Il mercato del crowdfunding azionario statunitense è stato all'altezza delle aspettative?

Nell'aprile 2012, l'allora presidente Obama ha firmato il disegno di legge Jump-Start Our Business Start-Ups , altrimenti noto come JOBS act. Nel bel mezzo di una ripresa dai devastanti postumi della crisi finanziaria, la mossa è stata salutata come "un 'potenziale cambio di gioco' per le imprese alle prime armi che necessitano di finanziamenti".

In particolare, il disegno di legge ha sbloccato la promessa dell'equity crowdfunding, un'attività che, in parole povere, ha consentito alle aziende di raccogliere denaro da qualsiasi investitore disponibile tramite Internet. Come ha affermato lo stesso presidente Obama, rimuovendo queste restrizioni, il JOBS act ha promesso di consentire a "start-up e piccole imprese […] l'accesso a un grande, nuovo pool di potenziali investitori, vale a dire il popolo americano […] Per la prima volta tempo, gli americani ordinari saranno in grado di andare online e investire in imprenditori in cui credono".

Per essere chiari, il processo di raccolta di fondi da parte di investitori privati ​​non è una novità. Tuttavia, nella maggior parte dei paesi, inclusi gli Stati Uniti, storicamente esistono regole relative a tale attività che tendevano a escludere la persona media per strada dall'investire in questi accordi. Negli Stati Uniti, ad esempio, per investire nel capitale di società private, le persone dovevano essere investitori accreditati approvati o passare attraverso intermediari regolamentati, che limitavano il campo di gioco e creavano barriere alla partecipazione di massa. Il JOBS act, e la promessa dell'equity crowdfunding, hanno cambiato tutto.

A distanza di quasi cinque anni, tuttavia, l'equity crowdfunding continua a rimanere un'attività di nicchia piuttosto limitata. Nonostante alcune storie di successo, le grandiose previsioni di un'interruzione a livello di settore non si sono realizzate. In questo articolo, diamo uno sguardo allo stato attuale del mercato del crowdfunding azionario negli Stati Uniti e valutiamo le sfide che deve superare per mantenere le sue promesse.

In crescita, ma ancora piccolo

Lo stato attuale del mercato del crowdfunding azionario negli Stati Uniti può essere riassunto abbastanza facilmente: il mercato continua a essere molto piccolo. Negli ultimi dodici mesi ci sono state diverse campagne di equity crowdfunding di alto profilo che hanno raccolto importi non insignificanti di capitale per società in fase iniziale (Grafico 1).

Tuttavia, il più grande asporto dai dati è che il mercato continua ad essere di dimensioni molto limitate. Sebbene non siano stati ancora completati studi autorevoli sulla dimensione del mercato, la migliore analisi sull'argomento proviene da uno studio di Wealthforge, una piattaforma di mercati dei capitali privati. Citando fonti non confermate dalle principali piattaforme statunitensi, Wealthforge colloca la dimensione del mercato del crowdfunding azionario statunitense a soli 173 milioni di dollari nel 2014 (Tabella 1).

Il confronto di queste cifre con i loro "rivali" più vicini rivela l'enorme quantità di recupero che deve ancora verificarsi. Ad esempio, anche se i dati sono scarsi, la dimensione dell'industria degli investimenti degli angeli negli Stati Uniti per il 2015 è stata stimata in 24,6 miliardi di dollari dal Center for Venture Research. L'industria del capitale di rischio è ovviamente molto più grande e la Kauffman Foundation stima che la dimensione dell'industria negli Stati Uniti a 68 miliardi di dollari nel 2014.

Allontanandosi dagli importi in dollari e osservando il numero di società che raccolgono attraverso queste diverse strade, il quadro è più o meno lo stesso. Nel suo 2016 Trends in Venture Capital Report, la Fondazione Kauffmann stima che il numero di imprese che raccolgono da fondi di capitale di rischio e da investitori angel sia stato rispettivamente di 7.878 e 8.900 per il 2014. Ciò si confronta con 5.361 per la raccolta di imprese tramite crowdfunding nel suo complesso (cioè , comprese tutte le forme di crowdfunding, non solo l'equity crowdfunding), il che significa che il numero di equity crowdfunding è solo una piccola parte di questo (la stragrande maggioranza delle campagne di crowdfunding si trova nello spazio di prestito peer-to-peer o in premi basati su piattaforme di crowdfunding come Kickstarter).

