Dovremmo ripensare all'uso dell'EBITDA?

Punti salienti chiave

Chiunque abbia anche un'esposizione di base al mondo finanziario a un certo punto si sarà imbattuto nel termine "EBITDA". Nonostante non sia ufficialmente riconosciuto dai GAAP, l'EBITDA (utile prima di interessi, tasse, ammortamenti e ammortamenti) è una delle metriche più utilizzate in finanza, in particolare quando si tratta di analisi di valutazione e analisi dei prezzi dei titoli. Eliminando le spese "non operative", l'EBITDA in teoria consente un'analisi più pulita della redditività intrinseca di un'azienda. Da allora, è diventato così diffuso che le società pubbliche hanno persino iniziato a segnalarlo nelle loro dichiarazioni sugli utili.

Dato il suo ampio utilizzo, può sorprendere che l'EBITDA abbia diverse importanti criticità. In effetti, luminari del mondo degli investimenti come Charlie Munger e Seth Klarman hanno espresso pubblicamente forti riserve sul suo utilizzo. Forse la critica più pungente viene dal "Saggio di Omaha", lo stesso Warren Buffett. "Quando i CEO pubblicizzano l'EBITDA come guida di valutazione, collegali per un test del poligrafo". proclama. Nella lettera agli azionisti di Berkshire Hathaway del 2000, è arrivato al punto di dire: “Quando io e Charlie leggiamo i rapporti... i riferimenti all'EBITDA ci fanno rabbrividire – il management pensa che la fatina dei denti paghi le spese in conto capitale? Siamo molto diffidenti nei confronti della metodologia contabile che è vaga o poco chiara, poiché troppo spesso ciò significa che la direzione vuole nascondere qualcosa".

Le pungenti critiche di investitori così famosi potrebbero essere inaspettate per molti lettori. Questo articolo approfondisce quindi i motivi principali per cui l'EBITDA riceve disapprovazione e esamina se gli argomenti a favore della riduzione della sua popolarità sono meritevoli.

Metrica delle prestazioni operative pulite?

L'argomento più forte a favore dell'utilizzo dell'EBITDA è che fornisce una metrica pulita della redditività senza l'impatto delle politiche contabili, della struttura del capitale e dei regimi fiscali. Si concentra esclusivamente sulle spese operative, inclusi il costo dei servizi/beni venduti, le spese di vendita e marketing, ricerca e sviluppo e le spese generali e amministrative. In sintesi, l'EBITDA dovrebbe riflettere la pura performance operativa di qualsiasi azienda.

Eliminare le spese non operative può essere utile per diversi motivi. Ad esempio, in un processo di fusione e acquisizione, se la società acquirente cercasse di rifinanziare la struttura del capitale della società target e di modificare i piani di spesa in conto capitale, allora vorrebbe utilizzare l'EBITDA per avere un'idea di quali sarebbero gli utili dell'entità target aspetto una volta eseguita la fusione. Come afferma Adams Price, amministratore delegato di The Forbes M&A Group, "[L'EBITDA funge da] indicatore del flusso di cassa operativo al lordo delle imposte. Dà un'idea di quali flussi di cassa potrebbero derivare dall'attività dopo una transazione di fusione e acquisizione".

Un altro motivo per utilizzare l'EBITDA è che quando si confrontano società simili in diverse parti del mondo, gli effetti dei diversi sistemi fiscali e contabili possono spesso confondere le acque. Tom Russo di Gardner Russo & Gardner approfondisce questo: “Una cosa è dire in un contesto statunitense che hai guardato all'utile ante imposte piuttosto che all'EBITDA. Ma quando inizi a guardare Heineken contro Cadbury Schweppes contro Budweiser, e se non ti aggiusti per quegli addebiti non in contanti - e un modo per farlo è usare l'EBITDA - hai più difficoltà a confrontare sul mercato. "

Tenendo presente quanto sopra, sembrerebbe che l'EBITDA sia una metrica estremamente utile. Ma allora perché le critiche? La maggior parte delle argomentazioni contro l'utilizzo dell'EBITDA si riduce alla seguente domanda fondamentale: escludere interessi, tasse, ammortamenti e svalutazioni fornisce davvero un quadro "più vero" della performance operativa di un'azienda? Diamo un'occhiata a questo in modo più dettagliato.

