O mercado de crowdfunding de ações dos EUA atendeu às expectativas?

Em abril de 2012, o então presidente Obama sancionou o projeto Jump-Start Our Business Start-Ups , também conhecido como JOBS Act. Em meio a uma recuperação dos efeitos devastadores da crise financeira, a medida foi aclamada como “um 'potencial divisor de águas' para empresas incipientes que precisam de financiamento”.

Em particular, o projeto desbloqueou a promessa de crowdfunding de capital, uma atividade que, simplesmente, permitiu que as empresas levantassem dinheiro de qualquer investidor disposto através da internet. Como o próprio presidente Obama colocou, ao remover essas restrições, o JOBS Act prometeu permitir “start-ups e pequenas empresas […] tempo, os americanos comuns poderão entrar online e investir em empreendedores em que acreditam.”

Para ser claro, o processo de captação de recursos de investidores privados não é novidade. No entanto, na maioria dos países, incluindo os EUA, historicamente houve regras sobre essa atividade que tendiam a excluir a pessoa comum na rua de investir nesses negócios. Nos EUA, por exemplo, para investir no patrimônio de empresas privadas, os indivíduos precisavam ser investidores credenciados aprovados ou passar por intermediários regulamentados, o que limitava o campo de atuação e criava barreiras à participação em massa. A lei JOBS e a promessa do equity crowdfunding mudaram tudo isso.

Quase cinco anos depois, o crowdfunding de capital continua a ser uma atividade de nicho bastante limitada. Apesar de algumas histórias de sucesso, as previsões grandiosas de disrupção em todo o setor não se concretizaram. Neste artigo, analisamos o estado atual do mercado de crowdfunding de ações nos EUA e avaliamos os desafios que ele precisa superar para cumprir suas promessas.

Crescendo, mas ainda pequeno

O estado atual do mercado de crowdfunding de ações nos EUA pode ser resumido facilmente: O mercado continua muito pequeno. Nos últimos doze meses, houve várias campanhas de crowdfunding de capital de alto perfil que levantaram montantes não insignificantes de capital para empresas em estágio inicial (Gráfico 1).

No entanto, a maior vantagem dos dados é que o mercado continua a ser muito limitado em tamanho. Embora nenhum estudo oficial sobre o tamanho do mercado ainda tenha sido concluído, a melhor análise sobre o assunto vem de um estudo da Wealthforge, uma plataforma privada de mercados de capitais. Citando fontes não confirmadas das principais plataformas dos EUA, a Wealthforge coloca o tamanho do mercado de crowdfunding de ações dos EUA em apenas US$ 173 milhões em 2014 (Tabela 1).

A comparação desses números com seus “rivais” mais próximos revela a tremenda quantidade de recuperação que ainda precisa ocorrer. Por exemplo, embora os dados sejam escassos, o tamanho da indústria de investimento anjo nos EUA para 2015 foi estimado em US$ 24,6 bilhões pelo Center for Venture Research. A indústria de capital de risco é, obviamente, muito maior, e a Fundação Kauffman estima o tamanho da indústria nos EUA em US$ 68 bilhões em 2014.

Afastando-se dos valores em dólares e olhando para o número de empresas que levantam por essas vias diferentes, a imagem ainda é aproximadamente a mesma. Em seu Relatório de Tendências em Capital de Risco de 2016, a Fundação Kauffmann estima que o número de empresas que levantam fundos de capital de risco e de investidores anjo foi de 7.878 e 8.900, respectivamente, em 2014. Isso se compara a 5.361 para levantamento de empresas via crowdfunding como um todo (ou seja, , incluindo todas as formas de crowdfunding, não apenas equity crowdfunding), o que significa que o número de equity crowdfunding é apenas uma pequena fração disso (a grande maioria das campanhas de crowdfunding está no espaço de empréstimo peer-to-peer ou em recompensas baseadas plataformas de crowdfunding como Kickstarter).

Portanto, questões de precisão de dados à parte, fica claro que o mercado de crowdfunding de ações nos EUA é a) ainda extremamente pequeno em relação a outras fontes de financiamento de ações no estágio de startup e empreendimento, e b) atualmente é usado principalmente por empresas muito pequenas e mais arriscadas como oposição a startups de tecnologia de maior crescimento ou empresas mais estabelecidas.

Por que a indústria ainda é tão pequena?

Dada a conclusão acima, a próxima pergunta relevante seria perguntar: Por que a indústria não atingiu seu potencial (ainda)? Quais são as razões para o tamanho ainda relativamente insignificante do mercado?

