5つの経済における負の金利の影響の分析

公開: 2022-03-11

2008年以来、先進国は前例のない低金利環境を経験してきました。金利は金融政策の主要なツールであり、投資、雇用、インフレの水準を刺激するために国の中央銀行によって指示されています。理論は、低金利は、現金普通預金口座によって提供されるわずかな収益の機会費用効果によって引き起こされた、より多くの支出と投資を促進するというものです。

過去には、利下げと利上げは周期的であり、主に経済が経験するそれぞれの景気後退とブームの調子に合わせていました。近年、この関係は切り離されており、金利は成長を刺激するのに苦労しています。その後、一部の経済は、それらをネガティブな領域に移動させるという急進的な措置を講じました。

負の金利はどのように機能しますか？まあ、それは事実上、貸し手が借り手に彼らのお金を取る喜びのために支払うことを意味します。これは少し不誠実に聞こえますが、実際には、マネーサプライが多すぎて投資需要が十分でないという経済状況を反映しています。

どの国が負数進法を経験しましたか？

2019年には、4つの国と1つの通貨圏が現在、マイナスの金利環境にあり、すべて過去10年以内に始まりました。米国では、連邦準備制度理事会が2019年7月に11年ぶりに金利を引き下げました。これは、州内の将来のマイナス金利の予兆としてすでに予測されているものもあります。

現在の環境に照らして、氷点下の率を持つ国の過去の例は、そのような政策がどれほど効果的であるかを決定するために研究されてきました。何がうまくいったか、何がうまくいかなかったかを見ることによって、それは負の金利政策の動機と結果として生じる余波について絵を描くでしょう。

マイナス金利の影響を感じている問題の国は次のとおりです。

デンマーク：2012-
ユーロ圏：2014-
スイス：2015-
スウェーデン：2015-
日本：2016年-

下のグラフは、過去7年間のこれらの国のそれぞれの中央銀行金利の履歴を追跡しています。 2016年以来、それらはすべて否定的です。

負の金利の国の中央銀行の基本金利の歴史：2012-2019

しかし、最初に、これらのレートが正確に何を意味するのかを調べてみましょう。

基本料金の重要性

中央銀行は基本金利を設定します。これには、目標金利、政策金利、公的銀行金利、レポ金利など、さまざまな名前が付けられます。基本的に、これらはすべて、中央銀行が一晩の資金を預ける（または借りる）ために認可された銀行に支払う入札（およびオファー）をさまざまに説明しています。国内で最も信用度の高い機関への夜間預金として（中央銀行が破産した場合、その経済は完全に崩壊するでしょう）、この金利は事実上国の無リスク金利です。このレートの基礎は、政府自体から企業および消費者信用商品に至るまで、国内のイールドカーブを定義します。

それでは、マイナス金利の影響と、中央銀行がそもそもなぜマイナス金利に目を向けたのかを見てみましょう。

動機＃1：インフレを刺激する

日本：部屋の中の象への対応の失敗

1991年に始まったバブル崩壊後、日本は失われた10年の経済停滞に立ち向かわなければならなかった。日経平均株価は1989年の最高値の約50％で取引されており、日本経済は崩壊以来最初のギアになっています。インフレ（またはその欠如）は日本経済の悩みの種であり、日本銀行は成長を刺激するために低金利、マネープリンティング、量的緩和などのあらゆる種類の政策を試みてきました。

日本は高度に発達した自給自足の島嶼経済であるため、説得力のある経済事例研究を提示します。たとえば、金融の伝染が国境を越えて浸透しているヨーロッパの国々とは異なります。

日本で最初に金利がゼロになったのは1999年でした。それ以来、記録された最高のインフレ率は2014年に2.36％でした。これは、消費税の引き上げによる1回限りの先取りによるものです。 2016年には、金利は最終的にマイナス0.1％になり、それ以来そこにとどまっています。

日本は多くの学者が何年も勉強に費やしている経済的な事例です。簡潔にするために、日本では、より広範な構造的問題の部屋で象に対処できなかったため、マイナスの割合は機能していません。マクロ社会レベルでは、日本は以下の問題に直面しています。

他のアジアの技術ハブの出現によって脅かされている行き詰まった輸出エンジン
高齢化人口統計
出生率が低く、退職した労働者に取って代わる内向きの移住

高齢化が貯蓄を止めることはないので、マイナスの金利は経済を刺激していません。日本の銀行は地元で働くためにお金をかけていません。代わりに、彼らは海外で大規模な（そして失敗した）拡張計画に着手し、CLO市場などの外国資産に準備金を貸し出しました。