Deprezzamento e ammortamento

A ritroso, le prime voci escluse dall'EBITDA sono ammortamenti e svalutazioni. In molti casi potrebbe avere senso farlo. Ammortamenti e svalutazioni sono infatti spese non monetarie. Tanto che gli ammortamenti imputati a conto economico potrebbero essere riconducibili ad una spesa sostenuta anni fa. In effetti, esistono diversi modi per contabilizzare l'ammortamento e la scelta del metodo da utilizzare avrà un impatto significativo sugli utili dichiarati di un'azienda. Come affermano Karen Berman e Joe Knight: “Ammortamento e ammortamento sono spese uniche. In primo luogo, sono spese non monetarie: sono spese relative a beni che sono già stati acquistati, quindi nessun denaro passa di mano. In secondo luogo, sono spese soggette a giudizio o stime: gli addebiti si basano sulla durata prevista delle attività sottostanti e sono adeguati in base all'esperienza, alle proiezioni o, come alcuni sosterrebbero, alla frode". Ecco perché l'esclusione di ammortamenti e svalutazioni può in teoria dipingere un quadro più realistico delle reali prestazioni operative.

Tuttavia, è sempre così? Alcuni sostengono di no. Per le aziende in settori ad alta intensità di capitale come le telecomunicazioni, ad esempio, l'ammortamento e l'ammortamento sono una delle spese principali e non possono essere ignorate poiché le loro spese in conto capitale costituiscono una parte importante del flusso di cassa. Gli investimenti sotto forma di torri e apparecchiature di rete sono spese reali e ammortamenti e svalutazioni sono gli oneri annuali che l'azienda sta assumendo attraverso il conto economico. Un altro settore in cui l'utilizzo dell'EBITDA potrebbe essere fuorviante è quello delle spedizioni, ancora un settore ad alta intensità di capitale.

Il fatto che gli investimenti in alcuni settori siano intrinsecamente una spesa operativa e quindi non debbano essere ignorati è ben riassunto dal professor Chris Higson della London Business School:

Usato con attenzione, l'EBITDA può essere un modo utile per isolare un determinato sottoinsieme di costi quando si confronta un gruppo di società simili. Ma troppo spesso tende ad essere giustificato con l'argomento che, omettendo ammortamenti e svalutazioni, l'EBITDA rappresenta una misura migliore del profitto, quella che approssima meglio il flusso di cassa. Questo non ha senso. L'ammortamento è un costo molto reale. È il costo del consumo di capacità produttiva. Per alcune società ad alta intensità di capitale, l'ammortamento è il costo maggiore che hanno. Se omettiamo l'ammortamento, non stiamo misurando il reddito.

Diamo un'occhiata a un esempio del mondo reale: Sprint Corp, un fornitore di servizi di telecomunicazione. Se prendiamo solo l'EBITDA per analizzare i risultati di Sprint Corp nel 2015-2017, potremmo concludere che è un grande affare con una storia di grandi profitti anno dopo anno (Tabella 1).

Tuttavia, se scendiamo più in basso nel conto economico e guardiamo l'utile prima di interessi e tasse (EBIT) e quindi prendiamo in considerazione l'effetto dell'ammortamento, arriviamo a una conclusione completamente diversa. In effetti, Sprint sembra a malapena guadagnare soldi nel business, mentre il suo EBITDA raggiunge miliardi di dollari.

Diamo un'occhiata a un altro esempio: Liberty Global, azienda internazionale di telecomunicazioni e televisione. Di seguito è riportato uno sguardo alle spese di ammortamento di Liberty Global rispetto ai suoi ricavi. Modulo spese D&A c. 30% dei ricavi! Chiaramente, questo non è un costo che può essere ignorato quando si analizza la redditività dell'azienda.