Quindi, a parte i problemi di accuratezza dei dati, è chiaro che il mercato del crowdfunding azionario negli Stati Uniti è a) ancora estremamente piccolo rispetto ad altre fonti di finanziamento azionario nella fase di avvio e di impresa, e b) è attualmente utilizzato principalmente da società molto piccole e più rischiose in quanto contrario a startup tecnologiche a crescita più elevata o società più affermate.

Perché l'industria è ancora così piccola?

Data la conclusione di cui sopra, la domanda successiva pertinente sarebbe porsi: perché l'industria non ha ancora sfruttato il suo potenziale? Quali sono le ragioni delle dimensioni ancora relativamente insignificanti del mercato?

La risposta a queste domande è in realtà abbastanza semplice: il motivo principale per le dimensioni limitate del mercato fino ad oggi è che il JOBS act è entrato in vigore solo nel maggio 2016.

Di per sé, questo è un risultato sorprendente. Dopotutto, la legge JOBS è stata approvata con schiacciante sostegno bipartisan nel 2012. Tuttavia, la SEC, l'agenzia incaricata di proteggere gli investitori, ha impiegato più di tre anni per pubblicare finalmente i dettagli di come avrebbe funzionato la legge.

Naturalmente, in tutta onestà con la SEC, questo non è stato un compito facile. Come ha affermato Kevin Harrington, “Dobbiamo ricordare che il JOBS Act ha creato metodi completamente nuovi di vendita di titoli e ha ribaltato leggi sui titoli di ottant'anni e decenni di precedenti legali. Poiché la SEC deve regolamentare ciò che accade con questa nuova classe di formazione di capitale, proteggere gli investitori dalle frodi e far rispettare le leggi contro coloro che ne fanno un uso improprio, devono essere molto cauti e assicurarsi che le regole che approvano lo facciano bene la prima volta .”

Tutto questo per dire che l'equity crowdfunding è stato davvero possibile solo dall'anno scorso, quindi non sorprende che il mercato continui a rimanere estremamente piccolo. Infatti, come afferma Nathaniel Popper del New York Times, “L'elemento distintivo della legge sul crowdfunding, che consente alle aziende di vendere azioni a chiunque su Internet, è entrato in vigore lo scorso maggio e solo circa 200 aziende hanno cercato investimenti ad oggi."

Le prospettive future sono oscure

Leggendo quanto sopra e tornando alla nostra domanda iniziale sul fatto che il crowdfunding azionario sia stato all'altezza delle sue promesse, si potrebbe rapidamente concludere che è troppo presto per dirlo. E la nostra valutazione sarebbe la stessa. Tuttavia, nonostante quanto sopra, prevediamo una serie di sfide che il settore dovrà risolvere prima che possiamo aspettarci una crescita significativa.

Attenti alle frodi

Il primo motivo per cui rimaniamo cauti sulle prospettive di crescita immediata del settore è perché è probabile che il mercato sarà presto scosso da scandali di alto profilo che coinvolgono le frodi degli investitori.

Ryan Feit, CEO di SeedInvest, lo ha ben spiegato in un articolo successivo alla pubblicazione delle regole del Titolo III dell'Equity Crowdfunding (le regole finali stabilite dalla SEC sull'equity crowdfunding):

Sebbene il titolo III abbia un potenziale significativo, ci sono molte cose che potrebbero andare storte. Spetterà alle piattaforme stesse (es. [sic] The Gatekeepers) assicurarsi che non rovinino [sic] l'opportunità. In primo luogo, le piattaforme là fuori che agiscono semplicemente come servizi di quotazione potrebbero aumentare la probabilità di frode e fallimento, il che è problematico nel medio-lungo termine [sic]. Vendere titoli non è la stessa cosa che vendere un divano su Craigslist e dovrebbero essere gestiti in modo molto diverso. In secondo luogo, l'educazione degli investitori sarà fondamentale dato che investire in società private è drammaticamente diverso dall'investire in azioni pubbliche. Le piattaforme devono garantire che gli investitori sappiano in anticipo [sic] che le società private sono rischiose, che devi diversificare, che ci sarà poca o nessuna liquidità e che dovresti allocare solo una piccola percentuale del tuo portafoglio complessivo a società in fase iniziale. Se le piattaforme non riescono a farlo, ci saranno molti investitori infelici. L'opportunità è reale, ma lo è anche il rischio se l'industria non la gestisce con prudenza.