日本の公的社会的支出は1991年の水準から2倍になり、GDPの22％に達しています。政府は債務で肥大化しており、人口の高齢化に対する義務が増大しているため、経済の広範な構造的変化に投資する能力が制限されています。

ユーロ圏：格差の妥協

ユーロ圏は経済の万華鏡であり、2008年以降、そのメンバーの多くがさまざまな経済軌道に乗せられた骨折が見られました。欧州中央銀行（ECB）は、金融政策によってのみ通貨ブロックに直接影響を与えることができます。税率は統一されておらず、各加盟国の政府の領域です。

ECBの2.5兆ユーロの資産購入プログラムは、バランスシートを詰まらせている幅広い資産に自発的な流動性を提供することにより、ブロックの銀行を安定させることを目的としていました。これは、定期的なレポ活動とともに、ユーロ圏システムに注入された莫大な金額のために、マイナスのレートを避けられないものにしました。

2014年6月、ECBが大陸全体で成長を開始するための別の試みで金利を-0.1％に引き下げたとき、金利はマイナスに転じました。

ユーロ圏のマイナス金利がプラスの影響を及ぼしたという実際の兆候はありません。政策の皮肉なことに、多くのECBイニシアチブは銀行を支援することを目的としていましたが、マイナスの金利により、銀行は利益率の低下とビジネスモデルの混乱という急上昇したスパイラルに陥りました。合計で、銀行はECBに200億ユーロを超える負の利息を支払いました。これは、その麻痺効果の具体的なデモンストレーションを提供します。

ユーロ圏の国々には微妙な違いがあります。メンバーの人口は50万人から8300万人、一人当たりのGNIは15,000ドルから76,000ドルです。 ECB（財政ツールなし）にとって、このようなさまざまな経済全体でインフレ期待を管理することは、妥協の継続的なゲームであるように思われます。

スウェーデン：インフレの輸入

スウェーデンには輸出志向型の経済があり、その中央銀行であるRiksbankはインフレターゲットに厳密に従っています。隣国のデンマーク（以下で説明）とは異なり、通貨ペグをターゲットにする明確な目標はありません。経済を動かし、ひいては自国通貨を自然に下落させるために、スウェーデンのクローナは2015年にマイナス金利に転じました。

2015年以降、クローナはユーロに対して15％下落しましたが、輸出は大幅に伸びず、企業は海外で利益を蓄えています。マイナスのレートは、スウェーデン人が貯蓄することを思いとどまらせていません。この国は世界で3番目に高い家計貯蓄率を持っています。デンマークと同様に、住宅価格は急上昇し、1990年代半ば以降実質的に3倍になりました。

スウェーデンの実験の結果はまちまちで、マイナスの金利は確かにインフレに影響を及ぼしており、その経済はヨーロッパで最も堅調なものの1つです。デンマークとは異なり、スウェーデンの成功の鍵は、輸出成長のより広い経済目標のために負の率を使用することでした。デンマークのユーロペグ目標は、その経済と金融政策がECBの意図に対してある程度の代理出産を持っていることを意味します。

動機＃2：通貨の防衛

デンマークとスイスの経済と外交政策は著しく異なりますが、どちらもユーロに対する通貨の為替レートを監視してきた歴史があります。ブロックおよびより広いEUの主要な貿易相手国として、輸出入活動を混乱させないために、通貨の大幅な変動を回避することが彼らの利益になります。

2008年の大不況とギリシャなどの国々でのさまざまな伝染性の債務危機の余波で、スイスとデンマークの両方が安全な避難所の経済としてより顕著になりました。投資家のためのユーロ圏の金融政策（およびスイスの場合はEU加盟国）から解放され、彼らは金融および財政ツールを完全に管理し、それでもEUへの有利な貿易エクスポージャー（世界で2番目-最大の経済）。

安全な経済にとっての問題は、資本の流入が安全のためによじ登っていることです。これは、流動性がありリスクが保守的な資産に投資することを意味します。この種の資本は銀行から貸し出されたり、変革プロジェクトに取り組むことができないため、これは長期的には経済にとって特に有用ではありません。スイスとデンマークはどちらも、為替レートがユーロに対して上昇するのを防ぐ方法として、何らかの形でマイナス金利を導入する必要がありました。

スイス：Safe Haven Surges

スイス経済の独立性と安定性は、世界的な市場の脆弱性の時期に、銀行システムに巨額の資本が流入することを意味します。これは2008年以降に特に顕著になり、2011年から2014年にかけて、スイス国立銀行（SNB）が通貨市場に大きく介入してスイスフラン（CHF）を弱め、ユーロ/スイスフランのペッグレートを約1.20に維持しました。介入は、フランの売却と外貨建て資産の購入という形で行われました。