Spesa per interessi

La seconda voce chiave che esclude l'EBITDA è la spesa per interessi. La logica per farlo è che per avere un quadro migliore della redditività operativa, gli interessi passivi dovrebbero essere esclusi in quanto dipendono dalla struttura del capitale, ovvero dal mix di debito e capitale proprio utilizzato per finanziare l'impresa.

Ma ancora una volta, la domanda dovrebbe essere: escludere gli effetti della struttura del capitale di un'azienda fornisce davvero un quadro più vero della performance operativa? Non importa quanto sia piccola un'impresa, è molto comune utilizzare una certa quantità di debito per finanziare l'impresa. Nelle industrie ad alta intensità di capitale, tra cui acciaio, petrolio e gas e telecomunicazioni, nel bilancio di un'azienda si troverebbero debiti per decine di miliardi di dollari.

Si consideri US Steel, il principale produttore di acciaio americano, che ha generato circa 1 miliardo di dollari di EBITDA nel 2011 ma ha avuto flussi di cassa operativi di soli 150 milioni di dollari nello stesso anno. Le spese di ammortamento e ammortamento sono state di circa $ 700 milioni e gli interessi passivi sono stati pari a $ 200 milioni nel 2011. Data la natura dell'attività con spese in conto capitale regolari su impianti e macchinari per mantenere ed espandere le operazioni, US Steel ha finanziato una parte significativa dei suoi circa $ 850 milioni di spese in conto capitale nel 2011 attraverso il debito e strumenti correlati. Con questo in mente, non considereremmo gli interessi passivi una parte quasi operativa del business? Concentrarsi solo sull'EBITDA e ignorare gli interessi passivi fornirebbe un'analisi incompleta dal punto di vista aziendale, soprattutto quando US Steel finanzia ripetutamente la manutenzione e il rinnovo delle apparecchiature necessarie attraverso il debito. A proposito, a causa di ammortamenti e interessi passivi, US Steel ha registrato una perdita nel 2011 e l'EBITDA non è riuscito a fornire il quadro completo.

Warren Buffett è d'accordo e nel 2002, ad esempio, ha affermato che "le persone che usano l'EBITDA stanno cercando di truffarti o si stanno ingannando. Le telecomunicazioni, ad esempio, spendono ogni centesimo in entrata. Gli interessi e le tasse sono costi reali”

Nello spirito del commento di Buffett, diamo un'occhiata a un altro esempio reale del settore delle telecomunicazioni: Charter Communications (un fornitore di servizi via cavo ea banda larga). Abbiamo già stabilito in precedenza che le spese in conto capitale sono una parte necessaria delle operazioni commerciali di qualsiasi telecomunicazione. È importante sottolineare che Charter Communications finanzia le sue spese in conto capitale attraverso il debito. Logicamente, la spesa per interessi è quindi una spesa quasi operativa e non può essere ignorata. Con un anno negativo nel 2008 in cui l'azienda non ha operato in modo efficiente, ha dovuto dichiarare bancarotta pur mantenendo un EBITDA positivo.

Spese fiscali

L'ultima voce che l'EBITDA elimina è la spesa fiscale. Anche in questo caso, potrebbero esserci buone ragioni per farlo. I fondi di private equity, ad esempio, fanno molto affidamento sull'utilizzo dell'EBITDA nella valutazione delle imprese perché elimina l'effetto della tassazione. Il motivo è che gli acquirenti di private equity in genere assumono una grande quantità di debito per finanziare l'acquisizione, il che riduce il capitale azionario che devono infondere per acquisire l'attività. Di conseguenza, lascia pochissimo reddito imponibile dopo che gli interessi passivi sono stati pagati ai finanziatori. L'esborso fiscale minimo è uno dei motivi per cui gli acquirenti di PE si concentrano sull'EBITDA - Ha senso per PE, ma PE possiede solo una piccola parte delle aziende in tutto il mondo. Mettendo da parte il caso del PE, negli ultimi due anni, gli accordi di inversione fiscale in cui le società si stavano reincorporando al di fuori degli Stati Uniti per sfruttare le aliquote fiscali più basse in altri paesi erano abbastanza popolari.