E purtroppo, questo sembra già accadere. Nel 2015, la SEC ha chiuso Ascenergy, una startup del settore petrolifero e del gas che aveva raccolto 5 milioni di dollari su siti di crowdfunding da oltre novanta investitori. Secondo la SEC, “[Ascergy] non sembrava avere nessuna delle competenze o dei contatti nell'industria petrolifera che aveva rivendicato nel suo materiale online. Quando Ascenergy è stata fermata, la società aveva già speso la maggior parte dei milioni di dollari che [aveva raccolto da] investitori. Gran parte di esso è stato utilizzato per le spese personali del suo fondatore, pagando "fast-food, negozi Apple e iTunes, integratori alimentari e prodotti per la cura personale".

È probabile che situazioni come quella di cui sopra continuino a verificarsi. CrowdCheck, una startup focalizzata sulla fornitura di trasparenza e protezione degli investitori per il crowdfunding e gli investimenti online, ha infatti condotto un sondaggio sulla compliance nel settore e ha rilevato che “quasi nessuna delle società che sono state quotate finora è pienamente conforme anche al regole di base stabilite dalla Securities and Exchange Commission. Circa il 40% di tutte le aziende, ad esempio, non ha ottenuto la verifica o la certificazione dei risultati finanziari, come richiesto dalle regole, ha rilevato CrowdCheck. Le barriere normative più basse per il crowdfunding significano che la SEC non verifica individualmente se le aziende stanno rispettando i requisiti".

Per un settore che è ancora agli albori, è probabile che le prime battute d'arresto sotto forma di casi di frode che si impossessano dei titoli dei giornali ostacoleranno gravemente le prospettive di crescita del settore nel breve e medio termine.

La maggior parte degli investitori perderà denaro

Il secondo motivo per cui rimaniamo cauti sulla traiettoria di crescita immediata del settore è che, frode a parte, i primi investitori nel crowdfunding azionario rischiano una doccia fredda. Dopotutto, investire in startup è un affare rischioso. Il Dipartimento del Lavoro degli Stati Uniti stima che il tasso di sopravvivenza di tutte le piccole imprese dopo cinque anni sia di circa il 50% (Grafico 4).

Per le startup tecnologiche ad alta crescita, il quadro è ancora più cupo. Uno studio co-autore di Berkeley e dei membri della facoltà di Stanford con Steve Blank e dieci acceleratori di startup come contributori, ha rilevato che entro tre anni il 92% delle startup ha fallito.

Quanto sopra significa quindi che nella maggior parte dei casi investire in startup significa perdere i propri soldi. Naturalmente gli investitori sofisticati lo sanno già e sono state sviluppate diverse teorie sull'allocazione e la distribuzione ottimali del portafoglio. Peter Thiel, ad esempio, ha reso popolare la nozione di Power Law in relazione agli investimenti nelle startup e Fred Wilson ha notoriamente delineato le sue opinioni sulla "media di battuta VC". Ma il punto è che si tratta di investitori sofisticati e competenti, che nel tempo hanno sviluppato e affinato le proprie competenze e reti per raggiungere il successo. Ma la maggior parte degli investitori di equity crowdfunding probabilmente non lo sono, e quindi probabilmente vedrà scarsi rendimenti sui propri investimenti.

Nel Regno Unito, ad esempio, un mercato in cui l'equity crowdfunding è legale da oltre quattro anni, uno studio recente ha rilevato che "una società su cinque che ha raccolto fondi su piattaforme di equity crowdfunding tra il 2011 e il 2013 è fallita. Sono stati effettuati investimenti per 5 milioni di sterline in società che avevano cessato l'attività o mostravano segni di sofferenza".