A resposta a essas perguntas é, na verdade, bastante direta: a principal razão para o tamanho limitado do mercado até o momento é que a lei JOBS só finalmente entrou em vigor em maio de 2016.

Por si só, este é um resultado surpreendente. Afinal, a lei JOBS foi aprovada com grande apoio bipartidário em 2012. No entanto, a SEC, a agência encarregada de proteger os investidores, levou mais de três anos para finalmente publicar os detalhes de como a lei funcionaria.

É claro que, para ser justo com a SEC, essa não foi uma tarefa fácil. Como disse Kevin Harrington: “Devemos lembrar que o JOBS Act criou métodos inteiramente novos de venda de títulos e derrubou leis de títulos de oitenta anos e décadas de precedentes legais. Como a SEC tem que regular o que acontece com essa nova classe de formação de capital, proteger os investidores de fraudes e fazer cumprir as leis contra aqueles que a utilizam indevidamente, eles precisam ser muito cautelosos e garantir que as regras aprovadas sejam corretas na primeira vez. .”

Tudo isso para dizer que o equity crowdfunding só foi realmente possível desde o ano passado, portanto não é à toa que o mercado continua extremamente pequeno. De fato, como diz Nathaniel Popper, do New York Times, “o elemento de assinatura da lei de crowdfunding, que permite que as empresas vendam ações para qualquer pessoa na internet, entrou em vigor em maio passado, e apenas cerca de 200 empresas buscaram investimentos Até a presente data."

A perspectiva à frente é obscura

Lendo o acima, e retornando à nossa pergunta original sobre se o equity crowdfunding cumpriu sua promessa, pode-se concluir rapidamente que é muito cedo para dizer. E nossa avaliação seria a mesma. No entanto, apesar do exposto, prevemos uma série de desafios que a indústria terá que resolver antes que possamos esperar um crescimento significativo.

Cuidado com as fraudes

A primeira razão pela qual continuamos cautelosos com as perspectivas de crescimento imediato do setor é porque é provável que o mercado seja abalado em breve por escândalos de grande repercussão envolvendo fraudes de investidores.

Ryan Feit, CEO da SeedInvest, colocou isso muito bem em um artigo após a publicação das regras do Title III Equity Crowdfunding (as regras finais estabelecidas pela SEC sobre crowdfunding de capital):

Embora o Título III tenha um potencial significativo, há muito que pode dar errado. Caberá às próprias plataformas (ie. [sic] The Gatekeepers) garantir que eles não estraguem [sic] a oportunidade. Em primeiro lugar, as plataformas que atuam apenas como serviços de listagem podem aumentar a probabilidade de fraude e falha, o que é problemático a médio e longo prazo [sic]. Vender títulos não é o mesmo que vender um sofá no Craigslist e eles devem ser tratados de maneira muito diferente. Em segundo lugar, a educação do investidor será fundamental, uma vez que investir em empresas privadas é dramaticamente diferente de investir em ações públicas. As plataformas devem garantir que os investidores saibam antecipadamente que empresas privadas são arriscadas, que você deve diversificar, que haverá pouca ou nenhuma liquidez e que você deve alocar apenas uma pequena porcentagem de seu portfólio geral para empresas em estágio inicial. Se as plataformas não conseguirem fazer isso, haverá muitos investidores insatisfeitos. A oportunidade é real, mas o risco também é se a indústria não lidar com isso com prudência.

E, infelizmente, isso parece já estar acontecendo. Em 2015, a SEC fechou a Ascenergy, uma startup da indústria de petróleo e gás que havia levantado US$ 5 milhões em sites de crowdfunding de mais de noventa investidores. De acordo com a SEC, “[A Ascenergy] não parecia ter nenhum dos conhecimentos ou contatos na indústria do petróleo que havia reivindicado em seu material online. Quando a Ascenergy foi interrompida, a empresa já havia gasto a maior parte dos milhões de dólares que havia levantado de investidores. Muito disso foi usado para as despesas pessoais de seu fundador, pagando 'restaurantes de fast-food, lojas da Apple e iTunes, suplementos alimentares e produtos de higiene pessoal'”.

Situações como a acima provavelmente continuarão a acontecer. De fato, a CrowdCheck, uma startup focada em fornecer transparência e proteção ao investidor para crowdfunding e investimentos online, realizou uma pesquisa sobre compliance no setor e descobriu que “quase nenhuma das empresas listadas até agora está totalmente em conformidade com o regras básicas estabelecidas pela Securities and Exchange Commission. Cerca de 40% de todas as empresas, por exemplo, não tiveram seus resultados financeiros auditados ou certificados, conforme exigido pelas regras, apurou o CrowdCheck. As barreiras regulatórias mais baixas para o crowdfunding significam que a SEC não verifica individualmente se as empresas estão seguindo os requisitos.”