Tuttavia, proprio come con ammortamenti e spese per interessi, ci sono alcuni casi in cui l'eliminazione delle spese fiscali non fornisce un quadro migliore della reale performance operativa. Considerando un appaltatore della difesa statunitense, ci sono diverse restrizioni sul domicilio del fornitore di servizi e, in alcuni casi, i contratti sono limitati esclusivamente alle imprese costituite negli Stati Uniti e, quindi, la società sarebbe soggetta alle leggi fiscali federali e statali se dovesse continuare a fare affari con il dipartimento della difesa.

Sebbene le tasse siano e continueranno a rimanere un aspetto critico durante la valutazione di un'azienda, non è un'analisi semplice data la complessità dell'argomento. Considera molte grandi società internazionali con sede negli Stati Uniti e troverai una grande differenza tra le aliquote fiscali applicabili e i pagamenti delle tasse in contanti. La differenza non è dovuta solo al fatto che queste società detengono liquidità in giurisdizioni internazionali (ad es. Irlanda, dove le tasse sono inferiori a quelle statunitensi), ma anche crediti di ricerca e sviluppo, perdite riportate, leasing operativi, aliquote fiscali inferiori sulle plusvalenze e altre esenzioni consentiti dal codice fiscale si sommano per fare una differenza significativa tra le aliquote fiscali applicabili e i pagamenti effettivi delle tasse in contanti da parte dell'azienda. Ciò rende anche difficile implementare un approccio standardizzato alle tasse e l'EBITDA prende la scorciatoia e salta tutto questo molto convenientemente.

I vestiti nuovi dell'imperatore

L'EBITDA è stato concepito come un modo per misurare più chiaramente le prestazioni operative di un'azienda escludendo le spese che possono oscurare la vera performance del business. Tuttavia, come abbiamo visto sopra, l'EBITDA può spesso ottenere il risultato opposto. In alcuni settori, le stesse spese che l'EBITDA ignora sono in realtà spese operative richieste nelle operazioni quotidiane dell'azienda.

Forse l'esempio più noto dei pericoli dell'utilizzo dell'EBITDA riguarda WorldCom. All'inizio degli anni 2000, WorldCom era la seconda compagnia telefonica a lunga distanza negli Stati Uniti e il più grande vettore mondiale di traffico Internet. Ma nel 2002, il mondo ha tremato quando la società ha presentato istanza di quella che all'epoca era la più grande dichiarazione di fallimento nella storia degli Stati Uniti, e in seguito è stato rivelato che diverse pratiche contabili avevano gonfiato il patrimonio totale della società di circa $ 11 miliardi.

In particolare, gli scandali contabili WorldCom hanno rivelato fino a che punto è possibile ottenere la manipolazione dell'EBITDA. La natura spesso discutibile della metrica, che per molti anni era stata ignorata o fraintesa, è stata improvvisamente portata alla ribalta. Come ha raccontato Daniel Gross di Slate:

[Con l'EBITDA], si pensava, le aziende non potevano scherzare con quel numero. I direttori finanziari potevano gestire regolarmente i guadagni utilizzando l'enorme margine di manovra che esisteva per tenere conto di determinati elementi o accettare varie accuse. Ma l'EBITDA aveva molte meno parti mobili e c'era molta meno discrezione nella contabilizzazione di voci come spese e ricavi operativi. Ed è per questo che gli investitori hanno continuato a fidarsi della validità dei numeri EBITDA diffusi da società come WorldCom, Qwest e Global Crossing, anche se i loro debiti crescevano e le vendite non soddisfacevano le aspettative.

Ammettendo di aver manipolato il suo EBITDA, WorldCom ha attribuito la colpa al Chief Financial Officer Scott Sullivan, che è stato licenziato in coincidenza con la confessione della società. Ecco come Sullivan dovrebbe essere responsabile. Nel 2001 e parte del 2002, la società, presumibilmente sotto la direzione di Sullivan, ha preso $ 3,8 miliardi di costi relativi alla costruzione dei suoi sistemi, che di solito erano archiviati come spese di linea, e li ha trattati invece come spese in conto capitale. Ricorda, qualcosa che è una spesa in conto capitale, ad esempio la costruzione di un impianto, crea un bene il cui valore può essere deprezzato nel tempo. Più significativamente, non conta nei dati utilizzati per il calcolo dell'EBITDA. Riclassificando in modo improprio tali spese - le manovre sono state eseguite contrariamente alle pratiche contabili accettate - WorldCom ha fatto sembrare che il suo EBITDA fosse di $ 3,8 miliardi maggiore di quanto non fosse in realtà. Questa farsa è andata avanti per cinque trimestri, apparentemente inosservata dallo sfortunato contabile di WorldCom, Arthur Andersen

Un buon proxy di flusso di cassa?