Ryan Feit di SeedInvest lo dice ancora bene: "[Sono] meno preoccupato per le frodi a titolo definitivo e più preoccupato per le società che [è] improbabile che ripaghino mai e che non fornivano agli investitori informazioni sufficienti per giudicarle".

Quanto sopra evidenzia infatti una questione ancora più preoccupante. Non solo le startup sono già incredibilmente rischiose, ma dato il livello relativamente basso di conoscenza e comprensione degli investimenti in startup da parte degli investitori di equity crowdfunding, le startup sembrano trarne vantaggio. Marc Leaf, avvocato di Drinker Biddle, ha affermato che "finora molte aziende chiedevano investimenti a condizioni che pochi veri venture capitalist avrebbero accettato".

Una critica comunemente citata ai round di crowdfunding azionario riguarda i diritti sfavorevoli che gli investitori ricevono. Nel Regno Unito, ad esempio, Crowdcube, la più grande piattaforma di crowdfunding azionario del paese, è stata criticata per aver messo gli investitori "a un rischio significativo di diluizione 'aggressiva' - quando una società offre nuove azioni a prezzi bassi, riducendo notevolmente il valore delle azioni - per a danno degli azionisti esistenti. Nella maggior parte dei pitch su Crowdcube, tutti gli investitori tranne i maggiori ricevono azioni di "Classe B". Non hanno diritti di voto o protezioni contrattuali per prevenire la diluizione, come i "diritti di prelazione", in cui agli investitori esistenti devono essere offerte azioni di una società prima che siano messe a disposizione di chiunque altro".

Per contrastare ciò, alcune piattaforme, come Seedrs, adottano una struttura "intestatario", in base alla quale "la piattaforma agisce come azionista intestatario per conto degli investitori, gestendo per loro l'investimento, incluso il voto". Ma anche questo non è all'altezza. Jeff Lyn, CEO di Seedr, ammette che "'in diverse occasioni' ha già rinunciato ai diritti di prelazione per conto dei suoi investitori, in particolare quando gruppi di venture capital professionali hanno cercato di essere coinvolti in nuovi round di finanziamento di una società".

Proposta di valore discutibile

Tutto quanto sopra indica fortemente tassi di fallimento elevati e scarsi rendimenti nell'immediato. E senza dubbio la conseguenza di ciò sarà che gli investitori di equity crowdfunding si rivolgeranno a terze parti più esperte e informate per eseguire la valutazione e la valutazione di affari e società. Ma chi dovrebbe assumere questo ruolo?

Alcune piattaforme hanno già iniziato ad assumersi la responsabilità di esaminare gli investimenti prima di offrirli sulle loro piattaforme. SeedInvest, ad esempio, “negli ultimi due anni ha respinto dozzine di aziende che volevano raccogliere fondi dagli investitori sul suo sito. Alcune delle società avevano quelle che sembravano essere chiare bandiere rosse per gli investitori, ma in seguito si sono presentate su altri siti di crowdfunding, dove hanno raccolto centinaia di migliaia di dollari da investitori non sofisticati".

Sono stati proposti altri approcci. Ryan Calbeck di CircleUp ha proposto di passare a ciò che lui chiama "investire sul mercato", in cui "il mercato è un canale per gli investitori e gli imprenditori giusti per incontrarsi. Gli investitori individuali possono investire insieme agli investitori istituzionali in questi mercati. Per [Calbeck], questa è una visione più eccitante dell'investimento sul mercato rispetto alla contemplazione originale del "crowdfunding"."

Tuttavia, nonostante la questione di chi finisca per assumere il ruolo di “gatekeeper”, il punto più generale è che se i gatekeeper diventano la norma, la tesi originaria dell'equity crowdfunding viene messa in discussione. Dopotutto, l'essenza di tutto era rimuovere attriti e intermediari e consentire a chiunque di investire. L'introduzione dei gatekeeper va contro questo. Allo stesso modo in cui le banche di investimento e i broker lavorano solo con clienti che soddisfano determinati criteri (che di solito implicano un patrimonio netto minimo o un importo minimo di capitale investibile), non ci sorprenderebbe che questi futuri "gatekeeper" del settore del crowdfunding azionario inizino facendo lo stesso. E se ciò dovesse accadere, avremmo sostanzialmente chiuso il cerchio.

