования и был принят за пределы своей первоначальной области публичных предложений частных сделок слияний и поглощений и других типов инвестиционных сделок.

В настоящее время вы можете встретить термин «due diligence» для обозначения расследований, проводимых в самых разных бизнес-ситуациях и на разных этапах инвестиционного процесса. Однако в этой статье мы сосредоточимся на наиболее распространенном использовании этого термина в финансовом мире:

Due diligence — это детальное расследование, которое потенциальный инвестор проводит в отношении целевого бизнеса после успешного завершения предварительных переговоров с владельцем бизнеса.

Это определение исключает предварительные расследования, проводимые с использованием общедоступной информации для выявления и проверки инвестиционных возможностей. Он также исключает очень специализированные виды расследований, например те, которые направлены на проверку соблюдения определенных правил и требований.

Инвестиционная комплексная проверка, как обсуждалось здесь, по-прежнему охватывает широкий круг инвесторов и сценариев инвестирования, включая финансирование стартапов и венчурного капитала, слияния и поглощения, долговое финансирование и долгосрочные контракты на поставку. Характер и объем комплексной проверки могут существенно различаться в зависимости от сценария. Некоторые вариации подхода должной осмотрительности в различных сценариях будут освещены позже, но рассмотренные общие принципы применимы во всех случаях.

Цель комплексной проверки инвестиций, как она определена нами здесь, состоит в том, чтобы подтвердить первоначальное понимание инвестором инвестиционной возможности на основе условий, согласованных с владельцем бизнеса в ходе предварительных переговоров. Следовательно, необходимо выбрать конкретный объем должной осмотрительности и процедуры, выполняемые как ее часть, чтобы обосновать ключевые предположения, сделанные инвестором при оценке возможности, и выявить риски и неопределенности, не учтенные в его первоначальной оценке.

В результате должной осмотрительности инвестор может прийти к другому или более тонкому пониманию возможности и попытаться пересмотреть первоначально согласованные условия или даже принять решение об отказе от инвестиций. По той же причине комплексная проверка инвестиций обычно приводит к тому, что инвестор согласовывает дополнительные, более подробные условия в своем окончательном соглашении с владельцем бизнеса.

Возвращаясь к Theranos, следует отметить, что она не привлекала деньги от каких-либо известных венчурных капиталистов в области медико-биологических наук, вместо этого привлекая деньги в основном от частных лиц, не имеющих соответствующего опыта работы в отрасли. Одной из причин этой ситуации было нежелание компании «открывать кимоно» обширным процедурам комплексной проверки, которые в то время могли поставить под угрозу условия инвестирования.

Виды инвестиционной экспертизы

Как я уже упоминал, комплексная проверка инвестиций не имеет строгой формулировки; она должна быть разработана с учетом конкретных обстоятельств. Вопросы, которые будут расследованы, зависят от структуры предполагаемой сделки – что инвестор получит в обмен на свои инвестиции. Если сделка структурирована таким образом, что из нее исключаются определенные активы, обязательства или сегменты бизнеса, нет оснований для их охвата расследованием. Вопросы, подлежащие изучению, также зависят от стадии зрелости объекта инвестиций или стадии цикла финансирования, ранее именуемой «сценариями инвестирования». Определенные области исследования, которые имеют решающее значение в некоторых сценариях, например, историческая эффективность сделок слияний и поглощений, могут быть неактуальны в других — в том же примере, для начального/венчурного финансирования, когда бизнес еще не имеет поддержки, поэтому другие типы исторической информации , такие как биографии основателей, вместо этого исследуются.

Несмотря на различия в объеме из-за различных инвестиционных сценариев, типичная комплексная проверка будет включать коммерческую , юридическую , финансовую и налоговую проверку.

• Комплексная коммерческая экспертиза охватывает рыночное позиционирование и долю рынка целевого бизнеса, включая движущие силы и перспективы. Он стремится получить независимую точку зрения на прогноз продаж как наиболее важный компонент бизнес-плана цели.
• Комплексная юридическая экспертиза охватывает широкий спектр юридических вопросов, включая надлежащее учреждение и владение, договорные обязательства, владение активами, соблюдение нормативных требований и судебные разбирательства. Он стремится подтвердить законность приобретаемых инвестором прав и отсутствие правовых рисков, которые могут подорвать стоимость инвестиции.
• Финансовая комплексная проверка имеет более широкую перспективу, поскольку она направлена ​​на:
  • Подтвердить допущения инвестора в отношении оценки, взглянув на исторические показатели, если таковые имеются, и сделав вывод о том, согласуются ли они с прогнозами и
  • Определите финансовую неопределенность и риски, которые могут нарушить работу бизнеса или привести к дополнительным расходам для инвестора.
• Комплексная налоговая проверка может рассматриваться как расширение финансовой комплексной проверки, при которой основное внимание уделяется выявлению потенциальных дополнительных налоговых обязательств, возникающих в результате несоблюдения или ошибок.

Другими видами комплексной проверки инвестиций являются технические, экологические и нормативные, которые проводятся, когда влияние этих областей на бизнес является значительным. В зависимости от ситуации должной осмотрительности может потребоваться рассмотрение очень конкретных и узко определенных тем, поскольку они являются факторами для оценки и оценки рисков инвестиционной возможности.