L'altro motivo comunemente propagandato per l'utilizzo dell'EBITDA è che è un buon proxy del flusso di cassa. Ciò è particolarmente vero per le piccole imprese in cui la maggior parte dell'attività viene svolta in contanti e sia i ricavi che le spese operative nei rendiconti finanziari rappresentano un quadro quasi completo dell'attività durante un particolare anno. Pensa a negozi al dettaglio autonomi, ristoranti e persino piccoli fornitori di servizi B2B/B2C con una breve storia di operazioni alle spalle e l'EBITDA in un determinato anno si avvicinerebbe i flussi di cassa per l'azienda in modo ragionevolmente accurato e questi flussi di cassa potrebbero quindi essere utilizzati per le spese in conto capitale , interessi e tasse, a seconda dei casi.

Prendi il caso di La-Z-Boy, l'omonima azienda di poltrone reclinabili. Nel 2017, è stata in grado di convertire oltre il 90% del suo EBITDA in flussi di cassa operativi, dando credito all'argomento secondo cui l'EBITDA è un buon proxy per i flussi di cassa. Tuttavia, se torniamo ai risultati 2015 e 2016 di La-Z-Boy, è stato in grado di convertire un importo significativamente inferiore di EBITDA nei suoi flussi di cassa operativi.

Chris Higson della London Business School elabora questo punto:

C'è un'opinione sulla strada come segue: 'Le misure di flusso di cassa sono affidabili perché, a differenza delle misure di profitto, non sono vulnerabili alla contabilità. Dopotutto, prendere i dati transazionali grezzi e spostarli tra i periodi usando i giudizi sui ratei è ciò che fanno i contabili. Il rendiconto finanziario annulla semplicemente questi ratei.'

Una versione popolare di questo punto di vista dice quindi: "Ammortamenti e ammortamenti sono numeri contabili piuttosto morbidi, quindi aggiungiamoli e altri ratei a lungo termine all'EBIT per darci l'EBITDA, un numero fisso che rappresenterà il flusso di cassa".

Sfortunatamente, l'opinione generale secondo cui il flusso di cassa è robusto per le scelte contabili è, nella migliore delle ipotesi, solo in parte vera e l'opinione specifica sull'EBITDA è sbagliata. La contabilità per competenza viene stornata in diversi punti del rendiconto finanziario, quindi, in generale, i rendiconti finanziari diventano più solidi per gli effetti della scelta del criterio contabile più in basso nella pagina. Ad esempio, l'anticipazione dei ricavi viene invertita nell'investimento di capitale circolante, la capitalizzazione dei costi viene invertita negli investimenti. L'EBITDA è in cima al rendiconto finanziario ed è la misura del flusso di cassa più vulnerabile alla contabilità. Gli analisti hanno sviluppato un crescente entusiasmo per l'EBITDA alla fine degli anni novanta, quindi un EBITDA lusinghiero è diventato un'opzione facile per un'azienda in difficoltà finanziarie come WorldCom.

Come descritto sopra dal Dr. Higson, il fatto che l'EBITDA si trovi in ​​cima al rendiconto finanziario per definizione significa che le spese di flusso di cassa significative non sono incluse nel suo calcolo. Le aziende con elevati requisiti di capitale circolante, ad esempio, non vedrebbero gli effetti di ciò riflesso nei loro dati EBITDA. L'utilizzo dell'EBITDA come proxy del flusso di cassa è quindi altamente discutibile.

