Analizarea efectelor ratelor negative ale dobânzilor în cinci economii

Din 2008, lumea dezvoltată a cunoscut o perioadă fără precedent de medii cu rate scăzute ale dobânzii. Ratele dobânzilor sunt un instrument principal al politicii monetare, direcționat de banca centrală a unei națiuni pentru a stimula investițiile, ocuparea forței de muncă și nivelul inflației. Teoria este că ratele scăzute ale dobânzilor încurajează mai multe cheltuieli și investiții, declanșate de efectul costului de oportunitate al randamentelor slabe oferite de conturile de economii în numerar.

În trecut, scăderile și majorările ratelor ar fi ciclice și, în principal, ca urmare a recesiunilor și a boom-urilor prin care trec economiile. În ultimii ani, această relație s-a decuplat și am văzut că ratele dobânzilor se luptă pentru a stimula creșterea. Ulterior, unele economii au făcut pași radicali pentru a le muta în teritoriu negativ.

Cum funcționează ratele negative ale dobânzii? Ei bine, înseamnă efectiv că creditorii plătesc debitorilor pentru plăcerea de a-și lua banii. Acest lucru sună ușor necinstit, dar, în realitate, este o reflectare a condițiilor economice în care există o ofertă de bani prea mare și o cerere insuficientă de investiții.

Ce națiuni au experimentat rate de bază negative?

În 2019, patru țări și un bloc valutar au în prezent un mediu negativ al ratei dobânzii, care a început totul în ultimul deceniu. În SUA, Rezerva Federală a redus dobânzile pentru prima dată în ultimii 11 ani în iulie 2019, pe care unii îl prevăd deja ca un semn prevestitor al ratelor viitoare negative în Statele Unite.

În lumina mediului actual, exemplele trecute de țări cu rate sub zero au fost cercetate pentru a determina cât de eficiente pot fi astfel de politici. Privind ceea ce a funcționat și ceea ce nu a funcționat, va prezenta o imagine a motivațiilor și a consecințelor rezultate ale politicii de rate negative.

Țările în cauză care au resimțit efectele ratelor negative ale dobânzilor sunt:

1. Danemarca: 2012 -
2. Zona euro: 2014 -
3. Elveția: 2015 -
4. Suedia: 2015 -
5. Japonia: 2016 -

Graficul de mai jos urmărește istoria ratelor respectivelor bănci centrale ale acestor națiuni în ultimii șapte ani; din 2016, toate au fost negative.

Istoricul ratelor de bază ale băncilor centrale pentru țările cu dobândă negativă: 2012 - 2019

Dar mai întâi, haideți să explorăm ce înseamnă exact aceste rate.

Importanța ratei de bază

Băncile centrale stabilesc rate de bază, care pot veni cu o varietate de nume, cum ar fi rata țintă, rata de politică, rata oficială a băncii sau rata repo . În esență, toate acestea descriu în mod variat oferta (și oferta) pe care banca centrală o va plăti băncilor autorizate pentru a depune (sau a împrumuta) fonduri overnight. Ca depozite overnight către cea mai solvabilă instituție din țară (dacă o bancă centrală devine insolvabilă, atunci economia ei se va prăbuși complet), această rată a dobânzii este efectiv rata fără risc a unei țări. Baza acestei rate va defini curbele interne ale randamentului, variind de la guvern însuși până la produse de credit corporativ și de consum.

Acum, să ne uităm la efectele ratelor negative ale dobânzilor și de ce băncile centrale au apelat în primul rând la acestea.

Motivația #1: Stimularea inflației

Japonia: un eșec de a aborda elefantul din cameră

În urma prăbușirii bulei de active care a început în 1991, Japonia a trebuit să se confrunte cu Deceniul pierdut de stagnare economică, despre care unii susțin că a continuat timp de 20 de ani. Economia Japoniei a fost în prima viteză de la prăbușirea sa, indicele Nikkei 225 cotizând în continuare la aproximativ 50% din cel mai mare record din 1989. Inflația (sau lipsa acesteia) a fost un dezastru al economiei Japoniei, iar Banca Japoniei a încercat toate tipurile de politici, cum ar fi ratele scăzute, tipărirea banilor și relaxarea cantitativă pentru a stimula creșterea.

Japonia prezintă un studiu de caz economic convingător, deoarece este o economie insulară foarte dezvoltată, autonomă. Spre deosebire, să zicem, de țările din Europa, unde contagiunea financiară se scurge peste granițe.