Как это работает на самом деле?

Комплексная проверка инвесторов обычно занимает центральное место на временной шкале инвестиционного процесса, как показано на рисунке ниже.

Однако для достижения своей цели комплексная проверка инвестиций должна выполняться в координации с другими видами деятельности в рамках процесса, а команда комплексной проверки должна активно общаться с другими участниками. На самом деле нет четких границ между due diligence и другими этапами процесса. Чтобы проиллюстрировать, как это работает, мы суммируем ниже обычную последовательность действий и событий.

До должной осмотрительности

1. Потенциальный инвестор выразил заинтересованность в возможностях, предоставляемых объектом инвестиций (основателем, владельцем бизнеса, поставщиком и т. д.).
2. Обе стороны встретились и установили отношения, обсудили возможность и в принципе согласовали ключевые условия инвестиции (сделки).
3. Ключевые условия, согласованные на предварительном этапе, обычно включают структуру сделки (что получает инвестор?), цену (что платит инвестор?) и процесс (какие шаги необходимо выполнить, чтобы закрыть сделку?). Часто такие условия изложены в не имеющем обязательной силы документе, называемом Письмом о намерениях, Листом условий или Меморандумом о взаимопонимании.

Начало должной осмотрительности

1. Инвестор обычно привлекает к процессу более широкую команду, включая внешних консультантов, которым может быть поручено проведение комплексной проверки в конкретных областях (например, в юридической, финансовой и налоговой, технической).
2. Инвестор и объект инвестиций договариваются об условиях доступа к информации о целевом бизнесе, включая обязательства по конфиденциальности, объем и ограничения расследования, протокол связи и контактные лица.
3. Доступ к информации можно организовать через виртуальную комнату данных (VDR), которая отвечает за большинство аспектов протокола обмена информацией. Стоимость использования VDR внешним поставщиком обычно оправдана в более крупных процессах с участием нескольких участников торгов.
4. Устанавливаются сроки, включая сроки получения информации, выпуска отчета(ов) комплексной проверки инвестиций и возвращения за стол переговоров.

Процесс должной осмотрительности

1. Запрос и получение информации; вопросы и ответы
2. Посещение объекта целевого бизнеса группой комплексной проверки
3. Интервью с руководством
4. Внутренняя коммуникация и обсуждение результатов; отчеты о проделанной работе и урегулирование процедурных вопросов с объектом инвестиций
5. Подготовка одного или нескольких отчетов об инвестиционной экспертизе
6. Завершение и последующие шаги.
7. Инвестор читает и обсуждает отчеты о различных рабочих потоках.
8. Он рассматривает последствия результатов для оценки инвестиций и дополнительные условия, которые необходимо согласовать, чтобы должным образом защитить свои права и защититься от нежелательных рисков.
9. Инвестор выкладывает результаты комплексной инвестиционной проверки для согласования изменений или дополнений условий сделки.

Проблемы инвестиционной комплексной проверки

По большей части расследование должной осмотрительности проводится на основе информации, предоставленной целевым бизнесом. По сути, на стадии due diligence целевой бизнес «открывается» перед инвестором, чтобы обосновать заявления о возможности, сделанные на начальном этапе переговоров. Следовательно, достаточный уровень сотрудничества со стороны объекта инвестиций или его владельца имеет решающее значение для успешного проведения комплексной проверки. Есть два аспекта сотрудничества объекта инвестиций: его (i) способность и (ii) готовность предоставить соответствующую информацию.

Возможность предоставления информации

Информационные требования инвестора для оценки возможностей могут быть более сложными и/или более подробными по сравнению с информацией, которой располагает объект инвестиций. Обычно это происходит, когда более крупный и более развитый бизнес инвестирует в меньший бизнес или когда институциональный инвестор финансирует предпринимателя. Владелец бизнеса сосредоточен на развитии и управлении бизнесом, а не на отчетности, и не готов к проверке со стороны инвестора.

Вот несколько примеров того, как это может произойти в ходе комплексной проверки инвестиций:

Как показано в примерах, надлежащий процесс должной осмотрительности не только проанализирует имеющуюся информацию, но и поможет получить правильную информацию, если возможности объекта инвестиций ограничены. В определенных ситуациях это может иметь решающее значение для успеха транзакции.

Готовность раскрывать информацию

Раскрывая большой объем внутренней информации о своем бизнесе, объект инвестиций подвергает себя утечке конфиденциальных данных и коммерческой тайны вовне. Уязвимость объекта инвестиций возрастает, если инвестор является конкурентом, т.е. другим бизнесом в той же отрасли.

Во многих случаях объекты инвестиций ограничивают свой риск, устанавливая ограничения на информацию, которую они предоставляют для целей комплексной проверки. Ограничения часто касаются таких областей, как списки клиентов и поставщиков, цены и льготы, предоставляемые ключевым специалистам. Однако ограничение информации, подлежащей комплексной проверке, увеличивает риск инвестора и может привести к заниженной оценке и, в конечном итоге, к неудачной сделке.