In un altro esempio, diamo un'occhiata all'EBITDA e ai flussi di cassa operativi per Apple ed Exxon. Non solo c'è una differenza tra l'EBITDA e i flussi di cassa operativi per queste attività individualmente, c'è un enorme divario tra l'EBITDA di queste società ($ 56 miliardi contro $ 95 miliardi) e il flusso di cassa dalle operazioni ($ 52 miliardi contro $ 55 miliardi) , che sono quasi uguali a giugno 2012. Inoltre, il divario tra EBITDA e flussi di cassa operativi per queste attività si sta riducendo da tempo, cosa che l'EBITDA non riesce a cogliere.

Tornando al nostro precedente esempio di Sprint, se confrontiamo i numeri dell'EBITDA con i numeri del flusso di cassa libero, possiamo vedere di nuovo un quadro estremamente diverso.

Considerando quanto sopra, possiamo concludere che, sebbene Sprint sembrasse un buon affare a livello di EBITDA, diventa un business altamente insostenibile quando osserviamo altre metriche di redditività come EBIT, utile netto e flussi di cassa liberi, tanto che Sprint è attualmente sull'orlo del fallimento con c. 34 miliardi di dollari di debiti.

EBITDA come metrica di valutazione

L'EBITDA è la metrica più comunemente utilizzata a fini di valutazione. Puoi scegliere praticamente qualsiasi annuncio di fusioni e acquisizioni in qualsiasi settore (con l'eccezione del settore dei servizi finanziari) e troveresti la menzione dell'EBITDA come metrica di valutazione sottostante per l'azienda. Inoltre, tutte le transazioni sono valutate principalmente sulla base dell'EBITDA.

Restaurant Brands International avrebbe pagato il massimo per acquisire Popeyes ha sollevato alcune sopracciglia. Con un EBITDA pari a 21x, la transazione da 1,8 miliardi di dollari ha registrato il multiplo di transazione più alto mai pagato per una società di ristorazione statunitense. In confronto, quando 3G ha acquisito Burger King nel 2010, la valutazione era di 9x EV/EBITDA.

L'EV pagato da Air Liquide di 13,4 miliardi di dollari rappresenta un multiplo dell'EBITDA di 14,4x, sulla base dell'EBITDA rettificato riportato da Airgas nel 2014 (circa 930 milioni di dollari), molto più alto del multiplo di 8,8x che Air Products avrebbe pagato su Airgas ' EBITDA rettificato per il 2010 (circa 660 milioni di dollari).

Qualcomm ha acquistato NXP Semiconductors per 38,5 miliardi di dollari e, inclusa l'assunzione del debito, l'accordo vale 47 miliardi di dollari. NXP Semiconductors è valutata a EV/EBITDA di 14,6x e EV/ricavi di 3,8x.

Seth Klarman ha nuovamente messo in discussione l'uso dell'EBITDA come metrica di valutazione. Ritiene che l'EBITDA potrebbe essere stato utilizzato come strumento di valutazione perché nessun altro metodo di valutazione avrebbe potuto giustificare gli elevati prezzi di acquisto prevalenti all'epoca (anni '80). Secondo lui, l'EBITDA sovrastima il flusso di cassa in quanto non tiene conto di tutti i guadagni e le spese non monetarie insieme alle variazioni del capitale circolante.

Un documento di ricerca sull'analisi della valutazione presso l'Università di Oxford mette in evidenza l'esempio di Twitter. Nel 2014, Twitter ha registrato un EBITDA rettificato di circa 300 milioni di dollari ed è stato valutato a più di 40x EV / EBITDA rettificato. Anche se questa valutazione sembrava costosa, potevamo comunque convincerci di questa valutazione data l'elevata crescita dei ricavi (oltre il 100% su base annua) in quel momento: è esattamente ciò che Twitter ha fatto agli investitori. Ma se scendi più in basso nel conto economico o nelle metriche del flusso di cassa per triangolare la tua valutazione utilizzando un paio di altri metodi, il quadro cambia notevolmente. Non solo l'azienda non genera utili o flussi di cassa, la definizione di EBITDA rettificato utilizzata da Twitter è molto discutibile in quanto esclude non solo ammortamenti, interessi e tasse, ma anche compensi basati su azioni. E infatti Twitter ha sostenuto più di $ 600 milioni di spese di compensazione basate su azioni nel 2014, che rappresentavano più del 40% dei suoi ricavi del 2014, ma ha chiesto ai potenziali investitori di ignorare quella metrica per arrivare alla sua valutazione.

