Pourquoi les investisseurs choisissent des modèles de sponsors indépendants par rapport aux fonds de capital-investissement traditionnels

Les actifs de capital-investissement sous gestion sont à un niveau record. Mais les fonds « zombies » le sont aussi. Ce sont des fonds où l'argent des investisseurs est essentiellement immobilisé, évaluant les frais, mais les espoirs de tirer un profit de ces fonds se sont dissipés.

Entrez dans la montée du modèle de sponsor indépendant. Les investisseurs, lassés des frais de gestion sur le capital non engagé et des restrictions des placements groupés, se tournent vers une façon plus souple d'investir.

Dans le modèle de capital-investissement traditionnel, un fonds commence par demander à un réseau d'investisseurs de s'engager dans un pool aveugle, souvent sans contrôle sur les investissements individuels et avec un horizon temporel relativement fixe de sept à 10 ans. Avec le modèle de sponsor indépendant, l'équipe recherche des accords et structure les opérations avant de proposer des accords potentiels à leurs partenaires pour qu'ils les examinent et investissent au cas par cas.

Ici, je vais démystifier davantage le modèle de sponsor indépendant : pourquoi il est attrayant pour les investisseurs, qui sont les sponsors indépendants, l'économie, et si ce modèle est réellement bon pour les entreprises à la recherche de financement.

Pourquoi les sponsors indépendants sont-ils attractifs pour les investisseurs ?

Les sponsors indépendants ont plusieurs avantages par rapport aux fonds de capital-investissement plus traditionnels en plus d'apporter leur expertise opérationnelle et spécifique à l'industrie.

• Plus de contrôle sur les décisions d'investissement. Les LP ont une plus grande opportunité d'exprimer leurs opinions sur chaque transaction, y compris les frais de douane et l'économie. La nature transaction par transaction permet également une plus grande flexibilité sur des investissements spécifiques.
• Pas de frais sur le capital non engagé. Leur structure de frais est plus alignée sur les intérêts des LP, en particulier par rapport aux frais de gestion annuels facturés par les gestionnaires de capital engagé, qui facturent que les fonds soient investis ou non.
• Absence de restrictions sur les horizons temporels. L'argent n'est plus immobilisé sur une période stricte de sept à dix ans, mais peut fluctuer au gré des opportunités de chaque entreprise.

Qui sont les sponsors indépendants et pourquoi choisissent-ils le modèle de sponsor indépendant ?

Les sponsors indépendants proviennent généralement de trois domaines principaux.

• Les professionnels du capital-investissement qui souhaitent passer du modèle de capital engagé à un modèle transaction par transaction, leur permettant souvent d'être davantage impliqués dans la transaction et de bénéficier de plus grandes incitations financières.
• Les banquiers d'affaires qui souhaitent accéder à l'actionnariat et passer à un rôle plus actif dans le développement des entreprises qu'ils aident à financer.
• Des experts de l'industrie ou des entrepreneurs chevronnés qui ont déjà « fait le pas » et qui peuvent apporter une expertise précieuse aux entreprises acquises.

Comme le souligne Gretchen Perkins de Huron Capital Partners dans le rapport des sponsors indépendants 2019 de Citrin Cooperman, « C'est beaucoup plus précieux lorsque [les sponsors indépendants] apportent une expérience et des relations dans l'industrie ou les opérations ou s'ils amènent avec eux quelqu'un pour être PDG ou présider le conseil d'administration qui a une connaissance et une expérience à long terme dans cette industrie. Les sponsors individuels jouent généralement un rôle de gestion actif dans les entreprises dans lesquelles ils investissent. Cela les rend très attrayants pour leurs partenaires financiers non interventionnistes, qui sont plus enclins à agir en tant que conseillers stratégiques mais ne cherchent pas nécessairement à être impliqués sur le plan opérationnel.

La structure d'investissement d'un accord de sponsor indépendant

La méthode la plus courante pour structurer les transactions aux États-Unis implique la création d'une structure à responsabilité limitée (LLC) dans laquelle le sponsor indépendant et les partenaires financiers investiront leurs fonds. Cette LLC est structurée et imposée comme un partenariat, et la relation entre les partenaires ainsi que le rôle post-transaction du sponsor indépendant sont régis par l'accord d'exploitation du partenariat.

Dans les cas où il y a une dette impliquée dans le financement de l'opération, une société holding sera généralement nécessaire pour détenir la dette dans cette entité.

Structures de contrat de parrainage indépendant

D'un point de vue juridique, le modèle de sponsor indépendant présente plusieurs avantages du point de vue du General Partner (GP). Premièrement, l'absence de fonds sous gestion permet moins d'obligations administratives et moins de coûts associés à la comptabilité, à la conformité et à la réglementation. En plus de cela, dans le cadre des modèles de capital-investissement en pool aveugle plus traditionnels, le GP ne peut pas s'écarter de l'exécution des transactions qui relèvent de la stratégie d'investissement définie et convenue dans l'accord du LP. Dans le cadre du modèle de sponsor indépendant, les médecins généralistes ont plus de flexibilité pour être opportunistes et structurer des accords créatifs.

Prenant un exemple de ma propre expérience chez le sponsor indépendant HoriZen Capital, nous voyons souvent des entreprises SaaS qui sont encore sous notre seuil de revenus annuels de 500 000 $. Cependant, lorsque nous croyons fermement au potentiel et à la qualité du produit, nous pouvons structurer des transactions où nous agissons d'abord en tant que conseillers fournissant notre expertise pour aider l'entreprise à se développer, prendre une position en capital une fois que nous livrons à la hausse et offrir une sortie aux propriétaires existants. sur toute la ligne.

Comment les sponsors indépendants sont-ils payés ?