Era 1999 când ratele dobânzilor au ajuns pentru prima dată la zero în Japonia. De atunci, cea mai mare inflație înregistrată a fost de 2,36% în 2014 - atribuită ca preempțiune unică majorării impozitului pe vânzări. În 2016, ratele au devenit în cele din urmă negative la -0,1% și au rămas acolo de atunci.

Japonia este un caz economic căruia mulți savanți îi dedică ani de studiu. De dragul conciziei: ratele negative nu au funcționat în Japonia, deoarece nu au reușit să abordeze elefantul în camera problemelor sale structurale mai largi. La nivel macro-societal, Japonia se confruntă cu următoarele probleme:

1. Un motor de export care stagnează, amenințat de apariția altor hub-uri tehnologice asiatice
2. Îmbătrânirea demografică
3. Rata scăzută a natalității și migrația către interior pentru a înlocui lucrătorii care se pensionează

Ratele negative nu au stimulat economia, deoarece o populație îmbătrânită nu se va opri din economisire. Băncile din Japonia nu au pus bani să lucreze la nivel local; în schimb, s-au angajat în planuri de expansiune mari (și eșuate) în străinătate și și-au împrumutat rezervele în active străine, cum ar fi piețele CLO.

Cheltuielile publice sociale din Japonia s-au dublat față de nivelul din 1991, ajungând la 22% din PIB. Guvernul este plin de datorii și este limitat în capacitatea sa de a investi în schimbări structurale pe scară largă ale economiei sale din cauza obligațiilor sale tot mai mari față de o populație în vârstă.

Zona euro: compromisuri de disparitate

Zona euro este un caleidoscop al unei economii, care a cunoscut fracturi după 2008, care i-au pus pe mulți dintre membrii săi pe traiectorii economice diferite. Banca Centrală Europeană (BCE) poate influența direct blocul valutar doar cu politica monetară; cotele de impozitare nu sunt armonizate și sunt de domeniul guvernului fiecărui membru.

Programul BCE de cumpărare de active în valoare de 2,5 trilioane de euro a fost menit să stabilizeze băncile blocului prin furnizarea de lichidități voluntare pentru active ample care le blochează bilanţurile. Acest lucru, împreună cu activitatea obișnuită de repo, a făcut ca ratele negative să devină inevitabile din cauza sumei mari de bani injectate în sistemul zonei euro.

Ratele s-au mutat negativ în iunie 2014, când BCE le-a redus la -0,1% într-o altă încercare de a porni creșterea pe întreg continentul.

Nu există niciun indiciu real că ratele negative din zona euro au avut un efect pozitiv. Ironia politicii a fost că multe inițiative ale BCE au fost menite să ajute băncile, dar ratele negative au pus băncile într-o spirală zombificată de scădere a marjelor și tulburări ale modelelor de afaceri. În total, băncile au plătit BCE peste 20 de miliarde de euro în comisioane negative de dobândă, ceea ce oferă o demonstrație tangibilă a efectelor paralizante.

Fiecare țară a zonei euro este nuanțată: populațiile membre variază de la 500.000 la 83 de milioane și VNB pe cap de locuitor de la 15.000 la 76.000 USD. Pentru BCE (fără instrumente fiscale), gestionarea așteptărilor inflaționiste într-o astfel de varietate de economii pare a fi un joc continuu de compromis.

Suedia: importul inflației

Suedia are o economie orientată spre export, iar banca sa centrală – Riksbank – urmărește îndeaproape țintirea inflației. Spre deosebire de vecina Danemarca (discutată mai jos), nu există obiective explicite în ceea ce privește direcționarea fixării valutare. În eforturile de a conduce economia și, la rândul său, de a-și deprecia în mod natural moneda, coroana, Suedia a trecut la rate negative în 2015.

Din 2015, coroana s-a depreciat cu 15% față de euro, dar exporturile nu au reușit să crească semnificativ, iar companiile acumulează profituri în străinătate. Ratele negative nu i-au descurajat pe suedezi să economisească; țara are a treia cea mai mare rată de economisire a gospodăriilor din lume. Ca și în Danemarca, prețurile locuințelor au crescut, s-au triplat în termeni reali de la mijlocul anilor 1990.

Experimentele Suediei au avut rezultate mixte, ratele negative au afectat cu siguranță inflația, iar economia sa este una dintre cele mai robuste din Europa. Spre deosebire de Danemarca, cheia succesului Suediei a fost utilizarea ratelor negative pentru un obiectiv economic mai larg de creștere a exporturilor. Ținta Danemarcei de stabilire a euro înseamnă că economia și politica sa monetară au un grad de surogat față de intențiile BCE.