結局、この事業は維持するには大きすぎ、2015年1月15日にペグが予期せず解放され、同時に金利が-0.75％に引き下げられ、CHFに対する外国の需要が抑制されました。 フランケンショックとして知られるこの日は、1970年代以来最も大きな通貨市場の変動を引き起こしました。フランは1日でユーロに対して30％上昇し、ブローカー市場全体に多数の犠牲者を残しました。

その日以来、スイスは経済パフォーマンスにマイナス金利の比較的プラスの影響を与えてきた国として単独で存在しています。個人の貯蓄者は保護されており、銀行は企業の預金者にマイナスのレートを渡すだけです。銀行は住宅ローンの価格を引き上げることでマージンを回復しました。これは不動産バブルの発生を防ぐのに役立ちました。マイナス金利による苦痛の高まりの兆候の1つは、富裕層から始まったとしても、銀行がようやくマイナス金利を個人貯蓄者に転嫁し始めるという2019年のニュースです。

しかし、スイスは非常にユニークな経済と金融システムです。 SNBは、多くの困難な場所の間の岩です。通貨介入の結果として、それは外貨建て資産の大きなバランスシートを持っています。それらを売ることは、金利の上昇と同様に、フランの強化をもたらすでしょう。その上、スイスは継続的にテンターフックに陥っています。世界的なショックはかなりの資本流入をもたらし、フランにさらなる圧力をかけるからです。

デンマーク：クロネスのゲーム

デンマーククローネ（DKK）は、1982年以来、ドイツマルク、次にユーロに固定されています。デンマークの中央銀行であるデンマークナショナルバンクには、インフレ目標すらありません。その目標は、ユーロのパリティを2.25％の帯域に維持することだけです。約EUR/DKKの7.46038。デンマーク国立銀行はまた、負の金利を扇動した最初の中央銀行であり、2012年に最初の氷点下の削減を行いました。

2015年にスイスがペグのサポートを解除した後、デンマークへの資本流入が急増しました。安全を求める人や通貨投機家から毎月150億ドルが届くと推定されています。中央銀行は、固定ペグ政策に沿って、-0.75％に応じて金利を引き下げ、クローネの減価を刺激するために国債の発行を停止することで対応しました。

デンマークのマイナス金利の影響は甚大です。 2012年以降、デンマークのインフレ率は1％を超えていません。デンマークの住宅ローンの借り手は現在、マイナスの金利で住宅に融資しています。クローネペグを守ることへのストイックな抵抗は、低金利に支えられた資産価格ブームを引き起こしました。 2019年、デンマークの住宅価格は過去最高の水準に達し、年間で4.2％上昇しました。コペンハーゲンの1,500平方フィートの住居は、現在平均745,000ドルの費用がかかります。国内の不平等の拡大は、2022年まで金利の上昇が見込まれないマイナスの金利環境に関連している。

マイナス金利の影響はどのように制限されていますか？

1.新しいバブルを作成します

特にデンマークとスウェーデンの経験は、マイナスの金利が不動産価格の上昇を引き起こすことを示しています。マイナスの金利が意味する傾向がある不確実な時期には、住宅などの有形資産の購入は、リスクの高い投資の選択肢よりも魅力的になります。

不動産バブルの外部性は、政策立案者が夢見た望ましい結果ではありません。一つには、財産に現金を閉じ込めることは、お金の速度を上げたり、経常的な税収を生み出したりすることはありません。第二に、それはまた富の格差を生み出し、若い世代が住宅のはしごに乗ることを困難にします。

2.消費者心理学は特異なものです

概して、平均的な小売貯蓄者は、小切手および普通預金口座のマイナス金利に耐える必要はありません。代わりに、銀行は借り入れと貸し出しの間のマージンの縮小を飲み込み、それが収益を損ない、ドイツ銀行などの機関で大幅なリストラ努力をもたらしました。

銀行は、発生する可能性のある反発と流出のために、消費者にマイナスの金利を渡すことを嫌います。消費者にとって皮肉なことに、製品の料金が高くなったり、内部のコスト削減によってサービス品質が低下したりするなど、他の方法で支払うことになります。

日本のような国で見られるように、料金がマイナスになっても、すぐに市民が外に出てお金を惜しみなく使うようになるわけではありません。教科書は、貯蓄者が金利に弾力性があることを示唆しているかもしれませんが、実際には、人々は低金利を厳しく受け入れるという独特の理由があります。家、休暇、または退職のために貯蓄するとき、ライフプランが値下げの後ろで即座に変わると考えるのは粗雑です。