Para um setor que ainda está engatinhando, os reveses iniciais na forma de casos de fraude que ganharam manchetes provavelmente prejudicarão severamente as perspectivas de crescimento do setor no curto e médio prazo.

A maioria dos investidores perderá dinheiro

A segunda razão pela qual continuamos cautelosos com a trajetória de crescimento imediato do setor é que, à parte as fraudes, os primeiros investidores de crowdfunding de ações provavelmente enfrentarão um banho frio. Afinal, investir em startups é um negócio arriscado. O Departamento do Trabalho dos EUA estima que a taxa de sobrevivência de todas as pequenas empresas após cinco anos seja de aproximadamente 50% (Gráfico 4).

Para startups de tecnologia de alto crescimento, o quadro é ainda mais sombrio. Um estudo de coautoria de Berkeley e membros do corpo docente de Stanford com Steve Blank e dez aceleradores de startups como colaboradores, descobriu que em três anos, 92% das startups falharam.

O acima, portanto, significa que, na maioria dos casos, investir em startups significa perder dinheiro. Investidores sofisticados, é claro, já sabem disso, e várias teorias sobre alocação e distribuição ótimas de portfólio foram desenvolvidas. Peter Thiel, por exemplo, popularizou a noção da Lei de Potência em relação ao investimento inicial, e Fred Wilson delineou suas opiniões sobre a “média de rebatidas de VC”. Mas o ponto é que esses são investidores sofisticados e conhecedores, que ao longo do tempo desenvolveram e refinaram suas habilidades e redes para alcançar o sucesso. Mas a maioria dos investidores de crowdfunding de capital provavelmente não são e, portanto, provavelmente terão retornos ruins em seus investimentos.

No Reino Unido, por exemplo, um mercado em que o equity crowdfunding é legal há mais de quatro anos, um estudo recente descobriu que “uma em cada cinco empresas que arrecadaram dinheiro em plataformas de equity crowdfunding entre 2011 e 2013 faliu. Investimentos de £ 5 milhões foram feitos em empresas que haviam parado de operar ou estavam mostrando sinais de dificuldades.”

Ryan Feit, da SeedInvest, coloca novamente bem: “[Estou] menos preocupado com fraudes definitivas e mais preocupado com empresas que [provavelmente] provavelmente não pagarão e que não estavam fornecendo aos investidores informações suficientes para julgá-las”.

O acima, de fato, destaca uma questão ainda mais preocupante. Não apenas as startups já são incrivelmente arriscadas, mas dado o nível relativamente baixo de conhecimento e compreensão do investimento em startups por investidores de equity crowdfunding, as startups parecem estar se aproveitando disso. Marc Leaf, advogado da Drinker Biddle, disse que “até agora, muitas empresas estavam pedindo investimentos em termos que poucos capitalistas de risco reais aceitariam”.

Uma crítica comumente citada às rodadas de equity crowdfunding são os direitos desfavoráveis ​​que os investidores recebem. No Reino Unido, por exemplo, a Crowdcube, a maior plataforma de crowdfunding de ações do país, foi criticada por colocar os investidores “em risco significativo de diluição 'agressiva' – quando uma empresa oferece novas ações a preços baixos, reduzindo enormemente o valor das ações – para em detrimento dos actuais accionistas. Na maioria dos lançamentos no Crowdcube, todos, exceto os maiores investidores, recebem ações 'Classe B'. Eles não têm direitos de voto ou proteções contratuais para evitar a diluição, como 'direitos de preferência', em que os investidores existentes devem receber ações de uma empresa antes de serem disponibilizadas a qualquer outra pessoa. ”

Para contrariar isto, algumas plataformas, como a Seedrs, adotam uma estrutura “nominee”, em que “a plataforma atua como acionista nominee em nome dos investidores, gerindo o investimento para eles, incluindo votação”. Mas mesmo isso fica aquém da marca. Jeff Lyn, CEO da Seedr, admite que “'em várias ocasiões' já renunciou aos direitos de preferência em nome de seus investidores, principalmente quando grupos profissionais de capital de risco parecem estar envolvidos em novas rodadas de financiamento de uma empresa”.

Proposta de valor questionável

Todos os itens acima apontam fortemente para altas taxas de insucesso e retornos ruins no prazo imediato. E, sem dúvida, a consequência disso será que os investidores de crowdfunding de capital recorrerão a terceiros mais experientes e conhecedores para realizar a avaliação e avaliação de negócios e empresas. Mas quem deve assumir esse papel?