Motivația #2: Apărarea monedelor

Economiile și politicile externe ale Danemarcei și Elveției sunt semnificativ diferite, dar ambele au un istoric de monitorizare a cursului de schimb al monedei lor față de euro. În calitate de parteneri comerciali importanți ai blocului comunitar și a UE în general, este în interesul lor să evite fluctuațiile mari ale monedei lor, pentru a nu perturba activitățile de import/export.

În urma Marii Recesiuni din 2008 și a diferitelor crize contagioase ale datoriilor din țări precum Grecia, atât Elveția, cât și Danemarca au devenit mai importante ca economii refugiu. Liberi de politica monetară a zonei euro (și în cazul Elveției, apartenența la UE) pentru investitori, aceștia erau văzuți ca națiuni suverane demne de credit, care dețin controlul deplin asupra instrumentelor monetare și fiscale și totuși cu o expunere favorabilă la tranzacționarea UE (a doua din lume). -cea mai mare economie).

Problema pentru economiile de refugiu este că intrările de capital se urcă pentru siguranță, ceea ce înseamnă investiții în active lichide și conservatoare la risc. Acest lucru nu este deosebit de util pentru o economie pe termen lung, deoarece acest tip de capital nu poate fi împrumutat de către bănci sau pus să lucreze la proiecte de transformare. Atât Elveția, cât și Danemarca au trebuit să implementeze rate negative ale dobânzii într-o formă oarecare pentru a împiedica aprecierea ratelor de schimb față de euro.

Elveția: Safe Haven Surges

Independența și stabilitatea economiei elvețiene înseamnă că, în perioadele de vulnerabilitate a pieței globale, aceasta primește afluxuri vaste de capital în sistemul său bancar. Acest lucru a devenit deosebit de pronunțat după 2008, culminând cu o perioadă între 2011-14 în care Banca Națională Elvețiană (BNS) a intervenit puternic pe piețele valutare pentru a slăbi francul elvețian (CHF) și a menține o rată fixă ​​EUR/CHF în jurul valorii de 1,20. Intervenția a venit sub forma vânzării de franci și achiziționării de active denominate în valută.

În cele din urmă, acest angajament a devenit prea mare pentru a fi menținut, iar peg-ul a fost eliberat în mod neașteptat la 15 ianuarie 2015, ratele dobânzilor reduse simultan la -0,75% pentru a reduce cererea externă de CHF. Această zi, cunoscută sub numele de Frankenschock , a provocat cea mai semnificativă fluctuație a pieței valutare din anii 1970, deoarece francul sa întărit cu 30% față de euro într-o singură zi, ceea ce a lăsat o serie de pierderi pe piețele de brokeri.

Din acea zi, Elveția este singură ca fiind o țară care a înregistrat efecte relativ pozitive ale ratelor negative ale dobânzii asupra performanței sale economice. Economisii personali au fost protejați, iar băncile au transmis doar rate negative deponenților corporativi. Băncile și-au recuperat marja prin creșterea prețului creditelor ipotecare, ceea ce a contribuit la prevenirea apariției bulelor imobiliare. Un semn de creștere a durerii din cauza ratelor negative este știrea din 2019 conform căreia băncile vor începe în sfârșit să transmită ratele negative către deponenții individuali, deși începând cu persoanele cu valoare netă ridicată.

Elveția este, totuși, o economie și un sistem financiar foarte unic. SNB este o stâncă între multe locuri grele; ca urmare a intervențiilor sale valutare, are un bilanţ mare de active denominate în străinătate. Vânzarea acestora ar duce la întărirea francului, la fel ca orice creștere a ratelor dobânzilor. În plus, Elveția se află în continuu în criză, deoarece orice șoc mondial va duce la intrări substanțiale de capital, care vor pune și mai multă presiune asupra francului.

Danemarca: A Game of Krones

Coroana daneză (DKK) a fost legată de marca germană germană și apoi de euro din 1982. Banca centrală a Danemarcei – Danmarks Nationalbank – nici măcar nu are o țintă de inflație, obiectivul său este doar să mențină paritatea euro la o bandă de 2,25% în jur de EUR/DKK de 7,46038. Danmarks Nationalbank a fost, de asemenea, prima bancă centrală care a instigat rate negative, făcând prima sa reducere sub zero în 2012.