Metodologie di valutazione alternative

Dopo aver considerato quanto sopra, scopriamo che l'EBITDA deve affrontare notevoli sfide nella sua applicazione come metrica di valutazione sottostante nonostante l'immensa popolarità. La differenza di opinione è anche più forte qui per Buffett, Munger e Klarman poiché stanno cercando di investire in aziende o acquistarle a titolo definitivo. Seguiamo il loro filo di pensiero e visitiamo alcune delle alternative più comuni e ci informiamo sui loro meriti relativi.

Possiamo concludere dall'alto che l'EBITDA non è il Santo Graal anche se è buono se non migliore di alcune delle alternative popolari menzionate. Ma tutto questo pone la domanda: "Se non l'EBITDA, allora cosa?" Sfortunatamente, non esiste una risposta diretta e possiamo vedere dall'alto che tutte le metriche e le metodologie hanno vantaggi e limiti. La maggior parte delle altre metodologie di valutazione popolari stanno combattendo con problemi simili poiché nessuna delle metodologie tranne DCF considera i flussi di cassa per l'impresa/proprietari di azioni (sebbene DCF abbia una propria serie di problemi con sensibilità alle ipotesi riguardanti il ​​futuro dell'azienda).

Pertanto, la metodologia di valutazione utilizzata dipenderebbe dall'attività sottostante più di ogni altra cosa. Inoltre, potrebbe anche dipendere dal tipo di acquirente e dal settore in cui opera, tra le altre cose. Warren Buffett sembra aver acquistato See's Candies e Nebraska Furniture Mart sulla base degli utili al lordo delle imposte, poiché stava cercando di aggiungerli a Berkshire Hathaway dove le tasse sarebbero state pagate a livello di Berkshire Hathaway piuttosto che in queste attività acquisite. In settori come quello dell'acciaio o del petrolio e del gas, gli investitori e gli acquirenti guardano a EV/Capacità, ovvero mt/barili per i rispettivi settori.

L'EBITDA dovrebbe essere demolito?

L'EBITDA è qui per restare data la sua immensa utilità come metrica finanziaria chiave. La facilità di calcolo, comunicazione e confronto gli conferisce un effetto lollapalooza, rendendo il suo uso autoperpetuante tra gli analisti finanziari. Tuttavia, la più ampia comunità finanziaria deve evolversi dalla sua attuale mentalità da riccio in cui attualmente utilizzano l'EBITDA come un martello e ogni attività come un chiodo. Dobbiamo adottare una mentalità volpe e utilizzare l'EBITDA come uno dei tanti strumenti per valutare un'azienda e diventare più consapevoli delle sfumature.

Ma tenendo presente quanto sopra, se l'utilizzo dell'EBITDA dovesse essere riconsiderato, su quali altre metriche potremmo fare affidamento?

La risposta secondo Warren Buffett è Guadagno del proprietario . Una spiegazione completa dei guadagni del proprietario richiederebbe un articolo completamente separato, tuttavia, in parole povere, i guadagni del proprietario sono:

(a) Utili dichiarati, più
(b) ammortamenti, svalutazioni, ammortamenti e altri oneri non monetari, meno
(c) importo medio annuo delle spese in conto capitale per impianti e attrezzature per le imprese per mantenere la propria posizione competitiva e il volume unitario.

Puoi vedere sfumature di EBITDA in questo. Proviamo a calcolare questa metrica per Time Warner Cable, acquisita da Charter Communications nel 2016.

In this example, EBITDA has remained fairly constant, but Owner's Earnings have decreased by c. 10% YoY mainly due to the increase in maintenance capex in 2015. This metric can therefore provide a better view of the business earnings rather than EBITDA as it gives the real dollar amount an owner can withdraw from the business without affecting operations.