Algumas plataformas já começaram a se responsabilizar pela triagem de investimentos antes de oferecê-los em suas plataformas. A SeedInvest, por exemplo, “nos últimos dois anos recusou dezenas de empresas que queriam levantar dinheiro de investidores em seu site. Algumas das empresas tinham o que pareciam ser claras bandeiras vermelhas para os investidores, mas depois apareceram em outros sites de crowdfunding, onde levantaram centenas de milhares de dólares de investidores não sofisticados”.

Outras abordagens foram propostas. Ryan Calbeck, da CircleUp, propôs uma mudança para o que ele chama de “investimento no mercado”, onde “o mercado é um canal para os investidores e empreendedores certos se unirem. Investidores individuais podem investir ao lado de investidores institucionais nesses mercados. Para [Calbeck], essa é uma visão mais empolgante de investimento no mercado do que a contemplação original de 'crowdfunding'”.

No entanto, não obstante a questão de quem acaba assumindo o papel de “gatekeeper”, o ponto mais geral é que, se os gatekeepers se tornarem a norma, a tese original do equity crowdfunding é questionada. Afinal, a essência de tudo era remover atritos e intermediários e permitir que qualquer um investisse. A introdução de gatekeepers vai contra isso. Da mesma forma que bancos de investimento e corretoras só trabalham com clientes que atendem a determinados critérios (que geralmente envolvem um patrimônio líquido mínimo ou montante de capital para investir), não nos surpreenderia que esses futuros “gatekeepers” da indústria de equity crowdfunding comecem a fazendo o mesmo. E se isso acontecesse, teríamos praticamente completado o círculo.

É por isso que muitos evangelistas de equity crowdfunding são contra essa ideia. Por exemplo, Nick Tommarello, cofundador da Wefunder, menciona “que seu site tinha que ter certeza de que as empresas estavam seguindo todas as regras. Mas ele disse que não achava […] que é o lugar de sites de crowdfunding como o dele discutir com as empresas sobre seu valor adequado. Isso, disse ele, anularia o propósito do crowdfunding. "Não é meu trabalho ser um porteiro", disse ele. 'É meu trabalho garantir que todos saibam os riscos que estão correndo e que tenham todas as informações de que precisam.'”

A necessidade de um mercado secundário líquido

Mais adiante, outro problema que esse mercado nascente provavelmente enfrentará em breve é ​​a falta de um mercado secundário líquido. Em algum momento, os investidores de crowdfunding de capital precisarão sacar seus investimentos. Dado que a maioria das startups leva anos antes que uma venda ou outro tipo de evento de liquidez ocorra, os investidores não sofisticados que se sentem desconfortáveis ​​com o dinheiro bloqueado por 7 a 10 anos provavelmente se afastarão da classe de ativos como consequência.

A própria SEC está ciente dessa questão e já em 2013 havia recomendado que “a Comissão de Valores Mobiliários dos EUA facilitasse e incentivasse a criação de um mercado de ações americano separado ou mercados para empresas pequenas e emergentes, nos quais a participação dos investidores seria limitado a investidores sofisticados, e empresas pequenas e emergentes estariam sujeitas a um regime regulatório rígido o suficiente para proteger esses investidores, mas flexível o suficiente para acomodar a inovação e o crescimento dessas empresas”. No entanto, até o momento, a agência ainda não deu luz verde à proposta.

No Reino Unido, a Crowdcube já anunciou suas intenções de “criar um ambiente para os acionistas de qualquer empresa privada do Reino Unido venderem sua participação”. Nos EUA, Seth Oranburg, professor visitante da Chicago-Kent College of Law, também está pressionando pelo que ele diz ser uma maneira de acelerar o processo: “Faça com que os portais de crowdfunding contratem analistas que forneceriam aos potenciais compradores informações sobre as perspectivas das empresas e avaliações. Dessa forma […] um mercado secundário será um ambiente muito mais seguro para pequenos investidores não sofisticados – e muito mais atraente para os reguladores aprovarem.”

Se tal mercado eventualmente surgisse, ele ainda enfrentaria alguns dos desafios que mencionamos acima. Investidores não sofisticados provavelmente enfrentariam desafios de avaliação quando se tratasse de vender suas ações. E práticas de venda fraudulentas provavelmente surgiriam para prejudicar os compradores secundários. Da mesma forma que a negociação nos mercados públicos é uma atividade altamente regulamentada, um mercado privado secundário líquido provavelmente seguirá um caminho semelhante.