După ce Elveția a eliminat sprijinul peg în 2015, intrările de capital în Danemarca au crescut. S-a estimat că sosesc 15 miliarde de dolari în fiecare lună de la cei care caută siguranța și speculatorii valutar. În conformitate cu politica sa fixă, banca centrală a răspuns reducând ratele în mod corespunzător la -0,75% și suspendând emisiunea de obligațiuni guvernamentale pentru a stimula deprecierea coroanei.

Consecințele ratelor negative ale dobânzii pentru Danemarca au fost grave; din 2012, inflația daneză nu a depășit 1%. Debitorii danezi de credite ipotecare își finanțează acum chiar și casele la rate negative. Rezistența stoică la apărarea curelei coroanei a provocat un boom al prețurilor activelor alimentat de ratele scăzute ale dobânzilor. În 2019, prețurile locuințelor daneze au atins cele mai ridicate niveluri înregistrate vreodată, crescând cu 4,2% pe an. O locuință de 1.500 de metri pătrați în Copenhaga costă acum în medie 745.000 de dolari. Creșterea inegalității în țară a fost legată de mediul negativ al ratei dobânzii, care nu se așteaptă să înregistreze o creștere a ratei până în 2022.

Cum au fost limitate efectele ratelor dobânzilor negative?

1. Ei creează noi bule

Experiențele Danemarcei și Suediei, în special, arată că ratele negative provoacă o creștere a prețurilor proprietăților. În vremuri de incertitudine, pe care ratele negative tind să le implice, achiziționarea de active corporale – cum ar fi casele la rate foarte mici – devine mai atractivă decât alegerile de investiții mai riscante.

O externalitate a bulei imobiliare nu este tocmai rezultatul dorit visat de factorii de decizie. În primul rând, blocarea numerarului în proprietate nu crește viteza banilor și nici nu generează venituri fiscale recurente. În al doilea rând, creează, de asemenea, disparități de bogăție, făcând dificil pentru tinerele generații să ajungă pe scara locuințelor.

2. Psihologia consumatorului este idiosincratică

În general, economisitorul mediu cu amănuntul nu trebuie să suporte rate negative în conturile lor curente și de economii. În schimb, băncile au înghițit marjele în scădere între împrumuturi și împrumuturi, ceea ce a afectat câștigurile și a condus la eforturi substanțiale de restructurare la instituții precum Deutsche Bank.

Băncile detestă să transmită dobânzile negative consumatorilor din cauza reacțiilor și a ieșirilor care ar putea apărea. Ironia pentru consumator este că va plăti în alte moduri, cum ar fi prin taxe mai mari la produse și calitatea diminuată a serviciilor născută din reducerea costurilor interne.

După cum se vede într-o țară precum Japonia, ratele care devin negative nu îi determină imediat pe cetățeni să iasă și să cheltuiască bani din belșug. Manualele pot sugera că economisitorii sunt elastici la ratele dobânzilor, dar, în realitate, oamenii au motivele lor idiosincratice să accepte sumbru rate ale dobânzilor scăzute. Când economisiți pentru o casă, o vacanță sau o pensie, este nepoliticos să credeți că planurile de viață se vor schimba instantaneu în urma unei reduceri a ratei.

3. Banii de hârtie sunt alunecoși

O problemă care a personificat închisoarea stagflației din Japonia a fost pasiunea cetățenilor săi pentru o economie bazată pe numerar. Când ratele dobânzilor sunt sub zero, este în avantajul consumatorilor să țină banii în numerar departe de bănci. Acest lucru îl elimină din sistemul bancar formal și duce, de asemenea, la probleme de declarații fiscale personale.

Corporațiile și persoanele cu valoare netă mare trec, de asemenea, la numerar fizic (sau aur) atunci când este în interesul lor să facă acest lucru. În perioada apogeului incertitudinii din zona euro în 2012, a existat o lipsă de cutii de valori în Elveția.

Denumiri de bani de hârtie sunt, de asemenea, ancore foarte încăpățânate care limitează eforturile de inflație. În Japonia, prânzul de 1.000 de yeni a fost un preț-ancoră de zeci de ani, numărul său rotund, ușurința de plată cu o bancnotă și familiaritatea nostalgică dovedindu-se a fi un obiect imobil de valurile inflației.