La structure économique générale des sponsors indépendants se compose de :

1. Des frais de clôture - payés à la fin d'une transaction en reconnaissance de leur rôle dans la recherche de l'opportunité, la structuration de la transaction et l'exécution.
2. Une commission de gestion - payée en échange de l'implication du sponsor indépendant dans la gestion opérationnelle de la société cible.
3. Le « carried interest » ou «promote» correspond à une part du retour sur investissement du partenaire capital versé au sponsor indépendant en cas de sortie réussie. Les intérêts différés représentent généralement une part importante des revenus des sponsors indépendants et jouent un rôle important dans l'alignement de leurs intérêts sur ceux de leurs LP.

Cependant, bien que la structure soit plutôt standard, les aspects économiques peuvent varier considérablement d'une transaction à l'autre. Pour chaque opération négociée au cas par cas, souvent avec des partenaires financiers différents, les détails de la structure de rémunération du sponsor indépendant peuvent changer de manière significative.

En m'appuyant sur ma propre expérience, j'ai présenté ci-dessous ce qui, selon moi, reflète le mieux les pratiques du marché. Veuillez noter que ces pratiques s'appliquent généralement aux transactions impliquant des sociétés cibles générant au moins 10 millions de dollars de revenus annuels et entre 1 million et 2 millions de dollars d'EBITDA. Pour les petites transactions, le pourcentage de frais et la structure seraient probablement légèrement différents.

Frais de clôture

La commission versée au sponsor indépendant à la conclusion d'une transaction varie généralement entre 2% et 5% du prix d'achat. Les partenaires financiers s'attendent souvent à ce qu'un montant important des frais de transaction soit réinvesti dans la transaction. Cela démontre la confiance du sponsor indépendant dans la qualité de la transaction et garantit l'alignement des intérêts.

Intérêt porté

Mes recherches suggèrent que la structure d'intérêt porté présente la plus grande variabilité de tous les éléments de frais. L'intérêt différé est un pourcentage du bénéfice du partenaire financier redistribué au sponsor indépendant au-delà d'un retour sur investissement prédéfini pour le partenaire financier.

Un exemple simple de structure d'intérêt porté pour les sponsors indépendants :

• Un taux de rendement minimal de 8 % est largement accepté.
• La majorité du pourcentage d'intérêt porté se situe entre 10 et 25 %.
• Les contrats d'intéressement comportent souvent une clause de « rattrapage ».

Frais de gestion

Le calcul le plus courant consiste à facturer un pourcentage de l'EBITDA de la cible. Ces frais se situent généralement entre 3% et 7%, et l'accord comprend souvent un plancher et un plafond.

Comparaison avec la structure de rémunération des fonds M&A et PE

Pour comparer les frais, les conseillers en fusions et acquisitions facturent normalement une petite commission mensuelle (de l'ordre de 5 000 à 20 000 $ par trimestre pour les petites transactions) et une commission de réussite en plus. La pratique du marché pour les honoraires de succès est la double formule de Lehman où les honoraires correspondent à 10 % du premier million + 8 % du deuxième million et ainsi de suite, et 2 % de tout ce qui dépasse 5 millions de dollars.

De même, les fonds de capital-investissement avec capital engagé facturent des frais de gestion annuels correspondant normalement à 2 % du capital engagé et reçoivent un intérêt différé généralement basé sur la performance du fonds. Certaines sociétés de capital-investissement facturent des frais de gestion à leurs sociétés de portefeuille pour leur rôle de conseil stratégique, mais les LP résistent de plus en plus à ces frais.

Mais… Les sponsors indépendants sont-ils attractifs pour les investisseurs potentiels ?

Bien que j'aie établi les nombreuses façons dont un modèle de sponsor indépendant peut être bénéfique pour l'investisseur, s'il n'est pas attrayant pour l'entreprise dans laquelle il investit, la qualité des transactions ne sera évidemment pas très élevée et, par conséquent, les rendements seront meugler. Alors, ce modèle fonctionne-t-il réellement pour les entreprises à la recherche de financement ? Lorsqu'il est structuré correctement, je crois que oui.

Les avantages du modèle de sponsor indépendant pour les entreprises potentielles à la recherche de financement comprennent :

1. Prise de décision indépendante des autres investissements mis en commun. Le meilleur moment pour sortir dépendra des variables individuelles et des paramètres de l'état d'une seule entreprise, indépendamment de ce que fait un groupe d'autres entreprises.
2. Comme mentionné précédemment, les sponsors indépendants sont généralement des opérateurs expérimentés. Ils peuvent offrir une opportunité de sortie aux propriétaires actuels et reprendre les opérations là où la plupart des sociétés de capital-investissement traditionnelles exigeront que les opérateurs actuels restent actifs dans l'entreprise. Les sponsors indépendants peuvent également permettre aux propriétaires actuels de quitter et de conserver des actions dans l'entreprise pour bénéficier de la hausse qu'ils offrent.
3. Beaucoup d'entrepreneurs recherchent de l'argent "intelligent". Ils veulent s'associer à des investisseurs qui apportent non seulement des capitaux mais aussi des compétences et un réseau. Là où de nombreux investisseurs institutionnels ne feront que siéger au conseil d'administration et fourniront des conseils stratégiques, des sponsors indépendants apporteront un soutien actif aux opérations quotidiennes et contribueront de manière opérationnelle à la croissance de l'entreprise.

Malgré ces points positifs, l'inconvénient majeur est clair : le sponsor indépendant sera-t-il réellement en mesure de lever les fonds nécessaires pour conclure l'affaire ? Pour cette raison, il est important que les sociétés émettrices fassent leurs devoirs sur leurs sponsors - examiner l'historique d'un négociateur est généralement un bon point de départ.