Dicas práticas sobre como investir em campanhas de equity crowdfunding

Apesar de todos os itens acima, uma estratégia inteligente, focada e ponderada de investir em acordos de crowdfunding de ações pode funcionar muito bem para os investidores. Afinal, como uma classe de ativos, o capital de risco tem alguns retornos bastante decentes. A Cambridge Associates, por exemplo, descobriu que seu índice de capital de risco nos EUA superou outros índices na maioria dos períodos de tempo (Gráfico 5).

Mas não há dúvidas de que os investidores precisam tomar cuidado ao escolher colocar seu dinheiro para trabalhar. Abaixo estão algumas dicas práticas para maximizar suas chances de sucesso:

1. Diversifique seu portfólio. Uma prática testada pelo tempo entre os investidores, a diversificação de portfólio é fundamental para garantir que você não tenha muita exposição de um único nome a um ativo. Obviamente, existem técnicas para diversificação de portfólio que incluem diversificação entre setores, modelos de negócios, estágios de financiamento (o que não se aplicaria neste caso), mas seja qual for o caso, certifique-se de ter um portfólio bem equilibrado e diversificado. Aqui está um artigo interessante para você começar no tópico.
2. Não invista muito de sua riqueza pessoal. Limite sua própria exposição pessoal a essa classe de ativos. Dada a natureza altamente especulativa dos investimentos semente/empreendimentos, você deve limitar sua alocação de patrimônio líquido pessoal à classe de ativos a apenas uma pequena parte de seu portfólio geral. Os valores exatos variam de acordo com as circunstâncias financeiras e seu apetite ao risco, mas uma boa regra geral pode ser de 10% ou menos. Este artigo se aprofunda um pouco mais no assunto. Na verdade, sugere que a maioria dos “grandes gestores de pools de ativos gostaria de uma alocação de 5 a 10% para capital de risco por causa de seus retornos anteriores e anticorrelação com outras classes de ativos”.
3. Faça o máximo de diligência possível nas oportunidades de investimento. Entenda o modelo de negócios. Tente falar com os executivos da empresa. Entenda o mercado. Observe o desempenho financeiro e a tração da empresa até o momento. A equipe fundadora tem formação sólida? Os fundadores se complementam? Fazer muitas perguntas é sempre melhor do que não. Talvez focar primeiro em um modelo de negócios ou indústria que você sabe muito bem e no qual você tem uma “vantagem injusta” seja uma boa maneira de começar. A devida diligência em oportunidades de investimento de risco é uma arte, não uma ciência, mas aqui está um artigo interessante de um dos investidores de risco mais inteligentes sobre o assunto.
4. Verifique a plataforma. Certifique-se de que a plataforma através da qual você está investindo é legítima. Eles tiveram campanhas bem-sucedidas antes? Entre em contato com outros investidores para ver quais foram suas experiências com a plataforma. A plataforma realiza alguma diligência própria sobre as oportunidades? Se sim, quais são os critérios? Leia os termos e condições com muito cuidado. Este artigo vai para este tópico ainda mais.

Apesar dos desafios, a causa é nobre

Como descrevemos acima, temos dúvidas significativas sobre as perspectivas do mercado de interromper fundamentalmente o cenário de financiamento para pequenas empresas em breve. Casos de fraude, retornos fracos, falta de alternativas de saída e uma proposta de valor questionável apontam para um crescimento moderado no curto e médio prazo.

E deixando isso de lado e dando um passo atrás, provavelmente vale a pena perguntar a si mesmo se a pessoa comum na rua, a mesma pessoa que o ato JOBS pretendia atingir, está realmente interessada em investir em uma classe de ativos tão arriscada. Sim, o equity crowdfunding “democratiza” o campo e permite que qualquer pessoa, não apenas os ricos e poderosos, sejam investidores-anjo e capitalistas de risco. Mas a pessoa comum na rua realmente quer isso?

No entanto, apesar dos desafios, gostaríamos de argumentar que o equity crowdfunding é uma causa nobre pela qual vale a pena lutar. Ele pode ter seus desafios, e seu verdadeiro valor pode ser menor do que os evangelistas do mercado hiperbólico inicialmente reivindicaram, mas em sua essência, o equity crowdfunding é sobre justiça e igualdade de acesso, duas coisas pelas quais vale a pena lutar.

Afinal, retornar ao status quo de apenas indivíduos “credenciados” sendo autorizados a investir em empresas privadas não parece certo. Permitir a qualquer pessoa, não apenas investidores “sofisticados”, o direito de investir no próximo Snapchat ou Airbnb parece uma situação mais justa, embora envolva riscos financeiros significativos para quem opta por participar do mercado.