Procentajul de utilizare a banilor de hârtie în economiile majore (2017)

FMI propune o modalitate inovatoare de a răspunde unei lumi de rate negative, care este de a avea un curs de schimb real între banii electronici (adică, cardurile de debit) și banii fizici. Această rată ar afecta, la rândul său, suma de bani de hârtie emisă la purtători, ca răspuns la rata dobânzii. Acest lucru ar asigura paritatea între economisitori și cei care retrag, prin care utilizatorii de numerar pe hârtie fac o tunsoare pe suma lor retrasă, care reflectă ratele negative purtate de economisitorii electronici.

4. Reglementarea poate contrazice politica monetară

Mulți se întreabă, într-o lume a lichidității ridicate și a ratelor dobânzilor scăzute, de ce băncile nu împrumută mai mulți bani. Această ciudată evidențiază o slăbiciune a politicii băncii centrale, în care acțiunile dorite pot fi contrazise de aderarea la standardele de reglementare globale, cum ar fi Basel III.

Este mai puțin ușor pentru bănci să deschidă rapid robinetele și să împrumute bani în masă atunci când depozitele lor cresc. În funcție de durata depozitelor și de tipul deponentului, fondurile pot fi imposibil de împrumutat prin metode tradiționale de creștere economică, cum ar fi creditele ipotecare și împrumuturile comerciale.

Creșterea regulilor de capital de reglementare începând cu 2008 a crescut stringența băncilor de a deține suficiente rezerve de capital. Acest lucru impune că trebuie să mențină un raport adecvat între active (împrumuturi) și rezervele de capital propriu. Unele bănci sunt prinse într-un ciclu în care profitabilitatea continuă scăzută (din cauza ratelor scăzute ale dobânzilor) le inhibă capacitatea de a-și constitui rezerve de capital (câștiguri reportate) și, astfel, de a împrumuta mai mult. Ei rămân blocați într-o capcană de a fi nevoiți să mențină depozite pe termen scurt peste noapte și să elimine încet profitabilitatea.

Ca exemplu al eșecului acestui ciclu, în Japonia, 90% din banii noi creați de Banca Japoniei din 2013 au ajuns înapoi în depozit la banca centrală.

5. Infiltrațiile sunt inevitabile

Politica monetară a început oficial în 1694 odată cu înființarea Băncii Angliei. În zilele noastre, economiile sunt animale foarte diferite, cu o serie de actori interni și internaționali. Nu sunt sisteme închise care pot fi pornite izolate. Viața economică a cetățenilor obișnuiți este, de asemenea, foarte diferită de corporații și bănci, care uneori au un avantaj informațional, financiar și globalizat. Atât consumatorii, cât și companiile nu acționează la unison și fiecare are motivații diferite care nu sunt cu adevărat surprinse în obiectivele politicii monetare clasice.

Sunt guvernele dependente de ratele dobânzilor negative?

În iunie 2019, agenția financiară a Germaniei a scos la licitație Bund-uri (obligațiuni de stat) pe 10 ani la un randament de -0,24%. Statul german poate investi acum veniturile în economia sa timp de un deceniu și poate fi plătit de către creditorii săi pentru întreprindere. Ceea ce este și mai uluitor este că creditorii din Germania au luat decizia pe baza unei ipoteze în cunoștință de cauză că ratele dobânzilor vor rămâne negative până în 2030.

Randamentele negative de care se bucură națiuni precum Germania reprezintă acum peste 20% din piața globală de obligațiuni. Schimbarea recoltelor în ultimii 20 de ani a fost tectonic.

Ponderea pieței globale de obligațiuni în funcție de grupul de randament: 1996 - 2019

Pentru unele guverne, mediul cu rate scăzute are circumstanțe agreabile. Pe lângă costurile mai ieftine ale împrumuturilor, există și factori de bine din cauza piețelor de valori împinse la maxime record. Lichiditatea mare și disperarea pentru randament care nu pot fi găsite în produsele cu venit fix îi obligă pe economisiți să parieze tot mai mari pe acțiuni. Băncile centrale pot menține ratele scăzute și pot folosi efectul dopamină al schemelor de cumpărare de active pentru a amorți șocurile economice.

Este un precedent periculos de a prognoza că ratele scăzute și programele QE care injectează lichiditate sunt noul normal pe perpetuitate. Impactul ultimului deceniu va fi resimțit cel mai mult în viitor, în special pentru consumatorii din clasele mijlocii spre inferioare. Impactul pe termen lung al ratelor negative ale dobânzilor asupra epuizării ratelor de economisire și a creșterii datoriilor gospodăriilor se va resimți cel mai mult atunci când generațiile actuale se vor pensiona în viitor. A da cu piciorul cu piciorul pe drum numai dacă mergi în linie dreaptă.