Инструменты, обычно используемые для управления риском ненадлежащего раскрытия информации объектом инвестиций, включают:

• Официальные обязательства по соблюдению конфиденциальности (соглашения о неразглашении)
• Привлечение авторитетных профессиональных консультантов с установленными протоколами и практиками конфиденциальности для проведения должной осмотрительности.
• Предварительное согласование (т.е. в Меморандуме о взаимопонимании) областей, которые будут охватывать комплексную проверку инвестиций, и объема предоставляемой информации.
• Организация due diligence в два этапа, когда ограничения на информацию накладываются на первом этапе и снимаются на втором этапе после принятия инвестором обязательного обязательства по сделке.

Я хотел бы подчеркнуть, что, несмотря на использование вышеперечисленных инструментов, определенный уровень доверия и заинтересованности в сделке между сторонами переговоров является обязательным условием для успешного проведения due diligence. Отсутствие общей позиции в инвестиционном процессе не может быть компенсировано методами и процедурами.

Обратная комплексная проверка: объектом инвестиций в отношении инвестора

Хотя основной риск сделки несет инвестор, участвуя в процессе, объект инвестиций также берет на себя риски. Основной риск для объекта инвестиций заключается в том, что инвестор не выполнит свои обязательства: не заплатит цену или не будет развивать бизнес в соответствии с договоренностью. Как уже упоминалось, объект инвестиций также уязвим из-за обширного раскрытия информации в процессе комплексной проверки инвестиций. Кроме того, участие объекта инвестиций в процессе сделки само по себе требует затрат, поскольку требует времени руководства, обычно требует привлечения консультантов и может нарушить работу бизнеса. В случае неудачной сделки такие затраты не возмещаются.

Чтобы ограничить риски, связанные с обширным раскрытием информации, объекту инвестиций рекомендуется провести неформальную «должную проверку» самого инвестора на более ранней стадии. Цель состоит в том, чтобы обеспечить участие в дорогостоящем транзакционном процессе только с инвесторами, которые:

• Заслуживают доверия, чтобы действовать добросовестно и выполнять контракты, которые они заключают
• Серьезно заинтересованы в инвестиционных возможностях и мотивированы довести процесс до конца
• Надежны с точки зрения конфиденциальности и информационной безопасности

В отличие от должной осмотрительности инвестора, не существует общепринятого протокола должной осмотрительности объекта инвестиций в отношении инвестора. Тем не менее, объекту инвестиций было бы разумно провести тщательное исследование биографических данных инвестора, прежде чем вступать с ним в процесс. Такое расследование может включать следующее:

• История и послужной список инвестора из общедоступных источников, особенно в отношении аналогичных предыдущих сделок.
• Репутация инвестора в отрасли, возможность получения рекомендаций от его деловых партнеров
• Проверьте наличие «красных флажков», таких как непрозрачность прав собственности, отсутствие публичной истории, связи с сомнительными лицами, необычные методы ведения бизнеса.
• Прямые вопросы и ответы с инвестором, чтобы выяснить его позицию по ключевым вопросам, важным для объекта инвестиций, и степень его открытости.
• Анализ потенциальных конфликтов интересов инвестора и возможных различных мотивов участия в инвестиционном процессе, помимо самой инвестиционной возможности.

В более крупных и структурированных транзакционных процессах комплексная проверка объекта инвестиций может даже принимать форму списка критериев, которым участники торгов должны явно соответствовать, чтобы участвовать в процессе. Но даже в случае небольших транзакций объект инвестиций должен следить за тем, чтобы инвестор отмечал его в своем списке.

Всегда необходимая мера предосторожности

Инвестиционная комплексная проверка является необходимым компонентом процесса сделки, который приносит пользу обеим сторонам, обеспечивая реальную основу для надежд и ожиданий возможности.

Комплексная проверка обычно организуется как процесс внутри процесса, в котором различные эксперты выполняют определенные роли. Однако, несмотря на то, что комплексная проверка напоминает отдельное мероприятие, ее не следует рассматривать как формальность, оторванную от фактического инвестиционного решения.

Значимая комплексная проверка, которая действительно помогает снизить инвестиционный риск, обычно соответствует следующим условиям:

1. Обе стороны планируют комплексную проверку инвестиций на раннем этапе, проводят подготовку и выделяют достаточно времени для ее проведения на соответствующем этапе процесса сделки.
2. Внедряется механизм для изменения условий сделки в результате результатов комплексной проверки, в отличие от принятия решения заранее и без ожидания его изменения в результате должной осмотрительности.
3. Объем комплексной проверки соответствует вопросам, важным для принятия инвестиционного решения, т. е. он должным образом отражает движущие силы оценки и структуру сделки.

Наконец, но не последнее по важности, использование правильных экспертов для проведения комплексной проверки инвестиций также является фактором для получения правильных результатов. В дополнение к специализации в нормативных, бухгалтерских, налоговых и технических вопросах, группа должной осмотрительности должна иметь консультации со специалистами по сделкам. Обеспечить, чтобы расследование имело надлежащую перспективу и чтобы оно соответствовало своей цели, чтобы поддержать решение инвестора.