Ecco perché molti evangelisti del crowdfunding azionario sono contrari a questa idea. Ad esempio, Nick Tommarello, co-fondatore di Wefunder, afferma “che il suo sito doveva essere sicuro che le aziende seguissero tutte le regole. Ma ha detto di non pensare […] che sia il posto in cui i siti di crowdfunding come il suo discutono con le aziende sul loro giusto valore. Ciò, ha detto, vanificherebbe lo scopo del crowdfunding. "Non è il mio lavoro essere un guardiano", ha detto. 'Il mio lavoro è assicurarmi che tutti conoscano i rischi che corrono e che dispongano di tutte le informazioni di cui hanno bisogno.'"

La necessità di un mercato secondario liquido

Andando più avanti, un altro problema che probabilmente questo mercato nascente dovrà affrontare presto è la mancanza di un mercato secondario liquido. Gli investitori nel crowdfunding azionario a un certo punto dovranno incassare i propri investimenti. Dato che la maggior parte delle startup impiega anni prima che si verifichi una vendita o un altro tipo di evento di liquidità, gli investitori non sofisticati che si sentono a disagio con i loro soldi bloccati per 7-10 anni probabilmente eviteranno la classe di attività di conseguenza.

La stessa SEC è consapevole di questo problema e già nel 2013 aveva raccomandato che “la US Securities and Exchange Commission dovrebbe facilitare e incoraggiare la creazione di un mercato azionario o di mercati azionari statunitensi separati per le società piccole ed emergenti, in cui la partecipazione degli investitori sarebbe limitato agli investitori sofisticati e le piccole imprese emergenti sarebbero soggette a un regime normativo sufficientemente rigoroso da proteggere tali investitori ma sufficientemente flessibile da accogliere l'innovazione e la crescita di tali società". Tuttavia, ad oggi, l'agenzia non ha ancora dato il via libera alla proposta.

Nel Regno Unito, Crowdcube ha già annunciato le sue intenzioni di "creare un ambiente in cui gli azionisti di qualsiasi società privata britannica possano vendere la loro partecipazione". Negli Stati Uniti, anche Seth Oranburg, professore in visita al Chicago-Kent College of Law, sta spingendo per quello che, secondo lui, è un modo per accelerare il processo: "Fai in modo che i portali di crowdfunding assumano analisti che forniscano ai potenziali acquirenti informazioni sulle prospettive delle aziende e valutazioni. In questo modo […] un mercato secondario sarà un ambiente molto più sicuro per i piccoli investitori non sofisticati e molto più interessante da approvare per le autorità di regolamentazione”.

Se un tale mercato alla fine emergesse, si troverebbe comunque ad affrontare alcune delle sfide che abbiamo menzionato sopra. Gli investitori non sofisticati si troverebbero probabilmente ad affrontare sfide di valutazione quando si tratterebbe di vendere le proprie azioni. E probabilmente emergerebbero pratiche di vendita fraudolente per danneggiare gli acquirenti secondari. Allo stesso modo in cui la negoziazione sui mercati pubblici è un'attività altamente regolamentata, molto probabilmente un mercato privato secondario liquido seguirà un percorso simile.

Consigli pratici per investire in campagne di crowdfunding azionario

Nonostante tutto quanto sopra, una strategia intelligente, mirata e ponderata di investimento in operazioni di crowdfunding azionario potrebbe funzionare abbastanza bene per gli investitori. Dopotutto, come classe di attività, il capitale di rischio ha dei rendimenti abbastanza decenti. Cambridge Associates, ad esempio, ha riscontrato che il suo indice di capitale di rischio statunitense ha sovraperformato altri indici nella maggior parte dei periodi di tempo (grafico 5).