3.紙幣は滑りやすい

日本のスタグフレーションの刑務所を擬人化した問題の1つは、現金ベースの経済に対する市民の愛情でした。金利がゼロを下回る場合、銀行から現金でお金を保持することは消費者の利益になります。これは正式な銀行システムからそれを取り除き、また個人的な財政申告の問題につながります。

企業や富裕層も、利益のために現金（または金）にシフトします。 2012年のユーロ圏の不確実性の高さの間に、スイスでは貸金庫が不足していました。

紙幣の種類も、インフレの取り組みを制限する非常に頑固なアンカーです。日本では、1,000円のランチは、そのラウンド数、1枚の紙幣での支払いのしやすさ、そしてインフレの潮流によって動かせないオブジェクトであることが証明された懐かしい親しみやすさで、何十年もの間アンカー価格でした。

主要経済国における紙幣の使用率（2017年）

IMFは、負のレートの世界に対応する革新的な方法を提案しています。これは、電子マネー（つまり、デビットカード）と物理的なマネーの間の実際の為替レートを持つことです。このレートは、金利への応答として、順番に、持ち主に発行される紙幣の量に影響を与えます。これにより、セーバーと引き出しの同等性が確保され、紙の現金のユーザーは、電子セーバーが着用しているマイナスのレートを反映して、引き出し額をヘアカットします。

4.規制は金融政策と矛盾する可能性がある

流動性が高く金利が低い世界で、なぜ銀行はより多くのお金を貸し出さないのか、多くの疑問があります。この癖は、中央銀行の政策の弱点を浮き彫りにします。中央銀行の望ましい行動は、バーゼルIIIなどの世界的な規制基準を順守することによって矛盾する可能性があります。

銀行が預金が増えたときに、すぐにタップをオンにして、まとめてお金を貸し出すのは簡単ではありません。預金の期間や預金者の種類によっては、住宅ローンやビジネスローンなどの伝統的な経済成長の方法で資金を貸し出すことができない場合があります。

2008年以降の規制資本規則の増加により、銀行は十分な資本準備金を保有するための厳格さが増しています。これは、資産（ローン）と資本準備金の適切な比率を維持する必要があることを示しています。一部の銀行は、（低金利による）継続的に低い収益性が資本準備金（内部留保）を積み上げる能力を阻害し、したがってより多くを貸し出すというサイクルに閉じ込められています。彼らは短期間の夜間預金を維持しなければならないという罠に陥り、収益性をゆっくりと出血させます。

このサイクルが失敗した例として、日本では、2013年以降に日本銀行が生み出した新規資金の90％が中央銀行に預金されてしまいました。

5.浸透は避けられない

金融政策は、1694年にイングランド銀行が設立されて正式に始まりました。今日、経済は非常に異なる獣であり、国内および国際的な関係者が多数います。それらは、単独でダイムをオンにすることができるクローズドシステムではありません。日常の市民の経済生活も、情報、金融、グローバル化の面で有利な企業や銀行とは大きく異なります。消費者と企業の両方が一致して行動することはなく、それぞれが異なる動機を持っており、それは古典的な金融政策の目標には実際には捉えられていません。

政府は負の金利に依存していますか？

2019年6月、ドイツの金融機関は、-0.24％の利回りで10年債（国債）を競売にかけました。ドイツの州は現在、収益を10年間その経済に投資し、その事業に対して貸し手から支払いを受けることができます。さらに驚異的なのは、ドイツの貸し手が、2030年まで金利がマイナスのままであるという情報に基づいた仮定に基づいて決定を下したことです。

ドイツなどの国々が享受しているマイナスの利回りは、現在、世界の債券市場の20％以上を占めています。過去20年間の歩留まりの変化は、地殻変動でした。

利回りバケットによる世界の債券市場のシェア：1996-2019

一部の政府にとって、低金利環境には好ましい状況があります。借入コストが安いことに加えて、株式市場が過去最高を記録するように押し上げられていることから、心地よい要因もあります。債券商品には見られない高い流動性と利回りへの絶望により、貯蓄者は株式への賭けを増やすことを余儀なくされています。中央銀行は金利を低く抑え、資産購入スキームのドーパミン効果を利用して経済ショックを麻痺させることができます。

低金利と流動性を注入する量的緩和政策が永続的な新常態であると予測することは危険な前例です。過去10年間の影響は、特に中低層の消費者にとって、将来最も強く感じられるでしょう。貯蓄率の低下と家計債務の増加に対するマイナス金利の長期的な影響は、現在の世代が将来退職するときに最も感じられます。缶けりは、まっすぐ歩いている場合にのみ機能します。