Ma non c'è dubbio che gli investitori devono fare attenzione quando scelgono di mettere i loro soldi al lavoro. Di seguito sono riportati alcuni consigli pratici per massimizzare le tue possibilità di successo:

1. Diversifica il tuo portafoglio. Una pratica consolidata tra gli investitori, la diversificazione del portafoglio è la chiave per garantire che non si abbia troppa esposizione single-name a un asset. Esistono ovviamente tecniche per la diversificazione del portafoglio che includono la diversificazione tra settori, modelli di business, fasi di finanziamento (che in questo caso non si applicherebbero), ma in ogni caso, assicurati di avere un portafoglio ben bilanciato e diversificato. Ecco un articolo interessante per iniziare l'argomento.
2. Non investire troppo del tuo patrimonio personale. Limita la tua esposizione personale a questa classe di attività. Data la natura altamente speculativa degli investimenti seed/venture, dovresti limitare la tua allocazione patrimoniale netta personale alla classe di attività solo a una piccola parte del tuo portafoglio complessivo. Gli importi esatti variano in base alle circostanze finanziarie e alla propensione al rischio, ma una buona regola pratica potrebbe essere del 10% o meno. Questo articolo approfondisce un po' di più l'argomento. In effetti, suggerisce che la maggior parte dei "grandi gestori di pool di asset vorrebbe un'allocazione del 5-10% al capitale di rischio a causa dei suoi rendimenti passati e dell'anti-correlazione con altre classi di attività".
3. Fai quanta più diligenza possibile sulle opportunità di investimento. Comprendere il modello di business. Prova a parlare con i dirigenti dell'azienda. Capire il mercato. Guarda la performance finanziaria e la trazione dell'azienda fino ad oggi. Il team fondatore ha solide basi? I fondatori si completano a vicenda? Fare molte domande è sempre meglio che no. Forse concentrarsi inizialmente su un modello di business o un settore che sai benissimo sarebbe e in cui hai un "vantaggio sleale" sarebbe un buon modo per iniziare. La due diligence sulle opportunità di investimento di venture capital è un'arte, non una scienza, ma ecco un articolo interessante di uno dei più intelligenti investitori di venture capital sull'argomento.
4. Controlla la piattaforma. Assicurati che la piattaforma attraverso la quale stai investendo sia legittima. Hanno già avuto campagne di successo? Contatta altri investitori per vedere quali sono state le loro esperienze con la piattaforma. La piattaforma esegue una propria due diligence sulle opportunità? Se sì, quali sono i criteri? Leggi i termini e le condizioni con molta attenzione. Questo articolo approfondisce questo argomento.

Nonostante le sfide, la causa è nobile

Come accennato in precedenza, nutriamo notevoli dubbi sulle prospettive del mercato di sconvolgere radicalmente il panorama dei finanziamenti per le piccole imprese in tempi brevi. Casi di frode, scarsi rendimenti, mancanza di alternative di uscita e una proposta di valore discutibile indicano tutti una crescita contenuta nel breve e medio termine.

E mettendoli da parte e facendo un passo indietro, probabilmente vale la pena chiedersi se la persona media per strada, la stessa persona a cui mirava il JOBS act, sia davvero interessata a investire in una classe di attività così rischiosa. Sì, l'equity crowdfunding "democratizza" il campo e consente a chiunque, non solo ai ricchi e ai potenti, di essere angel investor e venture capitalist. Ma la persona media per strada lo vuole davvero?

Tuttavia, nonostante le sfide, vorremmo sostenere che l'equity crowdfunding è una nobile causa per cui vale la pena lottare. Potrebbe avere le sue sfide e il suo vero valore potrebbe essere inferiore a quello che inizialmente sostenevano gli iperbolici evangelisti del mercato, ma in sostanza, l'equity crowdfunding riguarda l'equità e la parità di accesso, due cose per cui vale la pena lottare.

Dopotutto, tornare allo status quo di soli individui “accreditati” che possono investire in società private non sembra giusto. Consentire a chiunque, non solo agli investitori "sofisticati", il diritto di investire nel prossimo Snapchat o Airbnb sembra una situazione più equa, anche se comporta notevoli rischi finanziari per coloro che scelgono di partecipare al mercato.